第10章衍生证券投资

投资学2006年第1版张中华主编课件制作：中南财经政法大学中国投资研究中心《投资学》课程组高等教育出版社2006版权所有第10章衍生证券投资10-2中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有本章内容•期权投资•期货投资10-3中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资•什么是期权–期权（Option）实际是一种买入资产或卖出资产的合约。在这个合约中，合约的一方授予另一方在某个确定的日期内以某一确定的价格购买（或出售）某种资产的权利。–期权合约，不仅事先约定买入或卖出某项资产的价格，而且还会约定买入或卖出该项资产的时间期限。–获得买入或卖出资产权利的一方，是期权的买方，必须付出代价；出让这项权利的一方，是期权的立权人，需要在约定的期限对购买者的决定做出反应，同时也会要求一定的补偿。10-4中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资•期权合约的要素–标的资产–执行价格–施权日–期权合约金额–期权费10-5中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资•看涨期权（Calloption），又称买入期权，是期权卖方赋予期权买方在未来特定的期限内或特定的到期日以执行价格购买一定数量标的资产的权利。•看跌期权（Putoption），又称卖出期权，是期权卖方赋予期权买方在未来特定的期限内或特定的到期日以执行价格出售一定数量标的资产的权利。10-6中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资•欧式期权（Europeanoption）允许期权购买者在到期日执行权利。•美式期权（Americanoption）允许期权购买者在期权有效期内的任何一营业日执行权利。10-7中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资•股票期权是以股票为标的资产的期权。•指数期权是以股票市场指数为标的资产的看涨期权和看跌期权。指数期权不需要卖方在到期日交割指数，采用的是现金结算方式。•期货期权的购买者有以执行价格买入或卖出特定期货合约的权利。期货期权合约条款的设计是以期货价格为标的物。在到期日，期权买方会收到目前期货价格与执行价格之间的差额。•利率期权以中长期国债、短期国库券以及各种期限的财政债券的收益率为标的资产。10-8中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资•期权的特点–期权合约是一种权利与义务不对称的合约–期权买卖双方的风险与收益具有不对称性–期权买方需支付期权费，而期权卖方需要交纳保证金10-9中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权价值与风险•期权的内在价值，是指期权标的资产的市场价格与执行价格两者之间的差额。•期权的时间价值，是指期权费超过其内在价值的部分。•对于看涨期权，内在价值等于标的资产市场价格大于执行价格的部分；•对于看跌期权，内在价值等于标的资产市场价格小于执行价格的部分。10-10中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权价值与风险•案例–如果你持有执行价格为50元的A公司股票看涨期权，而股票现价为60元，那你可行使期权以50元买入A股票而同时以60元卖出，盈利10元，此时期权的价值为10元。但是，如果股价低于50元，你可以放弃买入，这样既不会亏损也不盈利，此时期权的价值为0。–如果你持有执行价格为50元的A公司股票看跌期权，而股票现价为40元，那你可以40元买入A公司股票，同时可以行使期权而以50与期权卖方进行交割，盈利10元，此时期权的价值为10元。但是，如果股价高于50元，你可以放弃买入，这样既不会亏损也不盈利，此时期权的价值为0。10-11中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权价值与风险•期权价值的影响因素–标的资产的价格–执行价格–期权的到期期限–期权有效期内标的资产价格的波动率–期权有效期内的无风险利率–期权有效期内标的资产的预期收益10-12中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权价值与风险•看涨期权与看跌期权的平价关系10-13中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权价值与风险•看涨期权与看跌期权的平价关系–从前表可知，无论在执行日股价如何变化，该投资组合的价值均为0。由于上述投资组合为无风险投资组合，期末价值为0，那么它的期初价值也必然为0，即：–相同到期日，相同执行价格的看涨期权与看跌期权的价格必须符合上面的等式。这就是看涨期权与看跌期权平价定理。tpctpcrXSPPrXSPP)1(0)1(10-14中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权的收益与风险特征X买入看涨期权卖出看涨期权0盈亏标的资产价格S-PcPc10-15中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权的收益与风险特征0盈亏标的资产价格S-PpPpX买入看跌期权卖出看跌期权10-16中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权定价模型•二叉树期权定价模型Sp1-pSuSd10-17中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权定价模型•二叉树期权定价模型)1(1)1(1***rPdururPdudrPdu10-18中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权定价模型•布莱克-舒尔斯期权定价模型TddTTrXSddNXedNSPrT12201210*)2/()/ln()()(其中：10-19中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期权投资管理•期权投资的意义–期权投资的保值、避险功能。投资购买期权就如同购买了保险，通过建立期权与标的资产的组合头寸，标的资产的损失可从期权头寸的收益中得到弥补，而标的资产的收益通过不执行期权而得到保留。–期权投资的盈利、杠杆功能。期权投资只需要以少量资金，支付期权费，便可以获得在未来时期买入或卖出大量标的资产的权利，给了投资“以小搏大”的机会，从而产生一种杠杆效应。10-20中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有几种常见的期权组合投资策略•保护性看跌期权–买入股票的同时，购买该股票的看跌期权。保护性看跌期权资产组合xs-p盈利0-So股票10-21中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有几种常见的期权组合投资策略•抛补的看涨期权–案例：某养老基金拥有1000股IBM股票，其现价为每股100美元。基金经理打算在股价涨到110美元时将其卖出。他能不能利用期权来获取一些额外的收益？–策略：持有股票的同时，卖出该股票的看涨期权。5000盈利110股价0105盈亏期权费5元／股10-22中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有几种常见的期权组合投资策略•同价对敲–案例：一投资者了解到可能影响某公司命运的一场诉讼即将了结，其结果可能引起股价大幅波动。想规避风险，但又不想失去盈利的机会。该怎么办？–策略：同时买进具有相同执行价格与到期时间的该股的看涨期权与看跌期权。xs0-(p+c)盈亏线盈亏10-23中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有几种常见的期权组合投资策略•异价对敲–是不同执行价格或不同到期时间的两个或两个以上看涨期权（或看跌期权）的组合，有些期权是多头，有些期权是空头。–根据组合中期权的参数的差异，异价对敲可分为两种基本类型：•垂直组合，又称价格异价对敲，指同时购进和卖出具有不同执行价格、相同到期时间的期权；•水平组合，又称时间异价对敲，指同时购进和卖出具有不同到期时间、相同执行价格的期权。10-24中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货•什么是期货–期货交易（Future）是交易双方在期货交易所通过买卖标准化的期货合约，并根据合约的规定在将来某一特定时间和地点，以某一特定价格交割约定数量和质量的商品或金融工具的交易行为。10-25中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货•金融期货交易的种类–外汇期货•主要是为了满足人们管理汇率变动的风险而发展起来的。主要作用就在于外汇的套期保值和投机。–利率期货•以固定收益证券为标的资产的期货。主要是为满足人们管理固定收益证券的利率风险。–股票指数期货•是以股票指数为标的资产的一种金融期货。它的特殊性在于标的物本身不是金融资产，而是金融资产的价格指数。10-26中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货•金融期货合约的基本要素–合约规模及报价单位–基础资产的质量–交割日期、地点及方式与最后交易日–最小变动价位–每日价格最大变动幅度限制10-27中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货•期货市场的交易机制–期货交易所•标准化的期货合约的交易是在期货交易所进行的•交易所还负责交易的清算，这是由清算所承担的。清算所是交易中介，充当买卖双方的交易对手，它的净头寸为零。清算所有义务交割商品给多头方并付钱给空头方以获得商品。–保证金与盯市•最初开仓时，每个交易者都建立一个保证金账户，以保证交易者能履行合约义务。•交易者并不等到到期日才结算盈亏，清算所要求所有头寸每日都结算盈亏，这种每日结算就是所谓的“盯市”10-28中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货•期货交易的特点–期货合约比现货及远期合约更加标准化、规范化；–交割实物率低；–期货交易具有一定的信用和履约保证；–与期权相比，期货的权利与义务是对称的，风险与收益也是对称的。10-29中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货的收益与风险特征•在购进期货合约后，如果期货价格上涨，多头方会从中获利；如果期货价格下跌，多头方则会受损。•在卖出期货合约后，如果期货价格上涨，空头方会受损；如果期货价格下跌，空头方则会从中获利。10-30中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货定价•现货－期货平价定理–期货价格，是指期货合约标的资产的远期价格。–期货协议在签署时，协议的交割价格即为标的资产的远期价格。–所谓期货的理论价格就是使期货的价值为0的交割价格的现值，或者说就是没有套利机会条件下标的资产均衡价格的终值。10-31中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货定价•现货－期货平价定理00()()FKtftStrTtrTtFKfSKeFSe－期初期货价格－期货协议的交割价格，F－期货合约在时刻的价格－期货合约在时刻的价值－期货和约标的资产在时刻的价格10-32中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货定价•对于支付红利的证券期货定价–设红利为I，收益率为d()()()()()()()rTtdTtrTtrTtrdTtfSIKefSeKeFSIeFSe或或10-33中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货投资管理•套期保值–套期保值交易是指当交易者在现货市场买进（或卖出）某一数量的资产时，为了防止因市场价格波动带来的经济损失，在期货市场卖出（或买进）同等数量资产的期货合约。–当市场价格出现变动时，在现货市场买卖造成的亏损，可由期货交易的盈利来“弥补或抵消”；或在期货市场上出现的亏损，由现货交易的盈利来“弥补或抵消”。–套期保值交易者可以将资产与期货的组合的总价值锁定在卖出（或买进）的期货价格水平上。10-34中南财经政法大学中国投资研究中心高等教育出版社2006版权所有期货投资管理•空头套期保值–用来防范资产远期现货价格下跌的风险。–套期保值者在进行空头对冲时，在期货市场出售期货合约，持有空头交易头寸。•如果买进现货后，价格下跌，虽然现货交易受到损失