第5章资本预算方法(一)

1第5章项目的定价：资本预算方法（一）2资本预算的方法贴现指标（动态指标）净现值法（ＮＰＶ）净现值率法内部报酬率法（ＩＲＲ）动态投资回收期非贴现指标（静态指标）回收期法盈利指数法平均会计收益率法3理论与实践45案例设有一企业准备采用一新技术来生产产品，为此该企业需购置一新设备90万元，这台新设备的运输与安装费用为10万元，预计使用年限为4年。预计4年后其余值为16.5万元。这些机器被安置在一废弃的仓库（这间仓库已无其他任何经济价值）中。此外，也无需增加其他营运资本（例如，存货、应收账款等）。6预期未来4年中，新设备的使用将产生如下净营业现金流量年份1234折旧前税前利润35.16736.25055.72532.2587第0年的初始现金流量新资本支出90加：资本性支出10初始现金流出量1008第1—4年的增量现金流量1234折旧前税前利润35.16736.25055.72532.258减：折旧33.33044.45014.8107.410税前收入净变化1.837(8.200)40.91524.848减：税收（40%）0.735(3.280)16.3669.939税后收入净变化1.102(4.920)24.54914.909加：折旧33.33044.45014.8107.4101—3年的增量现金流量34.43239.53039.359期末的增量现金流量未考虑项目善后处理的现金流量22.319加：残值16.500减：与资产出售有关的税收6.600期末增量现金流量32.2199项目的预期增量现金流量年份01234增量现金流量-10034.43239.53039.35932.21910一、净现值法（NPV,NetPresentValue）１、净现值NPV等于投资项目各年净现金流量按资本成本折算成的现值之和。0(1)nttttNCFNPVr0(1)ntttNCFNPVr现实中假设trr第t期净现金流量项目寿命期11２、净现值原则独立投资项目NPV0,投资方案可行;NPV=0,可行，保本；NPV0,拒绝排斥项目，NPV最大的项目存在资本约束，则组合项目NPV最大为优12NPV计算方法公式法根据净现值的定义，直接利用理论计算公式来完成该指标计算的方法。现金流量若是年金,则可采用年金现值直接计算列表法通过现金流量表计算净现值指标的方法。即：在现金流量表上根据已知的各年净现金流量，分别乘以各年的复利现值系数，从而计算出各年折现的净现金流量，最后求出项目计算期内折现的净现金流量的代数和，就是所求的净现值指标。Excel函数法0(1)ntttNCFNPVr(,1,2,)NPVratevaluevalue13净现值（NPV）法NPV=-I+CFktttn()1110.76814为什么要使用净现值？净现值使用了现金流量净现值包含了项目的全部现金流量净现值对现金流量进行了合理的折现15二、净现值率法１、净现值率NPVR：净现值与原始投资现值的比率。单位投资现值所能带来的财务净现值，是考察项目单位投资盈利能力的指标。由于净现值不直接考察项目投资额的大小，故为考察投资的利用率，常用NPVR作为净现值的辅助评价指标。２、决策规则：–独立项目时,当NPVＲ＝0,方案才能接受ntttntttrIrNCFNPVR00)1()1(原始投资额的现值净现值16三、内含报酬率法（IRR）１、IRR：使目标项目的NPV=0的贴现率。体现了项目的内在价值本身不受资本市场利息率的影响，取决于项目的现金流量00(1)ntttNCFNPVIRR1718IRR计算方法-1公式法∣内插法投资后各年现金净流量相等①求出使NPV=0的年金现值系数;②查PVIFA表，确定IRR的范围(下限i1,上限i2)；③用内插法求出IRR：投资后各年现金净流量不相等采用逐次测试逼近法(试算法）结合应用内插法：①估算贴现率i1，使得NPV1O又接近于0;②估算贴现率i2，使得NPV2O又接近于0;③用内插法求出IRR112,,121,,()ininininPVIFAPVIFAIRRiiiPVIFAPVIFA0,inNCFPVIFAA)(0122111iiNPVNPVNPViIRR19IRR计算方法-2Excel函数法各期现金流量不一定相等Values：数组或单元格的引用，包含用来计算内涵报酬率的数字；必须包含至少一个正值和一个负值，以计算内涵报酬率。如果数组或引用包含文本、逻辑值或空白单元格，这些数值将被忽略。Guess：对函数IRR计算结果的估计值。大多数情况下，并不需要为函数IRR的计算提供guess值。如果省略guess，系统会自动假设它为0.1（即10%）。除0期和最后一期之外的各期现金流量相等注意：利用RATE函数计算的利率是与总计算周期nper参数相对应的期利率。若一年内计息m次，则RATE函数的计算结果需乘以m才能得到年利率(,,,,,)RATEnperpmtpvfvtypeguess(,)IRRvaluesguess20Guess参数的含义•Guess为对函数IRR计算结果的估计值。•Excel使用迭代法计算函数IRR。从guess开始，函数IRR进行循环计算，直至结果的精度达到0.00001%。如果函数IRR经过20次迭代，仍未找到结果，则返回错误值#NUM!。•在大多数情况下，并不需要为函数IRR的计算提供guess值。如果省略guess，假设它为0.1(10%)。•如果函数IRR返回错误值#NUM!，或结果没有靠近期望值，可用另一个guess值再试一次。212、IRR原则若IRR大于贴现率，项目可以接受；若IRR小于贴现率，项目不可以接受；223、IRR的缺陷与NPV与IRR的比较23（1）常规独立项目，NPV与IRR结论一致(250000)(200000)(150000)(100000)(50000)05000010000015000020000025000030000012%13%14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%26%28%30%32%体现率（资金成本）NPVIRR=22.11%负的NPV正的NPV在常规独立项目下，NPV为折现率r的单调减函数。曲线与横轴的交点即为内含报酬率。当内含报酬率超过资金成本时，净现值为正；当内含报酬率低于资金成本时，净现值为负。故两种方法决策一致。常规独立项目：只有一期期初现金流出，同时伴有一期或多期现金流入。24（2）影响独立项目和互斥项目的两个问题25问题一：投资还是融资问题二：多重收益率26问题一：投资还是融资项目B：27法则：若IRR小于贴现率，项目可以接受；若IRR大于贴现率，项目不可以接受；28问题二：多重收益率对于现金流量出现正负交错的非常规项目，会产生多个IRR，导致IRR法的失效。29（3）影响互斥项目的问题问题一：项目规模不同的互斥项目当一个项目的规模大于另一个项目时，较小项目的内含报酬率可能较大而净现值可能较小。指标年项目A项目B初始投资0-110,000-10,000营业现金流量150,0005,050250,0005,050350,0005,050NPV6,0821,724IRR17.27%24.04%PI1.061.17企业资本成本14%30怎么办？比较净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率3166.67%32问题二：现金流发生时间不同的互斥项目（时间序列问题）33由于越晚发生的未来现金流的现值对折现率越敏感，项目B的NPV线较项目A的NPV线陡峭。两者交点称作费希尔交点(FischerNodal)。也即是两项目的无差异点。34怎么办？比较净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率3536NPV法与IRR法的比较决策法则评价最优决策法则的条件须将投资方案寿命期间内的所有现金流量都考虑进去须考虑到货币的时间价值须让决策者得以自一些互斥投资方案中选出一个能使公司股票价值最大的方案37导致NPV与IRR结果发生矛盾的原因1两个互斥方案具有不同的原始成本。若两个互斥方案的原始成本不同，则在图上作出反映原始成本大的方案之NPV线的截距大于原始成本小的方案的NPV线截距。如此，当两条线的斜率不同时，两线便会相交。382两个互斥方案的现金流量发生的时间各不相同。长期方案（大部分现金流量发生的时间较迟）的NPV线在纵轴上的截距大于短期方案（大部分现金流量发生的时间较早）在纵轴上的截距。在低贴现率下，长期方案的NPV短期方案的NPV。这是因为高贴现率对长期现金流量的不利影响要比对短期现金流量的不利影响大得多。因此，长期方案的NPV线的斜率大于短期方案的NPV线的斜率。393两个互斥方案的项目寿命不一样。40导致NPV与IRR结果矛盾的深层原因这两种方法对再投资率的假设各不相同。在NPV法中，投资方案所产生的现金流量再投资后，能得到的报酬率为方案的贴现率（例如，资本成本）。在IRR法中，投资方案所产生的现金流量再投资后，能得到的报酬率为方案的内部报酬率。41NPV法与IRR法，谁更优？再投资率假设的不同，即从项目中获得的现金流再投资于项目时将获得多大的报酬。IRR法假设：中间现金流量以内部报酬率再投资；NPV法假设：中间现金流量以贴现率（资本成本）再投资。而哪种假设更为合理呢？经济学的一般原理认为，创新等因素可能短期内使某些厂商获取额外报酬，但竞争市场的长期均衡所有厂商的收益率相等，不存在额外报酬。因此，净现值法假定再投资率等于资金成本更为合理。在二者冲突的情况下，净现值法的决策规则优于内含报酬率法的决策规则。所有的投资项目评价方法中，净现值法是最为准确的一种方法42修正的IRR（解决再投资利率的问题）指标年修正IRR修正IRR初始投资0-110,000110,000-10,00010,000营业现金流量150,00064,9805,0506,563250,00057,0005,0505,757350,00050,0005,0505,050NPV6,0821,724IRR17.27%24.04%PI1.061.17修正IRR16.06%16.06%20.21%20.21%企业资本成本项目A项目B14%4110000(1)17198016.06%MIRRMIRR500050005000投资额：-11000050000终值：171980570005000(1.14)649805000(1.14)(1.14)(,_,_)MIRRvaluesfinanceratereinvestrateValues：一个数组或对包含数字的单元格的引用。这些数值代表各期一系列的支出（负值）及收（正值）。必须至少包含一个正值和一个负值。finance_rate：现金流中使用资金所支付的利率。Reinvest_rate：将现金流再投资的收益率43四、回收期法（paybackperiod）（一）投资回收期法（静态回收期）１、投资回收期一个项目所产生的现金流量（未折现）可以回收初始投资额所需要的最短年限。即用项目回收的速度来衡量投资方案。=1上年累计净现金流量的绝对值投资回收期累计净现金流量开始出现正值的年份数当年净现金流量44２、决策规则独立项目：回收期少于标准年限（或最低），项目可行，否则不可行。替代项目：选择回收期最短的项目。4546回收期法2.66项目的预期增量现金流量年份01234增量现金流量-10034.43239.53039.35932.21947（二）贴现投资回收期法（动态回收期）１、投资回收期一个项目所产生的现金流量的折现值可以回收初始投资额所需要的最短年限。即用项目回收的速度来衡量投资方案。4849２、决策规则独立项目：回收期少于标准年限（或最低），项目可行，否则不可行。替代项目：选择回收期最短的项目。50回收期法的问题：51回