桥通讯(002316)高压变电站业务是公司优势及未来盈利点

谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。1/9最近52周股价表现分析师宋利杰[e-mail]王小松[e-mail]-30.00%0.00%30.00%60.00%90.00%120.00%150.00%180.00%08-1108-1209-0109-0209-0309-0409-0509-0609-0709-0809-0909-10沪深300通信设备公司研究新股研究电信设备及服务业„深圳键桥通讯股份有限公司是主要从事专网通讯技术解决方案业务的服务商，此次发行前股本为9000万股，本次拟发行不超过3000万股，占发行后总股本的25%。„公司主要业务包括专网通讯解决方案业务相关的软硬件产品的研发、制造与服务，具体分为专网通讯技术解决方案业务和数字视频业务，其中专网通讯技术解决方案业务是公司的核心业务，该部分收入在总收入中占比在近三年均超过90%。„公司采购成本受到上游电子元器件、通信设备制造业的影响，但公司销售业务更多受到下游能源、交通等行业的影响，其中电力行业对公司前景影响最大。同时，公司业务收入具有鲜明的季节性。„公司业务集中于为电力行业提供通讯技术解决方案，在220KV以上高压变电站的业务中具有行业优势，这也是公司的竞争优势和赢利点。未来公司能否保持电力行业的优势地位以及能否顺利开拓其他行业是影响其价值的核心因素。„我们预测公司2009-2010年会实现营业收入1.74亿、2.00亿和2.33亿元，EPS分别为0.36、0.42和0.47元。结合行业平均市盈率水平，以及公司特点，给予30-35倍市盈率，建议询价区间为10.65-12.43元。2009/11/24经营预测与估值2007A2008A2009E2010E营业收入（百万元）17.4816.09174.49199.50233.44营业利润（百万元）4.524.3445.6454.9461.51净利润（百万元）4.203.8042.6150.7356.44增长率（%）11.45%-9.56%10.2119.0511.27EPS（元）0.170.420.360.420.47P/E（倍）-----上市定价区间预测（元）RMB：10.65－12.43元发行数据发行数量（百万股）30计划筹资额（亿元）预计询价区间（元）询价市盈率（倍）上市日期主承销商东吴证券发行后股权数据总股本（百万股）90流通A股（百万股）30流通H股（百万股）N/A流通股比例（%）25控股股东控股股东简称香港键桥实际控制人持股比例（%）叶琼、叶冰、葛迅50.99%所有制性质外资法人股键桥通讯002316高压变电站业务是公司优势及未来盈利点新股研究-键桥通讯（）：Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。2/9公司概况深圳键桥通讯技术股份有限公司的前身是键桥通讯技术（深圳）有限公司，成立于1999年3月，是国内能源交通领域目前最大的通讯技术解决方案服务商。此次发行前股本为9000万股，本次拟发行不超过3000万股，占发行后总股本的25%。公司控股股东为香港键桥，持有公司4589.1万股，占此次发行前总股本的50.99%。公司实际控制人为叶琼，BrendaYap（叶冰）和DavidXunGe（葛迅），合计持有公司控股股东香港键桥86.96%的股份，进而通过香港键桥间接持有公司44.31%的股份，具体见图1。公司拥有一家全资子公司：深圳市德威普软件技术有限公司，无其他控股公司。该子公司主营业务为通讯软件产品的开发、生产和销售。图1、深圳键桥通讯股份有限公司股权结构示意图数据来源：公司招股意向书主营业务公司专业从事专网通讯技术解决方案业务，主要为能源交通等行业提供通讯技术解决方案，包括相关软硬件产品的研发、制造与服务。主营业务内容公司主要业务分为专网通讯技术解决方案业务和数字视频业务，其中专网通讯技术解决方案业务是公司的核心业务，该部分收入在总收入中占比在近三年均超过90%，见图2。公司未来也计划在这部分业务上加大投入，进一步提高专网通讯技术解决方案的市场份额。新股研究-键桥通讯（）：Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。3/9图2、06-091H公司主营业务收入构成7428.6970.5415292.98794.6616419.071065.5714752.74761.570%20%40%60%80%100%2009年1-6月2008年2007年2006年专网通讯技术解决方案（万元）数字视频（万元）数据来源：公司招股意向书按照服务对象和用途划分，公司主要产品或服务包括：通信调度解决方案、工业数据解决方案，工业多媒体监控解决方案。公司通信调度解决方案业务的客户主要包括电力、轨道交通、煤炭行业的集团公司，其业务是快速准确传递各种调度专用电话、广播、远动、保护、闭路电视、时钟、电力监控、自动售检票、列车自动监控、环境与设备监控系统、办公自动化、电源系统以及其它运营管理等所需信息。RPR工业数据解决方案是专网行业城域网的主要技术标准之一，已列入电网、交通等行业的“十一五”规划中。RPR工业数据解决方案是由以RPR技术为基础的工业级IP数据传输平、各类业务接入交换设备和专业应用软件构成，保证专用网内部信息畅通地传输和交换，为用户建立完善的专用网多媒体信息传输平台，同时也保证专网用户所需的可靠性和可扩展性。工业多媒体监控解决方案主要由前端图像信号采集设备、网络数据传输平台、应用软件以及中心监控系统组成，现场图像经过网络视频编码器采集编码，并将编码后的数据通过网络传输到监控中心，中心系统利用不同的应用软件对视频数据进行实时处理和交换，并将调度通信系统的其他检测控制信号一起转换成统一的通信协议和格式，实时在调度通信网或工业数据网上传输，实现中心控制室和操作单元间的交互式图象信息处理。主要客户及市场竞争公司的主要客户是电力企业，在电力专网通信市场具有较强的竞争力，但是公司在交通和煤炭行业尚未确立明显优势。公司的解决方案主要应用于国家电网公司和南方电网公司所属的17个省级（包括中国除北京、深圳、广西、新疆和宁夏外的所有省及直辖市）以上电网公司的变电站。近三年及一期，公司对电力企业的销售收入占同期营业收入总额的比例分别为58.90%、72.48%、80.67%、71.12%。其中，在上述17省市的220ＫＶ以上的变电站中，公司解决方案的应用率为29.49%（见表1），市场份额较高，可以预见未来高压变电站占总变电站的比例会逐渐升高，因此公司具有较强的行业竞争优势。新股研究-键桥通讯（）：Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。4/9表1、公司解决方案在各种规格变电站中的应用情况规格相应变电站数量公司方案使用数量公司解决方案应用率1000KV200.00%750KV141178.57%500KV2043818.63%330KV1192924.37%220KV146543229.49%110KV589269511.80%66KV102736835.83%220KV以上146543229.49%资料来源：公司招股意向书、联合证券研究所轨道交通调度通信系统主要采用RPR技术，市场集中度高（见图3），前6名占总市场份额66%，最大的供应商是西门子公司，市场份额为23%，公司仅占市场份额的8%，属于行业第二梯队。公司主要竞争对手（西门子、中兴和华为）技术和资金实力较强，公司在交通行业市场并无明显竞争优势。图3、国内主要已开通运行的地铁线路的调度通信系统市场占有率阿尔卡特14%西门子23%马可尼6%上海通号20%中兴通讯8%电气化局11%上海贝尔2%国铁华晨5%键桥通讯8%第五十四研究所3%阿尔卡特西门子马可尼上海通号中兴通讯电气化局上海贝尔国铁华晨第五十四研究所键桥通讯数据来源：公司招股意向书在煤炭行业中，公司承接项目较少，2009年该部分合同金额898万元。2009年之前，公司公开的煤炭领域项目合同金额在2000万左右，公司在此领域不具备竞争优势。募集资金投入项目根据公司股东大会决议，全体股东一致同意此次发行募集资金投资于以下四个项目，见表3。新股研究-键桥通讯（）：Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。5/9表2、公司募集资金项目（单位：万元）募集资金使用计划项目名称投资总额第1年第2年建设期（年）基于WiMAX技术的无线通信专网解决方案开发项目6870.005531.001339.001工业多媒体统一通信解决方案开发项目5710.004696.001014.001研发中心项目5966.354834.521131.831扩建营销服务网络平台项目4072.393342.82729.571合计22618.7418404.344214.40-资料来源：公司招股意向书、联合证券研究所基于WiMAX技术的无线通信专网解决方案开发项目公司该项目致力于将WiMAX技术引入专网通信行业，开发出适用于电力、煤炭、石油、交通等行业用户的无线通信专网解决方案，形成年提供100套解决方案的能力，有利于公司继续保持技术领先优势，以掌握市场先机，适应市场需求的变化。为此，公司拟购置面积2163平方米的生产开发办公场所、140台（套）设备仪器及35套软件。工业多媒体统一通信解决方案开发应用项目公司该项目拟凭借公司多年积累的调度通信解决方案、RPR工业数据解决方案和工业多媒体监控解决方案的经验，利用国际先进的统一通信技术，开发满足电力行业更高需求的解决方案。研发中心项目公司研发中心将建设成为国内领先的专网通讯技术解决方案研发产业化基地之一，重点开发性价比高，技术上达到国内领先、与国际水平同步的系列产品，满足能源系统、交通系统等领域的特色需求，为其提供多种灵活的定制服务，使研发中心成为具有竞争力的专网通讯技术解决方案研究机构，为公司产品全面进入市场，不断提高销售业绩，扩大市场份额提供有力技术保障。扩建营销服务网络平台项目公司计划在原有营销服务中心基础上新增江苏、四川、湖北、湖南营销服务中心，扩大市场覆盖面，基本覆盖华东、华北、华中、东北、西南地区，实现对目标客户的有效覆盖，使公司的销售和利润都实现快速增长。公司拟在12个省会及直辖市营销服务中心购置办公用房，稳定办公和售后服务地点，每个营销服务中心拟购办公用房200～400平方米，预计投资总额为1,952万元。财务分析与行业其他公司相比，键桥通讯的净资产收益率较高，行业杜邦分析中可以看出是因为公司的主营业务利润率较高（见表4）。新股研究-键桥通讯（）：Nov-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。6/9表3、行业杜邦分析（2008年末）公司名称净资产收益率(%)主营业务利润率(%)总资产周转率权益乘数应收账款周转率固定资产周转率存货周转率特发信息5.515.000.671.632.843.833.8东方通信4.141.182.151.759.2613.230.9长江通信2.106.770.321.664.743.313.98国电南瑞13.1811.80.591.972.26.622.1键桥通讯18.7623.60.671.481.378.921.35资料来源：Wind咨询、联合证券研究所、公司招股意向书公司生产经营存在季节性（见表5）2006年-2008年，下半年公司营业收入占当年营业收入的比例分别为69.93%、59.58%、53.99%，下半年净利润占当年净利润的比例分别为88.84%、69.12%、61.76%。一般情况下，公司下半年营业收入多于上半年，尤其是第四季度，营业收入占全年收入的比例为30%-50%，主要原因为：公司业务主要面向电力、煤炭、石油、交通等行业，其中电力企业是公司目前最重要的客户，受预算管理、采购及货款结算方式的影响，公司下半年项目开通数量多于上半年，营业收入在会计年度分布上表现出一定程度的不均衡。表4、公司报告期各季度营业收入及净利润情况（%）项目第一季度第二季度