Microsoft Word - 时富金融doc

(月评)时富金融：港股表现异常波动市场戒心增加企业的盈利增长动力是取决大市估值水平的最重要因素。港股一月及二月份表现异常波动，反映大市在高位停滞不前已令投资者对三月份业绩公布对大市能否继续起到提振作用有所怀疑。再加上汇控对其北美业务发出盈利警告，更令市场戒心进一步增加。但从2006年企业盈利的增长性判断，我们认为业绩因素将利多于弊，特别是中国业务含量高的企业其盈利增长动力会优于大市。中人寿及工行两只高增长性股份加入蓝寿行列后，我们已提高恒指2006年平均每股盈利增长由19%至21.1%。若撇除资产增值的盈利因素，2007年每股盈利增长亦略为调高至15%。以上述的盈利计算，恒指2006及2007年预期市盈率分别为15.7倍及13.4倍，属历史市盈率的中间水平。利好因素：1.全国人大及政协会议后市况料靠稳：预料两会将有部份利好政策抉持支柱性行业，特别是对环保及再生能源和金融业的发展。2.本地楼市有望春节假期后转好：我们对本地地产市场仍保持乐观，近期按揭息率调低加上3-4月楼市传统旺季的效应，料二手市场在成交量及个别成交金额上会有所突破。3.业绩憧憬：我们预期两大重磅指数股份中移动及中人寿2006年盈利增长分别为23.6%及87.4%。我们估计实际盈利数字超过市场预期的机会甚大。4.减税终于落实：期待已久的扣减个人薪俸税及个人入息课税措施终于得到落实，对本地零售及住宅市场无疑会有一定的提振作用。利弊因素：1.资金外流：我们注意到一月份开始港元汇率转弱及HIBOR上升的趋势，显示部份资金撤离市场的迹象。虽然其中原因是资金流向的季节性因素，但不能排除资金已趁高位沽货换马至风险低而息率较吸引的货币市场。2.中国存在加息的机会：我们并不认为中国加息的动机是要以利率这种货币政策作为打击或调控证券市场的工具。但是，从整体经济发展的角度上看，中国已充份具备调高利率0.27%的条件，并预期内地未来两个月有一半机会进行加息。惟必须指出的是，现时内地最主要问题为过多资金(来自对外盈余)，而并非资金成本过低。投资建议：港股经历过月底时的小型股灾后已失守最大的支持位50天移动平均线，基本上已确认大市会进入中期调整浪。指数寻底游戏料会持续，而100天线即约19330点将是短期最大的支持位。在此次调整浪当中，市场对资金流向及中国因素将会特别敏感，有关这方面的传闻将对大市造成震动，投资者宜先作好风险准备。候低吸纳的投资者宜集中于有业绩支持的大盘股，资金转炒绩优股对近期急升的二三线股份或会造成较大冲击，投资者不宜盲目跟进。银行贷款增长带动业绩造好投资建议我们预测招商银行06年盈利将升约68%，为中资银行中的最高，主要受惠于消费信贷及手续费增长强劲。虽然这将是利好股价的因素，但招行现价市账率为4.2倍，较为昂贵，令上升空间不大。我们对招行的投资评级为「持有」，建议投资者可候低增持招行。交行的估值较招行便宜，但其去年盈利增长受制于较低的净息差。但随着人行收紧银根及交行逐渐减少其票据借贷，预期净息差于06年第四季开始将有显著改善。国有银行中，我们的首选为建设银行，由于它于去年上半年贷款增长为同规模银行中最快，以及拥有较高股本回报率。建行现价估值较工行有7%折让，但后者坏账拨备水平偏低(预期06年底只有65%，低于建行的78%及中行的92%)，若将来工行提高拨备水平，盈利将受到影响。中行方面，她早前与中央汇金订下外汇期权协议，将大幅减低07年的外汇损失，令市场可能相对提高对中行的估值。内地银行业现时最大风险是贷款增长可能大幅放缓，建议投资者留意人行将公布的二月贷款数字。保险业绩将胜市场预期投资建议人寿保险公司业绩可能为市场带来惊喜。保监会数据显示，国寿及平保去年保费收入同比上升分别14%及17%。受惠于保费收入迅速及股票投资比重较高，平保06年业绩将较为看好。另外，我们认为，在加强农村及银行保险销售的策略下，中国保费收入增长势头将能持续。另一方面，去年息口上升、资金投资渠道扩大、以及股市复苏，令投资环境大幅改善。保费公司可能上调投资回报的预期，令内涵值大幅调升。平保的股价对08年内涵值为1.9倍，较国寿的2.7倍便宜。我们对国寿及平保的投资建议为「增持」。预期人行逐步收紧贷款资金下，银行同业拆息及债券利率将会持续上升，为保险商资金提供更高投资回报。地产(中国)新一轮宏调政策阴影笼罩，发展商争取规模优势投资建议我们相信发展规模扩张将成为06年内地房产发展商的主要盈利增长动力。发展商之完成发展并入账面积增加，加上房价稳步增长(尤以京津地区及广州、深圳等南部城市为甚)，对业绩相当有利。我们预期中国政府于今年将继续宣布及推行新一轮针对房产市场的宏调政策，以压抑仍然炽热的房价增长，措施影响范围估计包括信贷控制、税务及土地供应三方面。长远而言，由于土地成本不断上涨，加上税务政策越见收紧，我们预期发展商的利润率会不断收窄。因此，纯利增长动力将由以往的可观利润率，改为来自发展规模不断扩大。拥有充足土地储备及二线城市发展经验的发展商，于此竞争环境改变的局势下将处于有利位置。我们的行业首选多为全国性发展商，包括世茂、中国海外和绿城中国。地产(香港)预期房价轻微增长，发展商将以量取胜优于大市投资建议正如二月份的「研究月报」所言，我们认为本地房产市场将继续受惠于有利的宏观经济条件、负利率时代降临，及按揭战未有平息迹象等有利因素。尽管如此，部份一手楼盘的售价已达天价，导致今年的上升空间有限。因此，我们认为手持大量可供发售或即将落成项目的发展商将较受追捧。至于集中发展高档次项目达致较高利润率的发展商，虽仍有竞争优势，但盈利风险则较大。我们的行业首选为长实及恒地。至于租务市场，我们的预期与市场大致相同，维持核心商业区的租金升幅继续超越整体市场的展望。由于预期今年的租金升幅将呈放缓，所以我们认为于优质地段拥有收租物业，及股价相对资产净值折让较大的公司将较有利。从这些角度考虑，我们较欣赏鹰君。商品2006年商品价格大幅波动投资建议钢铁2006钢业处于丰收的一年，06年上半年中国内需增长拉动，钢价急剧上升。据国家讯息中心宣布，钢材综合指数于06年首六个月升近22%。在06年下半年，虽受宏调政策影响，钢材价格升势依然未尽。2007年，我们预期在固定投资资产增加及出口关税优惠扣减下，钢业表现会依然保持强劲在香港上市的钢股中，考虑到马钢拥有防守性较强的火车轮业务，我们以之为首选。我们给予马钢「增持」的评级，目标价为6港元，反映11.7倍07年预期市盈率。有色金属铜价于06年上半年急升，带起整个有色板块，但受伦敦期货金属交易所的铜库存量上升影响，铜价于06年下半年开始下泻。我们相信本港唯一的铜业股江西铜业最艰难的时间已成过去，而且07年首季的铜价反弹仍未全部反映到股价身上。我们对于江西铜的评级为「增持」，目标价为9.50港元，反映5.7倍07年预期市盈率。中铝于2006年间大力减低氧化铝的价钱以驱逐行内小型的对手。我们相信2007年公司会达至上述的成效。我们预期07年中铝A股上市会为Ｈ股带来支持，我们给予中铝「买入」的评级，目标价为9.30港元。黄金金价于06年创下高位每盎司700美元的水平。但受油价下跌影响，金价跌至每盎司600美元的水平。因应美元疲弱及中国政府有意增加黄金库储，我们认为07年金价将于每盎司660美元以上行走。我们以紫金矿业为首选，因应其A股上市及其致力扩展的态度。煤炭国家发改委建议于“十一五”期间形成6–8个亿吨级和8–10个5000万吨级大型煤炭企业集团。我们预期兖州煤业及中煤能源将会受惠于上述政策。两者05年的煤炭产量分别超过3,000万吨及5,000万吨。另外，兖煤或会入股母公司兖矿集团牵头的「煤转油业务」。如果收购落实，将会成为兖煤的另一个增长的动力。兖煤07年的预期市盈率为12.7倍，而行业(A及H股)的平均值则为14.2倍，为我们煤炭股中的首选；评级由「持有」上调至「增持」，目标价由7.20港元上调至8.40港元，反映14倍07年预期市盈率。内地电讯及电讯设备股市场憧憬有助推动股价表现**以港元结算投资建议内地电讯营运商受惠国内电讯用户增长强劲，我们预期两大移动电讯营运商之盈利可获双位数字增长，而两大固网营运商因受「移动取代固网」威胁，导致盈利下滑。于07年，我们估计内地电讯股仍然是市场追捧对象，而电讯业之投资主题将分别是(一)行业重组及3G出台，及（二）农村地区发展。然而，于3G出台前(估计于第三至第四季实现)，我们预期市场焦点仍集中于两大移动电讯商。我们首选为中移动，主要因其估值较中联通便宜，加上集团已表明向股东派发特别息，料为市场带来憧憬。内地电讯设备商由于固网电讯商大幅削减网络设备上的投资以为3G出台作准备，故我们预期电讯设备商06年业绩增长温和。但踏入3G年代，内地电讯营运商势必投放庞大资金以发展及支持3G业务，料诱发重大商机，使电讯设备商直接受惠。近日，市场已传出内地倾向”先建网后发牌”，如中移动计划在10个内地城市建TD－SCDMA网络，建设上投入资金逾150-200亿人民币元，我们预期该笔投资金额已为内地电讯设备商带来可观的收入，因此维持3G电讯设备股「优于大市」之评级。中国电力行业2006全年业绩前瞻**以港元结算投资建议受到煤价按年上升超过8%及中国政府实施更严格的环境保护条例而导致经营成本大幅度上升的影响，06年对发电公司而言仍为艰难的一年。然而，我们认为上市发电企业于07年的经营情况将会持续改善。装机容量的强劲增长以及政府加大力度关闭低效率、中小型的发电厂，将会使大型、高效能的发电集团从中小型的发电企业获得更多的市场份额。除此之外，我们亦预期第三轮的「煤电联动」将会于07年中实施，以补偿煤价的升幅大于预期。上述各点均使发电公司的利润能力能获得一定的保证。由于中国电力的装机容量增长迅速且可能会从母公司中电投中收购资产，因此我们重申对其「买入」的评级。我们预计其权益装机容量(不计入上海电力的装机容量)将会由06年底的4,255兆瓦增加110.8%至08年底的8,971兆瓦。我们对中国电力的目标价订于5.62港元。我们亦看好华电国电的前景。我们认为华电国电最坏的时候已经过去，而且正处于复苏的阶段。另外，由于集团的有效税率在众电力股中最高，因此将会最受惠内、外资税率统一至25%的税改建议。此建议有望于08年开始实施。05年华电国电的有效税率达30.7%，较同业的25.1%为高。我们对华电国电的目标价订于3.70港元。A-H股比较资料来源：彭博1人民币=0.991港元估值总结