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当前位置:首页 > 金融/证券 > 投融资/租赁 > 北大投资学课程讲义第五章
股价理论和股价指数证券投资学之第五章主要内容:•影响股价的基本因素•股价理论•股价平均数和股价指数•世界主要证券市场的的股价指数一、股价概念1、票面价格(facevalue,面值)每股面值=上市发行公司资本额/单位股份2、净值(netvalue,帐面价格;帐面价值;资本净值)每股净值=资本净值/发行股数资本净值=资产–负债3、市值(marketvalue,市场价格)第一节、影响股价的基本因素二、影响股价的主要因素1、公司经营因素(1)净值(2)营业额(3)盈利(4)股息2、经济性因素经济周期:在短期内实际的GDP。3、财政金融性因素利率变动;汇率变动;税制变动;信用的扩张/收缩。4、政治性因素战争的爆发;政权的变动;国际政治形势。5、人为操纵因素人为操纵人员的特点:财力雄厚;多的股市经验;好的社会关系网。操纵的方式:垄断;转帐。6、技术性市场因素一、基础分析理论(FundamentalAnalysis)股票的内在价值(IntrinsicValue),又被成为股票的真正价值,是将从持有股票获得现金收益(CashFlow)经过贴现后获得的现值(PresentValue)。第二节股价理论股息定价模型假定一个投资者在今年年初以P0价格买入一只股票,在年末以P1价格卖出,卖出之前得到D1的现金股息,则他在这一年的投资回报率(k)为:(1)(2)1100()DPPKP11011kDPPk假定另外一个投资者在年末买入这只股票(股价P1),若在明年末收得股息D2之后以P2的价格出售,其持有一年的投资回报率为:(3)(4)将(4)代入(2),得到:(5)以此类推,得到:影响股息Dt和k的因素:经济因素;公司因素;行业因素。2211()KDPPP22111DPPkk1220221(1)(1)DDPPkkk312023.....1(1)(1)(1)(1)ttDDDDDPkkkkk二、利率决定论利率上升,对于发行公司,在银行借贷的成本会提高,就会转向股市的融资,这样股票供给增加;利率上升,对于投资者,在银行会获得更多的低风险的利息,就会减少股市的投资,这样对于股票的需求减少,所以股价会下降。利率下降,对于发行公司,在银行借贷会更容易,就会减少股市的融资,这样股票供给减少;利率下降,对于投资者,会增加股票的购买,这样对于股票的需求会增加,所以股价会上升。三、空中楼阁理论(1)含义A股票的价格不是由它的内在价值决定的,而是由投资者的心理决定的;B人类受知识和经验的限制,对长期预测的准确性缺乏信心,所以投资大众习惯于用一连串的短期预期来取代长期预期。C专业人士对于大众的投资行为会采取顺应的、从众的行为,平均预期会决定股票的价格。D心理预期会受到乐观和悲观的因素影响。E股票投资就是一种投机。(2)应用成因法:通过分析影响投资者心理变化的某个因素来预测股价的走势。结果法:根据投资者心理变化的结果、股价的历史变动来预测股价的未来变动。机理法:直接研究投资者心理变化的机理或者规律,从中找出股市运行规律。(3)评价缺点:忽略基本因素;过分强调人的短期行为;完全否定股票的内在价值。四、随机走势学说(randomwalktheory)和有效市场假说(efficientmarkethypothesis,EMH)有效市场理论(EfficientMarketHypothesis,EMH)脱胎于市场自由理论,是现代金融理论的基石之一,是“看不见的手”原理在金融市场的延伸。1、随机走势学说(RandomWalkTheory)有效市场理论起源于人们对价格变化规律的研究。早在1900年,法国数学家LouisBachelier在对法国的商品价格进行研究时,发现商品价格呈随机波动的规律,每一天商品的预期价格减去它的实际价格差额的平均值等于零,于是他断言商品的价格呈随机波动趋势。随后,他把这个思想运用到当时并不发达的资本市场研究中,并在其博士论文《投机理论》中预言了市场效率与股票价格随机性之间存在着某种关系,认为股票价格行为的基本规律是“公平游戏”,投机者的期望利润为零,并提出了“市场收益是独立同分布的随机变量”的思想。但这一思想同当时人们的传统观念完全不同,所以一直未引起注意。对证券市场价格规律的研究作出关键性推动作用的是RobertandOsborne(1959),他们认为股票价格的波动符合“布朗运动”呈“随机游走”的规律,价格变化是随机的,不存在价格变化的某种确定性,第一次运用“布朗运动”和“随机游走”等数理理论来分析证券价格。1965、1966年Samuelson和Mandelbort在仔细研究了随机游走理论后认为,若信息流动不受阻碍,且不存在交易成本,那么证券市场次日的价格变化将只反映次日的信息,且不与今日价格变动相关。2、有效市场假说有效市场理论由萨缪尔森(PaulSamuelson)和法玛(EugeneFama)于1965年正式提出,法玛1970年汇总了前人的研究成果为基础,在其论文《有效的资本市场:对理论和实证工作的评价》中对有效市场理论进行了全面阐述,并提出了有效市场的定义:在一个证券市场中,如果证券价格完全反映了所有可获得的相关信息,每一种证券的价格和其内在价值相一致,并能够根据新的信息进行完全和迅速的调整,那么就称这样的市场为有效市场。有效市场分为三种不同的类型。弱式有效市场(Weak-FormEfficiency),它是指证券的价格已经反映了过去的信息,如成交价格、成交量等。在该类市场中,任何投资者都不能利用过去的信息制定投资策略进行证券买卖而获取异常收益(在有效市场中,与风险水平相当的证券收益率为正常收益率,实际收益率与正常收益率的差额为异常收益率);半强式有效市场(Semistrong-FormEfficiency),它是指证券价格已经反映了所有公开的信息,如公司的盈利宣告、股票分割、红利宣告等。在该类市场中,任何投资者不能利用公开的信息制定投资策略进行证券买卖获取异常收益率;强式有效市场(Strong-FormEfficiency),它是指证券价格已经反映了所有的信息,包括所有公开信息和私人信息及内部信息,它是有效市场的最高形式。在该类市场中,任何投资者都无法获得异常收益,公司内部人员也同样如此。事实上,这是一种无法达到的理想状态。1979年,WestandTinic将证券市场效率划分为两类:一类是“内在效率”,另一类是“外在效率”。所谓内在效率,也就是证券市场的运行效率,即证券市场能否在最短的时间以最低的交易成本为交易者完成一笔交易,它反映了证券市场的组织功能和服务功能。所谓外在效率,是指证券市场的资金分配效率,即市场上证券价格能否根据有关的信息做出及时、快速的反映,因而又可称之为信息效率。可见,外在效率与前面定义的市场有效性是一致的。由于在有效市场上只有新的信息才能影响证券价值,而信息又是随时、随机地进入市场,买卖双方都会对这些信息迅速地做出反映,而且有效市场具有充分的广度、深度和弹性,没有人能操纵市场,左右证券价格。因此,证券价格具有以下特点:(1)价格围绕价值随机波动,表现为价格与价值偏差的随机性。(2)证券价格能及时迅速地反映新信息,一个新的信息一旦公布,投资者会立即对这一新的信息进行分析,并与自己的预期进行比较,重新估计证券的价值,并由此做出投资决策,从而使这个新的信息迅速地反映在证券的价格上,价格又将围绕这一新的价值随机波动,直到又一新的信息进入市场。(3)价格变量的概率分布是对其均衡价格的无偏估计,这是因为在有效市场上没有人能操纵市场,当一些投资者错误估计了信息对价值的影响时,其它的投资者则会立即意识到这点,并进行证券的买卖使价格向均衡价格回归,并围绕价值随机波动。有效市场的前提条件市场是无摩擦的;市场是充分竞争的;市场充满了一群活跃和理性的投资者;获取信息成本为零;不存在价格操纵者。3.对有效市场的验证和探讨•从经济学的角度来看,当市场无法有效的进行资源配置时,就出现了市场失灵。证券市场上出现的市场失灵就是市场的非有效,当证券价格不能反映所有可获得的相关信息,不能根据新的信息进行完全和迅速的调整,证券市场就失去或降低了资源配置、价值发现等功能,处于一种无效率的状态。显然,证券市场失灵的情况是与有效市场理论(EMH)相悖的,那么市场究竟是否总是有效呢?20世纪80年代迅速发展起来的行为金融理论(Behavioralfinance)是将金融学、心理学、行为学、社会学等学科的成果综合、交叉运用到金融市场上产生的理论,力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。行为金融理论认为,证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定,还在很大程度上受到投资者主体行为的影响,即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。行为金融理论的主要内容之一就是它和有效市场理论不同观点,即市场并非有效:(一)行为金融理论认为,有效市场假说(EMH)将一般大众特别是投资者假设为始终完全理性很难令人信服,很多投资者经常根据一些与证券并不相关的的信息进行投资决策。一般投资者很容易受到所谓“投资专家”建议的左右;经常不断进行交易并频繁变换手中的投资组合;卖出有盈利而持有亏损的证券;跟随股价的起落冲动地进行交易;等等。总之,投资者的行为在绝大多数情况下并不符合经济理性最大化的假设,这样的人占绝大多数。这些非理性的投资者定义为“噪声交易者(noisetraders)”。(二)EMH认为,即使存在缺乏理性的投资者,他们之间的交易将会随机进行,所以他们的错误会相互抵消,因此EMH的成立并不以理性投资者为绝对的前提。心理学的研究已经清楚地表明,人们并不只是偶然的偏离理性,而是经常以相同的方式偏离。噪声交易者在多数情况下是按照自己的投资理念来买卖股票的,他们的买卖行为之间有很大的相关性。他们之间的交易也并非随机进行,而是在大致相同的时间,大家都试图去买或卖同样的股票。由于受传言的影响,或者大家都去模仿周围人的行为,噪声交易者的行为就有一定的社会性,大家就会犯同样的错误。在金融市场中,某些养老基金和共同基金的职业管理者出于粉饰门面(windowdressing)等目的,在某些时候也是标准的噪声交易者。(三)EMH依赖套利机制的有效发挥,认为即使非理性的投资者会犯同样的错误,但是市场中的理性的套利者会消除他们对价格的影响。缺乏理性的投资者总在亏损,这些人的财富会一天天减少,最终会在市场上消失。套利(arbitrage)是金融学的基本概念之一,可以定义为:在两个不同的市场中,以有利的价格同时买进和卖出同种或本质相同的证券的行为。从理论上讲,套利既不需要投入资本也不会招致风险。与EMH相悖,行为金融理论的核心论点是有限套利(LimitsArbitrage),即现实中的套利不仅充满风险,而且作用有限。套利机制是究竟是否有效,关键要看能否找到受噪声交易者潜在影响证券的替代品。为了回避风险,套利者在卖出或卖空价格高估的证券的同时,必须能买进同样或相似的相对低估的替代证券。但在大多数情况下,证券并没有合适的替代品,所以套利者不能从总体上对股票和债券设定一个价格水平。大量的证券没有替代组合,所以一旦由于某种原因他们出现定价偏差(misprice),套利者将无法进行对冲交易。即使某个套利者发现总体股价已经高估,他也因为无法找到替代的证券组合而只能简单地卖出或减持风险已高的股票。但是这已经不是无风险套利了,如果套利者是一个风险回避者,他并无兴趣进行这类套利,如果再考虑到套利者整体承受风险的能力有限,他们将很难把大量股票的价格维持在符合基本价值的水平上。四、道-琼斯(Dow-Jones)股价变动趋势理论起源:查尔斯·道与爱德华·C·琼斯共同创办了道琼斯公司,出版了《华尔街日报》,编制了道琼斯指数。查尔斯·道在《华尔街日报》中发表了一系列评论文章,提出了道氏理论的基本想法,但是他自己并没有把这些想法提炼成清晰的理论,在他去世之后,这些理论才得到应用,并被称为道氏理论。塞缪尔·纳尔逊的《股票投机原理》最早系统提出道氏理论的概念,彼
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