行业复苏背景下的投资机会把握

行业复苏背景下投资机会把握国泰君安证券研究所周明内容提要•推动行业复苏的因素分析•未来有色金属行业发展演变•行业复苏背景下投资机会把握三大因素推动行业向好发展中国等发展中国家强劲消费增长有色金属向好发展全球经济预期向好•近期美国、欧盟、日本等国的经济数据向好•亚洲发展中国家经济快速增长，基金属消费量增长强劲供应链管理协会指数0102030405060702000年10月2001年2月2001年6月2001年10月2002年2月2002年6月2002年10月2003年2月2003年6月2003年10月全球经济预期向好•GDP200120022003E2004E•世界IMF2.02.83.24.3•世界银行2.33.2•发达国家0.81.71.92.9•美国0.32.244•日本-0.3-0.50.3亚洲发展中国家5.66.16.46.6•中国7.38.08.58全球经济预期向好•有色金属行业的发展与国民经济的发展具有高度相关性，国民经济快速发展将促进行业快速发展•主要有色产品与ＧＤＰ增长相关系数•铜产量--0.968铜消费量—0.921•铝产量—0.980铝消费量—0.933•锌产量--0.981•铅产量—0.948•作为发展中国家的中国金属消费增长速度远远高于GDP增长速度中国将继续成为全球消费增长亮点2003年有色金属消费需求增长率对比051015202530铜电解铝铅锌镍锡氧化铝全球％中国％中国将继续成为全球消费增长亮点2004年有色金属消费需求增长率对比0510152025铜电解铝铅锌镍锡氧化铝全球％中国％美元疲软强烈支撑金属价格上涨美元疲软强烈支撑金属价格上涨年内有色金属产品价格大幅上涨产品上涨幅度％产品上涨幅度％铜30锌20电解铝11镍70铅50锡25黄金16氧化铝83白银13.6推动行业复苏因素分析（小结）•全球经济的回暖为有色金属行业的复苏提供了有力的支撑•中国等发展中国家地区的强劲消费增长带动了全球消费的增长•近年来美元的疲软对有色金属产品价格的上涨推波助澜有色金属未来发展演变•有色金属资源的不可再生性以及其战略意义将使得该行业成为未来的持续热点，备受关注•伴随着中国经济的蓬勃发展，国内有色金属行业投资热度不减•全球有色金属工业格局调整、国外有色金属业巨头的竞相涌入将推动中国有色金属产业发生质的变化•未来有色金属产品价格将继续呈现上涨态势•有色金属行业的兴兴发展，将在一级、二级市场带来众多投资机会战略资源产业未来持续热点•国外行业巨头加速进入中国市场美铝－中国铝业加铝－青铜峡铝业法铝－兰州铝业•未来绝大多数产品价格受供求关系向好发展影响将继续呈现上涨态势，例如铜、镍、铅、氧化铝、黄金等有色金属行业投资机会把握•行业的复苏，有色金属产品价格的恢复上涨，推动业内相关企业盈利状况发生根本变化，带来诸多潜在良好投资机会•国内有色金属各子行业以及子行业内上市公司之间存在较大差异，其投资吸引度有所区别•行业内上市公司的定价标准需区别对待铜资源行业－未来供给将出现短缺•2003E2004E•铜矿产量1369万1468万•+0.9%(+12）+7.2%（+99）•铜产量1515万1597万•-1.3%(-20.5）+5.4%（+82.3）•消费量1551万1636万•+2.5%(+37.9）+5.5%（+84.7）•平衡-36.2万-38.6万全球铜库存量持续下降03年3～8月全球库存单月下降对比（万元）16.1103.74.22.4-0.3-20246810121416183月4月5月6月7月8月全球铜供求关系向好发展推动铜价上涨最近12个月现货价格走势图全球铜供求关系向好发展推动铜价上涨月平均价和月终库存对比图美元走弱对铜价或将推波助澜闲置产能启动、库存释放未能制约铜价上涨全球铜矿、精铜冶炼产能利用率对比70%75%80%85%90%95%100%1997199819992000200120022002前7月2003前7月2002前8月2003前8月铜矿产能利用率精铜冶炼产能利用率全球铜产量出现下降趋势03年前7月全球产量对比资料来源：国泰君安证券研究所8.6%-5.2%-4.6%-2.0%3.3%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%亚洲美洲欧洲全球全球矿铜产量增长中国、亚洲铜消费增长成全球亮点03年前7月全球铜消费对比资料来源：国泰君安证券研究所16.2%5.6%8.6%-4.1%-6.1%-9.0%-0.7%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%中国日本亚洲欧盟美洲美国加拿大铜消费增长国内精铜供需缺口继续拉大、进口依赖加重近10年中国铜产量和消费量增长状况010020030040050060019951997199920012003E产量消费量资料来源：国泰君安证券研究所铜精矿短缺成为制约国内冶炼商的瓶颈•近年来加工费逐年下降•未来扩张依然受限于原料供应不足，极有可能发生减产行为铜精矿加工费（元）0100020003000400050002000200120022003铜资源行业投资机会把握（小结）•04年供应将持续出现短缺•宏观经济、行业供求向好发展，美元持续疲软将继续推动铜价恢复上涨，预计04年均价在21000元/吨以上•未来潜在的闲置产能恢复、库存释放等因素未能制约铜价进一步上涨•原料供应不足成为制约国内铜冶炼行业的瓶颈，短期内难以有所改观，未来产能扩张困难重重，04年国内冶炼商可能再度实施减产行为•未来消费量快速增长促使国内对铜进口依赖增强•建议继续“增持”行业内优势企业：江西铜业、铜都铜业铜资源行业投资机会把握•江西铜业：全国最大的铜冶炼生产企业、其资源优势、规模优势、成本优势、管理优势较明显•未来料将启动再融资项目，借以收购相关铜矿资产提升原料自给率、市场竞争力和盈利能力•财务预测0203E04E•铜产量23万吨34万吨42万吨•自产铜13万吨14.5万吨15万吨•黄金8吨9.5～10吨10吨•铜均价15500元/吨17800元/吨21000•黄金均价79元/克95元/克100元/克•Eps0.070.2410.366铜资源行业投资机会•铜都铜业：背靠强大的母公司，后续发展有潜力•冬瓜山项目投产、金昌冶炼项目技改完工提升盈利能力•资金充裕，支撑未来扩张•05年业绩将依然出现大幅增长•财务预测0203E04E•铜产量15.4万吨19.5万吨24万吨•黄金2吨4吨5.5万吨•铜均价15500元/吨17500元/吨21000元/吨•黄金均价79元/克95元/克100元/克•Eps0.280.3610.545国内外铜上市公司对比•市盈率（P/E）市盈率current03E04E•PDNA（61.9$)NA24.32•RTP49.8423.6517.18•PCU36.7124.3317.52•BHP28.0326.60718.99•行业23.23•江西铜业23.7315.63•铜都铜业20.513.57铝行业－仍将延续过剩局面最近12个月现货价格走势图铝行业－仍将延续过剩局面月平均价和月终库存对比图中国电解铝产能扩张速度惊人飞速•产量登上100万吨（1953～1992）用时40年•产量登上200万吨（1993～1997）用时5年•产量登上300万吨（1998～2001）用时4年•产量登上400万吨（2002）用时1年•产量登上500万吨（2003E）预计用时1年•04年后料每年将新增100万吨产量以上•100万吨以上4家•20～50万吨32家•全国有130多家电解铝生产企业电解铝产能扩张飞速（续）•产能将达100万吨以上的企业•中国铝业已建75万在建66万拟建75万215万•山东茌平信发热电铝集团（鲁能、四川东方希望、香港资源投资）已建8万在建28万筹建50万拟建30～50万总产能116万～136万•兖矿集团铝业集团已建14万筹建44万拟建46万总产能106万•包头新希望铝业公司已建25万拟建75万总产能100万•预计2005年超过900万吨电解铝产能继续扩张导致氧化铝短缺加剧•单位：千吨•氧化铝产量净进口量供应量消费量平衡情况19993836163054665640－17420004328177060986100－2200147473321806872907782002548045702003E61936150国内供应缺口68002005E7500国内供应缺口8000供应短缺推高产品价格•未来两年氧化铝供应短缺问题无法得到有效解决，其价格也将继续高位运行，有继续涨价可能•目前进口港口到岸价格3950～4100元/吨•国内售价3300元/吨•差价较大，不是很合理•未来人民币升值、出口退税税率下调、进口关税下调对国内氧化铝行业冲击影响都较小氧化铝供应短缺加剧02500500075001000012500150001750019992000200120022005E单位：千吨产量消费量消费-生产 净进口量供应量铝行业投资机会把握（小结）•04年全球电解铝仍将维持供应过剩局面•未来几年氧化铝供应短缺仍将持续，其价格将维持高位运行，不排除继续上涨可能•氧化铝原料价格高企、电力能源供应紧张及消耗支出加大、产能过剩加剧、出口退税税率下调等诸多不利因素将制约未来电解铝行业发展，未来购并、重组将成为行业发展主旋律•我们建议继续“增持”氧化铝行业，维持电解铝行业“中性”投资评级铝行业投资机会把握•建议“增持”山东铝业•建议“增持”行业内具有资源优势、规模优势、成本优势的上市公司如焦作万方、中孚实业、云铝股份等•风险提示：兰州铝业、关铝股份都有增发行为，潜在摊薄公司收益。焦作万方、中孚实业等调控利润能力较强铝行业投资机会把握•山东铝业•2005年目标产能将达到150万吨•化学品氧化铝成为未来发展重点•将继续启动再融资项目用以扩张企业规模•年内氧化铝可能再次提价，幅度在几百元•财务预测03E0405•产量93～94100～105技改•Eps1.011.41.8铝行业投资机会•焦作万方04年产能扩张到25.1万吨•云铝股份04年产能扩张到18万吨•关铝股份04年产能扩张到30万吨•中孚实业04年产能扩张到18万吨•兰州铝业04年产能20万吨•兰州铝业、关铝相继有再融资行为•未来氧化铝提价潜在威胁企业盈利国内外铝上市公司对比•市盈率（P/E）市盈率current03E04E•AA32.3927.9119.22•AL23.5423.1915.45•NHY10.3111.0411.06•BHP28.0326.60718.99•RTP48.3523.6517.18•行业22.52•山东铝业139.29铅锌、黄金、锡、镍行业简析•在维持限产情况下，锌行业供求将进一步向好，支撑产品价格上涨，但库存依然较高•受原料供应紧缺、消费增长影响，铅、锡行业04年将出现供应短缺，市场价格继续看涨，业内上市公司受原料自产率低影响，分享收益较少•受投资消费拉动、全球产出量下降、市场低利率、全球地缘政治动荡、美元升值预期较弱等因素影响，明年黄金价格同比仍将出现温和上涨•受不锈钢需求大幅增长影响，国内镍供应将持续出现缺口，未来镍价仍有上涨空间•建议增持宝钛股份、山东黄金，积极关注吉恩镍业、中金岭南、锡业股份全球铅供求关系向好最近12个月现货价格走势图全球铅供求关系向好发展月平均价和月终库存对比图全球锌供求关系向好最近12个月现货价格走势图全球锌供求关系向好发展月平均价和月终库存对比图全球锡供求关系向好最近12个月现货价格走势图全球锡供求关系向好发展月平均价和月终库存对比图全球镍供求关系向好最近12个月现货价格走势图全球镍供求关系向好发展月平均价和月终库存对比图近20年来黄金价格一直地位运行01002003004005006007008009001975年1979年1983年1987年1991年1995年1999年平均价最低价最高价近8年黄金价格走势未来美元走弱将继续推高黄金价格有色金属行业投资机会把握（总结）•行业的复苏，有色金属产品价格的恢复上涨，推动业内相关企业盈利状况发生根本变化，带来诸