调研简报交运股份（600676）：正在恢复途中汽车零部件制造

调研简报交运股份（600676）：正在恢复途中当前价：6.02元目标价：5.80－6.20元投资评级：观望（首次）行业：汽车与汽车零部件行业研究员：陈亮电话：[phone]E-mail：[e-mail]2009年6月29日汽车零部件制造和物流业务是公司的主要利润来源上海交运股份有限公司前身是上海钢铁汽车运输股份有限公司，于1993年9月上市。1997年上海钢铁汽车运输股份有限公司与其控股公司——上海交运（集团）公司实施整体资产置换方式重组，更名为上海交运股份有限公司，主营业务变更为汽车零部件制造。2000年8月和2007年6月，公司分别实施了公开增发和定向增发，增发后形成了汽车零部件制造和汽车后服务、运输业和物流服务、客运和水上旅游服务三大主营业务板块。图表1交运股份实际控制人和主要业务分部注：黄色背景的分部为合并报表范围资料来源：公司公告从公司合并报表范围来看，2008年交运股份主营业务收入29亿元中，汽车零部件制造及汽车服务占47％，现代物流业占比44％，客运旅游占比9％。汽车零部件制造及汽车服务中，汽车服务占比非常小，绝大部分收入是汽车零部件制造贡献的。免责条款详见末页1调研简报图表2交运股份合并报表范围主营业务收入图表32008年合并报表范围主营业务收入占比11.3713.6411.5212.682.691.120510152025302007年2008年客运旅游现代物流汽车零部件制造及汽车服务现代物流,12.68,44%客运旅游,2.69,9%汽车零部件制造及汽车服务,13.64,47%资料来源：公司公告2008年公司主营业务毛利中，汽车零部件制造及汽车服务占40％，现代物流占48％，客运旅游占12％。从净利润情况来看，公司近年来非经常性损益占比一直很高，2006、2007和2008年公司非经常性损益占净利润比例分别为48％、61％和54％；非流动资产处置产生的损益是公司非经常性损益的主要来源。图表4公司2008年主营业务毛利分解图表5公司非经常性损益与净利润对比现代物流,2.16,48%客运旅游,0.52,12%汽车零部件制造及汽车服务,1.79,40%1.3271.4000.6330.8570.7921.4730.00.20.40.60.81.01.21.41.6200620072008归属于上市公司股东的净利润其中：非经常性损益数据来源：公司公告免责条款详见末页2调研简报汽车零部件制造受益于轿车旺销公司的汽车零部件业务主要包括合并报表的零部件分公司（烟台中瑞）、汽车动力系统公司、汽车精密冲压件有限公司，以及列在投资收益中的英提尔交运零部件公司、龙马神汽车座椅公司两家合资公司。公司零部件产品主要配套上海通用、上海大众和一汽大众，江淮瑞风和奇瑞也部分配套。由于起步较早，公司的主要产品在细分领域已经形成一定优势，且已经和上海通用、上海大众等整车厂家磨合较好；这使得公司虽然下游客户集中度很高，但短期被替代可能性较小。2009年以来轿车的旺销将会带动配套零部件需求，同时公司的主要供应对象上海通用和上海大众2009年以来销量表现优异，公司下属的零部件企业将会显著受益。我们估计公司2009年汽车零部件制造和汽车后服务业务营业收入增幅将超过30％，综合毛利率有望恢复到15％左右。图表6上海通用和上海大众2009年销量情况0100002000030000400005000060000700001月2月3月4月5月0.160.1650.170.1750.180.1850.190.1950.2上海通用销量上海大众销量二者合计轿车市场份额数据来源：CAAM物流业务逐渐好转公司控股股东上海交运集团公司是由原上海市交通运输局所属企业1996年改制而来。2007年定向增发后，公司物流板块主要以上海国际物流有限公司为平台。2009年4月，公司与日本丸红株式会社、丸红（中国）有限公司组建中外合资上海交运日红国际物流有限公司，丸红方以1.64亿元人民币的价格购买公司所持的“交运国际”的24.26％股权，并同时对合资公司增资1亿元，丸红方合计现金投资2.64亿元人民币，共持有合资公司34％的股权，交运股份以“交运国际”其余股东权益出资，持有合资公司66％的股权。新组建的合资公司将继承原“交运国际”在特大件运输、化工危险品运输、冷链运输，并将拓展液化天然气非管道运输等业务优势，利用上海两个中心建设契机，打造国内一流现代物流企业。受国际金融危机影响，公司物流板块营业收入和利润同比目前仍是负增长，但环比已经逐渐改善，3-5月间月度环比正增长。物流业务与宏观经济的关联度很高，如果下半年包括免责条款详见末页3调研简报免责条款详见末页4房地产投资在内的固定资产投资增速较高，公司物流业务将会显著受益。业绩预测与投资评级我们预计公司2009、2010和2011年每股收益分别可达到0.14元、0.19和0.22元，对应目前5.93元的股价，市盈率分别为41、32和27倍，估值偏高；公司目前市净率为2.7倍，基本合理；考虑到公司物流业务的核心优势和物流业务在宏观经济向好时较大的业绩弹性，我们给予公司“观望”评级。图表7交运股份利润表预测单位：百万元会计年度2008A2009E2010E2011E营业收入3092295936163978营业成本2558249830223324营业税金及附加42394853营业费用26162226管理费用365326362398财务费用3574143129资产减值损失5334公允价值变动收益0000投资净收益85728480营业利润14577101124营业外收入51243035营业外支出4233利润总额19198128156所得税26121520净利润16586113136少数股东损益186911归属母公司净利润14781104125EBITDA337232334347EPS（元）0.260.140.190.22数据来源：公司公告、华泰证券研究所调研简报免责条款详见末页5附：公司主要下属企业及其主营业务序号企业名称业务板块主要产品（经营业务）公司持股权益进入财务报表方式1上海英提尔交运汽车零部件有限公司汽车零部件制造上海大众桑塔纳、帕萨特(B5)、POLO、GOL轿车座椅骨架总成，上海通用别克轿车、商务车座椅骨架总成，奇瑞轿车座椅骨架总成，沈阳M1轿车座椅骨架总成，广州风神兰鸟轿车座椅骨架总成，以及出口美国BESTOP吉普车座椅总成50%权益法2上海龙马神汽车座椅有限公司汽车零部件制造汽车座椅骨架及总成50%权益法3上海交运汽车零部件分公司汽车零部件制造为上海通用别克系列、雪佛兰系列、上海大众桑塔纳系列、帕萨特系列等多种车型配套仪表安装架、车身中、小冲压件、前后保险杠骨架总成等产品；为上海大众和奇瑞配套升降座椅骨架系列产品。100%合并报表4上海交运汽车动力系统有限公司汽车零部件制造4T65E自动变速箱换档机构、凸轮轴调节器机构。100%合并报表5上海交运汽车精密冲压件有限公司汽车零部件制造轿车座椅调角器总成、高速列车座椅骨架总成。100%合并报表6上海市汽车修理有限公司汽车后服务（1）汽车销售:上海大众系列、斯柯达系列、荣威系列、韩国起亚系列、东风悦达起亚系列、中华系列、金杯系列等商用车及九座以上乘用车销售。（2）汽车修理:上海大众汽车、上海斯柯达汽车、上海荣威汽车、上海通用、一汽大众、现代汽车、起亚汽车、中华汽车、金杯汽车、长安汽车、五菱汽车、克莱斯勒汽车、大宇汽车、伏尔伏汽车、双龙汽车、依维柯汽车、梅赛德斯-奔驰卡车、三菱汽车、东风风行汽车、长丰猎豹汽车、东南汽车、东风汽车、福田汽车、长丰三菱帕杰罗汽车、亚星-奔驰。（3）汽车配件零售职业技能培训:汽车维修工、汽车维修电工、汽车维修漆工、汽车维修钣金工、汽车维修机电工、现代轿车。（4）汽车修理技术咨询100%合并报表7上海交运便捷货运有限公司物流拥有厢型货运出租车900辆，实行即时叫车、预约用车、物流配送、外省快运、货运代理、合同运输。叫车电话65376537100%合并报表8上海交运大件物流有限公司物流道路大件运输、搬运装卸、国际集装箱运输、起重盘路、机械吊装、设备安装、堆存理货、货运代理、汽车维护、道路危险货物运输、信息咨询等。100%合并报表9上海交运海运发展有限公司物流经营国内沿海及长江中下游、内河省际成品油运输及化学品船、水路货物运输代理、船舶代理业务。100%合并报表调研简报免责条款详见末页610交运国际物流所属上海市联运总公司物流办理上海口岸至国内或境外的各类货物运输服务。包括：为客户代理报关、报验和订舱业务；为客户代理国际货物运输进出口和国内航空、国际航空以及公路、水路、铁路等运输方式通达范围的直达、中转、门到门货物运输服务；为客户提供仓储（含保税物资）、货物分拣分拨、整理配送、海关监管货物的运输服务；为客户办理货物运输保险、出险理赔和费用结算服务。100%合并报表11交运国际物流所属上海市浦东汽车运输总公司物流汽车运输，货物代理，货物包装，堆存仓库理货，搬场运输服务，公路旅客运输及代办服务，汽车修理，机械铲、吊、挖，道路危险货物运输，自有房屋场地出租，汽车安全检测，保险兼业务代理。100%合并报表12交运国际物流所属上海市长途汽车运输公司物流普通货物运输、危险货物运输、停车场（库）经营，汽车安全检测（线外检验、线内检验、路试检验）100%合并报表13交运国际物流所属上海市化工物品汽车运输公司物流道路普通货物运输、危险货物运输、国际集装箱运输、危险货物集装箱运输、货运代理、化工运输车辆槽罐安全性能检测和化工运输车辆维护修理。承运九大类化工危险品：①爆炸品；②压缩气体和液化气体；③易燃液体；④易燃固体、自燃物品和遇湿易燃物品；⑤氧化剂和有机过氧化物；⑥毒害品和感染性物品；⑦放射性物品；⑧腐蚀品；⑨杂类。100%合并报表14上海交运高速客运站有限公司客运经营省际道路旅客运输及道路旅客运输站；经营线路涵盖京、苏、浙、赣、皖、鲁、鄂、豫、闽等省市，日发200班次左右。100%合并报表15上海交运锦湖客运有限公司（原上海交通大宇公司）客运省际公路客运；主要线路为上海至武汉、黄石、连云港、合肥、铜陵、芜湖、黟县、南京、江阴、扬州、泰兴、姜堰、无锡、泰州、苏州、常州、镇江、丹阳、常熟、如东、宁波、杭州、慈溪、余姚、淳安、遂昌等地30余条线路。51%合并报表16上海大众交运出租汽车有限公司客运出租汽车营运服务50%权益法17上海浦江游览有限公司旅游吴淞三夹水、双龙戏珠（南浦大桥——杨浦大桥游）、卢浦大桥、共青森林公园等航线；承办水上旅游、特色船餐、商务活动、媒体发布会、私人婚庆等游船包租业务。50%合并报表资料来源：公司公告调研简报免责条款详见末页7华泰证券上市公司投资价值等级评判标准-报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；-投资建议的评级标准买入：相对强于市场表现15％以上；推荐：相对强于市场表现5％～15％；观望：市场表现在－5％～＋5％之间波动；卖出：相对弱于市场表现5％以下。免责条款：本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的正确性和完整性不作保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取投资银行业务服务。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。