资产证券化与REITs

重庆金融资产交易所一、资产证券化业务概述二、资产证券化的结构模式三、资产证券化的重点问题资产证券化（Securitization），是指发起人将缺乏流动性，但具有可预测现金流的资产或资产组合（基础资产）出售给特定的机构或载体（SPV），以该基础资产产生的现金流为支持发行证券（资产支持证券），以获得融资并最大化提高资产流动性的一种结构性融资手段(structurefinancing)。与传统债务融资方式的最大差异：资产证券化融资一般是基于资产的信用，而非发起人的信用。年发行160亿，占比0.2%顺序分级（优先、劣后）企业贷款证券化（CLO）年发行2万亿，占比35%5种以上分级模式个人住房贷款证券化（MBS）中国美国2013年一、资产证券化业务概述二、资产证券化的结构模式三、资产证券化的重点问题参与机构主要职责原始权益人基础资产原始所有人，设立SPV的委托人专项资产管理计划实现资产真实出售和破产隔离目的，亦作为证券化产品的发行人计划管理人承销商接受委托设立SPV、作为受托人代表SPV行使权利和义务结构设计、资产选择、现金流分析、定价、起草发行文件、证券承销、报备律师起草发行文件和法律协议、协助解决法律、结构问题、协助报批会计师提供基础资产的财务信息、现金流分析评级机构出具信用评级报告担保机构通过担保、保险等手段提供信用增级流动性支持机构通过流动性贷款，提供流动性支持托管机构基础资产、专项计划的托管服务基础资产募集资金受益凭证募集资金信用增级信用评级账户托管一、资产证券化业务概述二、资产证券化的结构模式三、资产证券化的重点环节基础资产风险隔离信用增级资金募集•权属明确，法律要件具备，能够合法、有效地转让•反例：姓名权•财产和财产权利在法律上能够准确、清晰地予以界定。•反例：特许经营权•能产生独立、稳定、可评估预测的现金流•反例：彩票资产独立合法转让收入明确外部增信效力判断内部增信混合增信信用增级受益凭证的期限与分档安排是否需要挂牌交易对信用等级与收益率的考量现金流流转环节的控制减少流转环节，降低税费支出一、REITS概述二、REITS的结构模式三、REITS的重点环节房地产投资信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，简称REITS），是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。REITS与传统债务融资方式的最大差异：REITS是投资人基于对管理人的信任进行投资，而真正的融资主体可能是一个或多个。无专门法律法规商业性物业尚在大量建设今年首次挂牌1960年起就开始有专门法律长期稳定的租金收入总市值超过5000亿美元中国美国私募产品，针对机构投资者公募产品，针对普通民众一、REITS概述二、REITS的结构模式三、REITS的重点环节交易结构图持有物业：北京中信证券大厦持有物业：深圳中信证券大厦认购基金份额持有人收购基金管理人产品存续期收益产品到期清算退出方式：上市（IPO）/协议转让持有物业：北京中信证券大厦持有物业：深圳中信证券大厦认购收购股权REITS成功上市并持续运作到期兑付交易结构图持有物业：上海徐汇万科中心一期持有物业：北京金域国际项目成立有限合伙人收购GP基石投资人5%促使利益一致LP产品存续期收益产品到期清算退出方式：上市（IPO）/协议转让认购收购退出持有物业：上海徐汇万科中心一期持有物业：北京金域国际项目REITS成功上市并持续运作一、REITS概述二、REITS的结构模式三、REITS的重点环节税费市场环境投资门槛性质•在美国，公开发行的REITS大多不设投资期限。•投资者可通过二级市场转让获得本金与资本利得。•REITS是一种股权性质的基金产品，原则上与上市公司股票一致。•企业通过REITS融资是资产转让，而非借债。•依靠房地产租金获得收入，常年收入稳定。•在美国，REITS每年收入的90%必须以股利形式分配给投资人。股权性质长期运营收入稳定未来的REITS一、PPP概述二、PPP的结构模式三、PPP的重点环节四、重金所PPP业务模式探索公私合作联营（Public-Private-Partnership）也称PPP模式，是公共基础设施建设的一种项目融资模式。在该模式下，私营企业与政府进行合作，参与公共基础设施的建设。合作各方参与某个项目时，政府并不是把项目的责任全部转移给私营企业，而是由参与合作的各方共同承担风险和责任。双方通过协议约定的方式明确风险分担的方式，确认各方在项目各个流程环节的权利和义务。PPP的理念与传统政府融资最大的区别在于：政府并非单纯的融资方，私营企业也并非单纯的建设方，而是双方在规划、设计、建设、运营、国有化回收等多个阶段进行合作，共享利润，共担风险。建设—移交建设—经营—移交移交—经营—移交“地铁+物业”建设—拥有—经营设计—建设—融资—经营BT、BOT等，核心是移交政府背书、国家信用政府与国企合作BOO、DBFO等，核心是运营市场化运作、自负盈亏政府与民间资本合作传统PPP模式未来PPP方向国企主体融资，统筹运作项目封闭式运作政府承诺回购，纳入财政预算政策扶持或政府补贴一、PPP概述二、PPP的结构模式三、PPP的重点环节四、重金所PPP业务模式探索交通：收费的高等级公路、桥梁、隧道、港口、码头、城际轨道交通等交通设施项目；水利：城镇源水供应工程、以发电或城镇供水等经营性效益为主的综合利用水利枢纽等水利建设项目；市政：城镇自来水、车站、停车场、煤气（天然气）供应、热力供应和热水供应、城市轨道交通和城市公共汽车交通等市政基础设施项目；能源：电厂、页岩气开发；信息：数据备份中心，智慧城市信息化建设；环保：污水处理、垃圾处理；社会服务设施：体育场馆、文化娱乐、物流中心、医疗卫生保健、学校、医院、养老服务和旅游景观建设等社会服务性基础设施项目；民生工程：保障性安居工程、棚户区改造等。前期融资行政许可投资+短期运营约定回购公开招标建设+运营获取收益•社会资本负责项目建设达标。•政府负责项目后期运营。•项目建设资金主要来自于社会资本和金融机构。•政府溢价回购是主要的收入来源。•约定转让日之前的运营收益归社会资本所有，作为投资收益的补充。•转让后的运营收益归政府所有。现金流风险承担运营收益前期融资特许经营投资+长期运营政府招标建设+运营获取收益利润分配运营期融资项目公司转让（或有）补贴（或有）•社会资本负责项目建设和运行，同时承担所有风险。•政府根据约定给予特定经营许可，不承担商业风险。•项目建设资金主要来自于社会资本和金融机构。•项目营运收入是主要的收入来源。•项目进入稳定运营期后，可以进行二次融资。•运营收益由社会资本获得，政府仅做定价指导。•在持有期中，原社会资本可以将项目转让给政府或第三方。现金流风险承担运营收益多方共同作为投资者，对于项目的设计、建设、运营等事项协商一致，并签署相应文件，明确约定各方权利以为。一方或多方进行内部转让，或向外部转让。建设+运营获取收益前期融资+运营期融资按照约定分配利润特许经营、专项补贴或其他约定的方式。•各方全程参与项目的各个环节，共负盈亏，根据事先约定承担责任。•政府即是投资人，又是管理者。•项目前期建设资金由政府、社会资本和金融机构共同筹措。•项目营运收入、政府补贴是主要的收入来源。•项目进入稳定运营期后，可以进行二次融资。•运营收益根据事先约定进行分配。•在持有期中，各方可以相互转让各自持有份额，或根据约定程序对外转让所持有的份额。现金流风险承担运营收益一、PPP概述二、PPP的结构模式三、PPP的重点环节四、重金所PPP业务模式探索风险政府金融机构社会资本使用者主体责任经营•政府未按照协议约定给予相应补贴或政策支持。•社会资本在面对政府违约时应对手段有限。•项目运营情况不佳，投资人出现亏损。政府违约风险项目风险政策风险道德风险•国家政策变化造成项目无法继续正常运营，给各方造成损失。•部分投资人恶意损害共同利益，造成项目无法建成或难以正常运营。流动性风险•项目建设或运营出现流动性不足。•需要提前落实各方投资人追加投资的权利或义务。违约方承担公平责任协议约定政策变更补偿项目亏损•合作协议中有明确约定的，按照约定方式承担责任。•合作过程中存在明显违约行为的，由违约方承担违约责任。•对于其他的间接损失，原则上不予追偿。•由于政策变更造成的损失，政府应当给予合理的补偿。•具体补偿金额应当综合考量损失和政策的关联性。•对于其他意料之外又不能归责于任意一方的原因造成的损失，应当由投资人各方按照公平责任分摊。价格制定特许经营权项目经营管理监管处罚措施•作为市政类项目，消费定价大多直接影响到市民生活，因此价格制定成为了关系到项目成败的关键环节。•经营权的种类、期限、排他性措施等，对于项目的经营也起着至关重要的作用。•政府作为管理者，应当准备更为有层次的监管和处罚措施，从而保障项目的正常合法经营。•政府应当尽可能避免直接的行政干预。•必须明确实际经营权的归属。一、PPP概述二、PPP的结构模式三、PPP的重点环节四、重金所PPP业务模式探索直接债务融资工具行政许可投资+短期运营约定回购公开招标建设+运营获取收益担保