国金－央行上调存款准备金率对上市银行的影响(1)

敬请参阅最后一页之特别声明1行业研究报告——冷静看待紧缩政策对上市银行的影响投资要点„央行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5%，一次性冻结资金约1,500亿元。我们认为，上调存款准备金率对上市银行的影响可以从以下几个角度分析。Ê债券公允价值降低对上市银行的影响。静态分析，对上市银行为负面影响，当期损益和所有者权益受损的程度大部分在1%附近，影响程度不大（请参考请参照图表1）；动态分析，新增债券的收益率上升对上市银行为正面影响。Ê银行调整生息资产结构多缴存款准备金对银行的影响。此次多缴的准备金占各上市银行的生息资产比重约为0.4%，调整不同的生息资产对上市银行净利润的影响不同（具体分析请参照图表2），总体分析，影响程度不大。Ê对贷款增长的影响。上次央行上调存款准备金（04年4月25日）以来，上市银行的贷款一直保持平稳的增长速度，并未出现大幅度减少的现象。我们认为，目前对上市银行贷款增长影响的最主要因素是资本充足率的限制。我们预期，上市银行的贷款增长速度依然维持在20%-30%。Ê对资产质量的影响。上次央行上调存款准备金的历史经验告诉我们，上市银行的资产质量并未恶化或者受到较大的负面影响，资产质量保持稳中有降。银行的资产质量出现恶化是在经济衰退或经济危机中，在经济处于上升周期中，银行的资产质量将稳中有降；经济上升周期中的阶段性调整，不会对银行的资产质量产生重大打击。„此次央行上调准备金率，会加大市场对投资上市银行的分歧。我们的观点是。Ê央行的紧缩政策对上市银行有一定的负面影响，但是不能单纯靠表面逻辑夸大这种负面影响。或许历史经验更有说服力，04年央行上调存款准备金后，上市银行的资产质量和贷款增长均保持稳定。Ê历史是否会重演？04年央行出台宏观调控措施后，市场认为银行是“周期性行业”，宏观调控对银行打击甚重，普遍抛售银行股，；05年市场发现，在宏观调控下上市银行依然保持稳定的高增长，认为银行是“抗周期行业”或“弱周期行业”，追捧银行股。我们认为，银行股投资价值的丧失是在经济衰退或经济危机中，经济增长上升途中的阶段性调整并不会影响银行股的投资价值，反而更彰显上市银行增长稳定性的优势。Ê招行H股上市预期和民生定向增发预期将降低两者的估值水平、浦发银行目前价格低估，主要上市银行并未高估。我们建议投资者应该冷静看待宏观调控对上市银行投资价值的影响：有一定的负面因素，但是不要夸大；上市银行稳定增长的比较优势将更明显。银行业银行业研究报告国金行业10621262146216621862050620050908051206060309060606国金Ａ股119713971597179719972197国金Ａ股国金行业长期竞争力评级：等于市场均值市场数据行业优化平均市盈率17.20市场优化平均市盈率19.87国金银行业2046.81国金A股流通指数1694.06上证指数1574.47深证成指4058.302006年06月19日李伟奇(8621)[e-mail]联系人：赵莉(8621)[e-mail]上海市黄浦区中山南路969号谷泰滨江大厦15A层（200011）国金证券研究所相关报告1《银行业投资快讯》，2006年6月15日2《银行业投资快讯》，2006年5月15日3《存贷差扩大提升银行业绩》，2006年4月28日4《银行业报告》，2006年4月17日5《银行业投资快讯》，2006年4月17日银行业研究报告敬请参阅最后一页之特别声明2收益率上升债券公允价值降低对银行的影响„央行上调准备金率将冻结约1,500亿元资金，债券市场的资金会相应收紧，债券收益率上升。债券收益率上升使得上市银行持有的债券组合的公允价值受损。按照目前上市银行执行的新的金融会计政策，上市银行的债券投资按照持有目的不同分为交易类投资、可供出售类投资和持有到期投资，不同类型的债券投资组合公允价值的降低对上市银行的净利润和所有者权益的影响不一样。Ê交易性投资公允价值变动形成的利得或损失，应当计入当期损益；Ê可供出售投资公允价值变动形成的利得或损失，应当直接计入资本公积，直至终止确认时再转出，计入当期损益。Ê持有到期投资的公允价值变动一般不影响净利润和净资产。„交易性债券公允价值降低对上市银行利润的影响。Ê民生和华夏没有交易性投资，公允价值降低对两者的净利润无影响，除非报告期内两者的可供出售类投资到期将损失转入当期利润。Ê若债券收益率上升0.15%，招商、浦发、中行的损失占净利润的比例分别为1.1%、2.0%和0.5%。Ê若债券收益率上升0.20%，招商、浦发、中行的损失占净利润的比例分别为1.8%、3.4%和0.9%；建行和交行的交易类债券占比较低，债券公允价值降低对净利润的影响甚微。„交易类债券和可供出售债券降低对上市银行所有者权益的影响。交易类债券公允价值降低影响当期利润，进而减少当期所有者权益；可供出售债券公允价值降低，将直接减少当期所有者权益。Ê比较而言，华夏银行所受影响程度较大，若债券收益率上升0.15%和0.20%，华夏银行的所有者权益的损失占比分别为2.8%和4.6%。Ê若债券收益率上升0.15%，招商、民生和浦发的所有者权益的损失比例分别为0.7%、1.1%和0.8%；若债券收益率上升0.20%，则招商、民生和浦发的所有者权益的损失比例分别为1.0%、1.8%和1.0%。Ê总体看，债券收益率上升对上市银行的净利润和所有者权益受损程度并不大。„值得提醒投资者，我们以上的分析是静态分析，换言之是分析目前上市银行持有的债券组合的公允价值降低对其净利润和所有者权益的负面影响。从动态分析看，市场利率的上升对上市银行的影响是正面的，也就是说上市银行的债券或者票据新增投资的收益率将上升，对银行是正面影响。银行业研究报告敬请参阅最后一页之特别声明3图表1：债券公允价值降低对上市银行的影响RMB百万招商浦发民生华夏中行国内建行交行债券投资总额141,86286,22379,69164,6931,574,1021,320,321317,472其中：交易类25,87548,12900111,7822,4333,228可供出售60,03938,09440,64064,693493,010312,059285,971持有到期55,947039,0510969,3101,005,82928,273按照持有目的分类的各债券投资占比交易类18.2%55.8%0.0%0.0%7.1%0.2%1.0%可供出售42.3%44.2%51.0%100.0%31.3%23.6%90.1%持有到期39.4%0.0%49.0%0.0%61.6%76.2%8.9%人民币债券占比83.6%96.7%85.3%95.4%51.4%83.7%88.3%久期2.451.423.893.65n.mn.mn.m交易类n.a.n.a.n.a.n.a.3.262.942.83可供出售n.a.n.a.n.a.n.a.3.392.912.99持有到期n.a.n.a.n.a.n.a.2.422.682.38交易类债券公允价值对净利润利率变动0.15%53660018668损失占净利润的比重1.1%2.0%000.5%0.0%0.1%利率变动0.25%88109003091013损失占净利润的比重1.8%3.4%000.9%0.0%0.1%交易类债券和可供出售债券公允价值对所有者的负面影响利率变动0.15%2371442023381,4761,1461,140损失占所有者权益的比重0.7%0.8%1.1%2.8%0.4%0.3%1.3%利率变动0.25%3601963375632,3361,9061,894损失占所有者权益的比重1.0%1.0%1.8%4.6%0.6%0.6%2.1%来源：国金证券研究所（上市银行持有债券的久期是按照各银行持有债券的期限结构计算的近似值；国内上市银行没有披露交易类和可供出售类债券的期限结构，我们按照整个债券组合的久期计算）生息资产结构调整对银行的影响„央行上调法定存款准备金率后，上市银行将多缴存款准备金，多缴的准备金占各上市银行的生息资产比重约为0.4%。上市银行将微调生息资产结构以便满足多缴准备金的要求，调整生息资产的办法或减少贷款、或减少投资、或减少超额准备金等。„若上市银行将部分超额准备金转为法定准备金，而法定存款准备金利率（1.62%）高于超额准备金利率（0.99%），上市银行将从中受益。由于超额准备金是银行为保证兑付所需，这种调整方法是建立在银行超额准备金比较充裕的情况下才能实施。„若上市银行将部分贷款转为法定存款准备金，这部分生息资产的利息收入降低。在这种方法下，招商、民生、浦发和华夏利息收入减少占净利润的比重为1.3%、1.7%、2.2%和2.2%。„若上市银行将部分债券转为法定存款准备金，这部分生息资产的利息收入也会降低。在这种方法下，招商、民生、浦发和华夏利息收入减少占净利润的比重为0.5%、0.6%、0.5%和1.0%。银行业研究报告敬请参阅最后一页之特别声明4图表2：生息资产结构调整对上市银行的影响RMB百万招商浦发民生华夏中银内地建行交行人民币存款617,390531,801464,938307,0962,522,1683,856,4451,167,432多缴法定存款准备金3,0872,6592,3251,53512,61119,2825,837占生息资产比例0.4%0.5%0.4%0.4%0.3%0.4%0.4%法定存款准备金利率贷款收益率4.8%5.5%5.4%5.2%5.0%5.39%5.34%债券收益率2.8%2.6%3.0%3.2%2.5%2.88%2.98%减少贷款损失的利息收入66695937288487145占净利润的比重1.3%2.2%1.7%2.2%0.8%0.9%1.2%减少债券损失的利息收入241722167716353占净利润的比重0.5%0.5%0.6%1.0%0.2%0.3%0.5%1.6%来源：国金证券研究所（内地上市银行的存款数据为5月份数据，其他上市银行为05年数据；我们按照33%的所得税计算）冷静看待对上市银行贷款增长的影响„从历史经验看（04年4月25日起，提高存款准备金率0.5个百分点），央行上调存款准备金率后，金融机构的人民币贷款单月新增贷款减少幅度较为明显，央行的紧缩政策对银行的放贷行为有一定的警示作用，贷款的规模在一定程度上会缩减。图表3：04年央行上调存款准备金率后人民币贷款同比新增减缓(3,000.00)(2,000.00)(1,000.00)0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.00January-04February-04March-04April-04May-04June-04July-04August-04September-04October-04November-04当月新增当月同比新增来源：中国人民银行、国金证券研究所„但是，我们认为，不能将整个金融机构贷款所受影响程度和上市银行所受影响程度等同。Ê首先，上市银行（或中小股份制银行）贷款的市场占有率仍较低，四大行对整个金融体系贷款的影响非常明显。此次贷款总量增长过快实属四大行新增贷款较多所致。四大行新增贷款减少更能反映贷款规模控制的程度。Ê其次，从05年中旬至今，上市银行贷款的月度同比增速运行较为平稳，我们并未看到贷款增长过热的趋势。我们认为，影响上市银行贷款增速较为平稳的重要因素是资本充足率约束。资本充足率的约束注定上市银行贷款不会出现过热的情况。银行业研究报告敬请参阅最后一页之特别声明5Ê我们预期，06年上市银行的贷款增速仍然维持在20%-30%的增长区间。一方面，上市银行的贷款不可能出现过热增长，主要受制于资本约束和央行的警示作用；另一方面，上市银行的贷款也不会出现过度缩减。图表4：上市银行的贷款增长较为平稳0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%June-05July-05A