证券分析基本框架

证券分析基本框架duanyilr注：基本素材均来源于jeffrey.c.hooke的《证券分析》一书研究报告基本框架•1引言（包括企业、企业所在行业的总体介绍，最近重大事件，财务预测，估值结果，还有投资建议，总之就是一个概述）•2宏观经济形势（这一块由经济学家来做）•3相关股市前景（企业的股价和市场的走势息息相关；这也决定了金融机构的资产配置状况。这一块是市场战略家做的）•以下才是证券分析师的职责•4公司及其业务评论（包括行业情况、特定企业分析、企业前景预测、财务状况概述）•5财务分析•6财务预测•7估值方法运用•8投资建议行业分析（industryanalysis）•投资者偏爱简单的投资主题•所以先要把行业按生命周期和与经济周期的关系分类•把行业归到特定的种类中去生命周期•初创期•成长期（能刺激出消费者尚未意识到的产品需求，比如蜂窝技术的出现刺激了车载电话的需求和此行业的蓬勃发展）•成熟期•衰退期对经济周期的不同反应•增长型（独立于经济周期而超常增长，新技术和新产品是其标志）•防御型（如电力和煤气公用事业；食品、烟草、啤酒等需求弹性较小的行业；和政府订立合同者）•周期型（如汽车、重型机械设备）行业分析框架•１行业分类（生命周期、经济周期）•２外部因素，如技术、政府、社会、人口、国外因素•３需求分析•４供给分析•５获利能力分析外部因素举例•如生活方式的改变对行业的影响，双薪家庭的出现刺激了餐饮业、方便食品业；动物保护的兴起抑制了皮革制造业的发展•如一项新技术的出现，可能使一个行业销声匿迹，一个行业兴起，比如汽车对马车，比如数码产品对传统产品销售线•通过对经济的分析、对行业生命周期的分析和对外部因素的分析，分析师为行业确定未来的销售线，如下：需求分析•两种办法估计需求•１与主要经济指标的线性经验关系•２由子市场构建市场总需求企业业务分析（company-specificanalysis）•框架：综合产品与市场生产与分销竞争其他主体企业的持续竞争优势•Sustainedcompetitiveadvantage(SCA分析)•波特观点：•持续竞争优势来自三方面：低成本差异性集中BCG的增长/市场份额矩阵市场增长比率明星问号现金牛消耗应将现金牛产生的现金支持明星，或者给问号，帮助其成为明星消耗部门随时准备放弃，以支撑其他三个部门的发展X2x1x0.5相对于最大竞争者的市场份额财务报表分析（financialstatementsanalysis）•Balancesheet的重要性下降了普遍的通胀使历史账面价值和市场价值偏离很多无形资产的越来越重要，但balancesheet过于注重有形资产随着并购的大量出现，商誉帐户出现了大笔余额•分析师预测收益的能力主要取决于对销售收入、费用（决定当期EPS）和保持增长所需要的投资(决定未来EPS)三者之间关系的能力•以百分比变化表示的报表有助于形成这些判断•作为研究对象的公司业务将与其竞争对手一起被考虑，比如说它比竞争对手作的更好还是更差，是否达到行业均值，趋势是否和同行业保持一致一个例子INCOMESTATEMENTP公司Q公司R公司SALES100%100%100%SALESCOST71.6072.276.1OTHERCOSTS2220.317.4DISCOUNT20.71.6EBIT5.36.74.9I10.20.8EBT4.36.54.1T22.81.5EARNING2.33.72.6简单分析：•如对于P公司来说，销货成本控制的很不错•但是管理费用、财务费用等太大了，是三家公司中占销售比率最大的，从而消耗了大量的销售收入，使利润变低•它的利息也是最高的，说明财务比较激进，要注意有没有流动性风险，偿债能力如何•等等财务操纵financialmanipulation•目标：使销售收入和利润增长平稳增长财务操纵理由•维持股价再融资成本降低作为一种激励手段，经理层普遍持有认股权证，股价上升使其更值钱•更容易得到信贷，得到相关各方对公司的信心•保住其职位。要做得不好，就得走人了公司扩大销售的典型手段（1）•1货物发出即确认收入（应为递延收入）•2以不合理条件销售产品（如行业标准为2/10，0/30；此公司为3/30，0/60，固然增加了收入，也增加了费用）•3将销售集中到一个会计期（如在期末把超量产品堆积在分销商的仓库中）公司扩大销售的典型手段（2）•4低估售后保证的退款•5滥用完工程度百分比（建筑行业的销售可以按发生成本法和完工程度百分比法计算收入。完工程度，这是人为确定的）•6欺诈：创造虚假销售发票财务预测（financialprediction）•最重要的是收入预测•三种办法时间序列因果关系法定性分析•时间序列法适用于稳定和防御型公司，无法预测公司状态的转折点•因果关系法适用于有过一段经营记录的公司•定性分析用于没有历史数据的先锋型或成长型公司预测流程（1）•1历史财务分析，看用哪种预测技术•2选择公司类型，比如成熟公司、成长公司、周期型公司、衰退型公司、转折型公司还是先锋型公司•3对其他变量进行合理的假设，如宏观、行业、公司未来若干年情况的一个假设预测流程（2）•4预测EBIT•5预测未来融资结构，主要考虑公司经营状况，股票市值、信用等级等•6计算利息支出、所得税、净利润、EPS•7现实检验估值和投资决策（valuationandinvestmentdecision）•内涵价值法，也叫折现现金流法（DCF）•相对价值法（relativevalueapproach）•收购价值法•技术分析（被称为voodooeconomics,巫术经济学，呵呵）折现现金流法（DCF）•理解容易使用难•对折现率、企业未来增长速度等，大家难以取得共识，而且小小的变动对股价影响很大•实际中往往是通过其他办法得到一个股价的估值，在通过调整参数等手段用折现现金流的方法把它表现出来相对价值法（relativevalueapproach）你必须确定自己相对于其他人而言处于什么地位，这是一个被gametheory所紧紧包围的投资决策过程常用指标•P/E•P/B（市帐率）•企业价值/EBIT(企业价值指股票市值+债务-库存现金；用EBIT是为了在估值过程中减小财务杠杆的影响)小小例子•分析消费食品行业的三个企业A、B、C•使用四个比率：盈利方面ROE周转方面资产周转率偿债能力方面负债/资产增长方面EPS单项排名比率公司A公司B公司CROE123资产周转率231负债/资产321EPS213数字代表在这一项三个公司的排名综合排名给每个指标一定的权重，就能得到一个总的排名，比如给EPS40%的权重，其他三个指标20%的权重，可以得到下表：得分排名P/E公司A2215公司B1.8320公司C2.2117一般比较好的公司市盈率也应该高一点，如果P/E值和排名不大吻合的时候，就应该想一下是什么原因了，然后据此作出投资建议•有时候用EBITDA，就是利息、所得税、折旧、摊销前费用来代替EBIT，因为折旧与摊销是非现金形式的会计支出，反映了公司资产价值的假设减少额•对陷入困境的公司来说，P/B是很有意义的，因为此时很可能出现清算，帐面价值有助于界定风险的恶化情况收购价值法•一般来说如果一个企业愿意用100万来收购另一个企业，在市场上那个企业就至少会值75万。•因为收购价格中会有一个控制权升水，而且协同效应也会提高被并购企业的价值•而且，当你愿意按市价买一个公司的股票的时候，问问自己，加入自己以股价*总股数买这家公司，自己会愿意吗？•因为，买股票，和买一个公司，本质上，这是一样的。举例：公司A简化损益表199419951996净收入171.9XXXXEBIT16.517.520.4E8.89.711.6EPS1.71.92.27资产负债情况：96年12月31日流动资产：59.6流动负债：61.7总资产：159.1长期负债：8.5权益：84.1•股票数据：•股价范围：28元—36元（95.6-96.6）•流通股数：530万•1从EBIT入手，设EBIT/利息=1.4•则由96年此公司EBIT为2040万，可知此公司可负担利息1460万•2设企业负担的综合利息率为9.5%，则此公司可负担的债务是1460/0.095=1.53亿•3设企业的资本结构为债务/权益=4•则企业的价值为1.53/0.8=1.9亿•41.9亿•减去长期债务8.5M•加上现金14M•调整后企业价值为1.955亿•除以流通股数，得•每股收购价格为36.89•5如果市场价格在36.89*0.75=27.67元以下，则这就是一个合格的收购对象分解分析法•对于多元化运营的企业，可能会有很多不相关的部门。这时候需要对每一个部门分别估值。•对子公司的估值：向每个子公司分摊一定比例的管理费用假定每个子公司一个所得税率估计部门折旧