尽享通信业景气的阀控密封蓄电池巨头

请务必阅读正文之后的免责条款部分尽享通信业景气的阀控密封蓄电池巨头韩若冰景健康凯[e-mail]@[e-mail]0880109054281S0880108063361S0880209030388本报告导读：投资要点：z公司主要产品为高容量阀控密封蓄电池，主要应用于通信领域，同时也用于电力、铁路、军用装备、UPS等后备电源系统。目前公司已成为国内规模最大的通信用阀控密封蓄电池专业生产企业之一，在国内同行中，产品海外销售收入排名第一，国内市场排名第三。2007-2008年，公司在国内通信用阀控密封蓄电池市场的占有率分别为7.3%、9.7%；海外市场的占有率分别为0.9%、1.6%。目前公司已进入锂离子电池产品的研发、生产和销售领域。z阀控密封电池是最新一代铅酸蓄电池，解决了传统铅酸蓄电池排放酸雾从而污染环境的缺点，其免维护、绿色环保的特点使其得到了越来越广泛的应用。目前在通信电源领域中，阀控密封电池是唯一选择。z国外铅酸蓄电池行业的集中度相当高，整合已成为行业发展的必然趋势。目前整个欧洲仅有3-4家大的蓄电池企业。由于具有良好的规模、技术和渠道优势，公司市场占有率有望进一步上升。z全球通信发展一直呈现高速的增长态势，我国3G及GSM移动通信基站建设，未来三年对蓄电池需求超过1000万kVAh，再考虑存量基站电池的更新，到2012年通信用蓄电池的市场需求将超过2000万kVAh。海外市场尤其发展中国家需求也将继续增大。此外可再生能源等新兴应用市场也存在爆发增长潜力。z公司拟发行人民币普通股6200万股，募集资金主要投向新建南都阀控密封电池生产线项目以及研发基地建设项目。项目达产后将新增年销售收入15.65亿元，新增税后利润1.42亿元。z预计10-12年每股收益分别为0.72、1.11、1.43元，建议询价区间为24.05～28.0元，对应09年37～44倍PE。上市首日定价区间为28.80～33.12元。z风险提示：汇兑风险、产能扩张风险、所得税率风险及技术风险。财务摘要（百万元）200820092010E2011E2012E营业收入15671304181724803125(+/-)%73.46%-16.77%39.31%36.47%26.02%经营利润（EBIT）193201204291362(+/-)%128.35%4.36%1.55%42.67%24.31%净利润116161177275354(+/-)%146.89%38.17%10.38%54.88%28.74%每股净收益（元）0.470.650.721.111.43每股股利（元）-----注：每股净收益按发行后的总股本计算建议询价区间24.05-28.00上市首日定价区间28.80-33.122010.04.06发行上市资料总股本（万股）18,600发行量（万股）6,200发行日期2010.04.07发行方式网下询价,上网定价保荐机构安信证券预计上市日期待定发行前财务数据每股净资产（元）2.71净资产收益率（%）31.9%资产负债率（%）57.7%主要股东和持股比例杭州南都27.66%上海益都13.65%陈博13.34%浙江华瓯7.35%杭州华星6.82%佰孚控股4.30%资本货物/工业南都电源（300068）股票研究新股询价定价分析南都电源（300068）请务必阅读正文之后的免责条款部分2of111.通信用阀控蓄电池龙头1.1.基本情况浙江南都电源动力股份有限公司于2009年9月由浙江南都电源工业有限公司整体变更设立，注册资本1.86亿元。公司主要经营化学电源、新能源储能产品，公司主要产品为高容量阀控密封蓄电池，主要应用于通信领域，同时在电力、铁路、军用装备、UPS等后备电源系统。目前公司已成为国内规模最大的通信用阀控密封蓄电池专业生产企业之一，在国内同行中，产品海外销售收入排名第一，国内市场排名第三。此外公司收购上海锂电资产，目前已进入聚合物锂离子电池产品的研发、生产和销售领域。表1：公司主要产品产品类别产品系列及特点、应用主要产品型号AGM电池大密电池LSA大密系列电池：长寿命、高可靠的密封技术，优良的大电流放电性能，安装灵活美观，主要应用于通信交换及传输系统、移动通信系统、军用装备系统、发电厂及输变电系统。GFM-200、GFM-600、GFM-800、GFM-1000、GFM-1500、GFM-2000、GFM-3000等LSE（EOS）大密系列电池：为LSA系列的改进型，增加了板栅厚度，在各项设计指标上着重于电池的使用寿命与安全性，主要应用于通信交换及传输系统、移动通信系统、发电厂及输变电系统、太阳能电源、无线电及广播台站、紧急照明系统等。GFM-200E、GFM-800EA、GFM-1000E、GFM-1000EA、GFM-1500EA、GFM-1600E、GFM-3000E、GFM-3000EA等中密电池MP中密系列电池：狭长型结构设计，高可靠的密封技术，具有长寿命、不漏液、卓越的大电流放电性能，主要用于通信备用系统、不间断UPS电源系统和电力系统。6-GFM-85F、6-GFM-105F、6-GFM-150F、6-GFM-155F、6-GFM-200M等Acme中密系列电池：为MP系列升级的新产品。狭长型、纯前端结构，全新外观设计，具有长寿命、高比能量，主要用于通信备用系统、不间断UPS电源系统。12NDT26、12NDT45、12NDT100、12NDT100A、12NDF155等胶体电池（Gel）GEL2V/12V聚合物胶体电池：利用胶体凝胶时产生的裂纹，作为氧的复合通道，实现氧的循环，具有可靠性高、寿命长、自放电小、深循环性能好等优点，主要用于通信备用系统、电力系统等。GFMG-1000E、GFMG-800E、GFMG-600E、GFMG-200E、6-GFMG-50F、6-GFMG-33HR、AG12V26、AG12V50F等数据来源：公司招股书，国泰君安证券1.2.股权结构公司实际控制人为周庆治，周庆治通过杭州南都、上海益都和上海南都集团间接控制公司发行前52.19%的股权。本次上市发行6200万股，发行后总股本为24800万股，发行股本占发行后总股本的25%。发行后周庆治仍然是公司实际控制人，掌握公司39.15%。虽然存在实际控制人，公司自成立初以来主要以管理层控制为主的治理模式。公司主要高管均持有公司股权，公司总裁陈博持股比例13.34%，为公司第三大股东。南都电源（300068）请务必阅读正文之后的免责条款部分3of11图1：公司股权结构示意图数据来源：公司招股书，国泰君安证券1.3.收入分析公司主营业务为化学电源的研发、生产与销售。主要产品有AGM电池（采用吸附式玻璃纤维隔板技术的阀控密封蓄电池）、胶体电池以及锂离子电池等。主要应用领域为通信用备用电源。2007-2008年，随着主要原材料价格的上升，公司产品销售均价呈上升趋势，销售收入增长也较为显著。2009年随着主要原材料价格的下跌，公司销售收入也较上年减少18.16%。公司2007、2008两年产品外销比例均在30%以上，2009年受金融危机的影响，海外市场的通信投资暂时放缓，因此当年外销占比下降至22.84%。表2：公司分类产品销售单价及收入200920082007产品销售收入（万元）平均单价（元/kVAh）销售收入（万元）平均单价（元/kVAh）销售收入（万元）平均单价（元/kVAh）AGM电池113,947.96567.22125,341.83694.7485,421.76648.26大密电池85,154.60590.6581,019.42701.1356,817.33687.53中密电池28,793.36507.6444,322.41683.3628,604.43582.22胶体电池11,997.69475.1628,739.49639.512,033.80631.61其他1,491.951,638.33-2,108.47-合计127,437.60557.79155,719.65690.9689,564.03663.49数据来源：公司招股书，国泰君安证券南都电源（300068）请务必阅读正文之后的免责条款部分4of11图2：公司营业收入及区域占比（百万元）图3：下游销售市场分布05001,0001,5002,0002007200820090%10%20%30%40%内销外销毛利率,其他,2.92%,国内通信运营商,51.05%国外通信运营商,8.18%通信设备集成商,20.30%铁路、电力、太阳能等,2.39%代理销售,15.16%数据来源：公司招股书，国泰君安证券1.4.铅价联动机制保证利润率铅价波动对公司及同行业企业的生产经营带来不利影响，公司及同行与下游客户进行沟通，逐步建立了铅价联动机制，目前公司已与绝大部分客户建立了铅价联动机制。铅价联动机制使公司获得较为稳定的毛利空间，有利于公司与下游客户建立长期共赢的合作关系图4：公司净利润情况（百万元）图5：分市场毛利率05010015020020072008200910%20%30%40%50%60%200720082009通信系统太阳能、风能、铁路、电力数据来源：公司招股书，国泰君安证券1.5.公司行业竞争地位公司是国内最早进入通信用阀控密封蓄电池产业的企业之一，起点高、发展快，多年来在产业规模、技术水平、市场拓展方面保持着行业龙头地位。。近几年，公司通过加快产品更新换代、丰富产品系列以及持续的技术创新与精细化的管理，盈利水平和经营质量不断提高，规模效益日趋明显，已逐步形成了较为显著的规模优势，在行业内的竞争优势更加明显。目前，公司在国内同行中，产品海外销售收入排名第一，国内市场排名第三，是国内电信运营商主要后备电池供应商之一。2007-2008年，公司在国内通信用阀控密封蓄电池市场的占有率分别为7.3%、9.7%；2007-2008年，公司在海外通信用阀控密封蓄电池市场的占有率（除中国以外）分别为0.9%、1.6%；2009年受全球经济危机影响，整个通信行业市场大幅缩水，但公司在海外市场的占南都电源（300068）请务必阅读正文之后的免责条款部分5of11有率预计仍保持领先水平。由此可见，公司市场占有率总体呈逐年上升趋势。公司国内主要竞争对手为江苏双登与哈尔滨光宇，国外竞争对手为EnerSys及Exide。表3：与同行业竞争对手盈利能力对比公司EnerSysExide哈尔滨光宇江苏双登南都股份（万美元）（万美元）（万港元）（万英镑）（万元）2007年度净利润4,521-10,58816,517590.14,728.86毛利率20.69%16.08%21.95%23.37%22.78%2008年度净利润5,9703,20622,7281,029.4011,637.25毛利率18.84%14.43%23.76%26.38%23.08%数据来源：公司招股书，国泰君安证券表4：公司分产品产能及产销量情况年份产品名称产能产量销量产能利用率（%）产销量（%）2009年AGM电池196175.29200.9989.43114.66其中：大密电池137122.62144.1789.5117.57中密电池5952.6756.8289.27107.88胶体电池2928.0425.2596.6990.05锂电0.60.26560.265644.27100合计225.6203.5956226.505690.25111.252008年AGM电池160156.84180.4298.03115.03其中：大密电池110108.54115.5698.67106.46中密电池5048.364.8696.6134.29胶体电池5045.4144.9490.8298.96合计210202.25225.3796.31111.432007年AGM电池145137.58131.7794.88