2019年1月美联储FOMC议息会议点评美联储将更耐心地做出货币决策20190131申万宏

本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。1宏观经济宏观研究证券研究报告权威报告解读2019年01月31日美联储将更“耐心地”做出货币决策——2019年1月美联储FOMC议息会议点评相关研究证券分析师李一民[e-mail]汤莹[e-mail]秦泰[e-mail]联系人汤莹(8621)23297818×[e-mail]本期投资提示：美联储于北京时间1月31日凌晨3:00，美时间30日14：00举行2019年第一场议息会议。本次议息会议没有点阵图和经济预期，我们主要关注联储的措辞变化和前瞻指引。会议之后，从95.91直线下跌至95.24，后小幅反弹；三大股指均有不同程度的上涨；Comex黄金上涨0.67个百分点至1328美元/盎司后小幅回落；1年期美债下跌260bp至2.579；10年期美债亦下降260bp至2.686。本次议息会议不加息，并传递出暂缓加息的信号。在近期各联储官员讲话中可以发现对于再次加息“patiently”和“carefully”这类的用词增多，表明联储内部对于加息节奏放缓基本达成共识，会更耐心的观测经济数据，更谨慎的对待2019年乃至之后的加息决策。在加息周期末期，货币政策没有预设路径，而是更加依赖经济数据，鲍威尔在会后讲话中再次重申此观点，并多次提到“patient”和“waitandseeincomingeconomydata”。尽管美国2018年经济增速为近10年来经济增长最强的一年，但因政府关门，第四季度实际GDP增速仍未公布，同时未能公布还有联储的目标之一核心PCE，这也是本次会议上联储官员们不急于加息的其中一个重要因素。联储警惕全球经济增长放缓。美联储主席鲍威尔1月10号在华盛顿经济俱乐部上讲话表示近期没有看到美国有衰退迹象的可能性，并表示美国经济很“solid”，（之前对经济描述为“strong”），但是真正让他担心是全球经济增长的放缓对美国经济的影响（”theprincipalworry…isreallyglobalgrowth”）。IMF1月最新展望调低2019年全球经济增速0.2个百分点至3.5%，调低欧元区经济增速0.3个百分点至1.6%，美国增速未调整。出于对全球经济放缓和其他经济体对美国经济负面影响的考量，联储需要更耐心更谨慎的做出加息决策。美国核心PCE自7月触碰2%之后持续下落。联储两大目标为通胀和就业。就业数据仍很强劲，12月非农数据为31.2万人，失业率3.9%，仍处于历史低位，劳动参与率与薪资水平缓慢上升。但劳动力市场的强劲对通胀的传导作用似乎并不顺利。核心PCE在7月触及联储对称性目标2%之后持续下滑至11月1.88%，为加息暂缓空余出一些空间。预期四季度消费对经济的拉动作用有限。本次会议缩表节奏不变。联储对市场传达出对缩表的担忧表示出安抚态度，会议文件中表示会根据经济和金融发展来调整关于资产负债表正常化的细节。但是相对于市场关心的缩表程度和结束时点，联储更加关心资产负债表的构成。对于缩表的构成和结束时间，以及其对金融市场造成的冲击，现在FOMC内部尚未有统一的结论，将会在之后的会议再讨论。2019年进入加息周期末期，联储加息步伐放缓，货币政策更具有灵活性，联储决策更加依赖经济数据。我们认为2019年美国经济放缓，但相较于欧元区和日本其他发达国家仍更稳健，劳动力市场仍强劲，通胀可控，预期2019年将加息1-2次。此外，从理论上来看，缩表乃是逆扭曲操作，旨在拉大长短端利差，使之更为陡峭。但从现在的情况看来，长端利率下跌，长短端利率平缓，甚至快要出现利率倒挂的现象，这主要是因为对美国长期经济的悲观情绪主导，而非缩表。因此，我们认为，近期联储停止缩表的概率不大。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。3宏观研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共10页简单金融成就梦想通胀水平表现温和：11月美国核心PCE为1.88%，自7月触摸2%目标之后持续下滑。12月CPI同比增长1.9%创2017年8月以来最低，与预期持平，不及前值2.2%，主要由于能源成本在近三年内跌幅最大。12月核心CPI同比1.8%，略高于预期的1.7%。由数据可见，通胀数据自7月年中缓慢下行。根据三季度GDP数据，投资和消费对经济拉动作用依旧很强，表现出经济目前在低通胀的情境下发展。美国通胀率仍低于美联储设定的2%目标。图1：通胀水平表现温和图2：美国制造业新订单增速与出货量增速资料来源：WIND，申万宏源研究资料来源：WIND，申万宏源研究图3：美国制造业产能利用率徘徊高位图4：美国消费同比资料来源：WIND，申万宏源研究资料来源：WIND，申万宏源研究0.00.51.01.52.02.53.03.52015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-12CPIPCE核心PCE%-20-15-10-50510152025制造业出货量制造业新增订单%68707274767880822010-082010-122011-042011-082011-122012-042012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-12制造业产能利用率全部工业部门产能利用率%-20-15-10-5051015202015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11零售和食品服务销售额耐用品新增订单%本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。4宏观研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共10页简单金融成就梦想图5：美国劳动参与率和每周工作时间图6：美国失业率与平均每周工时资料来源：WIND，申万宏源研究资料来源：WIND，申万宏源研究图7：12月PMI大幅下滑图8：12月房地产市场环比回升资料来源：申万宏源研究资料来源：申万宏源研究图9：服务业CPI与平均时薪同比增长图10：美国加息与缩表的外溢效应值得提前防范资料来源：WIND，申万宏源研究资料来源：WIND，申万宏源研究41.241.441.641.842.042.242.462.062.262.462.662.863.063.263.463.6劳动力参与率平均每周制造业工作时间（右轴）%小时3.03.54.04.55.05.534.2034.3034.4034.5034.6034.702015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-12平均每周工时失业率（右轴）%4550556065702015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-12制造业PMI:新订单制造业PMI服务业PMI00.20.40.60.811.2-30-20-100102030402015/22015/42015/62015/82015/102015/122016/22016/42016/62016/82016/102016/122017/22017/42017/62017/82017/102017/122018/22018/42018/62018/82018/102018/12新屋开工（环比）建筑许可（环比）FHFA房价指数环比（右）23.524.024.525.025.526.026.527.027.53153203253303353403452015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-12服务业CPI平均时薪050000010000001500000200000025000003000000单位：百万美元美联储持有的美元国债美联储持有的MBS和联邦机构债券QE4QE3QE2QE12017/92023/9约72-73个月约94-95个月2025/7本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。5宏观研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共10页简单金融成就梦想图11：美国经济增长过热资料来源：BEA，申万宏源研究政策方面：美国政府临时“关门”35天后，特朗普对民主党人暂时让步，特朗普总统星期五(1月25日)下午在白宫外宣布他与国会达成协议，让美国联邦政府重新开门三个星期，这项协议将为政府提供维持到2月15日的资金，协议并不包括为有争议的边界墙拨款的内容。这是特朗普之前的要求。在政府临时开门期间，将组建一个两党委员会，评估边界安全问题。这让国会和特朗普有三周时间就边境安全问题进行谈判。不过特朗普表示，“如果我们没有得到国会的公平待遇，政府将在2月15日再次关闭，或者我将利用美国法律和宪法赋予我的权力来解决这一紧急情况。1月30日上午，新一轮中美经贸高级别磋商开幕式在美国白官艾森豪威尔行政办公楼举行，中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤，美国贸易代表莱特希泽大使，财政部长姆努钦等出席此外，本次会议是美联储新任主席鲍威尔主持货币政策决策会议，美联储主席鲍威尔此前在华盛顿经济俱乐部表示美国经济是稳健的，未看到美国经济衰退风险加剧的迹象。主要担心的是全球增长和美国债务增长。在与凯雷集团联席执行董事长DavidRubenstein对话时表示鉴于通胀数据的现状，美联储有能力在利率问题上保持耐心，并体现出灵活性。在对话前几分钟里，鲍威尔就四次提到“耐心”一词。加息路径：加息路径不确定性相对较高，加息取决于经济力度数据。近期美国经济数据分化、油价带动通胀预期持续回落，美联储对明年加息路径的表态有所弱化。货币政策趋近中性，已经到达预期中性利率区间低端。至于判断未来联邦基金利率目标区间进一步调整的时间和规模，美联储决定货币政策时应在推动经济长时间增长和保持合理通胀水平之间寻求平衡。委员会将评估已经当前和预期的-3-2-101234562013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-