房地产结构性融资金融工具

房地产结构性融资金融工具中伦律师事务所结构性融资团队刘柏荣律师、冯继勇律师([e-mail]，010,59572088);([e-mail],010,59572009)2011年1月8日商业机密！鉴于本PPT根据各方反馈意见将处于不断的讨论、完善、更新过程中，本PPT所载内容仅作为特定人员内部讨论使用的一般参考，不得以任何方式对外公开，且在任何意义上不可视为律师向客户提供的法律意见或者建议。直接融资间接融资结构性融资企业的三种融资模式结构性融资金融工具操作实务12私募金融工具操作实务3公募金融工具操作实务结构性融资金融工具框架介绍4有限合伙私募基金介绍及操作实务结构性融资金融工具框架介绍私募金融工具•以信托计划为载体的房地产基金•有限合伙•信托计划和有限合伙二者结合的融资工具公募金融工具•银行间债券市场固定收益类融资工具•固定收益类REITs•资产支持票据（ABN）•资产支持证券（ABS）•证券交易所市场结构性融资工具•股性REITs•企业资产证券化（证监会主导的资产管理专项计划）房地产四证取得前的融资政策及创新思路以信托计划为载体的房地产基金非债务性信托计划的构建信托产品的股性设计信托资金注入和退出方式的股性要求非债务性信托计划存在的流动性不足问题及解决方案非债务性信托计划资金运用的两种主要模式特定资产收益权结构性融资模式股权投资结构性融资模式有限合伙信托计划和有限合伙结合的融资工具私募金融工具的特点私募金融工具操作实务概述适用性说明：本PPT论述及相关案例适用房地产项目四证前的融资房地产信贷政策：层层受阻，监管严密融资需求土地储备贷款流动性贷款最低项目资本金土地出让金项目开发建设银行贷款借款人为负责土地一级开发的机构且管理规范、资本金到位（有些银行收回已经发放的贷款）不能用于固定资产投资禁止不能四证齐全、满足最低项目资本金要求信托贷款禁止禁止禁止禁止四证齐全、二级资质、最低项目资本金要求房地产四证取得前的融资政策小结创新途径设计出发点借助信托计划融资平台对注入资金及信托产品进行结构化设计，最终将信托计划资金设计成一种“非债务性信托计划资金”，进而不落入银监会“265号文”、银监会“84号文”等政策的限制范畴，为房地产项目的前期开发提供资金支持房地产信贷政策的创新途径：构建非债务性的信托计划资金资金募集端：通过收益分配方案的设计，构造信托产品的股性特征资金运用端：通过交易结构的设计，构造前期开发阶段房地产结构性融资的股性特征房地产四证取得前的融资政策的创新思路资金募集端：“股性”资金运用端：“股性”信托产品的股性特征设计资金运用方式的股性设计信托计划房地产融资政策的创新思路示意图土地储备贷款流动性贷款最低项目资本金土地出让金项目开发建设银行贷款借款人为负责土地一级开发的机构且管理规范、资本金到位（有些银行收回已经发放的贷款）不能用于固定资产投资禁止不能四证齐全、满足最低项目资本金要求信托贷款禁止禁止禁止禁止四证齐全、二级资质、最低项目资本金要求创新后的融资模式可以变相达到发放土地储备贷款的效果可以变相达到发放流动性贷款的效果可以可以可以房地产信贷政策的创新效果固定收益浮动收益固定+浮动收益固定转浮动（可转换）优先劣后不分层债性偏股性偏股性偏股性优先劣后分层偏股性（次级本身具有偏股性特征）偏股性偏股性偏股性产品分层收益10说明：除红色区块（优先劣后不分层，且受益权信托收益为固定收益类），其他绿色区块的信托受益权设计均可解释为一种具有股性特征的投资产品信托产品的股性设计要求及实现模式优先级受益人通过浮动收益的获取，分享房地产开发带来的增值收益优先级信托受益权的预期收益率固定预期收益+预期浮动收益固定预期收益率（期间分配）：固定比例【7.5】%/年预期浮动收益率（到期分配）封顶模式：优先级年预期浮动收益率=（平均价格*－基准价格*）÷基准价格×【10】%，但不得超过事先约定的比例【12.5】%不封顶模式：优先级年预期浮动收益率为以下（a）和（b）中较大者：（a）=【10】%－优先级信托单位的年预期固定收益率；或（b）=【10】%×（平均价格－基准价格）÷基准价格11*说明：（1）基准价格：是指目标地块上各物业类型的初始基准价根据实际各自销售面积加权平均而得。该价格为各方商定的价格，反映了各方对项目未来收益的预期；（2）平均价格：是指信托计划成立日（含该日）起至优先级信托受益权的预计到期日（不含该日）止的期间内，目标地块项下商品房的销售收入总额除以销售面积总额所得的金额。该价格反映了项目的实际销售收益。资金募集端：信托产品的股性特征——固定+浮动方案实例信托资金的进入方式的股性要求受让房地产项目公司股权或向房地产项目公司进行增资受让房地产项目公司的特定资产收益权（股性或股债结合型的特定资产收益权）认购有限合伙的LP份额，通过LLP对房地产项目进行股性投资信托资金的退出方式的股性要求偿还标的债权本息：因信用增级原因而加入信托财产的债权所偿还本息足以支付优先级受益人的信托本金及信托收益的，信托计划正常终止收购优先级受益权：次级受益人（一般为融资方或其关联方）承诺收购全部优先级受益权信托贷款置换：在房地产开发项目满足开发贷款要求后，将股权投资或特定资产收益权投资转化成债务融资认购次级受益权：承诺认购方认购次级受益权并交付信托资金，该等资金用于支付优先级受益权的本金及收益购买选择权：在股性投资模式下，权利方（一般为融资方或其关联方）享有的在一定期限内决定购买信托公司持有的项目公司股权、信托公司持有有限合伙的LP份额或信托公司持有的特定资产收益权的权利处置信托财产（标的股权、标的债权、有限合伙份额）信托资金运用方式的股性设计要求信托公司（受托机构）实质融资方或其关联方优先级委托人/受益人项目公司①行使购买选择权，以融资本金加收益/评估值收购标的物等信托利益支付次级委托人/受益人收购价款目标地块【100】%持有无关联第三方②实质性处置信托财产，不足部分由实质融资方差额补足优点：退出途径清晰缺点：对实质融资方无强制约束力，依赖于实质融资方的信用13信托资金退出的最为普通的方式——购买选择权购买选择权的标的物：标的股权有限合伙LP份额特定资产收益权其他权益性权利什么是流动性不足？现金流短期流动性不足是指当期信托财产收益不足以支付当期应付的税费、信托费用以及应付优先级受益人的当期信托收益问题流动性不足产生的主要原因现金流回笼存在不确定性、滞后性房地产项目开发建设相对较长，在房地产物业销售前，可能出现现金流断层的现象14非债性集合信托计划存在的主要问题——流动性不足问题扩大融资规模：信托计划设立时，多募集一部分优先级信托单位，作为流动性储备资金留存于信托账户信托受益权的承诺认购：由融资方和/或次级受益人承诺在流动性不足时，认购特别类别相当于差额部分资金的信托受益权信托受益权的赎回与申购：在信托计划出现净赎回的情况时，由流动性支持机构申购相当于赎回与申购差额的信托受益权份额；当信托计划出现净申购的情况时，流动性支持机构可以卖出其持有的信托受益权份额贷款型流动性支持：在流动性不足发生时，由流动性支持机构向信托计划提供贷款解决流动性问题15流动性不足问题的解决方案——流动性支持安排16信托公司（受让方）②特定资产收益权转让房地产企业（转让方）①持有含义：是指合法享有特定资产收益的权利权利实质：属于一种权利性资产，权利内容和权利特征可由转让方和受让方在合同中予以约定，具有很强的可塑性特定资产②转让价款支付③特定资产收益支付特定资产收益权的内涵和权利实质债性的特定资产收益权含义：受让方合法享有相当于某一固定金额的特定资产收益的权利，即无论特定资产实际产生的现金流多少，转让方均须向受让方支付该固定特定资产收益权利实质：转让方出让一种权利并担保其所出让的该种权利价值的实现，即转让方因对受让方担保其所出让的权利价值而对受让方承担的一项款项支付义务，从而使转让方取得对受让方请求支付该笔款项的请求权债性特定资产收益权模式在目前房地产监管政策下的适用房地产“四证”取得前融资中的适用限制：债务性信托计划资金不得用于“四证”前的房地产项目融资，如果信托计划资金购买了某项目公司持有的债性特定资产收益权，则将使得信托计划落入债务性的范畴，进而将违反目前中国的房地产融资政策，具有合规性风险债性特定资产收益权模式的适用空间：在房地产“四证”取得前融资中限制适用，在房地产“四证”取得后或在其他行业领域中可以普遍适用；股性的特定资产收益权含义：是指转让方向受让方支付的特定资产收益最终与特定资产自身的真实收益挂钩，特定资产不能产生现金流的风险最终由受让方承担权利实质：受让方购买的特定资产收益权的行为，可理解为一种资产投资行为，其可获得的投资收益具有不确定性特定资产收益权的类型信托公司（受托机构）昆明公司机构投资者、银行理财（委托人/受益人）天津公司商业银行（资金保管机构）②转让对价：30亿元①信托受益权①认购资金⑤信托利益支付①资金委托保管④特定资产收益支付100%持有目标项目持有②特定资产收益权拟上市地产公司③增资30亿元标的股权转让（或有）说明：特定资产包括（1）昆明公司持有的天津公司100%股权；（2）昆明公司持有的土地使用权；（3）昆明公司持有的另一公司的49%的股权；（4）天津公司持有的土地使用权（1）昆明公司持有的天津公司100%股权质押（2）天津公司持有的土地使用权抵押（3）昆明公司股东连带责任保证担保措施资金退出资金进入债性特定资产收益权结构性融资案例——某天津地产融资项目一期交易结构图持有管理、运用、处分③特定资产收益权转让⑦连带责任保证⑤减资28亿元⑦土地使用权抵押担保④视四证齐全情况，发放信托贷款8亿元②转让标的股权金融产品设计项目开发监督管理资金保管联合管理团队⑩信托利益分配账户监管昆明公司股东超优先级优先级昆明公司（次级）信托公司昆明公司拟上市地产公司工商银行信托受益人持有100%股权（标的股权）联合管理天津公司昆明公司信托公司（受托机构）信托计划目标项目②转让价款为28亿元（与一期昆明公司的剩余债务抵销）+32.9亿份次级受益权①资金认购11.5亿元（8亿用于贷款，其余用于清退一期的投资者）一期投资者权利转换标的股权转让部分对价32.9亿份次级信托单位100%持有⑥28亿元转让价款连带责任资金退出资金进入⑧支付特定资产收益、偿还贷款债性特定资产收益权结构性融资案例——某天津地产融资项目二期交易结构图⑨股权和债权转让（或有）信托公司（受托机构/发行人）联合管理委员会房地产企业优先级委托人/受益人项目公司④投资决策①标的股权、标的债权（如有）②优先级受益权②认购资金⑥信托利益支付次级委托人/受益人①次级受益权【100】%持有（标的股权）目标地块①【100】%持有股权及债权⑤收益支付③增资房地产企业（流动性支持提供者）承诺认购受益权、承诺收购信托财产收益权股权购买选择权20股权投资结构性融资模式基本交易结构图股权投资结构性融资案例——北京某项目交易背景图某房地产企业项目公司B项目公司A持有100%股权及14.2亿元债权资产持有100%股权目标地块某商业银行某房地产企业实际控制人10亿元银行贷款项目南区地块抵押实际控制资金退出资金进入股权投资结构性融资案例——北京某项目交易结构图某房地产企业项目公司B信托公司①次级受益权⑧信托利益保证担保优先级次级（项目公司A）①转让特定股权及债权资产※项目公司A②增资10亿元①持有100%股权及14.2亿元债权⑥收购项目公司B100%股权的选择权，收购价款支付持有100%股权目标地块某商业银行⑦项目南区地块抵押某房地产企业实际控制人①认购资金/资产项目公司A信托公司③偿还10亿元贷款④项目南区地块注销抵押⑤偿还14.2亿元债权※特定股权：指某房地产企业原持有的项目公司A和项目公司B100%股权的合称债权资产：某房地产企业对项目公司A享有的未偿本金金额