分析师预测与无形资产关联性之研究

423分析師預測與無形資產關聯性之研究RelationshipbetweenAnalysts’ForecastsandIntangibleAssets林鳳麗*林婉倪德明技術學院會計系新安產物保險股份有限公司摘要本研究旨在測試分析師盈餘預測之資訊特性和無形資產密集度的關聯性，本文以民國80年至91年間國內上市櫃資訊電子業為研究對象。實證結果發現：(1)無形資產愈多的企業，其分析師間盈餘預測的不確定性愈高。(2)分析師間盈餘預測的一致性與無形產資產密度無顯著關係。(3)聚集分析師的平均預測比個別分析師的預測更精確，且此種聚集預測利益與無形資產密度呈顯著正相關。關鍵詞：分析師盈餘預測、無形資產、資訊電子業投稿受理時間:92年10月15日審查通過時間:92年12月26日AbstractThispaperexaminestheassociationbetweenpropertiesoftheinformationcontainedinanalysts’earningsforecastsandthelevelofintangiblesassets.Basedonthesamplesoftheelectronicindustryfortheperiodfrom1991to2002,wefindthat(1)theuncertaintyinanalysts’earningsforecastsispositivelyassociatedwithafirms’levelofintangibleassets.(2)theconsensusinanalyst’sforecastsisunrelatedtoafirms’levelofintangibleassets.(3)thebenefitofaggregatingindividualforecasts,themeanforecast,ismoreaccuratethanindividualforecast.Thisaggregationbenefitwillincreasewiththelevelofintangibleassets.Keywords:Analysts’earningsforecasts,Intangibleassets,Electronicindustry.分析師預測與無形資產關聯性之研究1424壹、緒論現行會計原則處理基礎下，公司大部份的無形資產必須列為當期費用，典型地，大部份之無形資產於財務報表中並未認列且未揭露合理的市價，因為無形資產本身具不確定及較難認列其價值之特性，使得管理者與投資者之間存有很多資訊不對稱的現象，在缺乏取得及處理無形資產相關資訊之情況下，具有高密度無形資產之企業，其股價能正確地反應其基本價值的可能性將大大地降低。先前諸多有關美國股票市場研究顯示：股價與研究發展費用及廣告費用呈正向關係（BublitzandEttredge，1989；Sougiannis，1994；LevandSougiannis，1996）。亦有台灣股票市場之研究發現：高研究發展密度公司確實可賺取較高的異常報酬（蔡碧雲，民91）。Barth，BeaverandLandsman（1998）證實：製藥工業之公司，因存有未認列研究發展活動之無形資產，使其由資產負債表所衡量之股權帳面價值，無法與其股權之市價相關聯。LangandLundholm（1996）研究指出：公司之財務報告無法完全取代財務分析師所提供之資訊，即財務分析師的預測能實現並增加會計盈餘報告之資訊。擁有高密度無形資產之公司相對於其他公司，其股價將較可能無法反應正確價值，有鑑於此，為降低此資訊不對稱的情況，財務分析師將對此類公司產生分析的興趣，財務分析師能運用其個人分析及處理資訊的知識及能力，對無法由會計數字表達的無形資產提供預測數據，並將此有用資訊提供予投資大眾，不但能造福投資大眾且為自己創造商機。近來已有研究證據顯示：於美國股票市場中，財務分析師對於較高密度無形資產公司的報導範圍顯著高於其他公司，且分析師花費較大的努力去評估那些相對具有較高密集度之無形資產的公司，此外，財務分析師之報導量會隨著公司之規模、成長率、股票交易量及公開市場發行股權次數的增加而增加（Barth,KasznikandMcNichols，2001）。至於台灣股票市場有關此方面之研究文獻並不多見，且多著重於庫藏股票與無形資產關聯性之研究（郭法雲，民91；廖維義，民91）。本研究將測試台灣股票市場上，財務分析師的盈餘預測資訊特性是否與企業無形資產之密度有關，其中財務分析師的資訊特性分為不確定性、一致性及聚集個別分析師預測利益三項，然後再分析這三項資訊特性與無形資產之相關變數（例如：研究發展費用、廣告費用、公司規模、成長率…等）是否相關聯。如能藉由測試財務分析師的盈餘預測資訊特性與無形資產的相關性，以了解並評估那些較難由會計數字所獲得其真正價值之無形資產資訊，以期由財務分析師所獲得的資訊將能彌補現行財務會計原則下所提供資訊不足的現象，俾便提供有效之資訊予投資者作為投資財務規劃之參考。2臺北科技大學學報第三十七之一期425貳、文獻探討一、無形資產相關文獻依據現行一般公認會計原則，大部份的無形資產均無法認列於資產負債表中，使其真正價值無法反應於財務報表Kothari,Laguerre,andLeone（1998）指出，企業研究發展之投資比有形資產的投資產生更多對未來利益的不確定性，助長企業內部人與潛在投資者之間資訊不對稱的現象。AboodyandLev（2002）使用研究發展支出（R&D）來作為其探討資訊不對稱的原因如下：(1)R&D有著專屬於該公司的「獨特性」，很難與其他公司比較。因此，投資者不能夠藉由其他公司的R&D表現，來推論投資公司R&D的績效。(2)不像實體或財務性資產，R&D沒有一個有組織的公開市場可供交易，所以投資者無法直接得知關於R&D價值的資訊；雖然可以從股價中瞧出一些端倪，但卻存在著太多雜訊。(3)對R&D之會計衡量及報導之規定，與其他投資不同，例如有形資產的會計處理方法可使投資者了解該資產目前的相關資訊，但R&D依據現行GAAP只能費用化，無法提供有用的訊息，導致R&D資訊的隱密性。因此，推論在R&D資訊較不公開的情況下，會造成公司內部人與外部投資者的資訊不對稱，而且內部人會利用這種機會由內部交易中獲利。其研究結果發現，從事R&D公司之內部人獲利比沒有從事R&D公司顯著為大，而且內部人同時也會利用已知既定R&D預算之變化情形來獲利。AmirandLev（1996）研究顯示，具有較高密度之無形資產公司，其相對於市價之盈餘及帳面價值，較容易被低估。Deeds（2001）亦指出，研究發展強度與市場附加價值呈顯著正相關。Sougiannis（1994）研究發現，研究發展投資對股價與盈餘均呈顯著正向之遞延效益，平均而言，一元之研究發展投資可於未來七年內創造二元之盈餘，及五年之股票價值。而在股票模式中，高研發密度公司之研發支出採取資本化後，對模式之解釋能力較高，依據目前一般公認會計原則之規定，於評價模式之解釋，則以低研發密度公司的解釋能力較高（劉正田，1997）。LevandSougiannis（1996）研究顯示，研究發展支出對盈餘有遞延效益，研發支出資本化後之盈餘及帳面值的差額，對股價與報酬有增額之資訊內涵。趙令凱（2002）亦發現，將研發支出視為長期資產而進行調整之會計增額資訊，帳面上的研發性資產對股價報酬而言，具有正解釋能力，且研發密度高的企業，其長期報酬率顯著高於研發密度低的企業。因此，無形資產密度愈高的企業，愈可能提供補充揭露資訊，以彌補其會計報表不適合之證據（Tasker，1998）。Gelb（2001）研究顯示，研發費用及廣告費愈多的企業，愈有可能做自願性的揭露，以宣告其被低估的市場價值。而未入帳的無形資產愈多公司，即會計性資訊不對稱愈大的公司，愈會買回自己的股票，而購回股票對資本市場而言是一種利多的消息（BarthandKasznik，1999）。Chan,MartinandKensinger（1990）研究宣告增加R&D支出對股價之反應，其實證結果顯示：(1)宣告日後兩日具正的累積報酬1.38分析師預測與無形資產關聯性之研究3426％。(2)即使盈餘降低，公司宣告計劃增加R&D，其對股價仍具正面影響。(3)對高科技公司而言，宣告R&D支出會產生異常報酬，其中高研發密度公司會有較高的股價，反之，對低科技公司而言，其宣告R&D支出反而會產生負的異常報酬。AboodyandLev（2000）研究R&D是否為內線交易之資訊，其實證結果顯示：(1)R&D強度較強的公司其內線利得明顯比較無從事R&D的公司高，R&D的內線利得同時具統計及經濟上的意義。(2)投資者對R&D公司內線交易揭露的反應顯著較No-R&D公司強，其顯示關於R&D的私有資訊並未在內線交易前完全揭露。(3)內線交易和R&D支出改變方向一致，因投資者於揭露後立刻反應。BooneandRaman（2001）研究資產負債表外研發支出與市場流動性之關聯，其實證結果顯示：(1)研發強度較高之公司其股票流動性與資產負債表外研發資產大小呈負相關，表示研發支出費用化會造成市場流動性降低。(2)對於研發強度較高之公司增額揭露研發支出與未來效益之關聯，會減緩資訊不對稱及增進股票市場流動性。洪郁珊（民89）研究發現，未認列無形產愈多，也就是會計性資訊不對稱情況愈嚴重時，新股上市時的折價幅度並未比較大，但營業風險愈大的公司，新股上市時的折價幅度比較大；而如果以上市後年度為折算期間，發現會計性資訊不對稱愈大時，長期性折價幅度也愈大，但僅達到邊際顯著。黃志雄（民90）選取民國89年12月31日前國內上市上櫃之資訊軟體業為研究對象，並以民國88年至89年度為研究期間，分別探究研究發展活動與經濟附加價值及無形資產間之關係。而研究發展活動以研發密度、研發人員素質及專利權核准數等方面加以探討，其研究結果顯示：(1)資訊軟體業當期研發密度與其經濟附加價值及無形資產價值間達顯著正相關；而前一期研發密度及前二期研發密度與經濟附加價值及無形資產價值間均未達顯著正相關，顯示該產業研發支出並未具有遞延效果。(2)資訊軟體業之研發人員素質與經濟附加價值間未達顯著正相關；而其與無形資產價值間達顯著正相關。(3)資訊軟體業之專利權核准數與企業經濟附加價值及無形資產價值間未達顯著正相關。林洋鑫（民92）以民國86至90年間上市上櫃之電子產業為研究對象，其研究結果顯示：(1)人力資本方面，碩士學歷以上員工比率與無形資產呈正向顯著關係；而員工平均產值則呈負向不顯著關係。(2)結構資本方面，研發費用比率與無形資產呈負向不顯著關係；總資產週轉率及資產報酬率均與無形資產呈正向顯著關係。(3)顧客資本方面，營業額成長率與無形資產呈正向顯著關係。二、分析師預測相關文獻在資本市場上，財務分析師之盈餘預測在決定股票市場價值扮演很重要的角色（DarroughandRusell，2002），當公司宣告最近幾季盈餘績效低於分析師預測之10％至11％時，其股價下跌了1/3（Chevis,DasandSivaramakrishnan，2001）。過去研究大多探討分析師之盈餘預測是否具資訊價值，投資者4臺北科技大學學報第三十七之一期427是否能藉助其預測資訊而賺取超額報酬。Womack（1996）運用事件研究法，針對分析師推薦的所有類型進行研究，其結果顯示：事件日之前一天及事件日當天均有異常報酬，表示分析師之推薦確實具有資訊內涵。而分析師推薦購買之股票確實能產生較高的報酬率（Brad,Lehavy,McNicholaandTrueman，1998）。Bartov,GivolyandHayn（2000）認為近幾年達到或擊敗分析師的盈餘預期的公司較能獲得溢酬（MeetingorBeatingEarningsexpectation，MBE）已成為普遍的主張，且MBE模型會隨著盈餘管理及預期管理之一致性而獲得，其研究發現，在控制所有季盈餘之後，管理盈餘以達到