中国经济和资本市场前景展望-国泰君安宏观--任泽平-201

0中国经济和资本市场前景展望姓名：任泽平（分析师）邮箱：[e-mail]电话：：[phone]证书编号：S0880514060010证券研究报告2015年10月国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会要点1、观点回顾2、经济增速换挡：经济L型，结构分化3、政策组合：宽货币+稳汇率+改革4、大类资产展望新5%比旧8%好，对熊市的最后一战，5000点不是梦，改革牛，经济L型牛市有顶部，海拔已高2012年人口红利消失，旧增长模式退潮，新经济崛起。2014年2季度房地产长周期拐点到来，引发经济加速探底、货币加码宽松等连锁效应，居民大类资产配置变化。增速换挡已由快速下滑期进入缓慢探底期，经济L型，结构分化。4季度CPI放缓，PPI通缩此轮牛市是从下到上企业转型（互联网+等）和从上到下政府改革（财税国企等）共同驱动的，并有资金配合，转型牛+改革牛+水牛+杠杆牛。未来大类资产展望：股市筑底，债牛继续，房市分化，美元阶段性见顶，大宗底部盘整。1请参阅附注风险提示改革路线图：以财税始，以国企终，中间夹金融。2015年下半年宏观调控组合：货币松+汇率稳+财政放。国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会目录03010204观点回顾：新5%比旧8%好，5000点不是梦增速换挡：经济L型，结构分化政策组合：宽货币+稳汇率+改革大类资产展望2请参阅附注风险提示国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会观点回顾：新5%比旧8%好，对熊市最后一战3请参阅附注风险提示-5051015200500010000150002000025000德国日本韩国中国台湾中国2%%8.3%%4.5%%人均GDP增速2014-2015年核心观点回顾：新5%比旧8%好（2014.7.19）：增速换挡期，未来通过改革构筑的5%新增长平台，比过去靠刺激勉强维持的8%旧平台要好，改革破旧立新了，无风险利率下来了，产业升级了，股市走牛了。创建“转型宏观”“宏观研判”。资料来源：国泰君安证券研究，国务院发展研究中心国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会观点回顾：新5%比旧8%好，对熊市最后一战4请参阅附注风险提示2014年在市场最低谷坚定提大牛市：“对熊市的最后一战”（2014.9.2），“5000点不是梦”。提出“改革牛”（2014.12.3）“转型牛”“周期牛”“水牛”（2015.2.14）。底部呐喊高位理性：5000点附近提出“海拔已高，风大慢走”。资料来源：国泰君安证券研究重入市场，加盟国君《新5%比旧8%好》，大牛市论《习近平政治经济学》5000点不是梦《不要倒在黎明前》《战熊记》，改革牛《彻底将熊市埋葬》《论对熊市的最后一战》党给我智慧给我胆国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会目录03010204观点回顾：新5%比旧8%好，5000点不是梦增速换挡：经济L型，结构分化政策组合：宽货币+稳汇率+改革大类资产展望5请参阅附注风险提示国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部6请参阅附注风险提示经济增长的最终源泉是人和制度。供给侧，人口红利+改革开放是中国经济过去30多年高增长的动力。1962-1976年人口出生高峰，1985-1989年婴儿潮，随后出现生育率断崖。80、90年代两轮改革，2003-2012年为失去改革的十年。2013年重启第三轮改革。-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.00200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,000195019551960196519701975198019851990199520002005201020152020202520302035204020452050总人口数量人口增长率（%）-4-2024681012141618GDP:同比第一轮改革：家庭联产承包、乡镇企业第二轮改革：分税制、商业银行、国企改革、WTO第三轮改革：财税、金融、国企、法治、简政-15-10-50510150-45-910-1415-1920-2425-2930-3435-3940-4445-4950-5455-5960-6465-6970-7475+20151990资料来源：国泰君安证券研究，WIND，联合国人口署国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部7请参阅附注风险提示1978-2012年人口和改革红利期，劳动年龄人口增加，抚养比下降，储蓄率和投资率上升，工业化和城市化进程加快，从而提高经济潜在增长率。储蓄超过投资部分产生巨额贸易顺差，造成过剩流动性和2005-2007年“周期牛”。2530354045505560657075198019851990199520002005201020152020劳动年龄人口比重（左）工业化率第三产业比重253035404550555560657075198019851990199520002005201020152020劳动年龄人口比重（左）国民总储蓄率投资率-6-4-202468105560657075198019851990199520002005201020152020劳动年龄人口比重（左）货物贸易顺差/GDP资料来源：国泰君安证券研究，WIND，联合国人口署国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部8请参阅附注风险提示需求侧，廉价劳动力成本比较优势造就出口20%以上增长，居民收入上涨带动消费从温饱升级到住行。2012年出现人口红利的长周期拐点：2012年15-59岁劳动年龄人口达到峰值并开始净减少，标志人口红利消失；2004-2009年刘易斯第一、二个拐点先后到达，农民工工资快速上涨。出口增速换挡至6%。传统行业走向衰落，新兴产业快速崛起。020000040000060000080000010000001200000195019551960196519701975198019851990199520002005201020152020202520302035204020452050劳动年龄人口15-64年轻劳动年龄人口15-29年长劳动年龄人口30-64劳动年龄人口15-59自2012年劳动年龄人口数量逐年减少050100150200250300350400450197919821985198819911994199720002003200620092012元／月农民工工资-GDP缩减指数农民工工资-CPI指数缩减4.4%13.0%6.6%14.4%2004-2009年刘易斯拐点到来，农民工工资快速上涨资料来源：国泰君安证券研究，WIND，联合国人口署-20-1001020304050出口金额:当月同比20%6%国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部9请参阅附注风险提示旧增长模式退潮，新兴产业崛起，中国经济处于转型期的蝶变前夜：居民消费从住行向服务升级，信息消费、通信、出境旅游、电影等快速增长。2014年全国网上零售额27898亿元，增长49.7%，增速比社会消费品零售总额快37.7个百分点，相当于社零的10.6%。2014年全国电影总票房296亿元，同比增长36％，成为世界第二大电影市场。互联网普及率快速上升。2007-2015年互联网普及率从10%跃升到50%，2014年互联网上网人数6.49亿人，手机上网人数5.57亿人，世界第一。打破垄断，发放虚拟运营商牌照、第三方支付许可证。2013年以来工信部共发放五批虚拟运营商牌照，42家民营企业获批；2011年以来央行共给270家企业发放第三方支付业务许可证。智能手机出货量爆发，移动互联基础设施普及。智能手机自2011年后爆发式增长，2013、2014移动电话普及率上升至90.8、94.5部/百人，2013年智能手机市场占有率达到80%。010203040506070809010005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-01出货量:智能手机（左）市场占有率:智能手机05,00010,00015,00020,00025,0000102030405060中国互联网普及率（左）市场规模:第三方互联网支付（亿元）资料来源：国泰君安证券研究，WIND国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部10请参阅附注风险提示由于涉及意识形态和信息安全，中国互联网对外资有极高壁垒，但对内资民企则十分开放。云计算、大数据、物联网、移动互联网、电子商务、互联网金融、在线医疗、网络教育等蓬勃发展。以BAT为代表的新兴产业巨头崛起。涌现出百度、阿里、腾讯等互联网巨头，诞生了华谊兄弟、光线等传媒巨擘。互联网相关行业爆炸式增长，第三方互联网支付指数增长。传统行业纷纷触网，老树开新花。大量的传统产业资本转战新经济，家电、机械、纺织服装、钢铁、电子、金融等传统产业纷纷触网，采用新技术、降低成本、开拓新市场、创造新商业模式。2013年初创业板牛市启动，2年半从600点飙涨到4000点。-20-100102030405060702004-022004-082005-022005-082006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-02固定资产投资完成额:累计同比信息传输、计算机服务和软件业科学研究、技术服务和地质勘查业化学原料及化学制品制造业黑色金属冶炼及压延加工业资料来源：国泰君安证券研究，WIND5001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500创业板指数国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部11请参阅附注风险提示2014年2季度出现房地产长周期拐点：2014年20-50岁置业人群达到峰值，2季度房地产长周期拐点到来，旧增长模式最后也是最重要的一根支柱轰然坍塌，引发地产投资大降、土地财政下滑、经济加速探底、货币加码宽松、财税改革提速等连锁效应，无风险利率下降，风险偏好提升，居民大类资产配置变化，增量资金入市，引爆大牛市。0510152025520000540000560000580000600000620000640000660000680000700000199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023202520272029置业人群20-49新开工面积亿平方米（右轴）2014年置业人群达到峰值资料来源：国泰君安证券研究，WIND，联合国人口署01020304050固定资产投资完成额:累计同比制造业基建房地产20%？%2014年2季度房地产长周期拐点出现-40-20020406080商品房销售面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比房屋新开工面积:累计同比国泰君安证券2015年中期投资策略研讨会增速换挡：探明底部12请参阅附注风险提示人口向大城市迁移：根据国际经验，房地产长周期拐点出现以后，人口迁移决定房价，人口向一线城市集聚是自然规律。在中国年度需求总量逼近历史峰值的背景下，伴随着人口区域分布变化，未来住房需求的结构分化将更加明显。京津冀、长三角、珠三角、成渝等大都市圈的人口聚集进程将延续，大都市圈人口占全国总人口的比重还会继续上升。50100150200250300350198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005東京圏市街地TokyometropolitanareaTotalaverage大阪圏市街地OsakametropolitanareaT