开放经济条件下我国宏观金融政策组合探析

开放经济条件下我国宏观金融政策组合探析厦门大学金融研究所许文彬在加入WTO后，中国经济增长和经济周期将更深地融入世界经济环境这一大背景下，随着各国经济一体化和相互依存度的不断提高，其他国家(尤其是西方国家)经济发展状况和宏观经济政策对中国经济增长的影响将日益加深。在这一条件下，原先专注于国内经济目标的宏观经济政策将面临越来越多的来自国外的冲击，当内外目标对宏观政策的要求发生背离——而这是不可避免地经常要发生的——时，如何合理搭配宏观政策，就成为解决内外均衡冲突的关键。一、开放经济下的金融政策搭配：两种视角一般来说，宏观经济政策的根本目标在于促进本国经济的长期可持续性发展。但就短期尺度看，由于信息缺陷、认知偏差、政策主体行为短期化倾向以及非经济性因素干扰等各种因素的作用，政策目标就体现为不同的侧面。一般来说，根据政策目标的针对性，我们可以将之分为内部均衡目标和外部均衡目标两大类：前者着眼点放在国内，具体而言，就是促进国内经济良性增长、币值稳定、充分就业；后者则将着眼点放在国外，具体而言就是保证国际收支均衡、维持本币对外币值稳定、为本国经济发展创造一个稳定的国际环境。如果说在一个封闭的环境下，内部均衡目标可以成为宏观经济政策的立足点，那么，随着经济体的日益开放，外部均衡目标将逐渐凸显其重要意义；在一些特定的状况下，外部均衡目标的设定甚至为宏观经济政策的具体实施效果圈定了范围。在这种条件下，如何实现宏观政策之间的合理搭配，才能兼顾内部均衡和外部均衡目标，使本国宏观经济在一个稳定健康的环境下运行，就成为施政者首先要解决的问题。在开放经济的条件下如何实现宏观金融政策的合理搭配，以促使内部均衡和外部均衡同时实现呢?这在主流的新古典经济学框架下的IS—LM模型中是一个相对简单的论题：根据蒙代尔—弗莱明模型(Mundell&Fleming，1963)，在(1)价格粘性、(2)资本完全流动、以及(3)本国经济规模小到本国利率水平不会影响世界利率水平(或者说本国是世界利率的被动接受者，r=r*)的假设条件下，根据(1)商品市场(IS)均衡的条件：Y=C(Y-T)+I(r*)+C+NX(e)，(2)货币市场(LM)均衡的条件M／P=L(r*，Y)，可得出简单的二元选择：(1)要么选择固定汇率制度，放弃货币政策独立性，放弃本国中央银行对货币供给的控制权，而将实现内部均衡的任务单独由财政政策去承担。(2)要么选择浮动汇率制度，中央银行无须通过投放或回收货币来维持本币币值稳定，就可以将货币政策主要用以维持内部均衡。简言之，关于宏观金融政策，新古典经济学给了个简单的二元选择，这个选择反映在汇率制度选择上，就是所谓的“角点解假说”。如Obsfeld和Rogoff(1995)总结的：“对投机攻击起源的研究表明，……在浮动汇率和几个国家采用同一种货币这两个极端之间，没有或很少有合适的汇率安排”；Eichengreen(1999)进一步明确提出：“在资本流动性强的国家，只有两种可行的汇率制度。一种是阿根廷策略——不仅盯住汇率，而且锁住。……大部分国家……只有采取另一种方法：允许货币自由浮动”。以蒙代尔—弗莱明模型为基础，学者们探讨了在放松资本自由流动假设的条件下会出现的情况，提出了“不可能三角”(1mpossibleTrinity)原理。Krugman(1998)将之总结为：要同时实现(a)开放的资本账户这一“流动性条件”(theliquiditycondition)，(b)汇率目标这一“信心条件”(theconfidencecondition)和(c)独立的货币政策这一“调整条件”(theadjustmentcondition)是“永恒的三难”(EternalThangle)”，于是我们可得到实现内外均衡的三种宏观经济金融政策组合：其一，在固定汇率制与资本管制的条件下维持货币政策独立性(а边)；其二，在浮动汇率制和资本自由流动的条件下维持货币政策独立性(β边)；其三，在资本自由流动的条件下牺牲货币政策独立性以维持固定汇率制度(γ边)。在分析1997年的东南亚金融危机时，Krugman便是以此为依据向马来西亚等受灾国家提出应加强资本管制等政策建议的。概而言之，无论是“角点解假说”还是“不可能三角”，都是开放经济IS—LM模型的推论；自1963年蒙代尔—弗莱明模型提出以来至今，它一直被视为开放经济条件下宏观金融政策搭配的原理。当然，在具体国别分析中仍有一些侧重点的差异：在针对发达国家的分析中，“角点解假说”得到更多的重视，而在论及发展中国家的金融自由化进程中，“不可能三角”受到更多关注。迄至今日，这一理论基础仍是绝大多数国家制定其宏观金融政策的主要依据，我国也不例外。关于角点解假说和不可能三角，图1、图2给出简化的描绘。与新古典模型将资本流动视为当然假设、从而将宏观金融政策搭配简化为二元对立的视角相反，一些将其研究重点放在转轨经济体的转轨绩效的经济学家认为，对一个原先处于金融控制和金融抑制的正在寻求市场化转轨的经济体而言，不应忽视其转轨背景而简单地将其宏观金融政策的选择与发达国家等同，而应在经济转轨这一动态背景下去分析金融自由化的合宜进度，进而在这一进度的时间框架下去规划宏观金融政策。这一理论在一个动态的视角上描述了发展中国家在确定其金融制度和宏观金融政策过程中应注意的“次序”问题，因此成为转轨经济国家宏观金融政策搭配理论的重要补充。对经济市场化和金融自由化的最优次序，McKinnon(1973，1993)进行了较为系统的论述。McKinnon认为，对一个原计划经济国家，为保证某些特定的行业和部门能够获得充足的资金支持，经常不得不采取“金融抑制”的方法，人为控制国内利率水平，因为“银行没能从它们有特权借款人那里赚取较高的均衡收益，反馈为向存款人支付的利息相当低”；为“确保通货膨胀不至于过于沉重地落在对外部门的头上”，为保证对外汇的管制“不在国内经济中引起额外的通货膨胀压力”，一般采取以下办法：“(1)对私人资本的流出和流入实行外汇管制，(2)为使实际汇率相当稳定，大致地将名义汇率指数化以抵消通货膨胀”。简言之，金融抑制在宏观金融层面上表现为利率管制、汇率控制和资本流动管制并存。所谓金融自由化就是突破金融抑制状况，实现市场化导向的转变，它是经济市场化转轨过程中的重要一环。在经济市场化过程中，“财政政策、货币政策和外汇政策如何排序的问题是极端重要的。政府不能、也许也不该同时实行所有市场化措施。相反，经济市场化有一个‘最优’次序”。金融自由化的第一步(经济市场化次序的第二步)是在一个改善了的中央政府财政状况下推进国内利率市场化，“开放国内资本市场，使存款人能够得到、借款人能够支付实实在在的实际(对通货膨胀作了调整)利率。……银行系统……在确定‘标准’的存贷款利率时不受官方指导的约束”。外汇政策转变只在国内贸易和国内金融成功地自由化之后才适宜进行，换言之，金融的“对内开放”应先于“对外开放”。而在推进金融自由化的进程中，“首先，应统一所有经常项目的汇率，避免多重汇率，使全部进出口交易都能以相同的有效汇价进行，以提高对外贸易的效率。其次，应恰当地制定贸易政策，逐步取消扭曲性的配额和其他的直接行政控制，代之以显形的、逐步降低的关税”；而“资本项目的自由兑换是经济市场化次序的最后阶段”。“只有在国内借贷按均衡的(不受限制的)利率自由进行，国内通货膨胀受到控制以至于不断发生的汇率下调不再必要时，允许国际资本自由流动的套利条件才算是具备了。否则，过早地取消对外资流入的汇率控制会导致未经批准的资本外逃或无偿还保证的外债堆积，或两者兼而有之。按照McKinnon揭示的市场自由化次序，金融抑制的国家(主要指社会主义国家)在推进经济市场化的过程中，其对金融制度选择和金融政策选择与发达国家是很不一样的，它们必须谨慎处理利率市场化、汇率浮动和资本项目开放孰先孰后的问题。值得特别注意的是应将资本项目开放放在最后一步。如过早实现资本自由流动，不仅会如蒙代尔—弗莱明模型描述的那样，导致货币政策独立性和汇率目标之间的直接矛盾，而且还将导致资本外逃和外债积累，从而引发金融危机。因此，在蒙代尔—弗莱明模型中被视为理所当然的资本自由流动条件，对一个金融抑制的国家如我国，不仅目前不存在，而且在实现汇率较为自主地浮动以前都不应成立，汇率制度的调整应先于资本管制的完全放松。当然，就一个更长期的角度看，在经济全球化和金融一体化渐成趋势的宏观环境下，资本的跨国流动已成为大势所趋，任何实行经济开放和金融开放的国家都不可能长久保持资本项目的管制，——或即使在名义上仍对之进行管制，也不可能完全有效地阻断资金的跨国流动。因此，就长远角度看，通过资本管制来同时维持固定汇率制和保持货币政策独立性的这一政策组合(а边)将是一种无效组合。对一个积极寻求融人经济全球化、并且采取了一系列实际行动的经济体如我国而言，最终将只存在两难选择：放弃固定汇率制而保持货币政策独立性(β边)；或者放弃货币政策独立性以维持固定汇率制(γ边)。二、我国宏观金融政策组合探索：远期尺度和近期尺度根据蒙代尔—弗莱明模型及其推论“不可能三角”进行理论分析并获得的结论当然是无懈可击的，但若据此宣称我国加入WTO后货币政策将失去独立性，只能由外部均衡需要来决定，则显然尚言之过早，因为它忽略了我国所处的从金融抑制向金融自由化渐进的实际状况。因此，笔者认为，在探讨我国宏观金融政策搭配时，应区分远期尺度和近期尺度。就远期尺度看，如上文阐述的，以资本管制为前提的。边将是一种无效组合，可选组合只有а边和β边。那么，在这二元选择中我国又该何去何从呢?笔者认为，作为一个在全球经济份额中占据越来越大比重的大经济体，我国保证货币政策主要服务于国内经济目标十分重要，因为这样的大经济体不可能完全依赖国际经济变数来主宰自己的经济周期；更进一步，随着我国经济总量和经济影响力的继续增长，我国的经济状况将对世界经济大势走向起越来越大的决定性作用，这就使得我国的国内货币政策取向成为影响国际经济变数的一大要素，而非相反。从另一个侧面看，作为一个经济大国，长期维持固定汇率制显然不仅在主观上难以接受，在客观上也并不可能，经济和金融的发展要求我国令自己的货币更多体现出自身乃至世界经济和金融的状况，并通过币值的变动(或调整)来影响、改变世界经济金融格局。因此，我国长期的政策搭配组合应是图2中的β边：资本自由流动+浮动汇率制+货币政策独立性。若对这一远期前景不存在疑义，则我国的整体经济金融政策搭配的演变整体方向也就十分明显：从а边向β边的过渡。在这一过渡过程中将涉及到三方面的金融政策改革：货币政策实施方法调整、人民币资本项目开放、人民币固定汇率制向浮动汇率制渐变。在保证经济继续以较高速度增长的同时促进金融改革顺利推行，关键就在于协调三方面的改革步调。鉴于经济增长对我国经济政治乃至社会稳定的重大意义，经济增长利益如何分配是经济体制改革采取何种途径的关键，为保证既定的经济体制改革路线得以继续，维持自身在体制改革中的主导地位，宏观调控当局无论从主观方面考虑还是从客观方面考虑都应尽力保持自身调控经济的能力，因此，维持货币政策独立性、保证货币政策最大限度地关注于国内经济目标，就成为金融政策组合由а边向β边过渡的一个隐含的(远期)标的设定。货币政策独立性的维持既然对宏观当局而言是一个政策组合过渡的隐含标的设定，则以此设定为前提，如何、协调各种金融改革措施，从而避免金融政策组合走向β边，就成为近期政策搭配选择的主要议题。——而这一论题也正是金融深化理论者们所谓的金融自由化的次序问题。简言之，新古典视角为我国的金融政策组合选择设定了一个远期标的，而金融深化理论视角则为我国近期内的金融政策组合调整提供了可兹借鉴的理论参照。就近期尺度看，根据“对内开放”先于“对外开放”原则，显然利率市场化的改革应先行。至于汇率改革和资本管制改革，尽管根据金融自由化次序，真正、完全意义上的资本项目开放应放在金融自由化的最后一步，但这决不意味着必须采取简单的静态分阶段法，先行完全实现浮动汇率制，之后才能着手放宽资本管制；更切合实际的