第三章汇率基础理论

第三章汇率基础理论第三章汇率基础理论•汇率是两国货币的相对价格，其变动不仅会影响国际收支，还会影响物价、收入和就业等一系列变量（影响很广很深？），是国际金融学中一个极为重要的变量。•第一节外汇和汇率的基本概念•一、外汇•外汇是指外国货币或以外币表示的、能用来清算国际收支差额的资产。•外币成为外汇的三个前提条件：•（1）自由兑换性；•（2）普遍接受性；•（3）可偿性：外币资产保证得到偿付•问：黄金是不是外汇？•二、汇率及汇率的表示•（一）汇率就是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一种货币表示的另一种货币的相对价格。•（二）汇率的表示法及其意义•1，直接标价法：固定外国货币的数量，以本国货币（标价货币）表示这一固定数量的外国货币（基准货币）的价格，直接表示出外国货币的价格（应付法）（1美元=6.30人民币）•2，间接标价法：固定本国货币的数量，以外国货币表示这一固定的本币的价格，从而间接地表示出外国货币的价格（应收法）（1人民币=0.16美元）。•三、汇率的种类•1，基本汇率和套算汇率：关键货币•2，固定汇率和浮动汇率•固定汇率：本国当局公布的，并用经济、行政或法律手段维持其不变的本国货币与某种外国参照货币（或贵金属）之间的固定比价。（形式上，内涵很丰富）•浮动汇率：由外汇市场上的供求关系决定、本国货币当局不加干预（？政府底线？）的货币比价。•3，单一汇率与复汇率•单一汇率：一种货币只有一种汇率，这种汇率通用于该国所有的国际经济交往。•复汇率：一种货币有两种或两种以上汇率，不同的汇率用于不同的国际经济活动。•意义？结构意图？•4，实际汇率和有效汇率•（1）实际汇率（“实际”的含义？实质是什么？）：•A.外部实际汇率：数值特征及其意义？•B.内部实际汇率：数值特征及其意义？引申义？C.名义汇率加上或减去财政补贴或税收减免；D.名义汇率减去通货膨胀率；E.包含了两国的劳动生产率对比的实际汇率。•（2）有效汇率（有效是指什么？如何构建？为什么如此构建？）•是某种加权平均的汇率，最常用的是以一国对某国的贸易在其全部对外贸易中的比重为权数。•有效汇率的指示意义？5，即期汇率和远期汇率升水；贴水；平价•第二节汇率决定的原理•一、影响汇率的经济因素•1，国际收支：理论与现实•2，相对通货膨胀率：理论基础•3，相对利率：理论基础•4，总需求与总供给：数量与结构•5，预期：对基础因素的预期和对汇率本身的预期•6，财政赤字：需求规模、结构、利率结果•7，国际储备：本身的来源与信心问题•二、金本位下的汇率决定•1，金本位制度的演变•2，金币本位制度下汇率的决定•金平价、铸币平价、黄金输送点•3，金块本位和金汇兑本位制度下汇率的决定•法定平价•三、汇率决定学说（上）-纸币流通条件下•1，购买力平价说••（1）购买力平价说的基础•可贸易品的一价定律•（2）绝对购买力平价•A.两国可贸易品价格指数的构造及其关联•B.不可贸易品的引入（意义和条件）•C.一般物价水平与绝对购买力平价•e=Pd/Pf•（3）相对购买力平价•绝对购买力平价在现实中的挑战：诸如交易成本的存在和商品权重的差异•应对挑战并符合购买力精神的出路：相对购买力平价•把汇率变动的幅度和物价变动的幅度联系起来：•et=PId,t/PIf,t*e0•（4）购买力平价说的检验和评价•最有影响的汇率（均衡）决定理论，易于理解，形式简单，但一般并不能得到经验数据的支持，原因在于：•A.技术困难：物价指数的选取；商品分类的主观性和价格体制的差异；相对购买力平价检验时基期选择（均衡要求及判断的基础）•B.其它原因会使得汇率不暂时偏离购买力平价：价格粘性；非经常账户交易等•2，利率平价说—基于金融市场的考量（意义？）•（1）套（抛）补的利率平价（资金自由流动）•通过远期市场的交易消除汇率风险后的市场均衡：•ρ=id-if•公式的含义？如果不成立，情况如何？•经济生活基本关联，实践指导，经验检验等•（2）非套（抛）补的利率平价（具有风险）•Eρ=id-if•公式的含义？预期的异质性•（3）套补和非套补利率平价的关系•均衡条件下：f=Eef,ρ=Eρ=id-if•不均衡向均衡的调整过程？如何套利？•（4）对利率平价说的简单评价•A.角度的更新（资金流动的角度）有利于认识现实中汇率形成和变化机制•B.不是一个独立的汇率决定理论，只是强调关联的存在，而不强调互为因果或有共因•C.特别的实践价值——商业层面和政策层面•3，国际收支说•早期的国际借贷说•（1）国际收支说的基本原理•国际收支均衡约束下的汇率决定•BP=CA+K=0•e=f(Y,Y*,P,P*;id,if,Eef)•各变量对汇率的影响：方式和方向？•（2）对国际收支说的简单评价•A.指出了汇率与国际收支之间的密切关系，有助于对汇率短期决定的理解•B.汇率决定的流量理论，即国际收支引起的外汇供求决定了短期汇率水平及其变动。•4，汇兑心理说•观点：人们之所以需要外币，是为了满足某种欲望，如支付、投资、投机、保值等。这些主观欲望是使外币具有价值的基础•人们根据自己的主观欲望来判断外币价值的高低。。（汇率突变的基础之一）•根据边际效用学说，外币供应增加，单位外币的边际效用就递减，外汇贬值•意义：汇兑心理学说和心理预期说在解释外汇投机、资金逃避、国际储备下降及外债累积对未来汇率的影响时具有重要的参考价值。•四、汇率决定学说（下）•国际资金流动—外汇市场汇率变动极为频繁—将汇率看成资产价格—汇率决定的资产市场说•汇率的资产分析法在分析方法上的不同：•A.决定汇率的是存量因素而不是流量因素•B.在当期汇率决定中，预期发挥重要作用•C.偏重分析政府在市场上的行为对汇率的影响•三大假设：•1.外汇市场有效•2.资产市场包括本币资产和外币资产•3.套补利率平价成立•资产市场说的分类：•A.货币分析法（本外币资产可完全替代）•a.弹性价格货币分析法•b.黏性价格货币分析法•B.资产组合分析法（本外币资产不完全可替代）•1.弹性价格货币分析法•美国经济学家弗兰克和比尔森等提出•货币模型的分析重点：货币供求变动对汇率的影响•（1）基本模型•假设：垂直的总供给曲线；货币需求是国民收入和利率的稳定函数；购买力平价成立•货币分析法的基本模型：•e=(mds-mfs)-α(yd-yf)+β(id-if)(α〉0，β〉0)•对基本模型的解释（数学公式与经济逻辑）：•第一，本国货币供应一次性增加，其它不变；•第二，本国实际收入增加，其它不变；•第三，本国利率上升，其它不变。•（2）引进预期后的货币模型（为什么引进？）•Etet+1-et=id-if•et=Zt+β(Etet+1-et)•et=(Zt+βEtet+1)/(1+β)•公式的基本内涵和意图？•（3）对货币模型的检验与评价•第一，将汇率看成是资产价格，体现了汇率的特殊性质•第二，模型引入了经济变量，具有较好的实用性•第三，货币模型是一般均衡分析（商品市场、货币市场、外汇市场）•第四，货币模型简单，但反映了基本特点，因而往往成为其它复杂汇率理论的基础•不足之处：•第一，购买力平价成立的假设•第二，货币需求实稳定的假设•第三，价格水平的充分弹性假设•2.黏性价格货币分析法•多恩布施的“汇率超调模型”•与货币模型相比，最大特点：商品市场与资产市场的调整速度是不一样的•（1）基本模型•假设的不同：短期内购买力平价不成立；短期内总供给曲线不是垂直的。•货币需求方程：mdd=pd+αyd-βid•非套补利率平价方程：Etet+1-et=id-if•（2）超调模型中的汇率超调•模型原点：本国经济长期均衡•①经济的长期均衡•长期均衡的定义：充分就业；货币升贴水为零；因而，价格和货币供给同比例变化，国内利率等于国外利率等•长期内购买力平价成立：el=e0+∆mds•②经济的短期均衡•价格水平不变；利率和汇率最为资产价格迅速调整；利率平价始终成立•投资者理性：Etet+1=el•本国利率初始水平：id0•货币供应变动后的利率水平：id1•两者的关系？为什么？•非套补利率平价成立：e1=el-（id1-if）0•公式的含义：•一次性的货币供给增加带来的冲击，不但在长期会带来本币同比例的贬值，还会在短期使本币贬值的幅度超过长期贬值的幅度，这就是汇率的超调•（3）经济由短期平衡向长期平衡调整的过程•货币超额贬值—净出口上升—产出超出充分就业的水平•利率下降—投资上升—产出上升•产出上升，价格上升—利率上升—本币名义汇率下降（本币升值，为什么？）（+物价的上升）—本币实际汇率下降（本币实际升值）—净出口下降（+投资下降）—总产出下降，向充分就业调整•图示详解，P87•（4）对超调模型的评价与检验•第一，货币框架，假设更切合实际•第二，首次涉及了汇率动态调整问题，创立了汇率理论的重要分支—汇率动态学•第三，模型意义不仅在于汇率决定，对于内部均衡和外部均衡的分析也有扩展•第四，鲜明的政策含义•不足：货币框架的缺陷•3.汇率决定的资产组合分析法•特点：•第一，本币资产和外币资产不完全替代，非套补利率平价不成立，对本外币资产的供求平衡需要在两个独立的市场上进行考察•第二，将本国资产总量引入模型，本国资产总量直接制约着对各种资产的持有量，而经常账户会影响资产总量，从而将流量和存量结合起来•（1）资产组合分析的基本思想•两个前提：小国假设，国外利率给定；三种资产：本国货币、本国债券、外国债券（隐含创新、隐含政策含义）•一国资产总量：W=M+B+eF•三个市场的需求函数设定：•本国货币市场：货币需求是本国利率、外国利率的减函数，是资产总量的增函数M=M(i,i*,W)•本国债券市场：对本国债券的需求是本国利率的增函数、外国利率的减函数、资产总量的增函数B=B(i,i*,W)•外币资产：需求是本国利率的减函数、外国利率的增函数，也是资产总量的增函数F=F(i,i*,W？)•（2）资产组合模型的图形分析•坐标：横轴为利率，纵轴为汇率（直接法）（为什么这样设计？）•本国货币市场平衡时利率和汇率的组合：MM曲线的斜率为正，为什么？（图3-4）货币增加MM曲线如何移动？•本国债券市场平衡时利率和汇率的组合：BB曲线的斜率为负，为什么？（图3-5）本币债券增加BB曲线如何移动？•外币资产市场平衡时利率和汇率的组合：FF曲线的斜率为负，为什么？（图3-6）货币增加FF曲线如何移动？•（3）资产组合模型下的短期汇率决定•当本国货币市场、本国债券市场、外币资产市场同时达到均衡时，经济将处于短期均衡状态，由此决定一个资产组合意义下的均衡汇率（图3-7）•从汇率决定的角度，分析资产供应的变化对汇率的影响：资产供给的相对变动和绝对变动•第一种情况：政府在本国债券市场上进行公开市场操作，买入本国国债，则本国债券供给减少，本国货币供给增加（如图3-8）•第二种情况：政府在外币资产上进行公开市场操作，买入外币资产，则外币资产减少，本国货币供给增加。汇率如何改变？（图3-9）•第三种情况：经常账户盈余，外币资产供给增加，将导致资产供给总量的增加，属于绝对增加。（如图3-10）。汇率如何变化？•第四种情况：央行为财政赤字融资，本国货币供给增加，资产总量也将增加，属于绝对量的增加，如图3-11。汇率如何变化？•（3）资产市场长期调整机制（略）•（4）评价•第一，区别了本币资产和外币资产，引入了经常账户的流量因素•第二，将政府的行为作为重要的分析对象，具有特殊的政策分析价值（很多分析政府行为有效性的文章）•第三节汇率决定的原理（II）•思维：汇率作为自变量，对其他重要经济变量的影响，再设置一个有关经济变量的最优（可接受）值，从而反推“好的汇率水平究竟该如何决定”的根本问题。（以下以本币贬值为例）•一、本币贬值与国际贸易条件•二、本币贬值与物价水平•三、本币贬值与总需求•四、本币贬值与就业和民族工业•五、本币贬值与劳动生产率和经济结构•六、汇率水平决定的比价属性和杠杆属性FIGURE16-2DerivationoftheU.S.DemandandSupplyCurvesforForeignExch