招商证券-国阳新能-600348-既有业务平稳增长,期待资产注入推动跳跃发展-101001

敬请阅读末页的重要说明研究报告|公司深度报告能源|煤炭强烈推荐-A（维持）国阳新能600348.SH目标估值：22元当前股价：15.04元2010年10月1日既有业务平稳增长，期待资产注入推动跳跃发展基础数据上证综指2592总股本（万股）240500已上市流通股（万股）240500总市值（亿元）362流通市值（亿元）362每股净资产（MRQ）3.1ROE（TTM）29.9资产负债率59.0%主要股东阳泉煤业(集团）有限责主要股东持股比例58.3%股价表现%1m6m12m绝对表现-6-68相对表现-41013-30-20-100102030Oct-09Jan-10May-10Sep-10(%)国阳新能沪深300相关报告1、《亿吨阳煤强势崛起，未来资产注入空间巨大》2010/1/52、《自身业务稳定增长，期待整合和资产注入产能》2010/8/13近期我们调研了上市公司，公司本身业务平稳增长，在山西省跨越发展的推动下，以及注入障碍的未来逐步解决，集团承诺的资产注入有望加快，进而推动公司业绩跃升。维持“强烈推荐-A”投资评级。‰既有业务平稳增长。我们预计：10-13年公司煤炭产量分别为2609万吨、2854万吨3289万吨和3724万吨，同比分别增长27%、9%、15%和13%。未来三年（11-13年）煤炭总产量复合增速为13%。10-13公司煤炭权益产量分别为2464万吨、2608万吨2736万吨和2863万吨，同比分别增长26%、6%、5%和5%。未来三年（11-13年）煤炭权益产量复合增速为5%。¾公司在产煤矿产量小幅增长，公司目前拥有的6个煤矿产量增长主要在于平舒矿提升200万吨和景福矿达产至90万吨。¾国阳天泰整合煤矿产能870万吨，但权益贡献只有175万吨，预计在年底全部动工，有望在2013年全部实现投产。‰集团五年再造两个阳煤，期待中的资产注入将推动公司跳跃发展。上市时，集团承诺，将煤炭资产以托管等方式交由股份公司经营管理，或通过配股、或股份公司收购、或由股份公司兼并以及资产置换或其它方式逐步投入股份公司。阳煤集团不以任何形式或途径进行任何原煤销售。上市后已经收购了集团的开元矿和新景矿。阳煤集团的规划是五年再造两个阳煤集团，十二五期间产量将达到1.3亿吨以上（09年集团产量4346万吨），是上市公司09年产量（2096万吨）的6.4倍。随着各种政策性障碍的逐步消除，以及山西省跨越发展的推动，集团注入资产的承诺有望加快，进而推动业绩跃升。‰维持“强烈推荐-A”投资评级：我们预计公司10-12年每股收益为1.08元、1.16元和1.21元，同比增长40%、7%和4%。维持公司强烈推荐投资评级，主要理由：公司本身业务平稳增长，11-13年EPS复合增速5.4%；期待中的资产注入推动业绩跃升。目标价22元（10年20倍P/E）。‰风险提示：煤价面临不确性风险。卢平[e-mail]1090203100123王培培[e-mail]1090210030002财务数据与估值会计年度200820092010E2011E2012E主营收入(百万元)19562515364340254351同比增长169%29%45%10%8%营业利润(百万元)14551856259927852888同比增长193%28%40%7%4%净利润(百万元)1.511.931.081.161.20同比增长10.48.214.613.613.1每股收益(元)3.32.54.13.42.9PE19562515364340254351PB169%29%45%10%8%资料来源：招商证券公司研究敬请阅读末页的重要说明Page2正文目录一、煤炭权益产量平稳增长........................................................................................31、在产煤矿产量小幅增长..........................................................................................32、国阳天泰整合小幅提升煤炭权益产量....................................................................33、未来三年公司煤炭权益产量复合增速5%..............................................................4二、期待中的资产注入将推动公司跳跃发展...............................................................61、集团承诺资产注入.................................................................................................62、既有的两次资产注入回顾......................................................................................63、未来可注入煤炭资产分析......................................................................................74、注入资产的障碍有望逐步解决.............................................................................10三、盈利预测和投资评级...........................................................................................111、盈利预测..............................................................................................................112、投资评级..............................................................................................................11图表目录表1：公司既有煤矿产能情况.....................................................................................3表2：国阳天泰整合煤矿870万吨..............................................................................4表3：公司煤炭产量预测.............................................................................................5表4：同业竞争及关联交易情况..................................................................................6表5：两次收购集团煤矿情况.....................................................................................7表6：阳煤集团（含上市公司）生产煤矿情况............................................................8表7：集团在建和拟建煤矿5670万吨........................................................................8表8：阳煤集团整合煤矿产能3060万吨.....................................................................9表9：阳煤集团股权结构...........................................................................................10表10：公司盈利预测假设..........................................................................................11表11：煤炭上市公司估值对比表..............................................................................12附：财务预测表........................................................................................................13公司研究敬请阅读末页的重要说明Page3一、煤炭权益产量平稳增长1、在产煤矿产量小幅增长公司目前在产煤矿6个，地质储量35.8亿吨，可采储量约18.2亿吨，设计/核定产能3010万吨。其中：¾主力矿井一矿（760万吨）、二矿（810万吨）、新景矿（750万吨）和开元矿（300万吨）基本上达产，¾平舒矿（持股56.31%）将从目前的300万吨进一步提升至500万吨。¾景福矿（持股70%）属于改扩建矿井，逐步达产至90万吨。公司目前拥有的6个煤矿产量增长主要在于平舒矿提升200万吨和景福矿达产90万吨。表1：公司既有煤矿产能情况煤矿煤种地质储量（万吨）可采储量（万吨）核定产能（万吨）储采比（年）20092010201120122013一矿无烟煤1087006127976067638638638638638二矿无烟煤1017004288081055689689689689689新景矿无烟煤990715805375086209638638638638平舒矿（56.31%）贫煤13199718730014201300500500500开元矿贫瘦煤362421241230058313300300300300景福矿（70%）贫瘦煤20369045909090合计357688181811301020502610285528552855资料来源：公司公告2、国阳天泰整合小幅提升煤炭权益产量在山西省资源整合的大背景下，阳煤集团和上市公司国阳新能参与到资源整合中去，阳煤集团（含上市公司）整合了煤炭资源24.5亿吨，产能3060万吨。其中上市公司国阳新能的国阳天泰（注册资金20亿元，公司持股51%，信达资产管理公司的控股子公司润达公司持股49%）参与了山西的煤炭资源整合，从公司的公告数据看，国阳天泰整合了翼城两个煤矿、阳泉平定县及周边煤矿，以及宁武榆树坡煤矿。¾翼城县河寨煤业有限公司(持股49%）和翼城县青洼煤炭开采有限公司（持股49%）资源储量分别为4431万吨和4405万吨，未来规划产能皆为60万吨。¾阳泉平定及周边煤矿整个产能450万吨，整合资源量20618万吨。¾宁武榆树坡煤矿（持股36%）产能300万吨，资源储量72010万吨。国阳天泰整合的煤矿总产能870万吨，资源储量101094万吨。按照权益计算产能只有175万吨。公司整合的煤矿技改有望在年底前全部动工，预计2013年能够投产。公司研究敬请阅读末页的重要说明Page4表2：国阳天泰整合煤矿870万吨地质储量(万吨)生产能力