第二章基础性金融市场

基础性金融市场同业拆借市场学习目标同业拆借市场的形成与发展同业拆借市场的构成同业拆借市场的运作机理金融机构的流动性问题与短期资金融通金融机构追求自身的安全性、流动性与盈利性相统一的经营目标，是同业拆借市场形成和发展的内在要求和动力。金融机构作为高负债经营的行业，只有在保证具有足够的流动性的前提下，获取最大利润。但在现实中，实现充分的流动性和最大利润的目标是相互矛盾的，甚至是冲突的。所以，金融机构要保持充分的流动性，就只有持有高流动性、低盈利性的现金、超额准备金等资产。然而，市场千变万化，资金供求也不断变化，任何金融机构都不可能十分准确预测出中长期的流动性需要，甚至也难以预测近期的流动性需要。而为了取得最大限度的盈利，任何金融机构又都不可能持有过高比例的现金、超额准备金等高流动性、低盈利性资产。正因为如此，一旦出现事先未预料到的、临时性的流动性需求，如不存在包括同业拆借市场在内的货币市场，金融机构为取得短期的流动资金，弥补临时流动性不足，就不得不忍受一定的损失而被迫出售那些高盈利资产，否则将会因发生支付危机而面临倒闭。通过同业拆借市场，可以使金融机构取得短期资金来源，弥补流动性的临时不足，维持正常的经营，保证自身安全。法定存款准备金与同业拆借市场同业拆借市场的产生与中央银行实行存款准备金制度有着密切的联系，它是推动同业拆借市场形成和发展的直接原因。美国最早于1913年以法律的形式规定，所有接受存款的商业银行都必须按存款余额计提一定比例的存款准备金，作为不生息的支付准备存入中央银行，准备数额不足就要受到一定的经济处罚。（实际提取的存款准备金若低于应提取数额的2％，就必须按当时的贴现率加2％的利率交付罚息。）由于清算业务活动和日常收付数额的变化，总会出现有的银行存款准备金多余，有的银行存款准备金不足的情况。形成多余超额准备金的商业银行，为减少资金的闲置，增加资产的收益，使资金得到最充分、最有效的运作，就需要将暂时闲置的资金头寸及时贷放出去并能保证及时收回。这样，一方面，出现资金头寸暂时盈余的商业银行，需要临时拆出资金，取得利息收入，增加资产的盈利；另一方面，资金头寸临时不足、出现缺口的商业银行，则需要临时拆入资金，弥补资金头寸的临时缺口。这样，在存款准备金多余和不足的银行之间，客观上就存在互相调剂的要求，同业拆借市场便应运而生。1921年，纽约首先出现了会员银行之间的储备头寸拆借市场，以后逐渐发展为较为规范的联邦基金市场，成为美国最主要的同业拆借市场。资金头寸或头寸一词源于旧中国商业和金融用语，通常指款项或资金额度。无论使商业或是金融业，营业结束后，都要轧头寸，收大于支称为多头寸，支大于收称为少头寸。同业拆借市场的发展与完善在经历了较长时间的发展过程之后，同业拆借市场已形成全国性的网络，成为交易手段最先进、交易量最大的货币市场；同时同业拆借市场也日益成为国际化的市场，凭借先进的通讯手段，各国的商业银行及中央银行可以跨国、跨地区的交易。同业拆借市场期限变长，使之成为金融机构，特别是商业银行进行资产负债管理的重要工具。随着市场的发展，同业拆借市场的参与者也开始呈现出多样化的格局，交易对象也不仅限于商业银行的存款准备金，还包括商业银行相互间的存款及证券交易商和政府拥有的活期存款。拆借的目的除满足准备金的要求外，还包括轧平票据交换、解决临时性、季节性的资金要求等。同业拆借市场还成为中央银行监测银根状况，进行金融调控的重要窗口。同业拆借利率便成为及时反映银根松紧状况的敏感指标，并为其他资金市场利率的涨落提供依据，发挥着表现中央银行货币政策意图和效果的作用，同业拆借利率也因此成为一些国家中央银行进行宏观调控的中介指标。一方面，许多大银行将同业拆借市场作为长期资金来源，它们或者减少持有短期、流动性资产并增加长期放款和投资，一旦出现清偿要求时，则通过同业拆借市场拆入资金予以解决；或者采用今日借、明日还，明日借、后日还的循环拆借，获取稳定的资金，以扩张其放款、投资能力。另一方面，许多中小银行及其他金融机构出于资产管理的审慎或对流动性有较高要求，不愿将经常存在的超额准备金运用于贷款或其他风险较大的短期资产业务，而主要是向资信较好的大银行拆出资金，既赚取利息，又能避免风险，同业拆借成为中小银行一项持久的资金运用项目。可见，同业拆借有利于金融机构及时调整资产负债结构，兼顾资金的盈利性和流动性，实现经营管理目标。同业拆借市场的参与者资金需求者：主要是一些大的商业银行；非银行金融机构。资金供给者：主要是有多余储备的金融机构。中介机构：专业经纪商（如日本的短资公司）；兼营经纪商（大多是商业银行）。同业拆借市场的交易内容头寸交易：是金融机构为了轧平头寸、补足存款准备金和票据清算资金而在拆借市场上融通资金的活动。期限较短。同业借贷：则以调剂临时性、季节性的资金融通为目的。期限较长。同业拆借市场的拆借期限与拆借利率拆借期限：由于拆借目的不同，不同拆借交易在期限上存在明显差别。头寸拆借的期限较短，大都为一天，而同业拆借的期限相对较长，最长可达一年。拆借利率：是货币市场的核心利率，也是整个金融市场上具有代表性的利率。在中央银行的货币政策传导机制中，同业拆借利率往往被置于货币政策操作目标的地位。在国际货币市场上，比较典型的、有代表性的同业拆借利率有三种：伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）、新加坡银行同业拆借利率（SIBOR）和香港银行同业拆借利率（HIBOR)。其中LIBOR已成为国际金融市场的关键利率。目前，世界上一些重要的金融市场和许多国家均以该利率为基础，确定自己的资金借贷利率。有些浮动利率的融资工具在发行时，也以该利率作为浮动的依据和“参照物”。个案分析：美国联邦基金的产生美国政府为了防止因商业银行过度放款而造成信用膨胀，要求所有参加联邦储备体系的会员银行根据《联邦储备法》把每天所吸收的存款按一定比率向联邦储备银行提交存款准备金，正是这种准备金制度促使了联邦基金的产生以及联邦基金的发展。在这种准备金制度下，各银行存款准备金集中由中央银行收存，因此各银行在中央银行均有一存款准备金帐户。联邦规定了一个两星期为一周期的存款计算期，周四开始，隔周的周三结束，应上缴的准备金金额为计算期内每一营业日结束时拥有的各类存款的平均数再乘以各自的准备率，因此，各银行存款每日均有变化，且中央银行亦随时可能调整存款准备率，因此，各银行在中央银行的准备金帐户每日的盈缺情况也有所不同。就单一银行来说，可能今日有多余而次日变为不足，就全体银行而言，可能若干银行有多余而其他银行发生短缺；就地区而言，可能某一地区的银行均头寸不足而其他地区的银行则头寸有余。在这种情况下，存款准备金不足的银行必须当日予以补足，而有剩余准备金的银行则尽量对多余的准备金加以运用。准备金超过应提取的准备金以上者为超额准备，会员银行有权提出这部分超额准备，但由于准备金每日都有可能变化，频繁地提取显然是不切实际地，同时，中央银行对准备金不支付利息，所以会员银行大多数将尽可能维持其超额储备地最低限，并试图寻求资金地其他运用，于是便产生了联邦基金这种作为银行之间相互融通资金地信用工具。商业票据市场学习目标：商业票据的产生、发展商业票据的要素商业票据的评级和创新商业票据市场商业票据是货币市场最古老的工具之一。商业票据市场又称CP（CommercialPaper）市场。由于商业票据是由信誉卓著、知名度告的大公司为筹措资金而发行的，近年来，大量商业银行以提供信贷限额担保的方式参与其发行，增强了商业票据的资信，使之成为货币市场上又一重要的融资场所。商业票据的产生和最新发展商业票据（commercialpaper）是信誉较高的工商企业发行的，承诺在指定日期按票面金额向持票人付现的一种短期无担保期票。商业票据是货币市场上历史最悠久的工具，最早可追溯到18世纪的美国。20世纪20年代以来，商业票据的性质发生了变化。这一时期产生了大量的消费信贷公司，首家发行商业票据的大消费信贷公司是美国通用汽车承兑公司。20世纪60年代以后，这种做法逐渐被推广。进入80年代以后，商业票据的数量出现了成倍增长。年份未偿票据额（10亿美元）196019701980199019954·533·4124·4562·7671·1美国商业票据的增长发行商业票据的优点与银行短期借款相比:获取资金的成本较低；筹集资金的灵活性较强；有利于提高发行公司的信誉。对于投资者而言，除了能获得比银行存款更高的利息收入外，还因票据二级市场的存在，而获得比银行存款更强的流动性。商业票据市场的要素主要参与者期限与收益率发行与流通信用评估发行票据的非利息成本商业票据市场的发行者发行者：金融公司、非金融公司（如大企业、公用事业单位）及银行控股公司等。在实际运行中，真正能在商业票据市场上大量发行票据的，只有实力雄厚、信誉卓著，经过资信评级被评为主要公司的一些企业才能经常大量发行商业票据。商业银行通过对发行企业提供可供循环使用的信用额度，以便发行的商业票据到期无款支付时使用；或直接对票据持有者签发备用信用证，保证发行者短期不能付款时，由银行负责偿还。因此而扮演着日益重要的角色。投资者：货币市场的基金是商业票据最大的投资者。保险公司、非金融公司、银行、基金会及投资公司也是这一工具的主要投资者。美国商业票据投资者（1995年第二季度）投资公司48％保险3％银行20％公司7%其他7％城市、州市政基金14％期限与收益率商业票据的期限可以从三天（周末票据）到九个月，大多数票据原始期限在60天以下，实际期限平均为20到45天。大多数票据是以折价的方式发行，即商业票据收益是以贴现方式计算的。实际投资收益率＝折扣／发行价格×360／票据期限折扣＝面值－折扣价格折扣价格＝面值／（1＋实际投资收益率×票据期限／360）假定有一面值为500000元的商业票据，发行折扣为2860元，期限为30天，发行机构得到的款项为497140元。求实际投资收益率。实际投资收益率＝2860／497140×360／30＝6.9％再假定投资者以497140元购买票据后，在第20天将其出售套现，出售时市场利率为8％，则二级市场价格为：500000/(1+8%×30／360）＝498891那么投资者的收益为498891－497140＝1751商业票据的发行与流通由发行机构直接出售通过交易商出售采用何种方式，取决于发行成本的高低。在早期，交易商发行票据是主要类型。而发展到现在，一些规模非常大的公司直接发售的票据占了大多数市场。商业票据的二级市场不活跃。主要原因：商业票据的期限非常短，一般购买者都计划持有到期。且商业票据是高度异质化的票据，不同经济单位发行的商业票据在期限、面额和利率等方面各有不同，给交易带来一定程度上的不便。商业票据的评级指对商业票据的信用风险程度进行评价，并据此进行分级。对商业票据的发行者来说，只有经过评级的商业票据才容易为公众所接受，并能够扩大商业票据的销路；对商业票据的投资者来说，资信评级机构对商业票据做出的信用评级结果是进行投资决策、选择、降低发行的重要依据。商业票据级别的高低决定商业票据销路的好坏和发行者能否按预期数额筹集到足够的资金，未经评级的商业票据一般很难在公开市场发行并找到销路。希望经常发行票据的公司应由一家或几家信用评级机构来评定其信用等级。世界上主要的评定机构有穆迪投资服务公司、标准普尔公司（S&P）、菲奇（Fitch）投资服务公司、德莱·费尔普斯（DuffandPheleps）信用评级公司、加拿大债券评级服务公司、日本债券评级机构、Dominion债券评级公司等，其中前两个评级公司最为权威。穆迪公司将其最优秀的票据定为最高级（P－1）、其余的定为次等（P－2）、较差（P－3)和最差（P－4）。P－177％P－42％P－219％P－32％标准普尔公司将级别定为A－1，A-2，A-3。发行商业票据的非利息成本信用额度支持费用一般以补偿余额的方式支付，即发行者必须在银行账号中保持一定金额的无息资金，从而导致该笔资金机会成本损失；有时候按信用额度的0.375％～0.75％一次性直接支付给银行。代理费用是商