XXXX0804-广发证券-钢铁：脱困系列报告之二钢铁电商有

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/37行业深度|钢铁证券研究报告Table_Title钢铁业脱困系列报告之二-钢铁电商钢铁电商有望引领钢铁流通环节的变革Table_Summary核心观点：钢铁电商有望引领钢铁流通业的变革2012年底以来包括红杉资本、软银中国在内的大牌VC/PE不断涌入钢铁电商业，全行业的企业已超过100家。钢铁电商兴起的主要原因：（1）钢铁行业产能过剩使得“卖方市场”朝“买方市场”转变；（2）大量的钢贸商由于资金链断裂而倒闭，需要“替代者”；（3）2C端已进入收获期，而2B端还是处女地。中国钢铁流通业作为钢铁产业链中最薄弱的环节，必将率先变革。参考日、美的钢贸业的约束条件和发展路径，我们判断在中国不具备简单复制的条件，钢铁流通业的大变革有望有望由钢铁电商引领。钢铁电商容量测算：万亿市场、百亿利润钢铁电商的盈利模式：帮助钢厂实现快速出货、帮贸易商和终端实现融资（供应链金融），自身再通过物流（运输-仓储-加工）形成闭环，识别/控制风险，进而实现价值。我们测算，钢铁电商行业在成熟期的市场容量可望达到9971-10116亿元，净利润规模98-170亿元。而钢铁电商若能成功，必然会向钢铁的上下游拓展，我们相信整个大宗商品电商净利润规模可能超过500亿元。投资策略：倾向于看好第三方，但第二方也大有可为从天时、地利、人和、资金、战略五个角度综合考虑，我们倾向于看好第三方电商平台企业，因为其激励机制更加合理、资金投入更加充分，模式更加清晰，且具备可复制性。对于第二方电商平台企业，其出路是在存量钢材销售的基础上做文章：减少交易层级、尽可能将货物销售至终端（延伸产业链），并做好供应链金融服务；而这也大有可为。风险提示（1）钢铁生产行业3-5年内重回“买方市场”的风险；（2）创业板系统性风险；（3）行业恶性竞争；（4）企业管理不善；（5）政策风险。重点公司盈利预测：Table_Excel1公司简称评级股价EPSPEPB13A14E15E13A14E15E上海钢联增持33.40.040.130.3286826110413.6欧普钢网增持34.40.781.011.284434274.34物产中拓增持13.20.210.260.321613101.25五矿发展持有11.60.260.240.294548401.45数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心Table_Grade行业评级持有前次评级持有报告日期2014-08-04Table_Chart相对市场表现Table_Author分析师：冯刚勇[e-mail]分析师：王招华[e-mail]分析师：李莎[e-mail]_Report相关研究：钢铁行业脱困系列报告之一：去产能:钢铁去产能困难重重，对基本面改善有限2014-05-09去产能不确定性大，油气输送管是亮点:钢铁行业2014年投资策略2013-12-05基本面依然困难，精选个股仍有机会:钢铁行业2013年中期策略报告2013-06-30Table_Contacter联系人：王招华[e-mail]-10%-3%4%11%2013-082013-112014-032014-07黑色金属沪深300识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/37行业深度|钢铁目录索引一、钢铁电商有望引领钢铁流通业的变革..................................................................5（一）行业现状：春秋时代，群雄逐鹿.....................................................................5（二）直接动因：买方市场、钢贸倒闭、2C火爆.....................................................6（三）深层原因：钢铁产业链从最薄弱的环节变革...................................................9二、钢铁电商会成为流通业的主导力量吗？............................................................12（一）境外钢铁流通业的模式及成因.......................................................................12（二）中国钢铁流通业难以复制日美模式................................................................16（三）钢铁电商或许是中国钢铁流通变革的一条出路..............................................19三、钢铁电商的环节和模式探讨：各有千秋............................................................20（一）钢铁电商和生活资料电商的异同...................................................................20（二）钢铁电商容量测算：万亿市场、百亿利润.....................................................22（三）钢铁电商竞争模式和格局判断：各有千秋.....................................................26四、估值探讨、投资策略和风险提示.......................................................................31（一）如何对第三方钢铁电商进行估值：三种方法.................................................31（二）如何看待上市公司的估值..............................................................................32（三）“滴滴货车”需要反映到估值里面去吗？..........................................................34（四）投资策略：倾向于看好第三方，第二方也有大有可为...................................34（五）风险提示........................................................................................................35识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/37行业深度|钢铁图表索引图1：上海钢联市值2013年以来涨幅最高达9.5倍.............................................5图2：找钢网的估值近两年来涨幅超过40倍........................................................5图3：2011年以后我国粗钢产能利用率长期低于85%..........................................7图4：国内钢价至2011年年中以后持续走弱........................................................7图5：2013年分销在大中型钢厂营销渠道中占比43%.........................................8图6：分销在大中型钢厂营销渠道占比持续走低...................................................8图7：2C已占全社会商品零售总额的8%.............................................................8图8：2B类企业的市值远逊于2C类.....................................................................8图9：中国钢铁产量在过去10多年突飞猛进......................................................10图10：钢铁行业的销售利润率近3年来持续低于1%.........................................10图11：生产企业的物流总体概念图.....................................................................11图12：中国钢铁成本费用率常年接近日本2倍...................................................11图13：中国钢铁行业吨钢物流费用拆解（2012年）..........................................11图14：钢厂吨钢物流费用（2012年）................................................................11图15：美国钢材流通路径....................................................................................12图16：美国电炉钢比重是全球平均水平的2倍...................................................12图17：美国钢材进口量占产量的比重高达30%-40%.........................................13图18：美国钢材流通商掌控美国钢材资源量的50%左右...................................13图19：中国钢铁产业集中度（CR2）显著落后于日美韩....................................17图20：中国钢铁业财务费用高企反映钢厂资金紧张............................................17图21：中国钢材出口量占产量的比重远低于日美...............................................18图22：日本钢铁业流通模式................................................................................18图23：卡行天下的专线整合核心内容.................................................................24图24：卡行天下的平台货物交换模型.................................................................24表1：大牌PE纷纷抢滩钢铁电商企业..................................................................5识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/37行业深度|钢铁表2：国内外部分企业在2008年之前均试水过钢铁电商