第3章财务报表分析(32)

©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007Irwin/McGraw-HillChapter3MethodsOfFinancialStatementAnalysis(3.2)MadebyWen-xianHu©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007你无法管理你所无法衡量的东西—威廉·休利特（WilliamHewiett)InvestmentAnalysisFirstEdition©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007六、上市公司盈利能力分析Â随着资本市场的完善，如何解读上市公司盈利能力显得日益重要。Â比率分析：‡每股收益、每股净资产、市盈率、PEG、市净率、股票获利率、股利支付率、股利保障倍数、留存盈利比率©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007第三节、比率分析的基本原理分析（续）Â随着资本市场的完善，如何解读上市公司盈利能力显得日益重要。Â比率分析：‡每股收益、每股净资产、市盈率、PEG、市净率、股票获利率、股利支付率、股利保障倍数、留存盈利比率©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 每股收益Â意义：它是评价上市公司盈利能力最基本和核心的指标，该指标具有引导投资、增加市场评价功能、简化财务指标体系的作用。Â详细解读n它是联结资产负债表和利润表的功能。o它反映企业的盈利能力，决定了股东的收益水平。p每股收益还是确定企业股票价格的主要参考指标。qProblem:每股收益是否包含风险信息？是否可以进行公司间的横向比较？©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 基本每股收益×÷×÷期初发行在外普通股股数＋当期新发行普通股股数已发行时间报告期时间－当期回购普通股股数发行在已回外普通股购时间的加权平均数＝报告期时间归属于普通股股东的当期净利润基本每股收益＝发行在外普通股的加权平均数‹对于新发行的股票，从应收对价之日（一般为股票发行日）起计算确定。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益‹稀释每股收益是指以基本每股收益为基础，假设企业所有发行在外的稀释性潜在普通股均已转换为普通股，从而分别调整归属于普通股股东的当期净利润以及发行在外普通股的加权平均数计算而得的每股收益。‹原因：企业存在潜在稀释收益的因素，如可转换债券、认股权证、股票期权和股票回购等因素。‹可转换债券与认股权证和股份期权的计算方法不同。‹以认股权证、股份期权为例进行分析。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益‹假定稀释性潜在普通股转换为已发行普通股而增加的普通股股数，应当根据潜在普通股的条件确定。当存在不只一种转换基础时，应当假定会采取从潜在普通股持有者角度看最有利的转换率或执行价格。‹当期被转换或行权的稀释性潜在普通股，应当从当期期初至转换日计入稀释每股收益中，从转换日（或行权日）起所转换的普通股则计入基本每股收益中。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益‹以认股权证、股份期权为例进行分析。计算时，一般无需调整分子净利润金额，只需要按照下列步骤对分母普通股加权平均数进行调整。‹（1）假设这些认股权证、股份期权在当期期初已经行权，计算按约定行权价格发行普通股将取得的股款金额。‹（2）假设按当期普通股平均市价发行股票，计算需发多少普通股能带来上述相同的股款金额。‹（3）比较上述二者股数差额，相当于无对价发行的普通股，作为发行在外普通股数的净增加额。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益的计算‹[例题]已知AngelCorporate有股票期权，试计算该公司2009年基本每股收益和稀释每股收益。‹2009年AngelCorporate的净利润为1500000元，股数300000股，2009年每股普通股的平均市场价格20.00元，2009年股份期权200000股，股份期权行权价格15.00元。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益的计算‹第一、当认股权证和股份期权等的行权价格低于当期普通股平均市场价格时，可以认为投资者肯定会行使权力，流通股股数增加，这样就会对每股收益产生稀释性。‹公式1：行权时可能增加的普通股股数=拟行权时转换的普通股股数－行权价格*拟行权时转换的普通股股数/当期普通股平均市场价格。‹则增加的股数=200000－15*200000/20=50000（股），所以，稀释每股收益=1500000/350000=4.286（元/股）；而基本每股收益为5（元/股）。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益的计算‹第二、当企业承诺将回购其股份合同中规定的回购价格高于当期普通股平均市场价格时，应当考虑其稀释性。‹公式2：增加的普通股股数=回购价格*承诺回购的普通股股数/当期普通股股平均市场价格－承诺回购的普通股股数。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益的计算‹承上例，假定乙公司2010年3月2日，该公司与股东签订一份远期回购合同，承诺一年后以25.00元回购买其发行在外的100000股普通股。2010年公司净利润1500000元，2010年普通股的加权平均数300000股，平均市场价格20.00元。‹试分析基本每股收益、稀释每股收益。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 稀释每股收益的计算‹则2010年该基本每股收益=1500000÷300000=5（元/股）‹因回购而增加的普通股的加权平均数=25×100000÷20－100000=25000（股）‹当期发行在外普通股的加权平均数=300000+25000=325000(股）‹稀释每股收益=当期净利润÷当期发行在外普通股的加权平均数=1500000÷325000=4.615（元/股）©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007 每股收益存在局限性Â每股收益不反映股票所含有的风险；Â股票是一个份额概念，不同股票的每一股在经济上不等量，它们含有的净资产和市价不同即换取每股收益的投入量不相同，限制了每股收益的公司间比较。Â每股收益多不一定以为着多分红，还要看公司股利分配政策。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007每股净资产Â公式：年度末股东权益与年度末普通股总数的比值，也称每股账面价值或每股权益。Â解读1：该指标反映发行在外的每股普通股所代表的净资产成本即账面价值。在投资分析时，只能有限地使用这个指标，因其是用历史成本计量的，即不反映净资产的变现价值，也不反映净资产的产出能力。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007每股净资产Â解读2：每股净资产提供了股票的理论上的最低价值。如果公司股票低于净资产的成本，成本又接近变现价值，说明公司已无存在价值，清算是股东的最好选择。Â解读3：每股净资产到底有多大价值取决于它多大程度上反映了企业的内在价值或市场价值。(becareful!)©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A市盈率(P/E)Â公式：每股市价/稀释每股收益Â我国资本市场IPO定价变迁见附注1。Â优点：数据容易获取，计算简单；直观地反映投入与产出的关系；涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。Â缺点：如果资产报酬率极低或公司发生亏损时，它将失去意义；市盈率本身受到企业基本面的影响以外，还受到整个经济景气程度的影响。Â如何审视一个经济周期性的企业？©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A市盈率之解读Â市盈率高风险就一定高吗？Â答：未必！0011P0×⎡⎤⎣⎦=×+=×+=(=000股利（1+增长率）每股收益每股收益股权成本-增长率股利（增长率）每股收益股权成本-增长率股利支付率（增长率）股权成本-增长率本期市盈简称率市盈率）©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A市盈率的延伸01P1×⎡⎤⎣⎦====011股利（1+增长率）每股收益每股收益股权成本-增长率股利每股收益股权成本-增长率股利支付率股权成本-增长率内在市盈率内在市盈率(预期市盈率）的推导©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A内在市盈率的推导„„运用运用市盈率分析时要注意：运用运用市盈率分析时要注意：关注市盈率的关注市盈率的可比性因素，以便合理选择可比企业，防止误用市盈可比性因素，以便合理选择可比企业，防止误用市盈率估价模型。诸如市盈率低的股票便宜，高的昂贵等率估价模型。诸如市盈率低的股票便宜，高的昂贵等观点，其实都不一定。观点，其实都不一定。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A市盈率之解读Â一般来说，该指标越低，表明该股票的投资价值风险越小，取得同样的盈利额所需投资额越小，相对来说投资价值也越大。但也不可一概而论，有时市盈率低，表明该公司前景欠佳，投资者对其没有太大信心，因而不愿意承担较大风险，因而股票价格居低不上；反之则反。Â但也不能绝对化，特别是当股票市场本身不健全、交易失常或有操纵市场的情况下，股票市场价格可能与它的每股收益严重脱节，在这种情况下盲目根据市盈率判断股票风险是不太正确的。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A市盈率之解读Â结论：只有企业增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本）这三个因素类似的企业，才会具有类似的市盈率。故同业企业不一定都具有类似性。Â注意：计算市盈率的公式中增长率不仅指具有相同的增长率，还包括增长模式的类似性，例如同为永续增长，还是同为由高增长转为永续低增长。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007A市盈率之解读Â经济景气度对市盈率的影响。Â市盈率除受企业基本面影响外，还受整个经济景气度的影响。Â公司的贝塔值对公司估值的影响。具体的说，如果公司的贝塔值等于1，则评估价值正确反映了对未来的预期。如果贝塔值显著大于1，经济繁荣期时评估价值被夸大，经济衰退期时评估价值被缩小。反之，当小于1时，与大于1时恰恰相反。Â所以，市盈率模型最适合连续盈利，并且贝塔值接近于1的企业。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007APEG指标分析ÂPEG指标(市盈率相对盈利增长比率)是彼得·林奇发明的一个股票估值指标，是在PE（市盈率）估值的基础上发展起来的，它弥补了PE对企业动态成长性估计的不足，其计算公式是：ÂPEG=PE/企业年盈利增长率©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007ÂPEG指标的用途Â用PEG指标选股的好处就是将市盈率和公司业绩成长性对比起来看，其中的关键是要对公司的业绩作出准确的预期。Â投资者普遍习惯于使用市盈率来评估股票的价值，但是，当遇到一些极端情况时，市盈率的可操作性就有局限，比如市场上有许多远高于资本市场平均市盈率水平，甚至高达上百倍市盈率的股票，此时就无法用市盈率来评估这类股票的价值。Â但如果将市盈率和公司业绩成长性相对比，那些超高市盈率的股票看上去就又合理性了，投资者就不会觉得风险太大了，这就是PEG估值法。PEG虽然不像市盈率和市净率使用得那样普及，但同样是非常重要的，在某些情况下，还是决定股价变动的决定性因素。©TSINGHUAUNIVERSITYPRESS,2007ÂPEG指标的内涵Â所谓PEG，是用公司的市盈率（PE）除以公司未来3或5年的每股收益复合增长率。比如一只股票当前的市盈率为20倍，其未来5年的预期每股收益复合增长率为20％，那么这只股票的PEG就是1。当PEG等于1时，表明市场赋予这只股票的估值可以充分反映其未来业绩的成长性。Â如果PEG大于1，则这只股票的价值就可能被高估，或市场认为这家公司的业绩成长性会高于市场的预期。Â通常，那些成长型股票的PEG都会高于1，甚至在2以上，投资者愿意给予其高估值，表明这家公司未来很有可能会保持业绩的快速增长，这样的股票就容易有超出想象的市盈率估值