案例6：衍生证券投资

1-1案例五:衍生证券投资1-2一、基本原理•权证作为国内市场新的一个交易品种，其诞生无疑开启了金融衍生产品的大门，丰富了投资者的交易策略，使投资者的理财手段更加灵活高效。1-3•1、定义。权证是发行人与持有人之间的一种契约，权证持有人在约定的时间有权以约定的价格买入或卖出一定数量的标的证券。就宝钢权证而言，其具体含义为，一份权证赋予持有人，在且仅在2006年8月30日，有权以4.50元的价格向宝钢集团购买其持有的一股宝钢股份。1-4•2、分类。权证可以根据不同的划分标准进行分类：•(1)按权利行使方向，分为认购权证和认沽权证：认购权证的持有人有权买入标的证券，认沽权证的持有人有权卖出标的证券，由此可见该宝钢权证是认购权证。•(2)按行使期间，分为欧式权证和美式权证：欧式权证的持有人只有在约定的到期日才有权买卖标的证券，而美式权证的持有人在到期日前的任意时刻都有权买卖标的证券，由此可见该宝钢权证是欧式权证。1-5•(3)按发行人，分为股本权证和备兑权证：股本权证通常由上市公司发行，其行使会增加股份公司的股本，备兑权证是由标的证券发行人以外的第三方发行，其认兑的股票是已经存在的股票，不会造成总股本的增加。宝钢权证的发行人是宝钢集团而不是上市公司宝钢股份，权证持有人行权时获取的宝钢股票是宝钢集团原先持有的，宝钢股份的总股本并没有增加，所以宝钢权证是备兑权证，只不过该权证与海外标准的备兑权证区别在于，海外备兑权证的发行人一般为证券公司，其用于发行备兑权证的标的证券原本就是已在市场上流通的。而长电权证则是典型的股本权证，其发行人是上市公司长江电力(600900.SH)，权证持有人行权时获取的长电股票是上市公司增发得来，总股本在行权时也将扩大。1-6•(4)按行权价格与标的证券市场价格的关系，分为价内权证、价平权证与价外权证：若权证持有人立即行使权利能够获得收益，称为价内权证，否则称为价外权证，特别的如果行权价格等于标的证券市场价格，称为价平权证。比如，宝钢股份的价格高于4.50元时，该宝钢权证就是价内权证；如果宝钢股份的价格跌至4.50元以下，那么该权证就变为价外权证了；如果宝钢股份的价格正好等于4.50元，那么该权证就是价平权证。1-7•(5)按结算方式，分为现金结算权证和实物交割权证：现金结算权证行权时，发行人仅对标的证券的市场价与行权价格的差额部分进行现金结算，实物交割权证行权时则涉及到标的证券的实际转移。宝钢权证是实物交割型权证，权证持有人行权时，每份权证需再支付4.5元，宝钢股份的股票从宝钢集团账户转移至权证持有人账户。1-8•3、特性。宝钢权证具有权证所具有的一般特性，其中某些特性与其他证券品种有很大区别，需引起投资者的重视，如时效性、高杠杆性等：•(1)高杠杆性：权证属于衍生性金融产品之一，权利金仅为正股价格的一小部分，具高杠杆作用，杠杆比率愈大表示杠杆效果愈大，其获利与损失的风险也愈大；反之，杠杆比率愈小表示杠杆效果愈小，其获利与损失的风险亦愈小。比如某日宝钢股份4.6元，权证价格0.74元，如果次日宝钢股份涨5%，那么此时权证价格应为0.90元，涨幅为宝钢涨幅的4.32倍；如果次日宝钢股份跌5%，那么此时权证价格应为0.59元，跌幅为宝钢跌幅的4.05倍。1-9•(2)时效性：投资人买卖权证不像股票可以长期持有，权证具有存续期间，权证到期后即丧失其效力。权证到期时如不具行权价值，投资人将损失其当初购买权证的价金。例如，某投资者购买了宝钢权证，持有到期时，宝钢股份的价格低于行权价格，那么投资者将损失全部投资，即使到期日后宝钢股份大涨也与投资者无关。•(3)风险有限，获利无穷：权证到期前如不具行权价值或持有人未申请行使的，其最大损失仅为当初购买权证所支付的权利金，故风险有限。而在到期前，如标的证券价格上涨，则认购权证价格将随之上涨，因标的证券价格可能无限上涨，故权证的获利是无穷的。1-10•4、交易。宝钢权证的交易方法与股票基本一致，但以下一些规则上的区别值得关注：•(1)在购买权证之前，投资者需签订《权证业务风险揭示书》。目前仅有包括国泰君安在内的63家券商具有权证业务资格，这意味着投资者买卖权证只能通过这63家券商进行，而投资者在宝钢股份股改中获赠的权证则可在任何券商卖出。•(2)T+0交易：当日买进的权证，当日可以卖出。1-11•(3)涨跌幅限制：权证价格的涨跌幅按以下公式计算：•权证涨幅价格＝权证前一日收盘价格＋(标的证券当日涨幅价格-标的证券前一日收盘价)×125%×行权比例；权证跌幅价格＝权证前一日收盘价格-(标的证券前一日收盘价-标的证券当日跌幅价格)×125%×行权比例，当计算结果小于等于零时，权证跌幅价格为零。例如，上一个交易日宝钢股份和宝钢权证的收盘价分别为4.6元、0.74元，那么本交易日，宝钢权证的涨停价格=0.74+(4.6×1.1-4.6)×125%×1=1.315元，涨幅限制为77.7%，宝钢权证的跌停价格=0.74-(4.6-4.6×0.9)×125%×1=0.165元，跌幅限制为77.7%。当然宝钢权证各个交易日的涨跌幅限制可能不同。1-12•(4)权证简称：权证简称一般采用8个字位(4个汉字)，第1至第4个字位用汉字、拼音或数字表示标的证券，第5个至第6个字位用两个大写字母表示发行人，第7字位用一个字母B或P表示认购或认沽，第8个字位用一个数字或字母表示以标的证券发行的第几只权证，当超过9只时用A到Z表示第10只至第35只。例如宝钢JTB1中，宝钢表示该权证的标的证券为宝钢股份，JT表示该权证的发行人是宝钢集团，B表示该权证是认购权证，1表示该权证是以宝钢股份为标的证券的第一只权证。投资者掌握了权证的命名规则，就可以通过简称了解权证的一些基本信息。1-13•(5)行权：宝钢权证只能在2006年8月30日行权，权证行权的申报数量为100份的整数倍，当日行权申报指令，当日有效，当日可以撤销，当日买进的权证，当日可以行权，当日行权取得的宝钢股份，第二个交易日方可卖出。宝钢权证由于其实物交割，因而不是自动行权，投资者行权时，必须进行行权申报。例如，某投资者需要行使1000份权证，那么其必须保证资金帐户中有4500元现金(假设行权价格没有调整)，然后买入5820001000份。•行权简称的8个字位(四个汉字)中：第1个字位用大写字母A或E表示美式行权或欧式行权；第2个字位用大写字母S或C表示行权时采用证券给付或现金结算方式；第3至第8个字位用用6位数字表示权证到期的年月日。例如ES060830表示该权证行权方式美式，行权结算方式为证券给付方式，该权证的到期期限为2006年8月30日。1-14•在权证实务中，被广泛用于进行权证定价的是Black-Scholes模型，该模型在海外期权、权证市场数十年的发展过程中已经得到了检验，被证实为成熟而有效的。•权证的价值为什么可由BS模型确定？•BS模型是由无风险套利的原则推导得来，所谓无风险套利就是说如果权证的价格偏离了BS模型所计算的值，就有无风险套利的机会出现，而无风险套利的过程将使得权证的价格回归至BS模型所计算的理论值。这是因为，权证作为一种衍生产品，其完全可以通过持有一定标的证券和债券的形式复制出来，同时也完全可以通过相反的过程来对冲风险。•1-15•但是，现实市场中的一些不完美因素将使得权证的价格偏离BS模型计算的理论值，不完美因素主要包括交易不能连续、存在避险成本和交易费用等，这也是国外权证价格比以真实波动率计算的BS值高20%-30%的原因。特别是，目前内地市场尚不能做空。所以，权证的价格还不能由BS模型完全决定，尚取决于供求关系，但BS模型计算的理论价值绝对具有参考意义。1-16•BS模型本身虽然复杂，但运用起来非常简便，诸多网站都提供了权证计算器，例如，，投资者只需将相关的参数输入即可。1-17•不能像投资股票一样投资权证不少投资者在买卖股票时，有这样一种投资习惯，即套牢之后，不再操作等待解套或者不断补仓。这种策略在权证投资中是非常忌讳的，因为股票只要不退市，总有解套的希望，而权证具有时效性，过了到期日之后，就自动退市了，不具行权价值的权证在到期之后将变成废纸一张。所以，如果投资者判断宝钢将横盘整理或回调一段时间，那么应先卖出宝钢权证，等判断回调整理完毕后再购入宝钢权证，这样可避免无谓的时间价值损耗，即使套牢也应及时止损；如果权证投资者判断剩余时间内权证变为价内的概率极小时，一般就应及早卖出权证，以免白白损失时间价值，当然此时权证价值较低，风险偏好较大的投资者也可充分利用此时的极高杠杆，来获得标的股价暴涨(或暴跌)的收益。1-18二、案例内容•28岁小伙用7万元投资股市赚取5000万•——资料来源：〈现代快报〉2007年5月29日1-19•牛市总会催生股市神话。最近，国内多家媒体指称一个28岁的湖南永州小伙子在一年零四个月的时间内，把7.33万元变成了2004.54万元，仅仅320个交易日，就神奇地将资金翻了273倍。一时之间，“湖南股神”之名不胫而走。1-20•两月内频繁进行权证交易•5月25日下午3时，据咏飞所提供账户资金对账单显示，他的总资产市值已经达到5078.56万元。•下午4时许，记者在咏飞的配合下分别从两家证券公司调取了2005年8月4日至2007年5月25日所有的交易流水、资金流水和银证转账单。记者仔细查看了咏飞3个账户的资金流水清单，资金具有连续性，中途没有任何资金注入。1-21•19个月的交易流水清单厚达50厘米，记者从中抽取了2006年4月和5月两个月的全部交易流水清单，这是咏飞财富增长最快的两个月。两个月内，他频繁和单纯地进行权证交易。交易记录显示，2006年5月26日累计完成交易244笔，共计买入金额1.87亿元，卖出金额1.85亿元，单日交易金额3.72亿元。5月累计买入金额20.33亿元，卖出20.34亿元，当月交易总金额40.67亿元，当月盈利500万元，月收益率211％，交易速度和金额令人咋舌。1-22•随后，记者又从两月交易流水清单中随机抽取了10天的交易记录，精确到秒和股市当日交易记录进行了比对，但从中并没有发现疑点。1-23•面对一长串证券公司提供的数字，记者仍然心存疑惑。世界顶尖投资大师巴菲特的年回报率最高时也不过200％，而咏飞参股投资的一家投资管理公司所开设的网站上声称：“咏飞在320个交易日里创造了增值273倍的神话”，而这个拥有5078.56万元市值个人资产的小伙子，至今还住在月租金650元的房子里，不愿买一台属于自己的电脑，也不肯花几万元买下一辆普通的轿车代步。1-24•到发稿时止，记者并没有亲眼看到咏飞在网吧的交易操作过程，几次提出要求，都遭拒绝。咏飞认为，记者在场会影响他的交易操作。之所以选择网吧进行交易，咏飞有自己的说法：“网速很快，并且没有人知道我在干什么。”1-25•在与咏飞长达8小时的交谈中，记者发现他对于会计学知识了解并不多，甚至可以说还没有入门。咏飞坦言自己平时不大看上市公司的年报，由此可以断定咏飞对上市公司基本面的分析几乎为零。记者好奇地想了解咏飞凭借什么去投资股票，“我有一套自己独特的分析方法。”咏飞称。1-26•目前，咏飞参股投资的某投资管理公司正在大张旗鼓地招募业内精英。据咏飞介绍，该公司是由他本人网罗业内投资精英共同于2007年3月发起成立的，主要从事投资、财务管理及咨询、商务策划等。咏飞称想把自己的公司做成中国的“伯克希尔哈撒韦投资公司”。1-27•印象•一件浅色的普通T恤，一条市值不到100元的长裤，一双李宁牌运动鞋，28岁的咏飞看上去普通得不能再普通。•咏飞说，自己还在读中学的时候就对“赚钱”特别感兴趣，是个不折不扣的“财迷”。那时候老妈炒股，他便偷偷把老妈所有有关投资的书都拿来如饥似渴地读了个遍。1-28•1995年，他在永州一家技工学校读电工专业，每周省下20块钱生活费。1997年，他拿着自己全部8000元的积蓄，在永州市冷水滩区一家证券公司开了户。•2005年10月31日前一交易日，对于咏飞