解构Inditex——全球最大服装品牌零售商的成长启示

专题报告东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。【行业·证券研究报告】研究结论z总部位于西班牙的Inditex（ZARA的母公司）目前是全球最大的服装品牌零售商。公司自2001年上市至今，营业收入和净利润的年复合增长率分别为16.17%和19.83%。同一期间公司股价增长175%，远远领先于同期西班牙IBEX35指数14.66%的增幅。公司股价的估值水平在业绩快速增长的阶段曾高达60倍，平均水平也在25——30倍左右。2010年底公司总市值达到349.70亿欧元，在行业中仅次于H&M。z我们认为公司成功的商业模式由五大重心构成：顾客、专卖店、设计/生产、后勤和团队。具体表现为以下方面：（1）顾客是一切的中心。（2）渠道是最好的品牌传播平台。（3）源于客户需求的快捷设计/生产是经营的关键。（4）高效运营的后勤中心是成功的必要条件。（5）以满足顾客需求为己任的团队是成功的组织保障公司。z通过对Inditex公司的研究，我们认为对国内品牌服饰企业的经营有以下启示（1）从品牌长期发展的角度看，我们认可国内有实力的公司购买少部分核心商圈专卖店的行为，但也要充分考虑购买店铺的性价比进行理性的决策。（2）品牌企业的增长除了渠道数量的外延式扩张外，单店效益的内涵提升也是一个重要方向，国内企业在这方面还有很大空间。（3）每个品牌企业的发展过程中都会经历一定的经营波动，如何及时应对并迅速扭转局面对公司来说十分关键。（4）渠道本身是很好的品牌推广平台，但在目前的国内商业环境下，对于绝大多数国内品牌企业而言，在核心商圈开设专卖店的同时，通过必要的广告投入促进销售仍是一个重要的途径。（5）企业采取直营还是加盟主要以符合企业的发展模式和当前的商业环境而定，加盟和直营的比重不是决定品牌能否发展壮大的关键。z通过研究Inditex公司的股价表现和经营业绩的关系，我们认为对资本市场投资品牌服饰股有重要的启示：对于一个处于快速增长期的企业，只要公司或者行业基本面整体向上的趋势没有发生根本变化，股价由于短期经营波动或者市场系统性调整而出现下跌，那么对于价值投资者来说恰恰是最好的介入机会。z结论：Inditex公司的成功从一个侧面证明再次证明像公司这样定位的大众品牌服饰领域是最容易产生巨头型公司的企业。我们认为国内目前还没有一家品牌服饰企业具有公司这样优秀的品牌运营能力和供应链系统（从企业气质而言最为接近的是美邦服饰），但这也是本土品牌服饰企业的发展空间，毕竟我们身处全球增长增长最快最具活力的服饰消费市场，毕竟我们的本土品牌服饰企业经过15—20年左右的时间已经积累了良好的品牌基础、渠道资源和市场经验，而资本市场又为他们提供了更广阔的发展平台。我们坚定看好国内品牌服饰企业，认为其可持续的快速增长将为投资者提供可观的复合收益率。服装行业解构Inditex——全球最大服装品牌零售商的成长启示施红梅纺织服装行业首席分析师8621－63325888×[e-mail]执业证书编号：S0860200010014联系人糜韩杰8621－63325888×[e-mail]行业评级看好中性看淡（维持）国家/地区中国/A股行业纺织服装报告发布日期2011年6月30日行业表现-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%10-0610-0710-0810-0910-1010-1110-1211-0111-0211-0311-0411-05纺织服装(申万)沪深300评价周期1个月3个月12个月绝对表现（%）1.58-10.9117.64相对表现（%）-0.23-3.378.80资料来源：WIND相关研究报告《20年200倍还是太少——平价时尚服饰巨头H&M的牛股神话》2011年3月21日《寻找女鞋行业的潜力企业—百丽成功的启示及与星期六的对比》2010年12月16日《坚定看好国内家纺行业——欧洲家纺巨头素琦（Zucchi）公司兴衰启示录》2010年9月27日《美国梦的诠释者和中国梦的追随者——POLO和七匹狼的比较研究》2010年9月8日《优衣库之优——迅销公司成功探秘》2010年8月17日《牛股是怎样炼成的——GAP成长启示录》2010年8月2日目录一、引言篇：穷乡僻壤出ZARA.....................................................................4二、历史篇：扩张、扩张、再扩张..................................................................61、雏形初现：1975年——1989年...................................................................................62、主攻欧洲：1990年——2000年...................................................................................73、全球扩张：2001年——2006年...................................................................................84、安度危机：2007年——至今.......................................................................................11三、商业模式篇：五大重心...........................................................................141、顾客是一切的中心.......................................................................................................152、渠道是最好的品牌传播平台........................................................................................163、源于客户需求的快捷设计/生产是经营的关键..............................................................174、高效运营的后勤中心是成功的必要条件......................................................................185、以满足顾客需求为己任的团队是成功的组织保障........................................................19四、思考篇：经济消费大环境、企业经营、资本市场一个都不能少.............191、品牌企业成功的基础：良好的经济增长契合的消费趋势............................................192、企业经营方面的启示...................................................................................................213、公司两次股价波动对投资的启示.................................................................................25图表目录图1上市以来公司销售收入和净利润情况....................................................................................4图2公司上市以来的股价走势和市盈率情况................................................................................5图3公司创始人奥尔特加和公司旗下知名品牌ZARA..................................................................6图4公司总部..............................................................................................................................7图5公司2000年销售收入地区分布............................................................................................7图61998年推出的Bershka品牌，目前是公司的第二大品牌......................................................8图7ZARA在中国大陆的第一家店，位于南京西路，原西班牙领事馆..........................................9图82003年推出的ZARAHOME品牌......................................................................................10图9公司在萨拉戈萨为ZARA设立的第二个后勤中心...............................................................10图10公司在亚洲的销售收入占比逐年攀升................................................................................11图11公司在中国的专卖店情况..................................................................................................12图12ZARAHOME的网上专卖店..............................................................................................13图13ZARA的facebook网页....................................................................................................14图14公司商业模式的五大重心..................................................................................................15图15公司在纽约第五大道购买的永久专卖店.............................................