冰岛金融危机前后的政府政策及其影响国家风险部编者按：正当各国

冰岛金融危机前后的政府政策及其影响国家风险部编者按：正当各国都在密切关注金融风暴将会如何摧残各欧美大国之时，一个极地边“世外桃源”般的小国家——冰岛却拉响了更为刺耳的警报。10月6日，冰岛总理宣布，国家可能将要破产。一时间，世界舆论大惊：这个小国究竟发生了什么事？仅有32万人口的冰岛，是经合组织最小的经济体，国家地热水利资源和海洋渔业资源丰富，但是农牧业相对薄弱，经济单一，高度依赖进出口。本世纪以来冰岛的金融业超常发展，并超过渔业成为本国的支柱产业，资本快速扩张，冰岛银行的投资业务遍及全球，在国外大量发放贷款和掀起并购热潮，国家GDP由此快速增长，2007年人均GDP名列世界第五，人类发展指数全球排名第一。但是这片繁荣景象在这次全球金融危机的摧枯拉朽下已成明日黄花，冰岛人曾引以为豪的金融业领军的“冰岛模式”已经走到了尽头。冰岛这次受到全球金融危机的影响之深令世人侧目，2008年10月，在短短几天内冰岛三大银行连续倒下。反而思之，这其中很重要的原因其实并不在于银行本身，而在于危机前后冰岛政府相关政策与应对措施的非合理性和连续失误。一、过于激进的政策为冰岛金融危机埋下了隐患为了追求本国经济的高速增长，冰岛政府选择了虚拟经济为支柱产业，按照欧洲金融业的运作规范，制定了高利率低管制的开放金融政策。其金融业在几年间迅速向全球扩展，而实体经济的发展却没有得到应有的关注和扶持。其金融业的崛起主要来自于对国际信贷的高度依赖，把整个国家的发展建立在依赖于其它国家经济发展的基础之上，缺乏本身的真正国力作支撑。一旦国际借贷利率上升、资本流动性骤减，冰岛将首当其冲成为国际链条中最为脆弱的国家之一。（一）冰岛产业政策资源匮乏的冰岛作为小的经济体，经济上发展困难重重。单纯依赖以渔业为主的实体产业来发展经济显然无法实现冰岛经济的高速发展和繁荣。近年来,冰岛政府盲目跟从欧洲一些国家的经济发展策略，抛弃了一贯以渔业立国为主的实体经济发展模式，积极发展金融产业，快速带动冰岛经济增长。特别是自2004年以来，冰岛金融业开始快速向海外扩张，金融业在很短时间内取代渔业成为冰岛主导产业，其虚拟经济规模快速超过实体经济（见图1），而且严重脱离实体经济，经济结构呈现出倒金字塔形。冰岛的银行业已经成为国家股票交易市场的主要部分，而80%的股份是由外国投资人持有。到2008年9月,其资本总值高达GDP的8倍。冰岛政府显然对于国际金融市场的繁荣和发展过于乐观，未能客观认识到其本身的抗风险能力远远比英美弱，极具冒险性的经济发展政策把冰岛的繁荣建立在虚拟的泡沫之上。而且欧洲金融机构应对金融危机比美国要脆弱得多。美国银行每放贷96美分需有1美元存款为基础，而不少欧洲银行每放贷1.4欧元往往只有1欧元存款支持，其余差额由金融市场借贷补齐。虚拟经济本身的投机性和高风险性给冰岛带来了一度的经济繁荣。但是当虚拟经济完全脱离实体经济极度膨胀时，一旦发生国际资本市场信贷萎缩，融资停滞，这些虚拟资本将会成倍贬值，进而对国家的整体经济产生严重冲击。而政府没有足够的资金量救市，将给国家带来灾难性的债务危机。图１冰岛产业结构（二）金融政策和监管体系冰岛银行欠缺具有现代银行管理经验的人。与此同时，作为管理和监督部门的央行和财政部几乎放手对金融行业的有效管制。在冰岛银行私有化伊始，银行家和监管者都不熟悉投资银行风险和游戏规则。2001年7月，央行和政府签署协议，央行货币政策调控的任务是控制通货膨胀水平，其调控手段被限制在单一的基准利率调整，几乎放弃了对银行和储备的监管。冰岛央行一直以调整利率来控制通货膨胀为其主要政策目标，弱化了其它相应的监管调控手段。一旦通货膨胀率上升，政府就相应提升基准利率，通货膨胀居高不下(见图1)，从而导致冰岛的基准利率不断攀升，央行屡次调高基本利率的做法收效甚微。2008年6月，通胀率达12.7%，为18年来最高水平。8月份，冰岛通胀率继续攀升，达14.5％，通货膨胀率已持续12个月上涨。冰岛央行10月又将关键利率从12%上调至18%的历史高点，居欧洲国家之首。实质上冰岛的通胀和利率在同步上涨。高利率吸引了大量的国际热钱进入冰岛，同时也导致了本币克郎的不断升值，促使冰岛国内投资者到国际市场借入外币债务，而后以本币还债。冰岛政府高估了自身的基础国力和国际金融形势，制定了高利率和低管制的开放金融政策大量吸引海外资本，而且其运作模式类似于私人投资基金而非政府。国力有限的冰岛无法从国际上吸引长期资本和产业资本，冰岛逐渐发展并形成从借贷短期资本和投资长期资本的利差来获取利润的模式。在国际借贷市场大量借入日元等低利短债，然后投入高收益的金融项目，进而在全球资本流动增值链中获利。其操作手段类似对冲基金，通过大量借贷而不是国内储备，扩展银行融资、商业投资及炒作业务。这种依托国际信贷市场的杠杆式发展，收益高但风险也很大。一旦全球金融危机导致金融市场信贷紧缩，货币市场融资停滞，其生命力自然会衰退。在经济繁荣期，虚拟资本会成倍增值，但是遇到衰退则可能成倍贬值。冰岛金融业此前的良性发展基本建立在对国际金融体系稳定趋好的预期上。但是一旦出现金融危机，长短期利率出现倒挂现象，短期资金贷出者会从银行抽回资本，长期金融投资将会遭受惨重损失，随之必然是银行体系的破产和金融体系的崩溃。冰岛没有实体经济的发展做后盾，当危机发生时没有足够的资金救市，政府缺乏拯救经济的能力，只能以让渡更多金融主权为代价，寻求IMF以及其它国家及组织的援助。冰岛银行通过“杠杆”形式，在国际借贷市场获得大量融资，同时购入快速增长的国外银行及企业股份，在短期内获取大量利差，银行业利润来源大量向国际市场倾斜，而且大部分来自于高风险的证券市场。2006年第一季度三大银行资产增长已经超过全年GDP，2008年第一季度资产已达约1760亿美元，相当于2007年GDP的11倍，总债务约达1660亿美元（见图2）。在此期间，冰岛国民经济得到快速增长，GDP年均增长4%，2006年达7%，人均GDP超过6万美元，冰岛成为世界上最繁荣的国家之一，生活质量和指标位居世界前列。2008年第一季度，Landsbanki的近一半资产，Glitnir和Kaupthing的约三分之二的资产位于海外（见图3）。到2008年第一季度，冰岛三大银行仅有21%以本币计值的资产和15%以本币计值的负债，主要业务都是以外币结算。其中外币债务大于外币资产。冰岛银行三分之一的资金来自于储蓄，其它三分之二则来自于国际借贷市场。2001至2007年，冰岛银行业过度运用资金杠杆，资产在6年里增长了数十倍，所欠外债超过１383亿美元，相当于2007年冰岛GDP的10倍。冰岛中央银行所能动用的流动国外资产仅有40亿欧元。一旦银行资金链发生问题，将置整个冰岛于金融危机的风头浪尖。图２冰岛通货膨胀率冰岛克朗是世界最小的货币体系，仅凭冰岛中央银行是没有能力成为这些高度举借外债的国际银行的最终买单者。而对于冰岛这样的小经济体要维系其超大的国际银行体系资金链的持续畅通，理想而合理的办法就是加入欧盟共同体。一旦冰岛具有一种全球性的储备货币作为其国家货币，以欧元作支持的冰岛银行在这次金融危机中是不会这么轻易被资金流动性问题所撼动的。但是这次危机发生前，冰岛政府并没有充分认识到这种国际储备货币的重要性，迟迟没有加入欧盟的意向。二、全球金融危机发生后的相应反应、政策互动和应对措施（一）冰岛金融危机发生时政府的政策及相应反应当雷曼兄弟继贝尔斯通濒临破产时，美国政府并没有像拯救贝尔斯登一样对雷曼兄弟伸出援手。在关键时刻美国政府显然做出了一个历史性的、令世人遗憾的抉择，这个行为直接为冰岛的金融危机拉开了序幕。伴着冰岛政府随之出台的政策的连连失误，最终带来了冰岛的恶性金融危机。虽然雷曼兄弟的规模并不大，实际市值只有50亿美元左右，但是雷曼兄弟的破产使金融市场人气大受打击，国际金融市场顷刻间陷入极度恐慌和无序状态，货币市场和银行间拆借完全被冻结，信用违约互换（CDS）息差在短时间内迅速攀升。高度依赖国际金融借贷市场的冰岛银行，国际短期信贷渠道被突然关闭，面对这突如其来的金融强风暴时，承受很大的压力，立刻暴露出其金融政策的非合理性和体系的脆弱性。今年初，市场担心冰岛受全球金融危机的影响，冰岛银行信用违约互换（CDS）普遍上升，冰岛银行国际融资陷入困境，融资困难，融资成本过高。3月底以来，三大银行CDS均在600点以上徘徊，Kaupthing和Glitnir银行一度超过1000基点（BP），国际融资成本超出银行承受范围，面临资金链断裂的风险。但是单独从银行角度而言,冰岛三大银行2008年上半年的业绩报表都显示良好，各银行市场活动稳定积极，资产充足率表现不错，对市场融资的依赖程度与同行业界相比并不明显。因此自8月以来，三大银行的CDS大幅回落，Kaupthing银行CDS现为630基点，回落350点；Glitnir银行现为680点，回落305点；Landsbanki银行现为410点，回落240点。当银行的债务超过国家政府所能承受的能力时，冰岛政府必须从银行破产和主权违约之间做出选择。Glitnir由于短期融资问题向冰岛中央银行申请短期贷款，但是冰岛政府没有因时做出相应的合理决策，而是宣布对Glitnir进行强制性接管，这意味着冰岛政府选择了主权违约的风险。9月29日，冰岛政府宣布接管Glitnir，以6亿欧元（约8.4亿美元）购入该银行75%的股份。在这里冰岛政府的救市行为并非是量力而行的决策，冰岛政府没有认识到这可能是一个风险极大、代价高昂的援救计划。冰岛凭现有的外汇储备和金融实力，根本无法填平银行巨大的资金流漏洞。市场认为被收购银行的部分负债会被转移给政府，银行的坏账将恶化冰岛财政的可持续性。三大评级公司随后在24小时之内相继下调了冰岛的主权信用级别，标普公司更是在短短几个月间先后六次下调冰岛的长短期本币和外币主权级别，穆迪把冰岛的外币银行存款的国家上限展望由稳定调至负面，银行债务随之降级。图３冰岛２００８年第一季度三大银行资产、负债与冰岛GDP（百万克郎）图４２００８年第一季度冰岛三大银行资产全球分布在信用违约掉期CDS交易市场，冰岛5年期国债的保费在10月1日是635个基点，即1000万欧元的债券年保费是63.5万欧元。到了10月2日这一保费升至最高点，需要17.5%的首期付款，外加5%的年保费，这意味着要担保1000万欧元的债券，需要先付175万欧元的首期，外加50万欧元年费。过高的信贷成本和快速贬值的本币最终使Glitnir和Landsbanki丧失了短期融资的能力，欧洲央行开始向银行催缴保证金，各大银行的国外贷款合约也遭到催付，银行无力承付。在银行国有化后的优先偿付问题上，冰岛政府做出了选择优先偿付国内纳税人和公共计划受益人的正确抉择。因为一旦发生倒债行为，受冲击最深的将是这些人。图５冰岛三大银行CDS趋势图（二）冰岛政府与英国政府的政策互动随后在10月初,冰岛政府不合时宜地宣布,为了刺激国内消费，冰岛将不会偿付英国储户的存款。而这直接导致英国认为冰岛将不会偿付英国储户的存款。同时冰岛为了稳定市场信心，过早地宣布了尚待谈判的来自俄罗斯的40亿欧元贷款。此举却适得其反，让英国等西方国家极度不安。由于担心英国大笔现金遭受损失以及表明政治立场，唐宁街报复性地援引了反恐法案，冻结Landsbanki和Kaupthing在英国的资产。英国首相布朗发表了极具煽动性的言论：“为了保护英国人的财产，我们会在必要的时刻针对冰岛当局采取进一步的举措。”短短数周内，各国陆续冻结冰岛在各国银行的资产，冰岛克朗的价值缩水一半，并在国际金融市场被禁止流通。英国政府对冰岛言论的反应显然过于强烈，事实上这并没有有效解决实质性的问题，反而是两败俱伤，重创了冰岛的银行业，三大银行彻底被置于金融危机的漩涡，冰岛陷入深度危机中。之后,英国与荷兰政府就冰岛的Icesave储户赔偿争端未决问题向IMF施压，如果冰岛不解决赔偿问题，将无法从IMF获得贷款。冰岛与IMF的贷款计划被一拖再拖，如果一旦失去IMF的救助，冰岛随时都会出现倒债的可能。11