投资硬着陆下的工程机械行业何去何从

中信证券1行业研究机械行业工程机械行业投资策略调整评级：落后2004年5月10日投资硬着陆下的工程机械行业何去何从投资要点：调整投资评级为“落后”。作出这一调整的根本理由在于从2004年前4个月宏观经济运行态势和国家先后频繁出台的宏观紧缩政策来看，投资硬着陆已成事实。而且从本次政府出于抑制经济过热和转换投资带动型的低效经济发展模式的政策动机来看，宏观紧缩将成为未来一段时期的主基调，不排除有更严厉的宏观紧缩政策出台。这意味着我们2003年年底发布的行业策略报告中关于工程机械行业由繁荣走向衰退的拐点在2004年下半年最迟2005年将出现的预言的不确定性大大降低，成为现实几成定局。也正是基于这一点，我们将该行业投资评级进一步由“中性”调整为“落后”。混凝土泵车、液压挖掘机：行业调整中的亮点。我们认为行业内部存在结构性的差别，传统土石方机械产品尤其是装载机受宏观紧缩冲击最大，而高端产品和符合产业演进方向的产品尤其是混凝土泵车、液压挖掘机这两个产品将成为行业调整中的亮点，我们仍坚决看好。（详见正文）尽管从城镇化和中国基础设施仍须大力发展的大背景而言，我国工程机械行业每一周期的波谷中长期将呈现不断抬高的趋势，但就具体投资策略而言，当前首要的任务是回避短期的周期性风险。从具体投资建议来看，在我们重点关注的7家上市公司中，我们认为徐工科技可塑性最强，未来6个月市场机会将最大；而三一重工、中联重科将受益于国家产业政策给混凝土机械行业带来的良机和各自的良好竞争力而成为行业调整中的亮点，未来12个月仍存在良好的市场机会；至于其他4家公司，回避或者卖出恐怕是最好的选择。行业重点上市公司简评股票名称投资评级简评三一重工优异混凝土机械行业受宏观紧缩影响相对较小；泵车子行业绝对龙头徐工科技优异工程机械行业龙头，受宏观紧缩影响相对较小；外资并购溢价中联重科优异混凝土机械行业受宏观紧缩影响相对较小；并购带来新利润增长点常林股份中性合资公司液压挖掘机受宏观紧缩影响相对较小；但母体会受较大冲击安徽合力落后受宏观紧缩影响相对较小；但杭州叉车已形成实质性威胁桂柳工落后传统土石方机械产品尤其是装载机受宏观紧缩冲击最大山推股份落后合资公司液压挖掘机受宏观紧缩影响相对较小；但母体会受较大冲击工程机械行业相对指数表现相关研究：1、工程机械行业投资研究报告（2003年6月30日）；2、2004年工程机械行业投资策略报告（2003年11月10日）童学军电话：[phone]-63195EMAIL:[e-mail]北京市朝阳区新源南路6号京城大厦十三层邮编：100004工程机械行业投资策略2004年5月10日中信证券2调整投资评级为“落后”在2003年11月10日发布的2004年工程机械行业投资策略报告中，我们将该行业投资评级由“优异”调整为“中性”。作出这一调整的根本理由在于我们认为以去年央行发布121号文件和提高存款准备金率1个百分点为标志，宏观紧缩在去年下半年已经开始；同时从紧的货币政策在2004年将加大力度；1998年以来的积极财政政策在2004年将发生根本变化。这些宏观调控政策的趋向直接作用的后果是固定资产投资增速将快速下降（2003年固定资产投资增速为26.7%，达到54500亿；2004年增速预计为15%）。而工程机械行业需求和固定资产投资高度相关。这意味着工程机械行业由繁荣走向衰退的拐点在2004年下半年最迟2005年将出现。当前我们将该行业投资评级进一步由“中性”调整为“落后”。作出这一调整的根本理由在于从2004年前4个月宏观经济运行态势和国家先后频繁出台的宏观紧缩政策来看，投资硬着陆已成事实。而且从本次政府出于抑制经济过热和转换投资带动型的低效经济发展模式的政策动机来看，宏观紧缩将成为未来一段时期的主基调，不排除有更严厉的宏观紧缩政策出台。这意味着我们前期关于工程机械行业由繁荣走向衰退的拐点在2004年下半年最迟2005年将出现的预言的不确定性大大降低，成为现实几成定局。也正是基于这一点，我们将该行业投资评级进一步由“中性”调整为“落后”。混凝土泵车、液压挖掘机：行业调整中的亮点尽管我们将该行业投资评级进一步由“中性”调整为“落后”，但我们认为行业内部存在结构性的差别，仍坚决看好高端产品和符合产业演进方向的产品尤其是混凝土泵车、液压挖掘机这两个产品。主要理由在于：1、上述两产品技术含量高、进入壁垒较高。中短期仍然将维持超额利润和远高于行业平均水平的盈利能力，为行业内部盈利能力最强的前两个产品。2、混凝土泵车市场需求仍将快速增长。主要得益于：国家关于散装水泥、商品混凝土的大力推广政策；03年12月31日前106个城市和05年12月31日前其他城市禁止现场分散的混凝土搅拌作业的产业政策；建设部对施工企业资质管理新规定（见表1）。表1：2004年混凝土泵车市场需求仍将快速增长（单位：台）资料来源：中信证券研究咨询部3、液压挖掘机市场潜力仍然很大。受益于施工要求和方式的转变，液压挖掘机以其多性能、高效率的特点在很多施工场合可替代装载机和推土公路施工总承包企业个数混凝土泵车合计特级224台以上88一级3244台以上1296二级18002台以上3600合计49842003年泵车保有量2000潜在需求量2984工程机械行业投资策略2004年5月10日中信证券3机。目前全世界各种施工约有65-70%的土石方量是由挖掘机来完成的。但国内情况是装载机保有量占60%左右，而挖掘机只占20%强。未来挖掘机仅作为替代产品的市场空间就相当大。行业重点上市公司简评和投资建议目前沪、深市场工程机械行业上市公司共有14家，我们重点关注上市公司有7家，其最新投资评级和简评如表2所示。从具体投资建议来看，在上述7家上市公司中，我们认为徐工科技可塑性最强，未来6个月市场机会将最大；而三一重工、中联重科将受益于国家产业政策给混凝土机械行业带来的良机和各自的良好竞争力而成为行业调整中的亮点，未来12个月仍存在良好的市场机会；至于其他4家公司，回避或者卖出恐怕是最好的选择。表2：行业重点上市公司简评股票名称投资评级简评三一重工优异混凝土机械行业受宏观紧缩影响相对较小；泵车子行业绝对龙头徐工科技优异工程机械行业龙头，受宏观紧缩影响相对较小；外资并购溢价中联重科优异混凝土机械行业受宏观紧缩影响相对较小；并购带来新利润增长点常林股份中性合资公司液压挖掘机受宏观紧缩影响相对较小；但母体会受较大冲击安徽合力落后受宏观紧缩影响相对较小；但杭州叉车已形成实质性威胁桂柳工落后传统土石方机械产品尤其是装载机受宏观紧缩冲击最大山推股份落后合资公司液压挖掘机受宏观紧缩影响相对较小；但母体会受较大冲击资料来源：中信证券研究咨询部中信证券4北京深圳地址:中国北京市朝阳区地址:中国深圳市罗湖区湖贝路新源南路6号京城大厦(100004)1030号海龙王大厦(518001)电话：[phone]-63662网址：：[phone]网址：：此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发、发布、可得到或使用此报告而使中信证券股份有限公司及其附属及联营公司(合称中信证券)违反当地的法律或法规或可致使中信证券受制于的法律或法规的任何地区、国家或其它管辖区域的公民或居民。除非另有显示，否则所有此报告中的材料的版权均属中信证券。未经中信证券事先书面授权下，不得更改或以任何方式发送、复印此报告的材料、内容或其复印本予任何其它人。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为中信证券的商标、服务标记及标记。此报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作查照之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或向人作出邀请。中信证券未有采取行动以确保于此报告中所指的证券适合个别的投资者。此报告的内容并不构成对任何人的投资建议，而中信证券不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被中信证券认为可靠，但中信证券不能担保其准确性或完整性，而中信证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任，除非该等损失因明确的法规或法规而引致。并不能依靠此报告以取代行使独立判断。中信证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。为免生疑，本报告所载的观点并不代表中信证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场。中信证券在法律许可的情况下可参与或投资此报告所提及的发行商的金融交易，向该等发行商提供服务或向他们要求给予生意，及或持有其证券或进行证券交易。中信证券于法律容许下可于发送材料前使用于此报告中所载资料或意见或他们所根据的研究或分析。中信证券于过去三年于此报告中所指的任何或所有公司的证券于公开发售时可能曾出任经办人或联合经办人。可要求索取额外资料。以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。此报告所载的资料、意见及推测反映中信证券于最初发报此报告日期当日的判断，可随时更改。于此报告所指的证券或金融票据的价格、价值及收入可跌可升。若干投资可能不易变卖而难以出售或变卖，同样地阁下可能难以就有关该投资所面对的价格或风险获得准确的资料。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况。此报告并不构成给予阁下私人咨询建议。此报告旨为派发给中信证券的市场专业及机构投资客户。如接收人非中信证券的市场专业及机构投资客户，应在基于此报告作出任何投资决定或就报告要求任何解释前咨询独立财务顾问。中信证券股份有限公司及其附属及联营公司2004版权所有。保留一切权利。评级说明优异预计未来12个月内股价相对当前价有10%以上的涨幅中性预计未来12个月内股价相对当前价在-10%至10%的范围内变动落后预计未来12个月内股价相对当前价有10%以上的跌幅