万科A09年中报点评：销售稳健增长，调高未来业绩预期-

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧公司研究Page1动态报告房地产房地产开发万科Ａ(000002)推荐2009年上半年报点评（维持评级）财报点评销售稳健增长，调高未来业绩预期z上半年净利润增长22.5%，EPS0.23元，略超预期上半年公司实现营业收入218亿元，净利润25.2亿元，较上年同期分别增长26%和22.5%，EPS0.23元（我们预测为0.21元）。业绩略超预期的主因：期末公司对08年末计提了跌价准备的项目进行了跟踪评估，下调了2个项目的跌价准备金额，并冲回了3个项目，以上调整增加上半年净利润1.6亿元。z销售稳健增长，具备较强的业绩保障性上半年公司实现销售面积349万平方米，销售金额307.6亿元，同比分别增长31%和27.5%。销售增速虽然未能超越行业整体水平，但期末公司尚有409万平米、322亿元的已销售资源未参与结算，未来业绩保障性较大。z“量入为出”管理存货、“精挑细选”储备土地鉴于销售好转，公司相应将本年度新开工面积由年初计划的403万平方米调高至585万平米，增长45.2%。同时适度积极地拿地扩张，截至中报披露日，09年新增项目19个、权益规划建面415万平米；公司成功竞得这19个项目后，权益规划总建面达2079万平方米，可持续发展能力进一步增强。z经营管理能力突出，财务状况更趋稳健上半年公司通过一系列措施和行动，使管理费用和销售费用分别同比降低了30%和22%，两项费用合计占营业收入的比例同比降低了42%。报告期末，公司持有货币资金269亿元，比08年末增加69亿元，净负债率10.7%，比08年末下降22.4个百分点，财务状况更为稳健。z上调09-11年业绩预测，维持“推荐”评级公司作为领跑者，拥有良好的治理结构、前瞻性的战略和强大执行力。我们认为，公司在增长方式由“规模速度”向“质量效益”转型的过程中，未来仍能保持稳健增长，预计09年销售额有望突破600亿元，实现营业收入450亿元，上调公司09-11年EPS，分别为0.51元、0.66元、0.81元，维持“推荐”。一年该股与上证综指走势比较036912141708/0808/1008/1209/0209/0409/06万科Ａ上证综指股票数据昨收盘（元）13.24总股本/流通A股(百万股)10,995.21/9,392.09流通B股/H股(百万股)1,314.96/0.00总市值/流通市值(百万元)145,576.58/141,761.35上证综指/深圳成指3,462.59/13,856.9912个月最高/最低（元）14.45/5.16财务数据净资产值(百万元)34,521.27每股净资产(元)3.14市净率4.22资产负债率66.43%息率0.38%相关研究报告：《万科:6月份销售数据和新增项目快评-销售稳步增长，土地储备力度加大》——2009-7-6《销售好转，资金状况明显改善》——2009-4-27《万科：估值合理，下调评级至谨慎推荐》——2009-3-10分析师：方焱电话:[phone]E-mail:[e-mail]分析师：区瑞明电话:[phone]E-mail:[e-mail]独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。盈利预测和财务指标200720082009E2010E2011E营业收入(百万元)35,526.6140,991.7844,68158,08572,607(+/-%)98.27%15.38%9.0%30.0%25.0%净利润(百万元)4,844.244,033.17557572528899(+/-%)110.81%-16.74%38.2%30.1%22.7%每股收益（元）0.440.370.510.660.81EBITMargin17.82%22.0%22.0%22.0%净资产收益率（ROE）16.55%12.65%16.2%19.3%21.4%市盈率（PE）30.0936.0926.120.116.4EV/EBITDA22.2822.419.317.2市净率（PB）4.564.243.873.502009年8月4日请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2盈利增长略超预期上半年公司实现营业收入218亿元，净利润25.2亿元，较上年同期分别增长26%和22.5%，EPS0.23元（我们预测为0.21元）；结算毛利率23.7%，同比下降5.5个百分点，主要由于房地产结算存在滞后性，结算毛利率下降体现了之前数年土地价格的上升及08年调整期内房价的变化。业绩略超预期的主因：期末公司对08年末计提了跌价准备的项目进行了跟踪评估，下调了南京金域缇香、天津假日润园的跌价准备金额，并全部冲回了广州金色城品、上海琥珀郡园、无锡金色城市计提的存货跌价准备(表1)，以上调整增加上半年净利润1.6亿元。图1：公司近几年主营业务收入及增长亿元图2：公司近几年EPS及净资产收益率变化元01002003004005002000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年Jun-0900.20.40.60.811.2营业总收入增长0.000.100.200.300.400.502000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年Jun-0910%14%18%22%26%EPSROE(加权）资料来源：国信证券经济研究所资料来源：国信证券经济研究所表1：存货跌价准备变化情况万元序号城市项目08年末计提跌价准备报告期末跌价准备余额1上海琥珀郡园6,578-2广州金色城品8,739-3无锡金色城市5,391-4南京金域缇香6,3592,7815天津假日润园7,0234,4266福州金域榕郡15,21715,2177成都金润华府3,1533,1538南京金色城品8,0068,0069北京化机厂12,11212,11210武汉圆方（原金色城品）4,0284,02811成都海悦汇城8,1508,15012成都金色领域21,61221,61213南京金域蓝湾16,68816,688合计123,05696,173资料来源：国信证券经济研究所销售增长稳健，具备较强的业绩保障性上半年公司实现销售面积349万平方米，销售金额307.6亿元，同比分别增长31%和27.5%，累计销售面积达到了08年全年的63%，累计销售金额达到了08年全年的64%。分区域看，珠三角市场实现销售面积110.1万平方米，销售金请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3额104.4亿元，同比分别增长46.3%和38.8%；长三角市场实现销售面积92.9万平方米，销售金额98.3亿元，同比分别增长1.4%和0.5%；环渤海市场实现销售面积102.6万平方米，销售金额74.7亿元，同比分别增长64.2%和59.8%；其它市场实现销售面积43.1万平方米，销售金额30.1亿元，同比分别增长18.7%和40.3%。我们认为，随着下半年推盘量增加，公司全年销售实现增长的确定性较大，并有望达到600亿元。上半年，全国商品房销售面积和销售额分别同比增长了32%和53%，与全国整体水平比较，公司的销售增速未能超越行业整体水平，但我们认为，由于期末公司尚有409万平米、322亿元的已销售资源未参与结算，公司未来的业绩保障性还是很大的。图3：公司上半年销售金额地区结构图4：公司近几年竣工面积、结算面积及增长珠三角34%长三角32%环渤海24%其它市场10%01002003004005006002004年2005年2006年2007年2008年Jun-09结算面积已售未结面积竣工面积资料来源：国信证券经济研究所资料来源：国信证券经济研究所“量入为出”管理存货，“精挑细选”储备土地从去年四季度开始，公司确定了“量出为入”的存货管理策略，根据销售情况随时调整推盘计划，根据推盘需要随时调整开工计划。鉴于市场形势的快速好转，公司相应对本年度的新开工计划进行了调整，新开工面积由年初计划的403万平方米增加到585万平方米，增长45.2%。上半年，公司遵循“精挑细选，把握机会”的原则，新增项目15个，对应按万科权益计算的规划建筑面积合计333.2万平方米（表2）。报告期末至中报披露前，公司又新增权益规划建筑面积81.4万平方米（表3）。截至中报披露日，本年度公司新增项目权益规划建筑面积414.6万平方米，公司规划中项目按权益计算的建筑面积为2079万平方米。由于市场回暖过程中一线核心城市的销售增长速度更快，幅度更大，市场对一线城市预期更为乐观，一线城市的土地竞争相对其它城市更加激烈，为了保证项目的收益水平，公司本年新增的项目多数位于沈阳、鞍山、青岛、无锡、佛山、厦门、福州、重庆等城市，大部分分布在城市核心区域，平均楼面地价仅2650元/平方米；公司成功竞得这19个项目后，可持续发展能力进一步增强。请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page4经营管理能力突出，财务状况更趋稳健年初，公司提出年内将管理费用、销售费用占营业收入的比例较08年降低20%。上半年，通过简化管理动作，实行费用预算硬约束和严格监督等措施，以及在营销上加强市场和客户研究、优化广告投放等行动，使管理费用和销售费用分别同比降低了30%和22%，两项费用合计占营业收入的比例同比降低了42%。报告期末，公司持有货币资金269亿元，比08年末增加69亿元，净负债率10.7%，比08年末下降22.4个百分点，预收款近300亿，同比增长13%，比08年末增长25%，扣除预收款后的资产负债率为42%，财务状况更为稳健。表2：万科09年上半年新增项目项目位置净占地面积（万平方米）容积率权益权益计容建面（万平方米）权益地价（亿元）楼面地价（元/M2）广州大坦沙项目荔湾区3.83.56100%13.574.543350无锡金色家园南地块新区10.2355％16.93.061810佛山桂城半岛路项目南海区22.12.655%31.67.622420沈阳铁西胶管厂地块铁西区2.74.0100%11.01.221109沈阳五里河地块东陵区8.33.555%16.023.852410青岛双山南山地块市北区6.83.0100%20.443.581751青岛308国道以北地块四方区15.462.5655%21.773.811750厦门湖心岛2009G07项目湖里区9.52.1100%19.9518.39173福州纸箱厂项目仓山区1.62.2100%3.521.393949佛山顺德陈村锦龙工业区地块顺德区陈村镇3.93.46100%13.491.351000鞍山东山项目铁东区30.41.8100%54.724.56833重庆高新园I分区项目北部新区高新园13.82.7100%37.266.61771重庆高新园H分区项目北部新区高新园4.13.5100%14.352.922035重庆河运校地块渝中区10.55.1100%53.5511.122077上海七宝35号北配套商品房项目闵行区七宝镇3.91.851%3.580.792207合计147.1333.274.712252数据来源：公司公告、国信证券经济研究所表3：万科09年7月1日-8月4日新增项目城市项目名称地理位置权益占地(平米)规划建面(平米)权益建面(平米)楼面地价（元/M2）进度中山库充地块东区100%763878796087960-前期武汉城市花园后期东西湖区100%230972346800346800-前期佛山顺德登州地块顺德区49%284036710092347945-前期广州金沙洲B04地块白云区100%172073097330973-前期合计（总地价35.2亿）60860211758258136784330数据来源：公司公告、国信证券经济研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page