04年四季度市场分析与投资策略

04年四季度市场分析与投资策略海通证券研究所2004.921、要素分析预计年底美国基准利率在2％～2.25％ReleasedOn:1/273/165/46/298/109/2111/1012/14ReleasedFor:JanMarMayJunAugSepNovDec就业数据显示美联储将继续加息25个基点。11月与12月还有两次加息的机会。预计年底美国基准利率将达到2.00～2.25之间。31.要素分析负利率长期存在影响金融稳定长时间的存款负利率导致居民储蓄倾向下降。进入2004年储蓄存款增长率呈现快速下降的趋势，对银行体系形成考验。-4-2024603-503-703-903-1104-104-304-504-7存款利息实际存款利息月度CPI14%15%16%17%18%19%20%21%22%2003-01-312003-03-312003-05-312003-07-312003-09-302003-11-302004-01-312004-03-312004-05-312004-07-31储蓄存款增长速度41.要素分析•宏观调控要求使用经济手段。•与美国利差减小，受外部制约减小。四季度利率调整正当时2005年二季度如果四季度不加息由于04年1季度基数比较高，所以，05年1季度的增长率会比较低。加息的理由不充分。51.要素分析小幅升息对收益影响有限35%45%55%1992199319941995199619971998199920002001200220032004.3全部金属非金属石化机械利率上涨0.5％，公司财务费用提高10％左右，公司利润下降5％左右。整体的资产负债水平并没有提高；短期升息的幅度是不大的；数量管理对公司经营的影响远胜于价格管理。61.要素分析升息对估值的影响深远P/E=1/(R-G)决定股票价格的因素不仅仅是上市公司的每股收益，市场的资金成本是决定整体估值水平的重要因素；尤其是在收益增长预期下降的情况下，资本成本的增加更是雪上加霜。GPE5%7%8%9%10%R10%20.0033.3350.00100.0010.5%18.1828.5740.0066.67200.0011%16.6725.0033.3350.00100.0011.5%15.3822.2228.5740.0066.6712%14.2920.0025.0033.3350.007CPI区间0～33～55年数12年15年13年上涨年份下跌年份上涨年份下跌年份上涨年份下跌年份10年2年11年4年6年7年比例83.3％16.7％73.3％26.7％46.1％53.9％平均收益率11.63％10.25％0.49％美国的历史1、要素分析8-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003时间道指年收益率024681012141618道指年收益率美国市场年利率1、要素分析美国的历史91、要素分析美国的历史长周期升息周期1961－1981降息周期收益率升息短周期1961-19691973-19741977-19811988－1989收益率3.82%-22.08%-2.11%19.41%降息短周期1970-19721975-19761982－19871990－19942001－2003收益率8.50%28.0917.03%7.20%0.49%利率相对固定期间1995－2000收益率19.54%1982－20032.92%12.83%101.要素分析再谈汇率问题——外汇储备超常规增长•人民币币值低估的问题并没有随着宏观调控而减弱，反而国内外汇储备超常规增长，同比保持在30％的增长速度，虽然比去年的增长速度下降，但是，由于基数巨大，成为经济发展的隐患。0%10%20%30%40%50%60%2003-01-312003-03-312003-05-312003-07-312003-09-302003-11-302004-01-312004-03-312004-05-31-6%-4%-2%0%2%4%6%8%同比增长环比增长111.要素分析外资加速流入2004年上半年不明外资流入的金额超过去年全年。达到增加储备额的60％。2004年中2003年底2003年中外汇储备470640333465同比增加额673.881168601外贸顺差－68.2255.345实际利用直接投资338.83535303差额403.25377.7253122003.122004.12004.22004.32004.42004.52004.62004.7外汇占款PositionforForexPurchase34846.9235791.0836759.4837726.2338640.6139135.8540280.0341068.221.要素分析定向发债回笼：2000亿差额：6221.30亿公开市场回笼：2093亿净投放超过2000亿外汇占款冲击了宏观调控的效果131.要素分析大宗物资价格不能调控币值低估导致进口物资价格高，推动了国内物价水平的上涨。10152025303540458384858687888990919293949596979899000102030490981061142003.012003.022003.032003.042003.052003.062003.072003.082003.092003.102003.112003.122004.012004.022004.032004.042004.05总指数农产品矿产品煤油电加工业产品141.要素分析维持出口竞争力的代价太大外汇储备的贬值，进口产品价格的上涨，货币政策的独立性是调整汇率的现实要求。MaturityYieldYesterdayLast WeekLast Month3Month1.541.521.481.326Month1.791.771.661.572Year2.542.572.382.373Year2.872.92.712.75Year3.453.483.33.3710Year4.234.284.114.2130Year55.054.925.03U.S.TreasuryBonds价格同比(%)商品名称数量金额原油23.10%33.40%8.37%钢材8.90%15.10%5.69%初级形状的塑料-15.00%-3.90%13.06%铁矿砂及其精矿12.30%130.60%105.34%大豆53.10%114.10%39.84%未锻造的铜及铜材3.30%27.00%22.94%成品油1.50%9.20%7.59%151.要素分析长期来看，汇率的调整是必然选择不恰当的汇率制度导致资产配置扭曲世界加工基地向中国转移，导致中国高耗能工业的发展，导致东部地区过渡投资。强势经济对应强势货币长期来看，人民币的估值水平必然由经济水平决定。短暂的管制不能消除投机性冲击。16有大量土地储备的企业有外汇借款的企业从事进口业务的企业1.要素分析升值与升值预期带来了什么？172.市场分析人造危机宏观调控的背景下：证券市场地位式微1987.10.19黑色星期一宏观调控下的A股市场1987.10.20，格林斯潘：美联储随时可以作为支持经济与金融体系的流动性来源。银监会官员：严控银行资金流入股市。不能让证券市场成为要挟国民经济的工具。加快直接融资。改变企业融资结构，减少银行风险。182.市场分析国九条落实了什么？过去式：中小企业板新股高速发行将来时：“海归”－－中石油、中移动………..集团上市－－上汽集团、建行、中行……现在，政策空间有多大？目前监管层正在寻求政策上对市场的支持，诸如降低印花税、推动社保入市、保险资金入市等。但是供求格局不会有真正的改变。发行制度的变革为弱市情况下直接融资提供了条件。192.市场分析证监会国资委方式通过一揽子方案来解决全流通问题，最好能够得到市场的认同。目前的着眼点在于国有股减持，通过场外的方式来减持国有股，维持二级市场的高溢价，为大量的大型国有企业上市提供条件。如果要全流通，国有股的价格越高越好。时间尽快解决短期不打算解决。因为两个市场没有找到双方都赞同的方法。目的解决证券市场股权分置，消除市场历史遗留问题，保护投资者利益。维持二级市场高溢价。推动国有企业改组改造引进战略投资者全流通：短期空间不大202.市场分析银行业不良资产证券公司不良资产2002.6.24：证券商整体资产不良率为51．8％银行不良资产率18％现在：2004年3月31日，全国129家券商，注册资本总额为1250多亿，潜亏实际亏损与帐面亏损高达2200亿人民币212.市场分析宏观调控不会放松在建工程规模巨大瓶颈问题没有解决物价水平没有回落宏观调控不会再出大的行政性紧缩措施；但是宏观调控并没有结束；由于参与主体的多元化导致调控任务更加艰巨；我们判断下半年宏观调控将在紧紧松松间徘徊；政策的不确定性给证券市场带来不确定性222.市场判断估值水平是目前市场唯一的慰寄。70090011001300150017001900210023002500市盈率1996年报1997中报1997年报1998中报1998年报1999中报1999年报2000中报2000年报2001中报2001年报2002中报2002年报2003中报2003年报时间上证指数上证指数20x30x40x50x700900110013001500170019002100230025001996年报1997中报1997年报1998中报1998年报1999中报1999年报2000中报2000年报2001中报2001年报2002中报2002年报2003中报2003年报2004中报时间上证指数上证指数2x3x4x5x232.市场判断18.15619.70846.18639.19417.87528.0531.20717.5915.25313.00613.05118.00615.55614.74414.4531020304050道琼斯工业平均指数标准普尔500指数纳斯达克综合指数日经225指数香港恒生指数上证综合指数深证综合指数台湾加权指数泰国证交所指数雅加达综合指数孟买证交所100指数新加坡海峡时报指数9)新加坡综合指数吉隆坡综合指数菲律宾综合指数3.3192.8623.21.9571.931.72.1691.6872.0221.9152.6081.6851.4731.7591.3470.51.52.53.5道琼斯工业平均指数标准普尔500指数纳斯达克综合指数日经225指数香港恒生指数上证综合指数深证综合指数台湾加权指数泰国证交所指数雅加达综合指数孟买证交所100指数新加坡海峡时报指数9)新加坡综合指数吉隆坡综合指数菲律宾综合指数长期国际化的压力依旧存在。242.市场判断0.2880.4020.45529.60%39.60%13.20%00.10.20.30.40.520032004F2005F0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%epsYoY每股收益每股净资产净资产收益率2003年中0.10元2.54元4.11%2004年中0.14元2.59元5.41%增长率40%2%32%业绩增长预期下降是目前低位不反弹的关键。2004年3季度：业绩的拐点？255101520253035404550552%4913162023262932343710%479111314151617181920%3678910111212131430%3567899910101040%35667788899市盈率成长性2.市场判断增长预期下降导致估值水平下降262.市场判断大盘股稀缺的局面终将扭转趋同就意味着反转。市场主力——基金对“蓝筹股”高度趋同的看法导致了行为趋同。大部分大盘股两地上市，大盘股受到香港股票比价的影响。60.8660.7161.7670.1773.0465.260