国际金融国际资本流动2016

国际资本流动•目录•第一节国际资本流动的现状一、国际资本流动概念与测定二、国际资本流动分类三、全球国际资本流动现状•第二节国际资本流动成因一、国际资本流动的驱动因素二、国际资本流动的理论•第三节国际资本流动风险一、国际资本流动“突然停止”的成因二、国际资本流动“突然停止”的影响三、国际资本流动“突然停止”的测定•第四节中国国际资本流动概况一、中国国际资本流动的总体情况二、在中国的外国直接投资•第一节国际资本流动的现状•一、国际资本流动概念与测定•简言之，国际资本流动就是指资本在国际范围内的不同国家或地区之间的转移，或者说资本的跨境流动。这里我们首先讨论的是对国际资本流动规模的测定。•通常而言，有如下方法测定国际资本流动：第一种选取方式是直接用国际收支平衡表中的“金融账户”代表国际资本流动。第二种是用国际收支平衡表中的“资本账户”，加上“金融账户”下直接投资、证券投资、其他投资科目以及“误差和遗漏账户”来测定一国私人资本流动的总体规模。第三种是将资本和金融账户下的资本项目、直接投资、证券投资、其他投资科目以及官方储备项目视为测定一国私人资本流动的总体规模。第四种是以国际储备变动减去经常账户差额来衡量国际资本流动的幅度和方向。这四种不同的选取方法各有利弊，因研究对象和经济所处阶段等因素的不同，应有所侧重地选取。国内部分学者在其度量上选取第二种方法，主要考虑到中国资本账户未完全开放的现实，而国外投行则普遍选择第四种测定方法。•从2015年开始，我国根据国际货币基金组织2009年发布的《国际收支手册》（第六版）来编制国际收支平衡表。平衡表的编制原则就是“有借必有贷，借贷必相等”，这意味着在平衡表中：资本和金融账户差额+经常账户差额+净误差与遗漏=0。新版的平衡表将“储备资产”纳入金融账户统计，即资本和金融账户差额=储备资产差额+非储备资本和金融账户差额。如果“非储备资本和金融账户差额”能代表国际资本流动的规模及方向，那么则有国际资本流动总额为储备资产、经常账户差额和净误差与遗漏之和。本章以此作为国际资本测度的方法。•二、国际资本流动分类•国际资本流动按照不同的标准可以划分为不同的类型。一般而言，传统上根据期限将国际资本流动划分为长期国际资本流动和短期国际资本流动，这一直是学术界所公认的方法。使用期限在一年以上或者未规定使用期限的为长期国际资本流动，期限在一年以下的为短期国际资本流动。•（一）长期国际资本流动•长期资本流动是指使用期限在一年以上，或者未规定使用期限的资本流动。长期国际资本流动按流动方式的不同，又可以细分为直接投资、证券投资和国际贷款三种类型。•（1）国际直接投资（InternationalDirectInvestment）。国际直接投资是指一个国家的企业或个人对另一国企业部门进行的投资。直接投资可以取得某一企业的全部或部分管理和控制权，或直接投资新建企业。按照IMF的定义，通过国际直接投资而形成的直接投资企业是“直接投资者进行投资的公司型或非公司型企业，直接投资者是其他经济体的居民，拥有（公司型企业）的10%或10%以上的流通股或投票权，或拥有（非公司型企业）相应的股权或投票权”。其特点是投资者能够控制企业的有关设施，并参与企业的管理决策。直接投资往往和生产要素的跨国界流动联系在一起，这些生产要素包括生产设备、技术和专利、管理人员等。因而国际直接投资是改变资源分配的真实资本的流动。•国际直接投资一般有五种方式：①在国外创办新企业，包括创办独资企业、设立跨国公司分支机构及子公司；②与东道国或其他国家共同投资，合作建立合营企业；③投资者直接收购现有的外国企业；④购买外国企业股票，且达到一定比例；⑤以投资者在国外企业投资所获利润作为资本，对该企业进行再投资。•（2）国际证券投资（InternationalPortfolioInvestment）。也称为间接投资，是指通过在国际债券市场上购买外国政府、银行或工商企业发行的中长期债券，或在国际股票市场上购买外国公司股票而进行的对外投资。证券投资与直接投资存在区别，主要表现在：证券投资者目的是获取债券、股票回报的股息和红利，对所投资企业无实际控制和管理权；而直接投资者则持有足够的股权来承担被投资企业的盈亏，并享有部分或全部管理控制权。•（3）国际贷款（InternationalLoans）。是指一国政府、国际金融组织或国际银行对非居民（包括外国政府、银行、企业等）所进行的期限为一年以上的贷款活动。主要包括政府贷款、国际金融机构贷款、国际银行贷款。•（二）短期国际资本流动•学术界对于短期国际资本有一个公认的划分标准，即将借贷和投资期限在一年以下的视为短期资本。对于短期国际资本流动的分类，国际上有一个公认的权威的定义，即由Kindleberg（1997）提出的按照国际资本流动的动机来定义短期国际资本流动，他认为短期国际资本流动是指投资者旨在短时间内改变或扭转其资本在国际间流动方向，并据此可以将短期国际资本分为四类：•（1）贸易资本流动。是指由国际贸易引起的货币资金在国际间的融通和结算，这是最为传统的国际资本流动形式。国际贸易活动的进行必然伴随着国际结算，引起资本从一国或地区流向另一国或地区。各国出口贸易资金的结算，导致出口国的资本流入。各国进口贸易资金的结算，则导致进口国或代付国的资本流出。随着经济开放程度的提高和国际经济活动的多样化，贸易资本在国际流动资本中的比重已经大为降低。•（2）银行资金流动。银行资本流动，是指各国外汇专业银行之间由于调拨资金而引起的资本国际转移。各国外汇专业银行在经营外汇业务过程中，由于外汇业务或谋取利润的需要，经常不断地进行套汇、套利、掉期、外汇头寸的抛补和调拨、短期外汇资金的拆进拆出、国际间银行同业往来的收付和结算等，这些都会产生频繁的国际短期资本流动。•（3）保值性资本流动。这是指短期资本的持有者为了使资本不遭受损失而在国与国之间调动资本所引起的资本国际转移。保值性资本流动产生的原因主要有国内政治动荡、经济状况恶化、外汇管制的加强和新税法的颁布、国际收支持续的逆差，从而导致资本外逃到币值相对稳定的国家，以期保值，免遭损失。•（4）投机性资本流动。是指投机者利用国际金融市场上利率差别或汇率差别来获取利润所引起的资本国际流动。具体形式主要有：对暂时性汇率变动的投机；对永久性汇率变动的投机；与贸易有关的投机性资本流动；对各国利率差别做出反应的资本流动。由于金融开放与金融创新，国际间投机资本的规模越来越庞大，投机活动也越来越盛行。•从当前全球金融市场快速发展和金融工具不断创新的情形来看，单一的以时间为标准将其区分为长期资本流动和短期资本流动未免有失偏颇。譬如一些长期债券和热门股票，由于其良好的质量，其流动性很强，很多情况下人们也只是短期持有，从某种意义上讲，它可以成为短期投资的替代品。再譬如长期投资资本，如果所剩期限不足一年，其性质与短期资本并无太大不同。由于这些局限的存在，IMF在1996年出版的《国际收支手册》中对国际收支平衡表的结构和编制方法进行了调整，认为根据以一年为界来划分长短期资产和负债的方法，仅适用于实际期限比较固定的其他投资，具体包括贸易信贷、贷款、货币、和存款以及各种应收款和应付款。中国于1997年开始执行这一标准。在最新的《国际收支手册》中，金融项目按照投资类型和功能分为直接投资、证券投资、金融衍生工具和员工认股权、其他投资和储备资产五大类，但国际资本流动的期限划分仍沿用了过去的标准。•三、全球国际资本流动现状•布雷顿森林体系崩溃后全球金融一体化趋势愈加明显，国际资本流动日趋频繁。1980年以来，无论是高收入经济体还是中低收入经济体，他们所面临的国际资本流入、流出的规模不断膨胀，资本流动的波动性（标准差）也明显上升（表5.1）。其中，大量资本涌向新兴市场经济体（EmergingMarketEconomies，简称EMs），从1980年代初不足1000亿美元，到此次金融危机前的2007年达到7000亿美元。新兴市场经济体同样经历了国际资本波澜壮阔的变化。迄今为止，流向新兴市场经济体的私人资本呈现三次周期性变化（图5.1）。第一次国际资本流入高潮出现在1980～1985年间，此间国际资本大多以借贷方式涌向拉美经济体。伴随着拉美债务危机，国际资本流动进入平静期。第二个周期出现于1990年初，国际资本开始大规模涌入亚洲经济体，但这种涌入随着1997年亚洲金融危机爆发而趋于萎缩。第三个周期开始于2002年，此时国际资本涌入地区不仅有亚洲、欧洲，还有传统的拉美及加勒比海地区（图5.2）。值得注意的是自2014年开始，国际资本加速从新兴市场经济体抽逃。截至2015年8月，从新兴市场经济体净流出的资本已经超过2014年全年净流出量。•本书所指的新兴市场经济体包括除发达经济体外的所有经济体。这里用的发达经济概念是指IMF所界定的36个国家和地区，余下153个经济体都是本书所说的EMs。全部经济体高收入中上收入中低收入中位数标准差中位数标准差中位数标准差中位数标准差净资本流动(CIF−COD)全样本1.395.070.643.921.295.622.085.511970s2.063.011.642.413.373.943.543.091980s1.593.931.422.710.395.562.714.111990s0.983.680.872.790.824.231.284.182000s1.093.97−0.183.61.903.940.564.37国内资本流入(CIF)全样本6.216.398.897.814.836.064.075.211970s5.102.564.732.665.083.075.622.291980s3.893.494.793.470.834.033.993.371990s4.974.587.005.543.964.124.434.162000s7.595.2615.169.165.584.964.223.93国外资本流出(COD)全样本4.365.378.338.053.785.12.873.871970s2.522.163.432.293.342.962.071.771980s1.572.563.783.091.402.710.542.061990s3.753.656.565.322.803.322.543.032000s6.745.3117.718.136.444.863.733.35观测个数103392638表5.1国际资本流动概况资料来源：Broner,F.,Didier,T.,Erce,A.,&Schmukler,S.L.(2013).Grosscapitalflows:Dynamicsandcrises.JournalofMonetaryEconomics,60(1),113-133.-400-300-200-100010020030040050060070080019801985199019952000200520102015EST图5.11980～2015年间涌入发展中经济体的国际资本变化图（单位：十亿美元）资料来源：IMF世界经济展望数据库（WorldEconomicOutlookDataBase）并经作者处理。2015年的数据截至8月份。图5.21980～2013年间国际私人资本在EMs的区域分布资料来源：IMF世界经济展望数据库（WorldEconomicOutlookDataBase）并经作者处理；单位：十亿美元。-300-200-10001002003004005006007008001980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013转型经济体CIS亚洲EMs欧洲EMs拉美和加勒比EMs中东和北非EMs撒哈拉以南EMs•从图5.2中还可以看出，在国际资本三次周期性变化中，各区域