项目投资收益率

１中信万通证券有限责任公司关于白鸽（集团）股份有限公司重大资产置换暨关联交易之独立财务顾问补充报告中国证券监督管理委员会：根据贵会的反馈意见，中信万通证券有限责任公司（以下简称“中信万通证券”）作为白鸽（集团）股份有限公司（以下简称“白鸽股份”或“上市公司”或“公司”）重大资产置换暨关联交易的独立财务顾问，会同上市公司及相关中介机构，对相关问题进行了尽职核查，并发表了明确意见，现将有关意见逐项汇报如下：一、请对置入资产的经营模式、行业风险作充分的论证。本次资产置换完成后，白鸽股份将成为公用事业行业上市公司，新增加的主营业务为污水处理业务。（一）公司污水处理业务的经营模式1、特许经营2004年8月30日，建设部发布了《关于加强城镇污水处理厂运行监管的意见》（建城（2004）153号），对城市污水处理业务实行特许经营制度，要求各级城市政府要通过其授权的行业行政主管部门与污水处理厂运营单位签订城镇污水处理厂特许经营协议。参照上述文件精神，2006年4月6日公司与郑州市市政管理局（以下简称“市政管理局”）签署了《王新庄污水处理特许经营协议》，取得了运营王新庄污水处理业务25年期限的特许经营权。2、公司污水处理业务盈利模式２（1）国内污水处理企业的盈利模式及盈利水平范围根据1998年9月23日原国家计委、建设部印发的《城市供水价格管理办法》和2002年9月10日原国家计委、建设部、国家环保总局印发的《关于推进城市污水、垃圾处理产业化发展的意见》的规定，城市供水价格由供水成本、费用、税金和利润构成，其中利润按净资产利润率核定，供水企业合理盈利的平均水平应当是净资产利润率6－12%。污水处理费计入城市供水价格，按城市供水范围，根据用户使用量计量征收，污水处理费的标准根据城市排水管网和污水处理厂的运行维护和建设费用核定，征收的污水处理费要能够补偿城市污水处理厂运营成本和合理的投资回报。在实际操作中，对于社会资本参与建设的污水处理项目，一般参照自来水供水价格的确定模式来进行定价，在合理利润选择上，以银行长期贷款利率作为参照标准，投资回报率基本都定在6%以上。通过对目前国内从事污水处理业务的5家上市公司的统计分析，有关污水处理业务的投资回报率（或净资产利润率）大多介于6%与12%之间，污水处理项目的平均投资回报率（或平均净资产利润率）为7.78%。公司名称污水处理业务投资收益率天津创业环保股份有限公司本部为15%，拟收购的洪湖自来水公司资产为不超过9%北京首创股份有限公司每年固定收取1.2亿元，投资回报率为6%合加资源发展股份有限公司江苏沭源项目为9.53%，包头项目为8%，江西南昌项目为9%上海阳晨投资股份有限公司本部为8.03%，上海竹园项目为6.88%南海发展股份有限公司平洲项目为5.97%，九江项目为3.38%，桂城项目为6.38%（2）公司污水处理盈利水平范围根据《河南省人民政府关于加大城市污水处理费征收力度促进城市污水处理产业化发展的通知》（豫政[2003]7号）的规定：城市污水处理项目建设和运营必须改变基本由政府包办的状况，走市场化改革和产业化发展的路子。按照这一要求，征收的城市污水处理费，不仅要补偿污水处理厂的运营成本，而且要有合理的投资回报，以鼓励、吸引各类所有制经济参与污水处理厂的投资和经营，逐３步建立与社会主义市场经济相适应的投融资及运营管理体制。根据上述有关污水处理定价政策规定的精神，以不低于银行长期贷款利率和当前行业市场盈利水平作为参照标准，结合上市公司污水处理业务实际情况，经双方同意，2006年6月23日，白鸽股份与郑州市市政管理局签署了《王新庄污水处理厂污水处理单价定价及调整协议》，确定了王新庄污水处理厂污水处理单价定价及调整依据及计算公式。双方同意在《王新庄污水处理特许经营协议》履行期间，如遇原材料、人员工资、水处理标准、税收政策等因素发生变动导致污水处理成本变化预计达到或超过10%时，按照《王新庄污水处理特许经营协议》第5.2款规定的程序相应调整污水处理单价，确保王新庄污水处理厂污水处理业务的年投资回报率8%左右，且不低于同期银行长期贷款利率。（5）公司污水处理单价制定及调整根据双方签署的《污水处理单价定价及调整协议》，公司污水处理单价定价公式如下：[C+（I×R）÷（1-所得税率）]÷（1-营业税率-附加税率）Q其中：（1）C为计划成本，参照王新庄污水处理厂最近三年实际发生的成本费用的平均值及其变动趋势和幅度确定。（2）I为项目投资总额。项目投资总额，为白鸽（集团）股份有限公司与郑州市污水净化有限公司进行资产置换时王新庄污水处理厂相关资产的交易价格，计50,842.03万元。（3）R：年投资回报率，为8%左右，且不低于同期银行长期贷款利率。（4）Q：计划污水处理水量，参照王新庄污水处理厂最近三年实际处理水量的平均值及其变动趋势和幅度确定。（5）所得税率按33%计算缴纳；营业税率按应税收入的5%缴纳；附加税率分别按应交纳营业税的7%和3%计算缴纳的城市建设维护税和教育费附加。经中天华正会计师事务所审计，王新庄污水处理厂经营性资产2003、2004、2005年度分别发生成本费用51,090,128.20元、53,835,696.57元、59,432,287.03元，平均成本费用为54,786,037.27元。单价=４2003年度、2004年度、2005年度王新庄污水处理厂实际处理污水量分别为11805万吨、10703万吨、11590万吨，平均处理污水量为11366万吨。参照上述数据，根据定价公式计算，公司污水处理单价应为1.08元/吨。根据《王新庄污水处理特许经营协议》第5.1款的约定，公司污水处理业务收费单价为1元/吨，按定价公式计算，公司污水处理业务的实际年投资回报率为6.94%，处于《王新庄污水处理厂污水处理单价定价及调整协议》中有关年投资回报率的约定范围之内。根据《王新庄污水处理特许经营协议》第5.2款的约定，每年3月和9月本公司可根据能源、原材料、人员工资的变动以及由于政策法规的变更影响计算第二年污水处理成本，向市政管理局申请调整污水处理单价，市政管理局将履行必要的程序并在当年年底以前给予答复，以保证本公司不受物价及法规变化的影响。同时，如果因执行甲方（郑州市市政管理局）要求改变污水处理出水水质标准，而增加的运营成本或资本支出，本公司有权获得相应的补偿。（6）污水处理收费的收入模式根据《特许经营协议》，本公司在25年特许经营期内，每天二十四小时每年三百六十五天连续接受污水并进行处理，郑州市市政管理局每月根据实际污水处理数量向本公司支付费用，即污水处理费＝污水处理单价×处理水量。乙方（本公司）应在每个运营月结束后5个工作日内按照计算的污水处理费金额向甲方（郑州市市政管理局）开具账单或付款通知，甲方在收到账单5工作日内支付无争议的污水处理费金额。如果甲方对账单有争议，应在收到账单后3个工作日内通知乙方，由双方协商解决，协商不成的通过仲裁解决。任何逾期未付款项应从到期应付之日起至收款方收到款项之日止按违约利率计息。3、污水处理业务发展计划本次资产置换完成后，公司将利用上市公司的优势，通过收购、定向增发和自建等方式对郑州市污水处理产业进行整合。目前郑州市污水净化有限公司（以下简称“净化公司”）下属投入运营的有王新庄和五龙口两个污水处理厂，其中五龙口污水处理厂主要负责郑州市西北部５的污水处理业务，服务面积27平方公里，一期建设规模为日处理污水10万吨。据郑州市总体规划，净化公司正在建设的马头岗污水处理厂一期预计将于2008年投入使用，污水处理能力为30万吨/日，随后将进行二期扩建工程，规划污水处理能力为60万吨/日，主要为郑州市东北部提供污水处理服务。本次资产置换完成后，公司将与净化公司进行沟通协商，待条件成熟后，将上述五龙口和马头岗两个污水处理厂污水经营业务纳入上市公司；同时加强与郑州市有关部门的协调合作，根据郑州市污水处理产业的发展规划，新建扩建污水处理厂，继续巩固扩大在郑州市污水处理业务领域的优势地位。郑州市热力总公司（以下简称“热力公司”）和净化公司在股权分置改革说明书中承诺：在本次资产重组完成后，截至2008年12月31日之前，若公司主要股东再次向本公司置入郑州市下属的污水处理厂类资产，新置入污水处理厂所执行的价格水平低于本次资产置换拟置入的污水处理厂执行的价格水平（1.00元/吨），将向追加对价股权登记日收市后登记在册的无限售条件的流通股股东追加对价一次，追加对价股份总数为21,748,310股，按现有流通股份计算，相当于每10股流通股获付2股。此外，公司将积极开展跨区域污水处理业务，逐步向全国扩张，扩大污水处理规模，加大技术与设备投入，提高污水处理等级，稳步拓展中水供应业务，延伸产品链，争取成为污水处理行业的领先企业之一。（二）行业风险因素及对策1、当地政府相关政策变化的风险本次公司资产置换和污水处理业务的注入获得了当地政府的支持，未来公司污水处理业务的经营也有赖于地方政府相关政策和支持。如果地方政府相关政策和支持发生变化，将对本公司的污水处理业务产生影响。对策：郑州市所处的淮河流域为国家重点环境防治区域，国务院办公厅《关于加强淮河流域水污染防治工作的通知》（国办发〔2004〕93号）要求到2010年，淮河水质得到明显改善，达到水环境功能区和水功能区的要求，对利用社会资金建设城镇污水处理设施，国家视情况适当给予支持。国家环保总局发布的“十一五计划污水处理目标”为：2010年三峡库区、淮河、太湖三个流域（区域）城镇６污水处理率不低于80%。对此，郑州市人民政府对污水处理工作日益重视，根据郑州市总体规划，2010年底郑州市的城区人口将达到280万人，市区每天污水排放量将增加到90万吨，中心城区城市污水集中处理率达到80%。通过本次白鸽股份的资产置换，郑州市政府旨在搭建污水处理业务的资本运营平台，吸引更多的社会资本进入，在为投资者提供良好回报的同时推动郑州市污水处理产业的快速发展。因此，从郑州市污水处理行业发展的要求出发，当地政府需要不断增加污水处理方面的投入，加快加大对辖区污染企业、污水处理设施的治理改造，对污水处理企业的相关政策支持将是长期持续行的，将为上市公司持续发展提供良好的外部环境，给予多方面的支持，因政策变动影响公司污水处理业务的可能性较小。另外，针对政策性风险，公司将加强与国家各有关部门，尤其是行业主管部门的沟通，建立信息收集和分析系统，做到及时了解监管动向和要求，使自身的生产经营符合国家政策的要求。在本次资产置换完成后，公司将着手积极开发其他区域的污水处理业务，使公司逐步降低对当地政府地方政策支持的依赖。2、不能及时足额支付污水处理费的风险目前国内上市公司污水处理业务的客户通常为政府市政部门，双方通过协议、谈判或招标等多种方式确定污水处理结算价格和支付模式。上市公司没有征收污水处理费的权力，一般是由有关部门将征收的污水处理收费上交地方财政，再由当地财政部门根据协议约定的结算价格和支付模式向上市公司支付污水处理费，因此从事污水处理业务的上市公司可能存在不能及时足额获得污水处理费的风险。如果当地政府不能及时足额支付污水处理费，将会增加上市公司的应收帐款，直接影响企业现金流和正常的生产经营活动，污水处理设施的正常运转和维护难以保证，不仅会影响当地的污水处理，造成一系列社会问题，带来不利的社会影响，而且也会损害上市公司及其股东的合法权益。郑州市市政管理局向本公司支付的污水处理费主要来自于郑州市财政收入中向居民和企事业、行政单位征收的污水处理费，属于政府财政支出，即公司的污水处理业务收入取决于当地政府财政等有关部门污水处理费支付情况。王新庄污水处理厂经营性资产2003、2004、2005年度分别发生成本费用51,090,128.20元、53,835,696.57元、59,432,287.03元（经中天华正会计师事务所审计），郑７州市有关部门均及时足额拨付了上述王新庄污水处理厂发生的成本费用，但未来仍有可能存在着不能及时足额获取污水处理费的风险，从而对公司经营业绩产生重大影响。对策：针