公司理财第四章债券与股票定价

4A-0CorporateFinanceRossWesterfieldJaffe8thEdition8thEdition4债券与股票定价(第八章、第九章)ChapterFour4A-1本章要点•掌握债券的特征和债券的类型；•理解债券价值以及它们为什么会波动；•理解股票价格是如何依赖于未来股利及其增长；•能够运用股利增长模型来计算股票价格；•理解增长机会是如何影响股票价值的。4A-2本章概览4.1债券的定义4.2债券估值4.3普通股估值4A-34.1债券的定义•债券是借款人和贷款人之间具有法律约束力的协议，该协议规定了以下事项：–面值–票面利率–利息支付期–到期日4A-44.2债券估值•债券估值的基本原理–金融证券的价值等于预期未来现金流的现值之和。–债券价值等于债券的利息与面值的现值之和。–利率与债券价值呈反向关系。4A-5债券定价等式TT)(1FVRR)(11-1CR债券价值4A-6纯贴现债券（PureDiscountBonds）•期间不支付任何利息；期末按面值偿还；•债券收益来自购买价格与面值之差；•不能超过面值出售；•有时也被称为零息债券、深度贴现债券等。4A-7纯贴现债券（PureDiscountBonds）：到期期限：贴现率或市场利率：债券面值TRFVRFVPVT)1(4A-8纯贴现债券（PureDiscountBonds）例1：30年期的零息债券，其面值为1000元，市场利率为6%，该债券价值几何？00$10$20$29000,1$3000$10$20$29000,1$3011.174$)06.1(000,1$)1(30TRFVPV4A-9附息债券（LevelCouponBonds）•定期支付利息（通常是每半年支付一次）；•到期日按面值偿还。•有效年利率(EAR)=(1+R/m)m–14A-10附息债券（LevelCouponBonds）•例2：某期政府债券的票面利率是6.375%，2010年12月到期。面值为1,000元，利息每半年支付一次，2006年6月30日开始付息。假设市场利率为5%，问该债券价值几何？4A-11附息债券（LevelCouponBonds）17.060,1)025.1(000,1)025.1(11205.0875.311010PV4A-12永久公债（Consols）•没有到期日；•定期支付利息；•是永久年金的一个例子。RCPV4A-13到期收益率（yield-to-maturity,YTM）•使得债券未来现金流的现值总和等于债券市场价格的贴现率，称为到期收益率（YTM）。※参阅P155TTtttyFVyC)1()1(P14A-14债券定价三大关系•债券价格与市场利率呈反向关系–平价关系：票面利率=到期收益率；市场价格=面值；–溢价关系：票面利率到期收益率；市场价格面值；–折价关系：票面利率到期收益率；市场价格面值。4A-15到期收益率与债券价值800100011001200130000.010.020.030.040.050.060.070.080.090.1贴现率债券价值63/8当到期收益率（YTM）票面利率时，债券溢价交易。.当到期收益率票面利率时，债券折价交易。.当到期收益率=票面利率时，债券平价交易。.4A-16例2回顾•在例2中，如果市场利率是11%，债券的价值将怎样变化?69.825)055.1(000,1)055.1(11211.0875.311010PV4A-174.3普通股估值•任何资产的价值是其预期未来现金流的现值总和。•股票的现金流源自：–股利；–资本利得。•股票的估值可以采用股利折现模型，对股利增长的假设不同，估值模型亦不同。※参阅P1734A-18情形1:零增长模型（ZeroGrowth）•假设各期股利保持不变RPRRRPDiv)1(Div)1(Div)1(Div03322110321DivDivDiv4A-19情形2:固定增长模型（ConstantGrowth）)1(DivDiv01ggRP10Div2012)1(Div)1(DivDivgg3023)1(Div)1(DivDivgg...•假设股利将以固定速度永续增长4A-20情形2:固定增长模型（ConstantGrowth）•例3：假设某公司今年将支付0.5元股利，预期该公司股利将以每年2%的速度增长，如果市场对与该公司风险相当的资产要求的回报为15%，那么该公司股票价值几何?•P0=0.50(1+0.02)/(0.15-0.02)=$3.924A-21情形3:阶段增长模型（DifferentialGrowth）•假设固定在可预见的未来以一定的速度增长，然后以固定的速度永续增长。•为了对多阶段增长的股票进行估值，我们需要：–估计可预见的未来的股利；（阶段1）–估计股利固定增长时的股价；（阶段2）–以适当的贴现率来计算未来股利（阶段1）和未来股价（阶段2）的现值总和。4A-22情形3:阶段增长模型)(1DivDiv101g假设股利以g1的速度增长N年，然后以g2的速度永续增长。210112)(1Div)(1DivDivggNNNgg)(1Div)(1DivDiv1011)(1)(1Div)(1DivDiv21021gggNNN......4A-23情形3:阶段增长模型)(1Div10g210)(1DivgNg)(1Div10)(1)(1Div)(1Div2102gggNN…012…NN+1…4A-24情形3:阶段增长模型N年的年金以g1的速度增长TTARggRCP)1()1(111自N+1年后年金以g2的速度增长NBRgRP)1(Div21N4A-25情形3:阶段增长模型NTTBARgRRggRCPPP)1(Div)1()1(121N114A-26情形3:阶段增长模型例3:某股票刚发放了2元股利，预期未来3年股利将以8%的速度增长，之后将以4%的速度永续增长。假设贴现率为12%，该股票价值几何？4A-27情形3:阶段增长模型3333)12.1(04.012.0)04.1()08.1(2$)12.1()08.1(108.012.0)08.1(2$P3)12.1(75.32$8966.154$P31.23$58.5$P89.28$P直接套用公式:4A-28情形3:阶段增长模型08).2(1$208).2(1$…01234308).2(1$)04.1(08).2(1$316.2$33.2$012308.62.2$52.2$89.28$)12.1(75.32$52.2$)12.1(33.2$12.116.2$320P75.32$08.062.2$3P4A-29股利折现模型中的参数估计：g•企业价值取决于增长率g和贴现率R。g=留存收益比率×留存收益的回报率=b×ROE※参阅P177～1794A-30股利折现模型中的参数估计：R•贴现率可以分解为两部分：–股利收益率–股利增长率•现实中，对R的估计存在大量误差。4A-31股利折现模型中的参数估计：R•依据固定增长模型：※参阅P179gPDgPg)1(DRg-RDg-Rg)1(DP01001004A-32增长机会（GrowthOpportunities）•增长机会指的是投资于具有正的NPV项目的机会。•企业的价值可以分为两部分：–公司满足于现状而简单地将所有盈利都分配给投资者时的股票价格；–保留盈余投资于新项目而新增加的价值。※参阅P1804A-33增长机会（GrowthOpportunities）•为了提高公司的价值，必须满足两个条件：–保留盈余以满足投资项目的资金需求；–投资项目必须要有正的净现值。：增长机会的净现值。值；：企业作为现金牛的价NPVGOREPSNPVGOREPSP4A-34股利折现模型与增长机会净现值模型•我们有两种方法来评估股票价值：–股利折现模型；–公司作为“现金牛”的价值加上每股增长机会的价值。4A-35增长机会净现值模型（NPVGOModel）例4：某公司在第一年末每股盈利为5元，股利支付比例为30%，贴现率为16%，留存收益的回报率为20%。该股票价值几何？运用股利折现模型，股票价值为：75$14.016.050.1$Div10gRP4A-36增长机会净现值模型（NPVGOModel）运用NPVGO模型，首先计算企业作为现金牛的价值：25.31$16.05$EPS0RP其次计算增长机会的价值：75.43$14.016.0875.0$16.020.050.350.30gRP75$75.4325.310P4A-37课堂提问•如何计算债券的价值，为什么债券的价格会变化?•什么是债券条款，重要的债券条款有哪些?•那些因素决定股票价格?•哪些因素决定股利折现模型中的g和R?•请将股票价格分解成两部分。•讨论市盈率的重要性。4A-38课后作业•完成教材P191的第11、12、13、14、15、16题。