华西证券XXXX年度投资策略-适度均衡弃高就低

2016年投资策略2016.1.4适度均衡弃高就低目录•资产配置：从地产时代到金融时代•市场回顾•宏观经济、流动性、盈利与估值•市场研判与投资策略资产配置：从地产时代到金融时代资产配置：从地产时代到金融时代资产配置：从地产时代到金融时代资产配置：从地产时代到金融时代资产配置：从地产时代到金融时代资产配置：从地产时代到金融时代随着人口红利拐点的出现，零利率是长期趋势，和央行的政策取向无关资产配置：从地产时代到金融时代随着人口红利拐点的出现，零利率是长期趋势，和央行的政策取向无关资产配置：从地产时代到金融时代存量存款搬家，理财产品代替低收益存款是趋势资产配置：从地产时代到金融时代未来资产配置的主旋律依然在金融资产资产配置：从地产时代到金融时代资产荒，理财产品收益率下降，股市吸引力增强资产配置：从地产时代到金融时代配置性需求增大将助推牛市。顺应时代，积极理财！目录•资产配置：从地产时代到金融时代•市场回顾•宏观经济、流动性、盈利与估值•市场研判与投资策略行业板块方面，一年涨幅排名前三的分别是计算机（互联网金融、大数据、云计算、网游、VR）、餐饮旅游（新股、重组股高涨）、通信（4G、物联网），非银金融、银行、煤炭和钢铁板块表现继续乏力，很大程度上体现出市场对新技术的追捧。年初至今涨幅超过100%的板块有计算机（134%）、餐饮旅游（128%）、通信（121%）,而银行、钢铁、煤炭排名垫底，非银金融跌幅最高达14.9%。15市场回顾两年期的时间段内，行业板块与一年期基本一致，年涨幅排名前三的分别是计算机（互联网金融、大数据、云计算、网游、VR）、餐饮旅游（新股、重组股高涨）、通信（4G、物联网），食品饮料、银行、煤炭和钢铁板块表现乏力。2014年初至今涨幅超过200%的板块有计算机（267%）、餐饮旅游（237%）、通信（201%）,而食品饮料、石油石化、煤炭排名垫底。16市场回顾概念板块方面，一年中次新股涨幅最大，但因基数问题失真剔除。此外，排名前25的板块涨幅均远超创业板86.56%的涨幅。互联网营销、IP流量变现、网络安全、生物识别、互联网金融、大数据概念表现出色，整体来看基于互联网、生物的高科技概念表现最突出，其特征是高智能，体现了市场对“创新”的高估值，而近期的热点VR、量子通信依然保持了这个特征。17市场回顾概念板块方面，两年次新股涨幅最大，但因基数问题失真剔除。此外，排名前20的板块涨幅均值374.4%远超创业板117.7%的涨幅。互联网营销、去IOE、网络安全、互联网金融、在线教育、IP流量变现、大数据、基因检测概念表现出色，整体来看14、15主题热点体现了持续性、一贯性的特征。18市场回顾两年内概念板块涨幅最后的20个热点中主要是指数、资源、环保、改革、路带等大股本概念。平均涨幅108.1%，略高于中证500的105.2%。19市场回顾目录•资产配置：从地产时代到金融时代•市场回顾•宏观经济、流动性、盈利与估值•市场研判与投资策略1.受出口萎缩、房地产过剩、传统工业企业盈利恶化等压力的影响，2016年一季度经济难有“开门红”。市场普遍预期这种局面在2016年并不会出现根本性的好转，因此2016年中国经济增速仍将维持下滑走势。但另一方面，11月份数据表明，工业增加值、固定资产投资已经表现出一些边际改善的迹象，而消费需求在收入的支持下将继续稳定增长。因此，我们预计2016年经济增速下滑的斜率可能会有所下降，这意味着GDP同比增速的回落速度将较2015年放缓，系统性风险并不大。同时，有部分观点认为一季度是库存周期低点，后面经济存在反弹可能，这将是2016年经济的最大变数和预期差。图：2016年GDP走势预测之一宏观经济：一季度可能是经济低点，后市存在反弹可能1.中央经济工作会议于2015年12月21日落幕，定下了2016年经济的主基调——坚持稳中求进，坚持稳增长、调结构、惠民生、防风险。从表述可以看出，稳增长是2016年经济工作的重中之重。“十三五”要完成“两个百年”奋斗目标的第一个目标，即到2020年全面建成小康社会，这要求“十三五”期间年均经济增速不低于6.5%，2016年作为“十三五”开局之年，更是不容有失。因此，“稳增长”在今次中央经济工作会议被放在中心位置。2.稳增长需要积极财政的配合，包括“实行减税政策，阶段性提高财政赤字率”。减税降费是这一届政府盘活经济的一大特色，从逻辑上来说，当前中国需求潜力最大的当属消费，而制约居民消费率的因素中，社会保障体系有待完善显然是主要因素之一。因此，如果财政层面上加大对于民生保障体系的建设，将有助消费的升温。此外，相对于定向投放项目资金，税收政策是更加市场化的补贴市场“成功者”，这也将有助于拉动需求。3.积极财政的另一亮点是“阶段性提高财政赤字率”，增加政府的财政支出能力，进行有效投资。有效投资有两个方向值得关注：一个是产业政策中的“提高基础设施网络化水平”，与新型城镇化建设有关，建议关注智慧城市、绿色城市、地下综合管廊建设等领域的投资机会；另一个方向是“传统动能改造提升”，这利于传统制造业改造升级，也很可能是政府加大投资的落脚点。4.会议另一要点——供给侧改革可以分解“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务”，最重要的是前三个：去产能、降成本和去库存。企业降成本涉及两个部门——金融部门和电力部门，前者要为实体经济让利，降低企业财务成本，后者要降低电费，减少企业生成成本——利好金属冶炼和生产企业等用电大户；房地产去库存的重点在于消化三四线城市的库存住房，农民工市民化有助于增加住房需求，限贷限购等一系列打压房地产的政策或许将被取消，利好中西部地区三四线地产企业。5.2015年12月23日，李克强总理主持召开国务院常务会议。会议提出，要“积极发展直接融资”，也即是说，股市已经成为中国未来经济发展的一把抓手，被放在了空前重要的位置。宏观经济：稳增长将是2016年政策的重中之重图：中美利差持续收窄图：资本外流增加1.2008年金融危机后中美国债收益不相上下，但2011年起一举超过美国，目前美国加息已经尘埃落定，中美利差收窄至100bp以下，已经接近2011年以来新低。另一方面，当前中国经济疲弱、出口下滑使得人民币将继续承压，虽然人民币资本项下管制短期可能趋严，但海外资产避险和分散风险的诉求增强，资本流出压力不减。2.中国拥有全球最高的外汇储备：2015年10月末余额为约3.5万亿美元，远超出新兴市场国家，也远超出第2名日本的1.1万亿美元；此外，人民币已被纳入SDR，全球对人民币的需求可能有所提振。这两大因素为人民币汇率的调节、缓解国内资本外逃提供了强大后盾。但对人民币来说，加入SDR的象征意义大于实质意义，考虑到美元可能从此进入加息通道，人民币或面临中期贬值的压力。尽管短期内央行可以通过抛售外汇储备干预维稳，但贬值压力只会推迟，不会消失。2015年12月11日，中国外汇交易中心发布包括13种货币的CFETS人民币汇率指数，意味着盯住美元的汇率政策已悄然发生变化。此举被市场解读为降低人民币与美元连接，允许人民币进一步贬值。但人民币长期贬值风险有限。3.从日本、台湾的历史数据看，本币贬值过程中，本国股市不一定下跌，甚至会录得不错的收益。经济衰退期的低利率对股市的拉动往往能抵消本币贬值带来的不利影响。因此在人民币贬值预期下，可以从以下几方面筛选个股：一是拥有海外资源矿产，二是能替代进口产品的高端制造业，三是货物和服务输出；规避那些原材料多为进口或美元借款较多的上市公司。流动性：人民币贬值压力依然存在，但长期风险有限1.目前我国处在经济增速换挡期，经济下行的趋势不减，通缩的风险在不断加大，需要进一步实行宽松的货币政策来反通缩、对抗经济下行风险中央经济工作会议也提出需要；此外，我国企业面临去杠杆的境地，也就是降低过剩产能行业的高负债，为了保住经济增长，不能采取一次性出清的方式，需要在降低企业负债成本的同时慢慢出清，同样需要宽松货币政策的支持。虽然货币宽松的方向不会变化，但思路上会有所调整——从主动投放到以被动对冲为主。2.在传统经济尚没有被充分“出清”的背景下，企业投资意愿弱、固定资产投资完成额和工业增加值持续下行，PPI持续疲软，CPI低位徘徊，因此，央行通过连续降息降准并使用多种货币工具应对经济下行。目前中国流动性环境已经处于08年底以来最充裕的阶段，然而“宽货币”仍未有效地传导至实体经济，因此2016年的利率仍将进一步下行。考虑到利率本已处于低位，流动性边际改善将会放缓，在“托底”经济的同时，不会过度放水以至于妨碍市场的有效出清。因此，我们预计2016年降息次数将会明显减少，最多会有两次，空间在25——50BP。3.与降息不同，我们预计2016年降准的次数将不会少于2015年，大约会有4至5次，空间在450BP。其原因在于：一是对冲央行外汇占款的趋势性下滑，2015年央行口径的外汇占款大降1.2万亿，而2013和2014年分别是增加2.8万亿和6411亿，一来一去产生每年近2万亿的基础货币缺口，造成2016年人民币贬值压力不减。为了维稳，央行口径外汇占款的下降幅度预计不少于2015年，必须充分降准对冲。二是稳增长的资金需求也需要降准来满足。1998年为了配合财政部发行特别国债，央行曾一次性降准5%给四大行输送火药。同样为了稳增长，2016年专项金融债等公共融资工具会继续放量，这其实也是一种另类的特别国债，也需要增量资金的支持。流动性：货币宽松将延续1.2016年IPO注册制将会落地。从IPO制度改革、全国人大授权国务院调整证券法来看，监管层2016年会把加快供给作为核心工作。注册制长期是利好，但短期可能加剧市场波动。一是大量资产推向市场将直接分流存量资金，尤其是一些没有投资价值的存量股可能遭受重创；二是注册制是一项复杂的系统工程，必须在信息披露、监管体系、退市制度等方面做好配套改革，推出后如果出现超预期的波动，政策可能出现反复（类似之前IPO政策的反复），打击市场对改革的信心。以台湾为例，台湾在完全注册制之前实行了23年的核准制与注册制并行制度，2006年才过渡到完全的注册制，当年台湾股指呈现出大起大落的W型走势。2.2015年底IPO已重启，目前排队待审的企业600多家，按照2015年平均每家融资7.55亿估计，排队IPO企业融资规模在4000-5000亿。2015年增发共募资9897亿元，预计2016年的定增依然较多，假设规模与2015年相差无几，则全年需要市场资金1万亿元。2016年产业资本减持总量约有2.27万亿元，假设其中30%减持行为成真，则有6000亿资金流出。综上，我们预计2016年中国A股市场资金需求在2.2万亿元左右。图：2015A股市场资金需求情况流动性：注册制即将落地股票供给扩容4.所谓的“资产荒”并不是没有资产可以配置，而是在实际经济投资回报率下行的情况下，能够满足投资者预期收益率的资产越来越少，而且在中短期内，这种预期收益率与实体经济回报率之间的偏差可能都无法立刻得到修正。解决“资产荒”的短期方法在于要么提高风险偏好，要么降低预期收益。5.具有目标收益率要求的金融机构将加配权益资产。商业银行方面，20万亿理财产品中的部分资金在2016年可能通过委外的方式进入基金和私募的口袋，最终流入A股市场，假设这部分资金占比10%，那么A股市场可增加两万亿增量资金；保险公司方面，险资举牌概念近期大热，原因在于中小险企负债端压力过高，需要增加配置权益类资产，倘若这些公司2016年保费有30%比例继续流入股市，则可能带来3000亿规模的新增权益配置。这两类资金的风险偏好较为保守，对权益资产的配置将侧重于低估值，业绩稳定和高分红的消费、金融、地产等蓝筹股。6.居民部门可配置资产的相对收益直接决定了居民部门大类资产的配置行为。目前在居民部门可配置的资产中，存款、理财、信托因为“资产荒”已经不再具有吸引力，房地产也随着行业周期下行而风光不再，股票的收益相对最有吸引力。中央经济工作会议提到要“扩大直接融资比重”，直接融资蓬勃发展也将催生住户部门的大类资产配置向股