第四讲：外汇、汇率及相关理论

1国际财务管理第四讲外汇、汇率及相关理论中山大学管理学院财务与投资系辛宇2外汇的定义动态：人们将一种货币兑换成另一种货币，以清偿国际间债权债务关系的行为静态：广义：泛指一切以外国货币表示的资产狭义：特指以外币表示的、可用于进行国际结算的支付手段3汇率及其标价汇率是两国货币之间的相对比价，或者说是以一国货币表示的另一国货币的价格直接标价法：以一定单位（1、100、或10000个单位）的外国货币作为标准，折成若干单位的本国货币来表示汇率。•汇率越高，表示单位外币所能换取的本国货币越多，说明本国货币的币值越低。4汇率及其标价间接标价法：以一定单位的本国货币为标准，折成若干单位的外国货币来表示汇率。•汇率越高，表示单位本币所能换得的外国货币越多，说明本国货币币值越高。如无特别说明，汇率的标价均采用直接标价法5汇率是由哪些因素来决定的？–背景：没有政府管制、汇率自由浮动–货币的供给与需求：汇率实际上是外汇市场上供给与需求实现均衡的市场出清价格1$=e￥Se0DQ0（美元数量）6汇率是由哪些因素来决定的？–通货膨胀导致该国货币贬值•如果美国发生通货膨胀，供给线右移，需求线左移•如果中国发生通货膨胀，供给线左移，需求线右移7汇率是由哪些因素来决定的？–高利率会导致一国货币升值•相对于人民币的利率来说，美元利率的上升，在其他条件均相同的情况下，必然会使两个国家的投资者将人民币兑换成美元，以从美元的高利率中获益。这会使需求线右移。•相对于美元的利率来说，人民币利率的上升，在其他条件均相同的情况下，必然会使两个国家的投资者将美元换成人民币，以从人民币的高利率中获益。这会使供给线右移。8汇率是由哪些因素来决定的？–一国的经济成长会导致该国货币的升值–低风险货币（即该货币的发行国在政治和经济等各个方面都比较稳定）的币值要大于高风险货币的币值9汇率是由哪些因素来决定的？–对一国未来经济、政治和社会前景的预期•外币的资产观•面向未来（forwardlooking）–中央银行的声誉和币值•对中央银行行为的预期影响着币值•币值受到发行纸币的中央银行声誉的影响•中央银行维持其所发行纸币币值稳定的意愿•市场的信任及其建立•高质量货币和低质量货币：升水和贴水（相对于由经济基本面所决定的币值）10汇率是由哪些因素来决定的？–中央银行的独立性和币值的稳定•中央银行的独立性有助于建立一个值得信赖的、稳定的货币政策•不稳定的货币政策会导致一国货币币值的下跌•中央银行所面临的压力–政策目标的多重性：充分就业、币值稳定、及其他–增加货币供给、降低利率水平–弥补财政赤字•货币委员会制度（香港、阿根廷等）11汇率预测及汇率理论•汇率预测的作用–筹资决策•归还本息或支付红利时币值的高低对筹资成本具有重要影响•筹资币种的选择–投资决策•提高国际企业预测项目现金流量的准确程度–营运资金管理决策•出口产品或进口原材料、筹集短期资金等是否需要进行套期保值，是否可以利用汇率可能的变动投机获利等也都取决于对汇率变化的准确预测12汇率预测及汇率理论•购买力平价理论：解释各国通货膨胀差异与汇率变动之间的关系–前提：一价定律•如果采用相同的货币计量，同样商品和劳务的价格在两个不同国家的市场上应该是一样的，否则，商品套利行为最终会导致两个市场的价格相等。•PA=PBe0–PA：某商品用A国货币表示的在A国的价格–PB：某商品用B国货币表示的在B国的价格–e0：即期汇率，单位B国货币相当于A国货币的价格13汇率预测及汇率理论•绝对购买力平价理论–每一种货币在本国都有购买商品和劳务的能力，不同货币购买力的比率就构成了相互间汇率的基础–e0=PA/PB•PA和PB：分别为A国和B国的绝对价格水平，可用表示价格水平动态变化的价格指数来表示•e0：即期汇率，单位B国货币相当于A国货币的价格•说明的是某一时点上汇率水平的决定14汇率预测及汇率理论•相对购买力平价理论–同汇率处于均衡的时候相比，本国价格水平与外国价格水平的变动将表明，本币对外币的调整是必要的。•e0=PA/PB•△e=（e1-e0）/e0•e1=e0（1+△e）=[PA（1+πA）]/[PB（1+πB）]•e1/e0=（1+△e）=（1+πA）/（1+πB）•△e=（1+πA）/（1+πB）-1=（πA–πB）/（1+πB）•△e≈πA-πB•两国货币汇率变化百分比近似等于两国预期通货膨胀率的差额•πA和πB：A国和B国的预期通货膨胀率•e1：期末单位B国货币相当于A国货币的价格–相对购买力平价理论说明了一段时间内汇率变化的原因15汇率预测及汇率理论•购买力平价理论的局限性及其作用：–汇率变动还受许多其他因素的影响–一价定律在现实中很难完全成立–均衡水平的基期很难找到–在长期以及通货膨胀率很高的经济中还是能够成立的，对确定货币的均衡汇率和预测长期汇率变动趋势有一定的作用16汇率预测及汇率理论•费雪效应理论–阐述利率与通货膨胀率之间的关系–实际利率是买卖双方都没有受到通货膨胀预期影响时的利率，而市场利率则是名义利率，包括实际利率和对价格上涨预期两个部分–（1+i）=（1+r）（1+π）–i=r+π+rπ或r=[（1+i）/（1+π）]-1–i≈r+π或r≈i-π–i：名义利率–r：实际利率–π：预期通货膨胀率17汇率预测及汇率理论•费雪效应理论–如果资本可以在国际间无障碍、无成本地自由流动，那么各国实际利率存在的任何差异都将因投资者的套利活动而消失。因此，当分别考虑多个国家的投资者时，各国投资者能够得到的实际利率应该是相同的。–rA=rB–[（1+iA）/（1+πA）]-1=[（1+iB）/（1+πB）]-1–iA-iB=πA-πB+iBπA-iAπB≈πA-πB–两国名义利率的差异主要就是两国预期通货膨胀率的差异18汇率预测及汇率理论•国际费雪效应理论–国际费雪效应理论结合了费雪效应和购买力平价理论，用利率解释汇率变化。–根据费雪效应理论：•（1+iA）/（1+iB）=（1+πA）/（1+πB）–根据购买力平价理论：•△e=（1+πA）/（1+πB）-1–因此，•△e=（1+iA）/（1+iB）-1=（iA–iB）/（1+iB）•△e≈iA–iB•两个国家货币即期汇率的预期变动应该与两国间名义利率的差异一致。19汇率预测及汇率理论•国际费雪效应理论–尽管国际费雪效应理论在有些时间内成立，但并不是持续存在的–原因在于其构建基础是购买力平价理论20汇率预测及汇率理论•利率平价理论–有关远期升水率或贴水率与利率之间的关系的理论–两国风险与期限相同的证券的利率差异在扣除交易成本之后应等于外币的远期升水率或贴水率，这时的市场是均衡的，而这种均衡状态称为利率平价。–如果利率差异与远期升水率或贴水率之间还没有形成利率平价，则投资者可以采用抛补套利交易取得超过在国内投资的额外收益，而资本的转移最终会导致市场汇率发生调整，使得抛补套利不再可行。21汇率预测及汇率理论•利率平价理论–e0：即期汇率，单位B国货币相当于A国货币的价格–f：远期汇率–iA和iB：A国和B国的名义利率–单位A国货币在A国进行投资，到期时价值：1+iA–单位A国货币在B国进行投资，到期时价值：（1+iB）f/e0（通过套期保值来锁定未来汇率）22汇率预测及汇率理论•利率平价理论–如果1+iA（1+iB）f/e0,资金将从A国流向B国–如果1+iA（1+iB）f/e0,资金将从B国流向A国–如果1+iA=（1+iB）f/e0,将不会存在套利机会–(1+iA)/（1+iB）=f/e0–远期升水率或贴水率（此处未折算为年利率）•（f-e0）/e0=(iA-iB）/（1+iB）≈iA-iB23汇率预测及汇率理论•利率平价理论–实证检验中尽管发现远期升水率或贴水率与利率差异有时会脱离利率平价理论计算的结果,但许多数据还是支持远期升水率或贴水率与利率差异之间存在的关系,证明利率平价理论在现实中有一定的可行性.–存在一定局限的原因在于该理论只考虑了套利者的交易,而未考虑进出口商、投资者及投机者的行为，这些人进行交易的动机并不是获得利差收益，这些供求为远期外汇交易增加了新的因素，因此远期汇率就不完全由利差决定。24汇率预测及汇率理论•无偏估计理论–该理论认为远期汇率可以作为未来即期汇率的无偏估计–货币的远期升水或贴水率实际上是同一时期该货币的预期升值或贬值率，如果外汇市场是有效的，则远期汇率应该是未来即期汇率的一个无偏估计。从统计的角度看，二者之间不存在系统误差。–ft=E（et）25汇率预测及汇率理论•汇率理论之间的关系即期汇率的预期变化远期汇率的升水或贴水通货膨胀率差异名义利率差异26汇率预测及汇率理论•汇率预测方法–国际间利率差异和远期汇率是成本最低、最容易得到的变量，利用它们预测即期汇率的变化被认为是误差最小的办法–单独使用一个变量预测汇率变化在实践中比较少见，通常还需要同时考虑其他因素的作用，尤其是一些无法定量的因素，如政府的货币和经济政策、资金管制、政治因素等。27汇率预测及汇率理论•汇率预测方法–技术分析法–因素分析法（基本分析法）•专家分析法/计量模型预测法–市场预测法•利用无偏估计理论和利率平价理论–混合预测法–在一个外汇管制的国家，黑市汇率是一个非常有用的参考指标28总结•外汇的定义：动态/静态（广义/狭义）•汇率及其标价：直接标价法/间接标价法•汇率的主要影响因素：–货币的供给与需求–通货膨胀–利率–经济成长–风险水平–对一国未来经济、政治和社会前景的预期–中央银行的声誉/声望–中央银行的独立性29总结•汇率预测的作用及汇率预测的方法•汇率理论–绝对购买力平价理论–相对购买力平价理论–费雪效应理论–国际费雪效应理论–利率平价理论–无偏估计理论–汇率理论之间的关系30思考与讨论•为什么各国货币监管当局、外汇市场的参与者等都对美联储关于美元利息的决定（升息、降息、不变等）非常关注，并会做出非常及时的反应？举例说明，并用相关的汇率理论加以解释。•在研究期间为t期（1、2、3….t期）时，有关的汇率理论应如何表示。•用有关的汇率理论解释一个经济现象或一项经济政策。