09下半年业绩增速加快全年有望增长367%

中信建投证券研究发展部CHINASECURITIESRESEARCH亿元，同比增长13.6%，保持了高于GDP增长的速度。从收入增速来看，平面媒体增速缓慢，其中报纸和图书收入分别同比增长7%和6.3%；广电媒体增速基本与行业增速持平，达到13.3%；相比之下网络媒体（网络游戏+网络广告）则增长迅猛，同比大幅增长72.5%。从市场份额来看，传统媒体市场份额均有一定程度下降，网络媒体市场份额则大幅上升，从07年的5.69%上升至08年的8.63%，上升了2.95%。广电行业增长势头良好截至08年底，全国有线电视用户达到1.64亿户，较07年增长了7.0%；到09年3月，全国已有229个城市进行了数字整转，有线数字电视用户达到4527.9万户，同比增长68.57%，转换率达27.61%；付费节目用户数到达449.3万户，同比增长156.2%，经历了07年的停滞后增速明显加快。虽然我国有线电视行业发展遇到了不小的阻力，但我们仍然十分看好该行业的发展前景，并认为行业未来将在以下几方面实行突破：1、市场化程度提升、行业整合加快；2、收视费收入不断提高；3、副终端需求被激发；4、付费频道前景可期待。09下半年业绩增速加快全年有望增长36.7%进入09年我国经济出现企稳回升迹象，但经济下行的滞后影响仍致使传媒上市公司在上半年的表现较为平淡，我们认为行业在下半年业绩增速将加快，全年有望增长36.7%，其主要增长原因在于：1、08年业绩前高后低，下半年增长基数较小；2、经济企稳回升将对广告行业形成正面影响；3、证券市场回暖，投资收益有望较大上升；4、部分上市公司获得新一轮免所得税政策。5、其他因素包括收购因素、季节因素。估值合理中性评级根据我们测算，传媒行业上市公司08年和09年PE分别62倍和45倍，10年PE则下降到38倍。与目前A股市场28倍（按08年业绩测算）的水平相比，估值并无优势。但从国内外情况和历史经验来看，传媒行业估值一贯偏高，而且在我国传媒行业仍属于具备垄断特点的朝阳性行业，高估值具备合理性。综合考虑，我们继续维持对传媒行业“中性”评级，但建议重点关注制度变革带来的投资机会：1、广电-电信的双向进入、“三网融合”给有线运营商带来的机会；2、并购机会:包括有线运营商的省内省际并购合作机会、传统媒体上市公司进军新媒体带来的机会。就具体公司而言，我们看好广电网络、博瑞传播、时代出版三家估值优势明显并有一定成长性的上市公司，维持增持评级。09下半年业绩增速加快全年有望增长36.7%传媒维持中性戴春荣[e-mail]10-85130981高辉[e-mail]010-85130782分析日期：2009年06月19日股价表现相关研究报告09.04.17传媒行业：政府正式发布新的文化体制改革税收优惠政策09.05.07传媒行业08年报及091Q综述：08年行业表现不如人意09年业绩有望增长23%08.12.08传媒行业动态报告：整体增长平稳09年抓住两条投资主线1传媒行业动态研究报告传媒行业基本情况传媒行业具体可分为平面媒体、广电媒体、新媒体三大类，广告可单独算做一类（与其他三类存在交叉）。其中，平面媒体、广电媒体、新媒体的08年市场分额分别为31%、24%、35%。据数据统计，08年中国传媒产业总产值为4220.8亿元，同比增长13.6%，保持了高于GDP增长的速度。从收入增速来看，平面媒体增速缓慢，其中报纸和图书收入分别同比增长7%和6.3%；广电媒体增速基本与行业增速持平，达到13.3%；相比之下网络媒体（网络游戏+网络广告）则增长迅猛，同比大幅增长72.5%。从市场份额来看，传统媒体市场份额均有一定程度下降，网络媒体市场份额则大幅上升，从07年的5.69%上升至08年的8.63%，上升了2.95%。图1：传媒行业的分类图2：中国传媒产业历年规模2,109.02,460.53,307.13,716.44,220.84,752.05,314.034.4%11.8%12.6%13.6%12.4%16.7%0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.0200420052006200720082009E2010E0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%中国传媒产业规模（亿元）同比增长资料来源：中国传媒产业发展报告、中信建投研发部平面媒体广电媒体新媒体报刊、杂志、图书出版有线电视、卫星电视、地面电视、广播、电影互联网、手机电视、移动传媒、IPTV广告电视、报纸、杂志、户外等2传媒行业动态研究报告：2008年中国传媒产业细分市场规模单位：亿元图4：2008年中国传媒产业细分市场结构113154950238934333422818418116784683130443344322295215106106676327311335131053020040060080010001200移动媒体图书销售电视广告广告公司报纸广告有线电视报纸发行网络游戏网络广告期刊发行电影广播广告期刊广告音像制品2008年收入（亿元）2007年收入（亿元）移动媒体27%图书销售13%电视广告12%广告公司9%报纸广告8%有线电视8%报纸发行5%网络游戏4%网络广告4%期刊发行4%电影2%音像制品1%期刊广告1%广播广告2%资料来源：中国传媒产业发展报告、中信建投研发部广电行业增长势头良好截至08年底，全国有线电视用户达到1.64亿户，较07年增长了7.0%；到09年3月，全国已有229个城市进行了数字整转，有线数字电视用户达到4527.9万户，同比增长68.57%，转换率达27.61%；付费节目用户数到达449.3万户，同比增长156.2%，经历了07年的停滞后增速明显加快（07年增速仅为1.37%，数据来源于广电蓝皮书，可能存在统计口径问题）。08年有线电视网络产业收入稳步增长，有线电视网络总收入达369.5亿元，较06年增长20.5%，其中收视费收入250.1亿元，同比增长17.8%，付费数字电视收入14.22亿元，同比增长70.6%，继续保持高速增长。有线电视ARPU值稳步提升至12.71元/月，较06年的11.54元/月上升了1.17元；受部分节目费率下调和低费率节目订户上升较快影响，付费电视ARPU值有较大下降，从07年的39.63元下降至08年的26.37元，下降了13.26元。图5：全国有线电视用户增长情况图6：全国数字电视用户增长情况1.281.641.401.539.5%7.0%9.0%0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.8020052006200720080.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%有线电视用户数（亿户）增长率4131,2662,6864,528325.8%218.9%68.6%112.1%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.004,000.004,500.005,000.0020052006200720080.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%数字电视用户数（万户）增长率资料来源：广电蓝皮书、中信建投研发部3传媒行业动态研究报告：全国付费电视用户增长情况图8：全国有线电视收视费收入情况139.00173.03449.34175.39275.68%156.19%36.83%1.37%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.0020052006200720080.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%付费电视用户数（万户）增长率159.55183.55250.06212.2017.84%15.04%15.61%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00200520062007200813.50%14.00%14.50%15.00%15.50%16.00%16.50%17.00%17.50%18.00%18.50%收视费收入（亿元）增长率资料来源：广电蓝皮书、中信建投研发部图9：全国付费电视收入情况图10：有线电视和付费电视ARPU值比较3.165.2314.228.3485.88%70.50%60.00%59.31%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0020052006200720080.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%付费电视收入（亿元）增长率10.3510.9312.7118.9425.1926.3711.5439.630.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002005200620072008有线电视ARPU（元/月）付费电视ARPU（元/月）资料来源：广电蓝皮书、中信建投研发部进入09年，有线电视行业仍会保持着不错的增长势头，数字整转工作已经在全国铺开，整转将带动有线收视费收入和付费收入的快速增长。然而，困扰行业发展的不利因素依然存在，主要表现在：1、行业市场化程度不高，面对电信运营商的强势竞争，市场化意识有待加强；2、数字整转多采用免费赠送机顶盒的方式，这对于原本就不宽裕的有线运营商（相对于电信运营商而言）形成较大资金压力，而且高额的摊销费用将压制企业盈利能力的进一步提升。3、北京、上海虽已经启动了数字整转，但由于提价存在多方面阻力（北京收视费为18元/月、上海为13元/月），整转积极性受到一定打击。4、付费节目质量仍有待改善。虽然我国有线电视行业发展遇到了不小的阻力，但我们仍然十分看好该行业的发展前景，并认为行业未来将在以下几方面实行突破：1、市场化程度提升、行业整合加快：无论是行业主管部门还是有线运营商自身均存在市场化意识薄弱的问4传媒行业动态研究报告题，我们认为在与电信运营商的激烈竞争中，有线运营商的市场化意识将不断得到加强。近期广电行业与电信行业在政府信息化平台、视频点播等领域竞争加剧，广电行业紧迫感明显加强，行业可能发生以下变化：省内并购整合将加快；省网之间，各有线运营商之间的合作将加强，包括技术、资金、服务、网络等方面；电信运营商对固网资源的需要明显增强（尤其是中国移动），广电和电信行业的竞争与合作将长期存在，广电企业可以充分利用三大电信运营商之间的竞争，与其中的一家或几家合作，拓展数据业务，做大做强。2、收视费收入不断提高：数字整转将带来ARPU值的迅速提升（多数整转地市数字电视收视费高于模拟电视），而且数字整转将带来缴费率提高（数字电视可以有效杜绝黑户现象）；3、副终端需求被激发：在数字整转的过程中，副终端的需求将被激发出来，由于副终端多为用户自行购买机顶盒，不仅可以增加机顶盒销售收入，而且可以拉高整体的毛利率水平（没有机顶盒摊销成本）。4、付费频道前景可期待：国内付费用户为449.34万户，渗透率仅为9.9%（付费用户/数字用户），处于较低水平。未来随着数字电视用户的快速增长和付费节目质量的提高（一旦国内数字电视用户形成规模，必将激发节目制作商的投入热情，而且单位用户的收视费也有望较大下降），付费频道将成长新的利润增长点。目前A