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08年10月10日余永定主讲《美国金融危机及其对中国经济的影响》(一)主持人:各位同事,大家下午好,欢迎来参加今天的《双周论坛》。大家知道,最近世界经济动荡,国外的一些金融机构也有倒闭,美国也开始了救市的一些活动。为了使大家对这些情况有更进一步地了解,我们今天就举办了这方面的一个讲座。我们今天非常高兴地邀请到了余永定研究员,他今天讲座的题目是“美国金融危机及其对中国经济的影响”。余先生是我国著名的经济学家,牛津大学经济学博士、中国社会科学院学部委员、中国社会科学院世界经济与政治研究所所长、研究员、博士生导师。余先生还任中国世界经济学会会长、前中国人民银行货币政策委员会委员,在宏观经济、世界经济领域有极深的造诣,发表了论文数百篇、专著10余部。下面,我们欢迎余永定先生为我们做讲座。余永定先生:当前世界经济处在一个非常严峻的时刻,大家可能看到最近的《经济学家》杂志说:现在的情况已经到了崖边,快掉下去了。这是1929年以来从未有过的,实际上我们国家也面临非常严峻的形势。而我们在相当长一段时间内,对这样一种后果严重的局面意识有些浑浑噩噩。现在中央对这个问题高度关注,据说政治局还讨论了这个问题,有关部门也紧锣密鼓地在制定一些方针政策,以便应对已经出现或将进一步出现的挑战。大家对这个问题已经变得越来越关心了,很多学者也在讨论这个问题。我也看过咱们央视的一些经济栏目,也在讨论这个问题。但是我感觉在讨论过程中有些认识不太正确,概念是模糊的,有些理解甚至是错误的。由于美国的这次金融危机,现在应该叫金融危机或者信用危机,是非常复杂的,是前所未有的。所以,了解这种危机的全过程,了解危机中各种各样的细节是非常困难的,甚至我们所专门研究国际金融的研究人员也搞不清。我们从去年7月开始追踪这个问题,一直到现在,我们把大致的脉络、所涉及的主要问题基本搞清楚了,但还不算完全清楚。由于我们自己觉得基本搞清楚了,听其他的一些人来谈,觉得有些不对的地方,我们就有一些着急,想予以纠正,当然也可能我们自己理解本身就有问题,纠正错了也有可能,但是我们至少已经从去年7月到现在花了一年的时间,来试图跟踪解读其中一系列的具体问题,所以,我希望通过这个讲座把我们对这个问题的理解告诉大家,给大家免去一些冥思苦想之劳,希望通过这个讲座能帮助大家对于美国的次贷危机有一个比较清楚的认识。我在讲这个问题的时候不想把它讲成一个报告,而是想把它作为一堂课,因为我是老师,所以总是希望从ABC讲起,希望一个一个环节把它说清楚,当然这样一种方法也有一个问题,可能比较罗嗦,时间一下就过去了,最后主要东西还没讲出来,也可能有这种问题,我尽量注意把握好时间。当然,我依然希望给大家把概念讲清,与其掌握了一个模模糊糊的错误概念,还不如没有这个概念。你要有这个概念,概念就应该是正确的,尽管你可能对细节了解的不是特别清楚,但是大的方向一定要清楚。我试图把有关的基本概念给大家讲清楚,希望听完这个讲座之后,大家对美国金融危机或者过去说的次贷危机到底是怎么回事,有个比较清楚的了解,同时也可以自己分析它对中国可能会造成什么影响。首先,我们的出发点是投资与储蓄。大家都知道一个国家的经济增长是要靠投资的,一个最简单的经济学原理就是一个国家的经济增长速度等于这个国家的投资率除以这个国家的资本产出率。中国的投资率是非常高的,大家都知道,中国的投资率差不多是40%到45%之间,是全世界最高的。中国的资本产出率大约是4左右,很容易算出来,40%除以4等于10%,这样的话中国的经济增长速度就有10%这样高。这个式子告诉我们一个国家要维持经济增长速度必须有个相应的投资率,这个应该很清楚。投资率又由什么决定呢?由国家的储蓄率决定。如果一个国家的投资率等于它的储蓄率,那么这个国家就是一个不需要借外债的国家,收入和支出相抵,这个国家的经济增长就能够维持。咱们国家在长期以来基本是这样。目前是投资率大于储蓄率,但是相当一段时间内投资率和储蓄率基本上相等,所以咱们既无内债也无外债,中国保持了一个比较高的经济增长速度。对于世界其他国家的经济也是这样的,一个国家要增长,必然要投资,而投资的资金来自哪儿?就要来源于这个国家的储蓄部门,所谓储蓄部门并不是指如工业部门那种部门。在一般国家中,储蓄者最主要的是居民。另外,企业也储蓄,中国企业的储蓄率就很高。政府也有储蓄,当然储蓄的定义也比较复杂,这里我就不多讲。总之,在一个国家,居民、企业、政府和外国,他们都可能储蓄,从而作为储蓄方提供资金,这种资金给使用方,就是借钱用的那一方,也就是投资方,借钱用的那一方可能用于投资,也可能用于消费。同样地,借用方可能是企业、政府、居民和国外,就这么四个部门。关键这里要讲的是投资所用的资金,从储蓄方到使用方,它可以通过两个渠道过去,一个是通过金融中介,这里主要指的是银行体系,像中国主要是这样,你有储蓄把钱存到银行,银行通过贷款的方式把钱贷给企业,这样的话,你的剩余资金就转到了企业,企业就可以使用这个资金来进行投资。还有一个重要的渠道就是直接融资,就是储蓄方的资金不是经过银行,而是直接进入到使用方了。这个金融市场主要指的像咱们中国的债券市场、证券市场等等。比如说,大家买股票,企业卖了股票就得到你的钱,钱就可以用于投资。或者是国家发售公债,你买了公债,国家通过发售公债的钱用于投资。总而言之,通过金融中介和金融市场,就使得储蓄方的资金能流到使用方去,这样的话,就能保证前面提到的公式,I除以V,投资率除以资本产出率就等于我们国家的经济增长速度,就能保持这个国家的经济增长。咱们先不讲银行,先主要讲金融市场。金融市场有很多不同的分类方法。按时间长短分为两大块,一个叫资本市场,一个叫货币市场。资本市场的主要特征是投资的方式很多,比如说买债券。资本市场的投资期限是比较长的,一般来讲超过一年,这样的投资是在资本市场上进行的。还有一种,也可能是买债券,但是买的债券时间很短,短期的债券,三个月、六个月,小于一年。在这样一个市场中进行融资,这样一个融资的市场就叫货币市场,它的主要区别是什么?时间的长短问题,一个是资本市场,另一个就是货币市场。总而言之,我们现在谈的是直接融资,直接融资要有金融市场,金融市场分两块,资本市场和货币市场,两者的区分要看时间长短,一年以上叫资本市场,一年以下叫货币市场,简单可以这么理解。美国的资本市场是什么样的呢?美国的资本市场总称资本市场,它可以分成许多小块,比如说股票市场、居民抵押住房贷款市场等等。这样一些小的市场有相应的投资工具,比如说公司股票、居民抵押住房贷款、公司债券、美国政府机构债、美国政府债券(就是美国国债)等等。统计数字表明:2007年美国资本市场的总值大致是67万亿美元。其中,最大的市场是公司股票市场,规模是25万亿,当然了,公司的股票市值有时候会变动,有时高有时低,大致上是25万亿,而现在肯定是没有了,因为暴跌了不知道多少个百分点了。我这里要强调什么?居民抵押贷款市场是美国的第二大资本市场,它的数额大致是12万亿美元左右,是非常大的。其次是公司债等等,我这里就不细述了。至于美国的货币市场,里头也有各种各样的金融工具,也可以对它进行细分,其中有个非常重要的,叫CP(CommercialPaper)市场,回过头来我会讲这个,大家脑子里有一个印象就行了。刚刚我说了,美国住房抵押贷款市场是美国资本市场中仅次于股票市场的第二大市场,它的总量是12万亿左右,当然这些量总是变来变去的,只能说大致是这样。美国住房抵押贷款市场又分为三块:第一类,优质住房抵押贷款(Prime);第二类,中间类(Alt-A);还有第三类,就是次贷(Subprime)。其中,次贷占美国住房抵押贷款的比重是14%左右,不算特别大,但是也不是特别小。现在我就解释一下什么叫次贷?次贷是供给“NINJA”的住房抵押贷款,“NINJA”什么意思呢?它是英文的缩写,“NoIncome,NoJoborAssets”,就是没有收入、没有工作、没有资产的人,你把钱借给他,那么你借给他的这种贷款就叫次贷。在中国,大家买房贷款都要有抵押的,如果你不能出示文件证明你有收入,证明你有工作,中国的银行不会给你借贷,但是美国不是这样。在美国,你是个酒鬼,你根本没工作,也没关系,我是可以给你借贷的,根本不审查你任何文件,这是美国这次金融危机的一个源头,就是住房贷款机构把大量的住房抵押贷款借给了那些没有收入、没有工作、没有资产的人。当然大家会问了,他为什么要借?这个理由等会儿我再说。在说这些理由之前,我希望大家要注意几个概念,我在讲座中会跟大家提到,而且大家在看文献的时候可能都会碰到,第一个就是Subprime,次级住房抵押贷款,刚刚我已经解释了。第二个是次级住房抵押贷款支持债券,翻译方法不太一样。一般来讲就是MBS(Mortgage-BackedSecurities)。还有一个叫RMBS(ResidentialMortgage-BackedSecurities),实际上是MBS的一种。MBS在美国的次贷危机中起到了很大的作用。第三是ABS(Asset-BackedSecurities),这个跟MBS有类似之处,基本上属于一类,咱们不多谈这个,大家就记住MBS就行了。那么MBS是什么?是一种债券,不是贷款,但是这个债券又是跟次贷相关的,是由次贷支持的这么一种债券,等会儿再给大家仔细讲。第四,还有个重要概念叫CDO(CollateralizedDebtObligation),债务质押支持债券,它跟MBS的相类和不同,等会儿我也会讲。无论是MBS还有CDO,它们都是债券。第五,也是一个很重要的概念,信用违约互换,CDS(CreditDefaultSwap),大家也要把这个概念记住,很有用。第六,还有两个机构的名称,SPV和SIV,SPV是特殊目的公司,SIV是结构投资公司,等会儿涉及到再介绍。总而言之,为了搞懂美国次贷危机,你至少对上述的这些概念要有个清楚的了解和认识。现在我就讲一讲按揭贷款发展的几个阶段。从历史上来看,一切问题都是来源于按揭贷款。按揭贷款可能是香港的说法,咱们说住房抵押贷款,一样的。在最早期的时候,所谓按揭贷款实际上是一个双方的事。最早在美国,比如说在一个大草原,我这个农民想养牛,我没钱,我有个房子在这儿,我拿房子做抵押找个有钱的人,你借钱给我去买些牛,如果我还不起这钱房子就归你了。这是双方交易,只有一个借方和贷方,你我之间的事。大萧条之后,由于一系列的原因,政府参与到这个交易中来了,光咱俩参加交易不行,还得有个第三人,做担保、做证明等等,变成了三方交易。但是在1977年之后就出现了按揭贷款的证券化。一旦按揭贷款实行证券化之后,参与按揭贷款这样一个过程就不是三方,而是多方了,涉及多少方?有十几方。有所谓发起人、住房抵押贷款经纪人、借款人、消费者信贷查核机构、信贷转移人、特殊目的机构、评级机构、包销人、分销人、保险公司、特别服务提供者、电子登记系统、投资者等等。现在关键是要讲:什么叫证券化。比如你借贷款买房子了,是房子的所有者了,你的对方是谁?发起人,发起人一般指的住房抵押贷款金融公司,或者咱们借钱的那个银行。本来就是你们俩的事,现在情况发生了变化,什么变化呢?这个银行把钱借给你了,你拿了这个钱买房子,你就出局了,暂时跟你就没关系了。但是,你等于给银行定了一个契约,如果我不能定期付息还本,银行就有权把我的房子扣押。美国不同,在美国,借钱给你的住房抵押贷款金融公司实际上不是光跟你一个人签订了贷款合同,他跟一百个人、一千个人、一万个人签订贷款合同,然后把所有的合同放在一起打包之后,就把合同卖给了投资者。简单来说,本来是你跟他借钱,保证还钱给他,但是他作为银行面对的是成百上千个借贷者,他把你们写的所有的合同打包,这样银行就把定期收取本息的权利卖给了第三方——投资者,投资者买的这个东西就是债券。银行把所有住房抵押贷款合同凑在一起打包的时候做了一些加工,比如标准化的工作,然后把它作为债券卖出去了。这个债券总额不止是一个房子的钱,它的数额是以亿计的,因为债券代表了成千上万个住房贷款合同。至此,发放住房抵押贷款
本文标题:美国金融危机及其对中国经济的影响
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