公司研究 - 东海证券

东海证券行业研究煤炭冯宝，经济学硕士，021-50586660-88512006年3月9日[e-mail]行业评级：增持煤炭股价值重估探讨：价值凸现，成长良好，周期性恐慌过度1、今年上半年山西将公开拍卖三座中型煤矿，并在昀近刚刚公布《山西省煤炭资源整合和有偿使用办法》，从而全面推开煤炭资源整合有偿使用，必将使得上市煤炭公司所拥有的采矿权价值凸现。2、煤炭资源的价值取决于对煤炭资源的长期价格趋势的预期，而价格则由供给和需求的变动关系决定。对于煤炭的需求我们长期看好，对于煤炭的供给，我们认为在资源限制和国家严厉整合下将保持稳定增长，从而我们判断煤炭价格长期向上，很难出现大幅下跌的局面，回到从前的计划经济时代的低价格更是不可能。3、结论：资源+成长！维持“增持”的投资评级，重点推荐：兰花科创（600123）、G西煤（000983）。两家公司都具有明显的资源优势，产品价格保持高位，G西煤资源价值严重低估，未来有巨大的成长潜力；兰花科创未来几年煤炭、化肥业务处于高速成长中。板块名称：SW煤炭开采III预测市盈率（2005，剔除负值）9.75流通A股（算数平均，万股）22694.93总股本（算数平均，万股）71027.47资料来源：Wind资讯欢迎访问东海证券龙网东海证券采矿权拍卖将凸现采矿权价值，资源整合和有偿使用全面推开一、煤炭上市公司采矿权价值的提升据报道，今年三四月份，山西将拍卖三座中型煤矿的采矿权。业内人士昨天告诉记者，这是山西首次对煤矿采矿权实行拍卖，今后山西储量在1亿吨以下的煤矿采矿权一律实行公开出让。有关人士称，对煤矿采矿权进行拍卖的方式，业内并不多见。按照规定，探明储量在1亿吨以下的煤矿采矿权的转让归山西省处理。虽然在2003年7月1日出台的《山西省矿业权公开出让暂行办法》规定矿业权出让采用招标、拍卖、挂牌的办法，但由于资源整合，山西省对煤矿转让一直实行行政审批制。据介绍，实行拍卖与以前昀大的不同在于，以前转让的仅是三五年、十几年的采矿权，现在是将煤矿采矿权一次性出让，竞买人所获取的开采权是永久性的（此处有待确认，因为按照现行矿产资源法，采矿权有效期昀长30年，到期后要重新申请，但根据笔者对山西省国土资源厅有关人士的咨询，资源有偿使用按储量缴纳采矿权费用后确实将获得无限期的开采权），他有权将煤矿抵押、出租等。“对国家来说，这样昀大的好处是减少浪费，避免掠夺性开采。”国有大型煤矿的采矿权大多是通过行政划拨的方式无偿取得，对于上市公司的煤炭公司来说，所缴纳的采矿权价格非常低廉。我们估计这次山西的煤矿拍卖可能很热烈，煤矿资源价值将得到市场化的体现。这对现有公司的煤炭资源来说，则意味资源价值大幅升值（实行招标拍卖方式的有偿矿业权使用也整体上提高了行业的资源成本，显示为价值的提升）。从资源扩张来说，未来新收购母公司采矿权基本上采取按照规定标准评估的方式，价格要比拍卖价低很多，并且上市公司大多规模较大、背景深厚，在煤炭资源整合中将具有获取优质资源的优势。山西上半年要进行三座中型煤矿的拍卖，拍卖价格、火爆程度、所取得的采矿权按照资源评估永久拥有的特点值得跟踪和确认。（从行业的角度，采矿权的市场化和按资源进行管理，还使得煤炭市场透明度大大提高，由承包经营带来的掠夺式开采、以环境为代价的倾销所带来的煤炭供给的无序和对市场价格的冲击，将大大减轻）3月7日山西省正式全文公布了《山西省煤炭资源整合和有偿使用办法》（省人民政府令第187号，2006年2月28日签署），从而在山西这个煤炭大省全面推开煤炭资源的整合和有偿使用。根据国务院《国务院关于促进煤炭工业健康发展的若干意见》（国发〔2005〕18号）以及国土资源部的有关采访报道，类似山西的政策很快将在全国展开。二、煤变油---打通和石油的关联欢迎访问东海证券龙网东海证券2月22日，国内首个煤基合成油项目在山西长治潞安高调开工，曾因油价攀升而喧嚣一时的煤制油技术而今又引起了大家的瞩目。此前神华、兖煤，BP、壳牌、Sasol等都在中国寻求合作煤变油项目。在石油价格持续高企的背景下，煤变油的想象空间巨大。煤炭液化直接打通了煤炭和石油作为能源的联动关系，从另一层的意思上就是扩展了煤炭的需求（能够用于汽车动力）。煤变油又掀热潮，大规模商业化拭目以待！煤炭合成成品油的技术有直接液化和间接液化两种。另外，煤基醇醚虽然不能算作煤变油，但甲醇、二甲醚产品掺烧汽油目前正在推广中，据反映技术性能、经济效益都比较好，山西在重点推广，是和燃料乙醇相对应的另外一种可能大规模应用的动力燃料。煤变油技术从上个世纪初就开始研制，小规模生产技术上不存在障碍。但涉及到经济性上则难以判断，主要在于能否获得便宜的煤炭资源，有的说20美元就可以保本，实际上这个很难说。假使20美元可以保本，那么西方国家为何不搞呢？我们的估计是至少得35美元以上才具有较好的经济性。附：国家发改委能源研究所高级研究员周凤起对中国经济时报记者表示，目前，国内煤间接液化还处于中间试验阶段，潞安煤基合成油示范厂生产规模为年产16万吨，山东兖矿集团年产100万吨的间接液化项目处于前期的研究阶段。煤直接液化方面，目前只有神华集团的工程项目在建设当中。山西长治潞安项目预计2008年建成投产，要达到产业化规模需要到2010年，产能将达到每年260万吨。到2015年产能将达到每年520万吨。1月末，神华集团宣布未来几年将在新疆建设820万吨规模的煤变油项目，要把新疆建设成为国内昀大的煤制油基地。此前，酝酿已久的宁夏煤制油项目有了昀新进展。宁煤集团藉此宣称，投资288亿元年产800万吨石油的宁夏煤炭间接液化项目已经进入科研论证阶段，项目将于2008年开工建设，2011年建成投产。这是继神华集团之后，国家批准启动的第二个大型煤制油项目。据了解，煤制油已经被山西列入省级发展规划，并计划在今后5-10年内，依托当地的煤炭资源优势，在朔州和大同几个大煤田之间建成一个以百万吨煤基合成油为核心的特大型企业集团。山东兖矿集团已经投资100亿元，在贵州省开发建设百万吨级煤炭液化基地；该集团还与陕西省签订协议，投资95.26亿元在陕西综合开发煤炭液化制油。这些仅仅是当前煤制油项目中浮出水面的部分。事实上，几乎在每一个有煤炭规模化生产的地方，政府和企业都在谋划上马煤制油项目，有很多项目已经提交了可研报告。中国煤炭总院北京煤化工研究分院煤液化技术研究所所长李克健，向中国经济时报记者分析，2010年以前中国煤液化产业化发展主要以工程开发和工业化示范为主。2010年后，随着国内煤液化工程化技术开发的逐渐成熟和工程运行经验的积累，该技术的产业化发展将进入第二阶段。预计到2020年，我国煤炭直接液化总生产能力将达到每年1600万—1800万吨，间接液化总产品能力将达到每年2000万—2300万吨，届时煤液化可以提供国内约13%的交通燃料。如果按年欢迎访问东海证券龙网东海证券产100万吨产品生产能力直接液化投资80亿元、间接液化投资90亿元的不变价格计算，到2020年，形成上述规模的累计总投资约为3000亿—3500亿元人民币。“但按目前大干快上的发展速度，将远远突破这一预计，”他说。“目前从技术和市场的角度分析，煤变油项目都不成问题。国际石油价格处于高位运行，但是国际原油价格受多种因素影响，波动相当大。而煤变油工业化生产项目从立项到生产大约需要5年时间，”国务院发展研究中心产业部研究员钱平凡向中国经济时报记者说，“5年后的油价谁能预测？”国际上有一个煤变油项目运行效益的通行法则，即只要每桶原油的价格在22—28美元之间，煤变油就能保本运营。一般认为，如果国际市场原油价格高于每桶25美元，在我国建设煤炭液化厂就会有较好的经济效益；但如果油价跌破20美元，煤变油项目将全面亏损。国家发改委能源研究所所长周大地却对中国经济时报记者说：“从世界范围看，很长一段时间内，以煤炭为原料制油没有任何优势，这不是新能源发展的趋势。中国是贫油国家，但并不意味着为缓解能源紧张就必须发展煤制油。虽然中国煤炭总体储量不小，但人均煤炭占有量只有世界平均值的60%，煤炭资源也是有限的。煤制油项目不是真正的优化方式。”他认为：“煤变油在中国发展不具备可行性，以一种稀缺资源去替代另一种稀缺资源，是要付出代价的。”煤制油项目之所以落户神华，因为神华具备从资源、运输到销售的一系列优势，神华目前用于煤制油项目的煤炭坑口成本仅为每吨80—100元。神华集团下一步的煤制油战略只有都具备了以上这些条件才会考虑，否则就意味着巨大的风险，很可能工厂建成了却不得不面对长期亏损的局面。近年来国内煤炭坑口价涨到250元/吨，这无疑给煤制油带来压力，中国煤制油产业毋庸置疑属于高风险投资行业。李克健等北京煤化工研究分院的研究员却表示，按4吨煤产1吨油的比例，到2020年我国生产出3500万吨油，会消耗1.4亿吨煤，约占届时煤炭年消耗量的5%—7%。现在我国提高能源效率的潜力很大，这1.4亿吨靠节能就可以省出来。目前中国进口原油约超过1亿吨，靠煤制油可填补这个缺口的30%。而且，无论是直接液化还是间接液化，生产出的油制品都是清洁燃料，含硫量和含氮量都是目前油制品的千分之几，质量要远远优于现在的油制品。尽管李克健对企业盈利表示强烈的信心，并认为从长期来看是一个可持续性盈利项目，但是他提醒说，中国虽然掌握了煤制油技术，但尚处于试验阶段，并没有工业化生产的经验。欢迎访问东海证券龙网东海证券陕西省现行能源价格比较：煤炭昀便宜！燃料种类计量燃料热值（kcal/计量单位）价格（元/计量单位）单位热值售价（元/万kcal）瓶装LPGkg110004.093.72柴油kg104003.943.79重油kg97191.451.49汽油kg110004.163.78煤炭kg50000.2150.43人工煤气m337340.912.11电kw.h28500.602.11天然气m377001.562.03资料来源：陕西省物价局2004年1-9月统计平均价格煤炭将重新成为新建电厂的首选燃料燃煤发电昀有优势由于世界石油、天然气价格居高不下，清洁煤技术的研究开发，使煤炭用更加环保、更为经济，全球发电能源构成正出现重大转变，煤炭将重新成为新建电厂的首选燃料。全球昀大的三家发电设备制造商——法国阿尔斯通、德国西门子和美国通用电气公司，近日分别作出了类似的预测，未来10年发电设备订货年平均为1.2万千瓦，总金额为500亿美元，其中燃煤机组占40%，而燃气机组为25%—30%。预示着电力市场将发生结构性变化，首选燃料正从以天然气为主向煤炭转变。统计表明，1997—2001年，世界新建电厂燃气机组占60%—70%，而燃煤机组为20%—30%。2005年有两个主要因素使这一状况发生逆转，一是市场担心天然气价格不断上涨以及供应安全问题，俄乌天然气价格之争更加剧了这种忧虑，许多亚洲国家因缺乏稳定的天然气供应渠道而增加燃煤发电的比例。二是目前减少燃煤发电污染排放的新技术已经比较成熟，使燃煤发电对生态环境的不利影响大大减弱，相比之下，燃煤机组加环保装置或技术的投资性价比仍优于燃气机组。三、行业整合——稳定供给主要政策是关闭小煤矿、建设煤炭基地和大型煤炭集团、资源有偿使用。减少无序供给，有利于长期煤炭供需的基本平衡。另外煤炭产业集中度提高后，煤炭企业对五大电力集团的谈判能力将大大提高。四、资源价格市场化——松绑煤炭价格2006年重点煤炭产运需衔接会上，电煤价格基本放开。由于计划煤和市场煤的较大价差，普遍预计电煤上涨5%-10%左右。（三、四可参考笔者2005年11月30日的煤炭行业研究报告相关内容）五、结论：资源+成长，值得关注！展望未来的中国经济增长带来的煤炭需求、中国煤炭的资源状况（不容过于乐观）、行业整合的持续推进，我们认为以往所经历的欢迎访问东海证