长江证券-XXXX年4月份经济数据点评-物价脉冲在即，投

请阅读最后一页评级说明和重要声明物价脉冲在即，投资回落下消费增长可期----2010年4月份经济数据点评报告要点农产品和资源品演绎通胀二阶段脉冲我们总结目前的过热体现在两点：第一，地产及出口投资增长过快导致上游资源品价格过快上涨；第二，农产品价格在西南旱灾后逐渐从区域性上涨向全国蔓延。4月CPI上涨2.8，和我们预测的一致，基本处于可控范围，而PPI上涨6.8，超出我们的预期，数据的分化意味着，就农产品和资源品而言，我们已然在走向过热，因为5月份CPI上三几乎是必然的趋势，而这恰是挑战央行加息的前兆。在这种情形下，投资必然遭遇政策收缩的抑制，即使地产投资在政策推动下能够延续，而其后继空间也不会再大了，那么，只有消费增长在调结构下的趋势下是可以持续增长的亮点。美元强势下大宗商品震荡回落大宗商品延续前期冲高走势，基本处于顶部区域。另外，商品市场的波动呈现出从原油向贵金属和农产品传导，石油价格逐渐筑顶，近期在上冲90未果后受欧元区债务危机第二轮冲击回落，全球资金的避险情绪使得美元与黄金同步上行，而大宗商品震荡回落。我们认为，资源品前期的上涨是基于中国因素过热和美国复苏向好预期，那么，伴随国内宏观调控和欧洲债务危机的升级，都必将引起全球经济的第二次波动，从而对大宗商品未来的价格给予向下的冲击，我们维持大宗上半年冲高下半年回落的判断，顶部即在眼前。投资回落下消费增长是下半年的亮点4月份的社会消费总额同比增长18.5%，略高出我们的预测，扣除价格因素实际增长15.7%。按照我们对历史季节规律的把握，预计下半年消费仍将稳定增长。当月FAI同比增长26.1%，跟我们判断的一致。在目前宏观调控背景下，投资较去年的回落是不可避免的结果，预计10年维持在20%~25%的正常增长区间。其中，房地产开发投资在去年超低基数下依然延续了高增长态势，这一点是支撑投资稳定的关键，在政策试图通过增加住房供给来抑制地产的逻辑下，未来房地产新开工的继续回升是可以预见的，但是商品房成交和销售的回落使得其增长前景已然不太乐观，对于下半年的小周期衰退阶段，内需领域的投资充满了不确定性，比较确定的是消费。相关研究分析师：李冒余(8621)[e-mail]执业证书编号：S0490209080252联系人：王夏儒(8621)[e-mail]实体经济运行宏观经济研究报告消费、投资、物价2009-05-112请阅读最后一页评级说明和重要声明国家统计局：4月份实体运行数据通胀数据：4月份，居民消费价格同比上涨2.8%，较上月扩大0.4个点，环比上涨0.2%；工业品出厂价格同比上涨6.8%，较上月扩大0.9个点，环比上涨1%。消费数据：4月份，社会消费品零售总额11510亿元，同比增长17.9%。投资数据：1~4月份，全社会固定资产投资46743亿元，同比增长26.1%，其中房地产开发投资累计9932亿元，增长36.2%。点评：通胀脉冲在即，投资回落下消费增长可期对于经济过热的理解，不能简单的概括为总需求大于总供给推升物价，因为对于中国这么庞大的国度，过热必然是一个结构性的问题，是主导产业对其他产业的挤出效应，那么价格的上涨也只是结构性的。我们认为目前的过热体现在两点：第一，地产及出口投资增长过快导致上游资源品价格过快上涨；第二，农产品价格在西南旱灾后逐渐从区域性上涨向全国蔓延。二者一并导致政策退出在未来三个月内继续加快，而无论是升值还是加息，都是必然的结果。在这种情形下，投资必然遭遇政策收缩的抑制，即使地产投资在政策推动下能够延续，而其后继空间也不会再大了，那么，只有消费增长在调结构下的趋势下是可以持续增长的亮点。通胀显示经济在走向局部过热4月份CPI同比上涨2.8%，和我们预测的一致，基本处于可控范围；PPI上涨6.8%，超出我们的预期。数据的分化意味着，就农产品和资源品涨价而言，我们已然在走向过热，因为5月份CPI上三几乎是必然的趋势，而这恰是挑战央行加息的前兆。图1：通胀同比增长（单位：%）-10-8-6-4-2024681012Oct-96Jul-97Apr-98Jan-99Oct-99Jul-00Apr-01Jan-02Oct-02Jul-03Apr-04Jan-05Oct-05Jul-06Apr-07Jan-08Oct-08Jul-09Apr-10PPICPI资料来源：国家统计局,长江证券研究部我们认为四月份农产品价格回升的主要因素有两点：首先，4月中旬中央收储给予猪肉市场价格稳定预期。猪肉价格当月出现前低后稳，以4月13日为分界，受商务部决定收储的政策影响，市场信心有所恢复，因此猪肉价格在中下旬触底回升，但是环比上涨力度不大，对CPI仅贡献0.6%。中国社会科学院的研究表明，综合各种情况分析，猪肉价格现在基本是到达谷底区域，预计未来会持续走高，伴随当前肉猪大量出栏，供给后续跟不上会导致下半年猪肉价格大幅反弹。3请阅读最后一页评级说明和重要声明宏观经济图2：猪肉价格于4月中下旬触低起稳81012141618202224Mar-06Jun-06Sep-06Dec-06Mar-07Jun-07Sep-07Dec-07Mar-08Jun-08Sep-08Dec-08Mar-09Jun-09Sep-09Dec-09Mar-10猪肉批发现货价格（RMB/KG）资料来源：CEIC,长江证券研究部其次，灾害性天气是导致菜价升高的重要原因。今年春天气温持续偏低，“倒春寒”延缓了露地蔬菜生长期，导致蔬菜价格上半年一直在高位运行。从工信部最新数据来看，一季度食品类商品价格中，蔬菜价格远远超过居民食品消费价格水平，3月份全国百家大型零售企业蔬菜类零售额增幅在所监测的各类食品中排名第一，同比增速达47.7%。此外，近期油价上升导致生产成本和运输成本的提高，一并抬升了蔬菜价格的重心，促使今年蔬菜价格整体高于上年同期水平。图3：2010年以来蔬菜水果价格高位运行-15-10-5051015202530354045502010年1月2010年2月2010年3月2010年4月猪肉白菜水果资料来源：长江证券研究部从CPI具体分项来看，本月食品、医疗保健及居住价格同比涨幅继续扩大，是拉动CPI上涨的主因。伴随房价在5月之后的松动，居住成本在下半年回落是大概率事件，而宏观调控的延续终将使得过热会被压制，预计物价在5月之后的脉冲是短期扰动，难以持续。4请阅读最后一页评级说明和重要声明图4：CPI三大主项价格波动（单位：%）-8-6-4-202468101214161820222426Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10医疗保健食品居住资料来源：国家统计局,长江证券研究部从4月份PPI的结构数据来看，原材料、燃料、动力购进价格同比上涨12.0%（上年同月为下降9.6%），涨幅比上月扩大0.5个百分点；有色金属材料类购进价格上涨29.1%，燃料动力类上涨24.0%，化工原料类上涨7.4%，黑色金属材料类上涨8.3%。与此同时，由工业品主导的核心CPI依然低迷，由此可见价格自上而下的传递并不顺畅，使得过热仅局限于资源品和农产品，产能过剩和二次去库存压力使得多数制造业的成本转嫁并不理想。图5：工业品产业链的自上而下传递不顺畅-30-26-22-18-14-10-6-2261014182226303438Mar-02Aug-02Jan-03Jun-03Nov-03Apr-04Sep-04Feb-05Jul-05Dec-05May-06Oct-06Mar-07Aug-07Jan-08Jun-08Nov-08Apr-09Sep-09Feb-10采掘原材料加工核心CPI资料来源：CEIC,长江证券研究部4月份的外围市场显示，大宗商品延续前期冲高走势，基本处于顶部区域。另外，商品市场的波动呈现出从原油向贵金属和农产品传导，石油价格逐渐筑顶，近期在上冲90未果后受欧元区债务危机第二轮冲击回落，全球资金的避险情绪使得美元与黄金同步上行，而大宗商品震荡回落。5请阅读最后一页评级说明和重要声明宏观经济图6：美元强势下大宗商品震荡回落4704804905005105205305405505602010-1-52010-1-132010-1-222010-2-22010-2-102010-2-192010-3-12010-3-92010-3-172010-3-252010-4-52010-4-132010-4-212010-4-292010-5-77677787980818283848586SPGSCIDXY资料来源：Bloomberg,长江证券研究部图7：BERNT原油现货价格冲高回落（单位：美元/桶）3035404550556065707580859095Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10布伦特轻质原油现货价格资料来源：Bloomberg,长江证券研究部我们认为，资源品前期的上涨是基于中国因素过热和美国复苏向好预期，那么，伴随国内宏观调控和欧洲债务危机的升级，都必将引起全球经济的第二次波动，从而对大宗商品未来的价格给予向下的冲击，我们维持大宗上半年冲高下半年回落的判断，顶部即在眼前。投资回落下消费增长前景可期4月份的社会消费总额达到11322亿元，同比增长18.5%，略高出我们的预测，扣除价格因素实际增长15.7%。按照我们对历史季节规律的把握，预计下半年消费仍将稳定增长。6请阅读最后一页评级说明和重要声明图8：社会消费品零售增长乐观单位：亿，%）02468101214161820222426Jan-00May-00Sep-00Jan-01May-01Sep-01Jan-02May-02Sep-02Jan-03May-03Sep-03Jan-04May-04Sep-04Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10消费品零售总额名义增长资料来源：CEIC,长江证券研究部从分结构数据来看，在政策刺激的延续下，预计汽车、家电的消费增长仍然可以延续。图9：主要消费品规模以上企业销售增长（单位：%）-15-10-50510152025303540455055606570Jan-07Mar-07May-07Jul-07Sep-07Nov-07Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Mar-10家电消费增长汽车消费增长日用品消费服装类消费资料来源：CEIC,长江证券研究部4月份FAI累计达到13014亿元，同比增长26.1%，跟我们判断的一致。在目前宏观调控背景下，投资较去年的回落是不可避免的结果，预计10年维持在20%~25%的正常增长区间。其中，房地产开发投资在去年超低基数下依然延续了高增长态势，这一点是支撑投资稳定的关键，在政策试图通过增加住房供给来抑制地产的逻辑下，未来房地产新开工的继续回升是可以预见的，但是商品房成交和销售的回落使得其增长前景已然不太乐观，对于下半年的小周期衰退阶段，内需领域的投资充满了不确定性，比较确定的是消费。7请阅读最后一页评级说明和重要声明宏观经济图10：地产增长延续，FAI累计增速回落至历史均值区间（单位：%）051015202530354045505560Feb-98Oct-98Jun-99Feb-00Oct-00Jun-01Feb-02Oct-02Jun-03Feb-04Oct-04Jun-05Feb-06Oct-06Jun-07Feb-08Oct-08