宋城演艺--旅游演艺持续高增长互联网演艺结合线下资源构建O2O平台（PDF26页）

(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一。GlobalResearch2016年5月5日宋城演艺旅游演艺持续高增长，互联网演艺结合线下资源构建O2O平台，形成新利润增长点2016年1季报：净利润同比增长103%公司2016年1季度业绩公告显示，公司收入5.7亿元（+166%），归属母公司净利润1.9亿元（+103%），EPS为0.134元；业绩的高增长主要得益于2015年8月六间房的并表，若不考虑六间房的贡献，公司旅游演艺净利润同比增长约30%，依旧保持高增长。旅游演艺：内涵式增长及外延式扩张有望推动旅游演艺收入持续高增长我们预计：1）2016年起杭州景区将受益于上海迪士尼开园后客流溢出效应，对公司利润贡献或超过千万元；2）通过继续加强和旅行社合作等手段，2016-2017年，三亚/丽江/九寨景区游客量仍将持续25%以上的增长；3）2017年，上海景区将开园，有望持续贡献业绩；4）公司未来有望在国内多地（武夷山、张家界、桂林等）推出新的演艺项目，2016年，公司海外演艺项目或将落地。互联网演艺：有望结合线下演艺资源，构建O2O平台，构建新利润增长点我们预计：六间房2016年或将上线新的项目，增加利润来源，并结合宋城线下资源，打造互动娱乐O2O平台；2016-2017年，预计线上演艺净利润将同比增长约30%，2017年在公司净利润中占比将达22%。估值：上调盈利预测，上调目标价至38元，维持“买入”考虑到2016Q1业绩超预期，我们将2016-2018年EPS由0.59/0.72/0.85元上调至0.61/0.76/0.93元。基于贴现现金流估值模型得到新目标价38元（WACC7.7%，原目标价35.9元），维持“买入”。Equities中国娱乐用品与服务12个月评级买入保持不变12个月目标价Rmb38.00之前：Rmb35.90股价Rmb27.70路透代码:300144.SZ彭博代码300144CH交易数据和主要指标52周股价波动范围Rmb39.70-15.16市值Rmb40.2十亿/US$6.21十亿已发行股本1,453百万(ORDA)流通股比例40%日均成交量(千股)12,342日均成交额(Rmb百万)Rmb331.6普通股股东权益(12/16E)Rmb6.40十亿市净率(12/16E)6.3x净债务/EBITDANM每股收益(UBS稀释后)(Rmb)从到%市场预测12/16E0.590.6140.6512/17E0.720.7660.8312/18E0.850.9391.04陈欣分析师[e-mail][phone]重要数据(Rmb百万)12/1312/1412/1512/16E12/17E12/18E12/19E12/20E营业收入6799351,6952,7773,5574,3655,3246,438息税前利润(UBS)3564548251,2271,5181,8502,1992,574净利润(UBS)3093636328851,1061,3581,6241,928每股收益(UBS稀释后)(Rmb)0.230.270.430.610.760.931.121.33每股股息(Rmb)0.040.060.070.100.120.150.180.21现金/(净债务)9051,0208832,0433,3294,8626,7118,884盈利能力和估值12/1312/1412/1512/16E12/17E12/18E12/19E12/20E息税前利润率(%)52.548.648.744.242.742.441.340.0ROIC(EBIT)(%)18.719.523.327.138.455.778.1116.9EV/EBITDA(core)x16.721.032.027.522.117.814.511.8市盈率(UBS,稀释后)(x)29.038.455.245.536.429.624.820.9权益自由现金流(UBS)收益率%(4.8)3.12.33.23.64.35.26.1净股息收益率(%)0.60.60.30.40.40.50.60.8资料来源：公司报告、ThomsonReuters、UBS估算。UBS给出的估值是扣除商誉、例外项目以及其他特殊项目之前的数值。估值：根据该年度的平均股价得出，(E)：根据2016年05月04日22时38分的股价(Rmb27.70)得出；2016/05/0507:35陈欣,分析师,S1460511050002,[e-mail],[phone]宋城演艺2016年5月5日2宋城演艺买入(Rmb38.00pricetarget)瑞银证券研究主题页我们的观点与本文内容概览图示主题关键问题问:2016-2017年经济增速放缓会拖累旅游演艺客流量降至个位数增长吗?不会。瑞银宏观经济团队预计经济增长或持续放缓，但我们认为经济结构转型有望促进服务行业发展；我们预计2016/17年旅游演艺客流量同比+36%/27%。更多问:2017年开始的上海城市演艺项目，能为公司带来多少收入增量?我们测算，上海文化娱乐市场年消费额约达350亿元。我们预计，上海演艺项目2017-2018年收入分别为1亿元和1.6亿元，占公司收入约2.8%和3.7%。更多问:线上演艺业务会对线下旅游演艺业务产生冲击吗？不会。线上演艺是线下演艺的有效补充，其不仅拓展现场演艺的边界，而且丰富了现场演艺的内容和形式。我们预计，2016-2017年，公司线上演艺净利润同比增长约30%的同时，线下演艺净利润同比增长25%/23%，高增长依旧。更多瑞银证券观点尽管2016-2017年中国经济增速或持续放缓，但我们预计经济结构的转型将促进服务行业发展，旅游文化娱乐消费是服务行业的重要组成部分；我们预计公司旅游演艺客流量将同比增长36%/27%；2015年公司通过收购六间房进入线上演艺领域，线上演艺有望成为公司新的业绩增长点。论据2015年在中国经济增速放缓情况下，公司旅游演艺客流量同比增长51.4%，优于2014年的43.2%，净利润同比增长48.8%，依旧高增长；2015年线上演艺收入和净利润分别占公司的22%和18%，已成为公司收入和利润的重要部分。什么已反映在股价中?我们认为，2016-2018年，公司新增加的旅游演艺项目的收入和利润贡献以及线上演艺对公司的收入和利润的提升作用没有反应在股价中。从估值分析，公司当前股价（27.7元）对应2016年PE估值46倍，与2014年四大旅游演艺项目同时运营时的PE估值（44.6倍）基本一致；但2015年，公司通过收购六间房正式进入线上演艺行业，我们预计2016年净利润占比或达19%，成为公司净利润的重要来源，我们认为目前估值并没有反应公司真正价值。更多乐观/悲观情景分析价值影响因素（2016E）公司接待客量增速旅游演艺收入增速线上演艺收入增速营业利润率乐观情景估值45.2元50.4%46.5%40.0%48.9%目标价38.0元39.4%39.1%30.0%42.8%悲观情景估值21.2元27.5%30.2%20.0%36.4%Source:UBS更多公司背景宋城演艺主要从事文化演艺和旅游服务业，目前在杭州、三亚、丽江、九寨等地建立宋城旅游区及多个主题公园，拥有宋城千古情、三亚千古情、丽江千古情、九寨千古情、惊天烈焰、穿越快闪等演艺秀，以及中国演艺谷等数十个文化项目。更多2016/05/0507:35宋城演艺2016年5月5日3宋城演艺瑞银证券研究图示主题返回我们预计2016-2018年公司接待客量有望保持15%以上增长…我们预计未来三年公司旅游演艺收入CAGR有望达到23%…我们预计2016-2018年六间房净利润贡献有望保持30%以上增长...公司目前交易PE估值为45.5倍，与2014年四大旅游演艺项目同时运营时的PE估值（44.6倍）基本一致；我们认为现估值尚未反应线上演艺盈利贡献的快速增长…上述图表来源:公司数据,瑞银研究0%10%20%30%40%50%60%050010001500200025003000201420152016e2017e2018e公司接待客量（万人次）yoy（右轴）10%20%30%40%50%06001200180024003000201420152016e2017e2018e旅游演艺收入（百万元）yoy（右轴）211275357126%30%30%-200.0%-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%01002003004005006007008002016e2017e2018e六间房净利润贡献预测（百万元）yoy203040506070802010201220142016最新公司PE估值2016/05/0507:35宋城演艺2016年5月5日4宋城演艺瑞银证券研究关键问题返回问:2016-2017年经济增速放缓会拖累旅游演艺客流量降至个位数增长吗?瑞银证券观点不会。瑞银宏观经济团队预计经济增长或持续放缓，但我们认为经济结构转型有望促进服务行业发展；我们预计2016/17年旅游演艺客流量同比+36%/27%。论据2015年，公司旅游演艺业务游客量同比增长51.4%，优于2014年的43.2%；旅游演艺收入同比增长39%，略低于2014年的46.5%，依然维持高增长态势。什么已反映在股价中?我们认为新增演艺项目对旅游演艺收入的贡献没有反应在股价中。2015年及2016Q1业绩高增长依旧2015年旅游演艺收入同比增长约40%公司2015年报显示，旅游演艺收入为12.6亿元，同比增长39.5%，在营业收入中占比达74.6%，是公司收入的主要来源。其中：1）杭州旅游区杭州旅游区包括宋城景区、杭州乐园及烂苹果乐园等三个园区，2015年收入约7亿元，同比增长14.9%；实现净利润2.8亿元，同比增长9.6%，占公司净利润比例约44.5%，是公司净利润的主要来源；其中，宋城景区2015年接待游客量接近400万人次，同比增长33%。2）三亚旅游景区受益于二期项目运营、营销力度加大等，全年接待客量同比增长88%，连续第二年游客量高速增长；收入、净利润分别为2.6亿元、1.4亿元，同比增长62%、75%，占比分别达15%、22%；3）丽江旅游景区市场渐趋成熟，全年接待客量同比增长182%，收入、净利润分别为0.8亿元、0.7亿元，同比增长132%、678%，占比分别达10%、11%；4）九寨旅游景区收购《藏谜》令公司在当地旅游演艺市场市占率提高，全年接待客量同比增长60%，收入、净利润分别为0.73亿元、0.64亿元，同比增长107%、232%，占比分别达8%、8%。2016/05/0507:35宋城演艺2016年5月5日5图表1:2015年公司毛利润构成图表2:2015年异地项目接待客量高速增长来源:公司公告来源:公司公告图表3:2015年异地项目收入增速图表4:2015年异地项目净利润增速来源:公司公告来源:公司公告2016Q1净利润更是同比增长103%近日，公司发布2016年1季度业绩公告，公司收入5.7亿元（+166%），归属母公司净利润1.9亿元（+103%），EPS为0.134元。其中，旅游演艺净利润同比增长约30%，主要得益于各地旅游演艺收入的快速增长，值得注意的是，春节黄金周期间公司接待游客超80万人次，高峰期间“千古情”单日演出22场。2016-2018年旅游演艺收入有望继续高增长4大旅游演艺景区有望持续高增长我们预计，2016-2018年，公司在继续加强和旅行社合作的同时，提升