宏观经济回顾及分析

2008年9月宏观经济回顾及分析股票市场回顾及投资策略货币和债券市场回顾及投资策略2009-2宏观经济回顾及分析一、我国GDP增速呈下滑趋势从GDP分季度同比增长率看，如图1所示，本轮增速的高点出现在2007年2季度，GDP分季度同比增长率曾达到13.8%，之后5个季度连续下滑，2008年末GDP同比增长6.8%，与1998年2季度相当。此轮增速回落同1992年增速回落相比，幅度不及上次但回落速度较快。6810121416181992-031992-121993-091994-061995-031995-121996-091997-061998-031998-121999-092000-062001-032001-122002-092003-062004-032004-122005-092006-062007-032007-122008-09图1GDP分季度同比增长率（%）（数据来源：Wind资讯）从外需来看，如图2所示，四季度进出口的调整仍在继续。-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002008年1月2008年3月2008年5月2008年7月2008年9月2008年11月出口增长进口增长图22008年度进出口指数（数据来源：Wind资讯）内需方面，如图3所示，房地产投资增速高点在2008年6月份，之后连续6个月下滑，对GDP增速造成了压力。15.0017.0019.0021.0023.0025.0027.0029.0031.0033.0035.002008年1月2008年2月2008年3月2008年4月2008年5月2008年6月2008年7月2008年8月2008年9月2008年10月2008年11月2008年12月图32008年度房地产投资增长率（%）（数据来源：Wind、建信基金）二、工业生产有苏醒迹象工业生产方面，从1月份公布的12月份发电量月度同比增速（图4）、工业增加值月同比增速（图5）、PMI库存与生产指数（图6）等看，工业生产有苏醒迹象，成为支撑市场反弹的主要理由之一。图4发电量增速月度同比增速(%)（数据来源：Wind资讯）05101520251998-031998-091999-041999-102000-052000-112001-062001-122002-072003-022003-082004-032004-092005-042005-102006-052006-112007-062007-122008-07工业增加值轻工业增加值重工业增加值图5工业增加值月同比增速(%)（数据来源：Wind资讯）354045505560657035404550552005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-032007-052007-072007-092007-112008-012008-032008-052008-072008-092008-11PMI-产成品库存PMI-原材料库存PMI-生产(右轴)图6PMI库存与生产指数（数据来源：Wind资讯）三、政策方面：信贷和货币供应出现反弹面对严竣的经济形势，中央政府出台了一系列政策措施，核心目的就是加强内需，来弥补外部需求减弱以及房地产投资下滑对中国经济的冲击。宽松货币政策引导信贷扩张。如图7和图8所示，11月份和12月份新增贷款的大幅反弹超出市场预期。而根据了解到的信息，进入2009年以后，金融机构的新增贷款发放额还在进一步上升。宽松的信贷环境对于改善市场流动性预期起到了较好的作用，并且，M1和M2增速在年末确实出现了反弹，不过M1和M2之间增速的差距又有所拉大，反映释放出的流动性还有相当部分没有进入消费或投资领域。信贷投放的高潮有可能持续到1季度末期，但之后的持续性存在较大不确定性。反周期政策虽然存在不成功的可能，但对政府而言，不会由于可能没用而不为，即使可能在长期内没有作用，在中短期内对于经济的下滑也还是会起到一定缓冲作用。预计此轮信贷扩张过后（图9），迎来GDP的阶段性反弹。51015202530354045510152025301995-121996-051996-101997-031997-081998-011998-061998-111999-041999-092000-022000-072000-122001-052001-102002-032002-082003-012003-062003-112004-042004-092005-022005-072005-122006-052006-102007-032007-082008-012008-062008-11M1M2贷款余额(右轴)图7M1、M2和贷款月同比增速（%）（数据来源：Wind资讯）01000200030004000500060007000800090002006-012006-022006-032006-042006-052006-062006-072006-082006-092006-102006-112006-122007-012007-022007-032007-042007-052007-062007-072007-082007-092007-102007-112007-122008-012008-022008-032008-042008-052008-062008-072008-082008-092008-102008-112008-12图8金融机构新增人民币贷款（亿元）（数据来源：Wind资讯）数据来源:Wind资讯98-1299-1200-1201-1202-1203-1204-1205-1206-1207-1208-1298-12金融机构:各项贷款余额:同比增长(右轴)GDP:当季同比6789101112131481012141618202224图9信贷与GDP季度同比增速（%）（数据来源：Wind资讯）四、外围市场：美国宏观数据继续低迷作为“火车头”，美国经济对全球经济的影响无疑非常巨大。70年代以来，全球经济与美国经济的周期表现出十分明显的共振特性。70年代初布雷顿森林体系瓦解至70年代末的第二次石油危机，这一轮周期跨度大约8年；之后电子技术兴起，至日本泡沫经济破灭，大约9年；90年代“新经济”引领的增长直至互联网泡沫破灭，周期长达约10年。2002年起受全球化力量驱使的高增长低通胀繁荣，至次贷泡沫破灭，如果按之前3次周期的平均长度来看，大约可以在2010年前后结束。在当前金融危机影响下，美国GDP季度环比增长折年率仍在下滑（图10），失业率（图11）仍在攀升。-10-5051015201970-031971-061972-091973-121975-031976-061977-091978-121980-031981-061982-091983-121985-031986-061987-091988-121990-031991-061992-091993-121995-031996-061997-091998-122000-032001-062002-092003-122005-032006-062007-092008-12图10美国GDP季度环比增长折年率（%）（数据来源：Wind资讯）345678910111980-011980-121981-111982-101983-091984-081985-071986-061987-051988-041989-031990-021991-011991-121992-111993-101994-091995-081996-071997-061998-051999-042000-032001-022002-012002-122003-112004-102005-092006-082007-072008-06图11失业率（%）（数据来源：Wind资讯）◆政策展望及宏观经济小结：美国经济仍在进一步下滑，宏观数据仍较低迷。在当前金融危机影响下，中央政府出台了包括各行业振兴政策等一系列政策措施，核心目的就是加强内需，来弥补外部需求减弱以及房地产投资下滑对中国经济的冲击。从GDP分季度同比增长率看，已连续5个季度下滑。工业生产方面，从1月份公布的中国12月数据发电量、工业增加值和产品价格信息显示工业有企稳迹象，有待一季度数据确认。宽松货币政策引导信贷扩张。11、12月份新增贷款的大幅反弹超出市场预期。而根据了解到的信息，进入2009年以后，金融机构的新增贷款发放额还在进一步上升。信贷的扩张将继续，上半年央行对于信贷的超预期或不会采取过激的调控政策。宽松的信贷环境对于改善市场流动性预期起到了较好的作用，M1和M2增速在年末确实出现了反弹。不过M1和M2之间增速的差距又有所拉大，反映释放出的流动性还有相当部分没有进入消费或投资领域。预计政府主导的投资和宽松的货币政策将在未来6个月内产生效果。股票市场回顾及投资策略在经济处于下降周期的背景下，2月份充满多空因素的交织。利多因素主要是相对宽松的资金面以及国内各项刺激政策继续推出或细化。投资者对于2009年经济的预期的不确定性主要来源于以下方面，一方面是国际经济形势继续低迷，外围市场下跌，另一方面是上市公司远低于预期的财务报表数据，其他可能作用于市场的因素（如IPO重启等）。一、相对宽松的资金面预计在宽松的货币政策下，货币供应量还会继续反弹，M2与M1增速的差值在未来有望减小，这对市场将产生有利影响，但何时发生存在较大不确定性，并且，我们判断，在通缩环境下形成趋势性回落的可能性不大，有可能稳定在某一区域内，相应地，市场出现区间振荡的可能性较大。如图12，从历史上看，不论是贷款增速还是M2本身的变动趋势与市场表现之间并没有必然联系。如图13，从历史上看，M2与M1增速之差在中长期内的变动趋势与市场中长期趋势之间有反向关系。12月份，这一差值还在继续扩大，目前已经达到近10年以来的最高值。图12贷款增速和M2与M1增速之差(%)（数据来源：Wind资讯）图13M2与M1增速之差和股市表现(%)（数据来源：Wind资讯）二、市场成交与换手水平我们认为，在缺乏基本面支持的条件下，活跃的交易是市场维持反弹态势的重要条件之一。日均换手率如果能维持在当前水平下，那么市场将具有进一步上行的动力。如图14所示，11月以来的反弹与市场换手率水平的提升相伴，反映了流动性环境的改善。1月份市场日均换手率2.1%，低于12月份的2.4%，与11月的2.1%相当，比11月10日之后一个月时间内2.7%的换手率有明显下降。30030000%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%1994-01-031994-04-201994-08-011994-11-111995-03-011995-06-121995-09-201996-01-031996-04-261996-08-071996-11-201997-03-171997-06-271997-10-141998-02-091998-05-211998-08-311998-12-111999-04-121999-07-221999-11-082000-03-062000-06-212000-09-292001-01-172001-05-182001-08-282001-12-132002-04-112002-07-292002-11-142003-03-062003-06-252003-10-102004-02-022004-05-192004-08-272004-12-142005-04-052005-07-212005-11-072006-02-282006-06-152006-09-252007-01-152007-5-92007-8-172007-12-42008-3-242008-07-082008-10-24换手率上证指数(右轴，