中国金融资产结构分析及政策含义

中国金融资产结构分析及政策含义易纲摘要：本文通过对中国金融资产分析和国际比较发现：中国金融资产结构畸形引致诸多问题，解决中国国有企业资产负债比率高、银行呆帐比率高、企业间拖欠，规范企业经济行为的根本出路在于整顿金融秩序，提高金融服务质量，逐步开放资本市场，增加直接融资比例，改变中国金融资产结构。一、中国金融资产结构概况中国金融资产主要分这样几部分：流通中现金，金融机构存款，金融机构贷款，有价证券（债券、股票等）。表1给出了1978，1986，1991，1995中国主要金融资产分布情况.表1:中国金融资产结构项目1978%GNP*1986%GNP1991%GNP1995%GNP流通中现金212.00.061218.40.123177.80.157885.30.14金融机构存款总额1300.50.365814.00.5718079.00.8354000.00.94其中居民存款210.60.062237.60.229107.00.4229662.00.51企事业存款902.50.253264.90.327065.10.3315419.40.27财政存款187.40.05311.50.03485.80.021003.20.02其他金融机构存款1421.10.077915.40.14金融机构贷款总额1890.00.528116.50.8021021.50.9751000.00.88其中国有商业银行1850.00.517590.80.7418044.00.8339393.40.68城乡信用社40.00.01525.70.051766.50.087492.00.13其他金融机构00.001211.00.064114.60.07财政向银行借款00.00370.10.041067.80.051582.10.03政府债券余额00.00293.40.03896.50.043500.00.06企业债券余额00.0083.80.01331.10.021700.00.03金融债券余额00.0030.00.00123.10.011100.00.02国家投资债券余额00.0000.00245.10.01245.10.00股票市值00.0000.00452.40.024500.00.08大额存单00.0000.00800.00.041300.00.02国内保险费15.00.0042.00.00209.70.01453.30.01债券股票保险小计15.00.00449.20.043057.90.1412798.40.22金融资产总额3417.50.9415968.21.5746404.02.14127265.82.21资料来源:各种债券:中国金融年鉴,1993,P372中国证券期货市场，中国证券监督管理委员会，1995年12月。保险=国内保费,统计年鉴,1988,P770,1992,P6641企事业存款=企业+机关+农村+其他存款,金融年鉴,1993,P356中国统计年鉴,中国金融年鉴，1990-1995*各种金融资产占GNP的比重改革开放以来，中国金融资产由单一的银行资产向市场化、多元化的方向稳步发展。1981－1995年期间累计发行国债4794.39亿元，国家投资和投资公司债313.98亿元，金融机构债1182.97亿元，企业债1738.30亿元，股票（A股面值）119.56亿元，大额存单1796.28亿元(中国证监会,1995)。这些金融工具的出现为中国货币市场和资本市场的进一步发展奠定了初步基础。但是，中国金融资产的大部分仍是银行和金融机构的存贷款。银行和金融机构的存贷款占金融资产总量的比例1978年为93%，1986年为87%，1991年为84%，1995年为83%。随着金融市场化的发展，这一比例在改革开放期间呈下降趋势，但90年代以来下降缓慢，反映了中国的货币市场和资本市场发展不尽如人意。中国金融资产总额与国民生产总值之比率从1978年的0.94上升到1995年的2.21，反映了在改革中金融深化（货币化）的过程。在80年代这一比率上升得较快，进入90年代后，此比率的上升速度慢了下来。中国的储蓄主体在改革中发生了根本的转变，储蓄的主体由以前的政府和国营企业变为现在的老百姓。据世界银行专家估计，中国改革前政府积累占总积累的比重一直在70%以上。以1978年为例，该年国内储蓄占国民生产总值的35.5%，其中居民储蓄占1.2%，政府储蓄占15.4，企业储蓄占18.9%。也就是说，1978年社会总储蓄的96.7%来自政府和国营企业。1978年末，中国居民的累积总储蓄余额只有210.6亿元，占当年国民生产总值的5.9%，占当年社会存款总额的16.2%。1978年中国老百姓人均储蓄为21.9元，其中城市居民人均90.1元，农民人均7.1元。1995年居民的储蓄余额为29662.3亿元，占当年国民生产总值的51%，占当年社会存款总额的55%。1995年中国老百姓人均储蓄2449元，其中城市人均6672元，农村人均721元。无论从那个指标看，老百姓都是社会储蓄的主体，居民储蓄是社会资金的主要来源。改革前，国家是储蓄的主体，也是投资的主体，所以没有储蓄者和投资者分离的问题，因而不需要金融中介。国有固定资产是国家投的，投资主要来自财政拨款。银行的贷款，主要作为流动资金来用。就是银行的贷款也主要来自政府和国有企事业的存款。1978年，企事业存款和财政存款之和为1089.9亿元，占银行存款总额的83.8%。改革以前，公有制为主，国有制为主，名符其实，在数字上、历史上、逻辑上是完全一致的。现在中国金融资产结构和改革前完全不一样了。1995年底中国金融机构存款余额为5.4万亿，其中将近3万亿是居民储蓄。现在储蓄者和投资者分离了。昀大的储蓄者是老百姓，昀大的投资者是国家。银行和金融机构的中介作用变得非常重要了。老百姓把钱放在银行，银行主要是国家银行。政府要求银行把贷款的大部分贷给国营企业，作为国家建设投资的主要资金来源。这时的公有制，已和改革前不一样了。她是一种间接的公有，是国家通过对银行和金融机构的控制，用老百姓的钱来投资建设的公有企业。说到底，现在的国营企业的真正所有者，从很大程度上说，应当是在国家银行里存款的老百姓。宏观的金融资产结构必然反映到企业的资产负债结构。银行和金融机构贷款是中国企业资金来源的主渠道。企业很难通过发行债券、股票等直接融资方式来获得资金。从1986年开始发行企业债算起，1986－1995年期间，共发行企业债1738.3亿元。1995年末，股票市值（A股）大约4500亿，其中只有三分之一是上市流通的个人股。总市值中法人股和国家股的市值是按上市流通的个人股市值推算出来的。国家股大多是靠过去已有的投入和土地价值折算的，实际现金投入不多。法人股和个人股的发行可以使企业筹到现金。这样算来企业通过发行股票所能筹到资金十分有限。剩下只有一条路：银行贷款。2在主要金融资产之外,还有其他金融资产。比如民间借贷、民间集资，和股份合作制中的股份等。民间借贷中的大部分还是能反映在金融机构的存款中，只不过是钱的使用者变了，使用的次数增加了。资金在民间借贷中从借到利用、到还的整个过程中，还有相当多的时间在金融机构的存款中。民间各种形式的集资，股份合作制中的股权这些都是金融资产，都有一定意义上的所有权，参与权和处理权并以此获得收益。在台湾省，民间集资、民间借贷在其经济发展中起了不可忽视的作用（主要是积极作用）。我国目前民间借贷、民间集资还有待进一步规范化。中国金融资产结构可以被概括为：储蓄主体在改革开放中由政府变为老百姓；国家政府收入在国民生产总值中所占比例逐年下降，由1978年的31%下降到1995年的10.8%；1985年开始国家把对国有企业投资由拨款改为贷款；直接融资的资本市场渠道狭窄；其他不动产市场刚刚起步。以上特点加起来使得老百姓把他们的绝大部分积蓄存在银行里，银行把大部分资金贷给国有企业，成为国有企业长期投资（固定资本）和流动资金的主要来源，造成国有企业的资产负债比率不断升高。现在国家贷给企业的资金、国家投资用的资金主要是老百姓的储蓄，已经不再是政府的储蓄了。二、中国的广义货币与国民生产总值之比率为什么迅速增长？中国金融资产的变化过程主要有两条主线，一条是货币化过程，另一条是货币市场和资本市场的发展。这里我们主要分析货币化过程。货币化有两种含义。一是财政赤字的货币化，即国家用印钞票的方法来弥补财政赤字。二是经济发展过程中的货币化，即在经济发展中，特别是改革转轨过程中，由于体制的变化，产生超常货币需求，从而使货币流通速度减慢。本文讲的货币化是指后一种意义上的。在1978到1995这18年中，中国国民生产总值平均每年增长9.7%，通货膨胀率平均为7.5%，广义货币M2平均每年递增25%。广义货币增长率在这样长时期里远远超过国民生产总值增长率与通货膨胀率之和是在各国经济发展史中少见的。货币化是天赐中央政府的一块巨大资源。据笔者保守估计，从1978到1992年，中央政府每年的铸币收入平均在国民生产总值的3%左右。谢平（1994）估计在1986－1993期间，中央政府每年得到的货币发行收入平均为国民生产总值的5.4%。海外经济学家常常不理解为什么中国政府的实际综合赤字那么高（大约占GNP的8－9%），通货膨胀率却不很高。其中一个重要原因就是货币化带来的铸币收入。表2中国货币化过程年M0M1M2GNPM2/GNPM1/M2物价指数1978212.0948.51159.13624.10.320.820.71979267.71177.11458.14038.20.360.812.01980346.21443.41842.94517.80.410.786.01981396.31710.82234.54860.30.460.772.41982439.11914.42589.85301.80.490.741.91983529.82182.53075.05957.40.520.711.51984792.12931.64146.37206.70.580.712.81985890.03340.95198.98989.10.580.648.819861218.44232.26721.010201.40.660.636.019871454.55714.68349.711954.50.700.687.319882134.06950.510099.614922.30.680.6918.519892344.07347.111949.616917.80.710.6117.819902644.48793.215293.718598.40.820.572.1319913177.810866.619439.921662.50.900.562.919924336.015015.725402.126651.90.950.595.419935864.718694.931501.034560.50.910.5913.219947288.620540.746923.546495.81.010.4421.719957885.023980.060750.057650.01.050.3914.8平均增长率23.420.225.29.657.54资料来源：中国统计年鉴，中国金融年鉴表2给出了中国货币化过程的主要指标。中国的广义货币M2与国民生产总值之比率（M2/GNP)在改革期间呈快速上升趋势。从1978年的0.32上升到1995年的1.05。这一比率上升速度如此之快在发展中国家金融深化的案例实属罕见。印度在1978年时此比率为0.37，1994年为0.50。图11978-1995年中国M2与GNP的比率00.20.40.60.811.2197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995年份百分比M2/GNP让我们来看看广义货币与国民生产总值之比率的国际比较。在1994－1995年间，广义货币与国民生产总值之比率美国为0.5