第八章 风险管理工具

厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20111第八章风险管理工具-----金融衍生工具•第一节衍生工具简介•第二节利用期权合同套期保值•第三节利用期货\远期合同套期保值•第四节利用互换合同进行风险管理厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20112第一节衍生工具简介•一、衍生工具的性质•衍生工具是指从基础的交易标的物衍生出来的交易工具。•二、基本的衍生工具类型•远期合约：简称远期，是买卖双方同意以现在所确定的价格，在未来某时刻买进或卖出一定数量资产的合约。一般而言，它不在正式的交易所内交易。•期货：期货合约是买方和卖方的一个协议，双方同意在未来某一指定日期以事先商定的价格买入或卖出某种资产。与远期不同，期货是一种对所交易的商品的质量、数量、交货地点、时间都有统一规定的标准化合约。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20123厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20114•期权：一种选择权，它赋予持有者在将来某个约定时间或在此之前以约定价格买进（卖出）一定数量基础资产的权利的金融合同。•互换：是指两个或两个以上当事人按照商定的条件，在约定的时期内，交换不同金融工具的一系列现金流（支付款项或收入款项）的合约。1．利率互换：是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金根据浮动利率计算，而另一方的现金流根据固定利率计算。2．货币互换：是指将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20115第二节利用期权合同套期保值•一、风险分析图•二、利用买入期权套期保值•三、利用卖出期权套期保值厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20116一、风险分析图•案例：一家名为NeedOil的公司，它在生产过程中需要使用石油。如果石油价格上涨,公司的成本也随之增加。反之，如果石油价格下跌,公司成本也会下降。假设NeedOil公司不能把所有增加的成本转嫁给消费者，也就是说，石油价格上涨(成本的增加)意味着该公司利润的降低。•当石油的价格为15美元/桶时，NeedOil公司的利润将达到100万美元，当石油的价格为16美元/桶时，NeedOil公司的利润将下降到75万美元，当石油的价格为14美元/桶时，NeedOil公司的利润将达到125万美元。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20117•在风险分析图中，横坐标总是表示某一随机变量(或不确定变量)的各种可能结果；纵坐标表示企业因此而承担的损失或者利润变化。•在风险分析图中，只要曲线不是平坦的或水平的，企业就会暴露在风险中。•风险管理的效果就是要摆平这条曲线，从而消除企业面临的风险。•风险分析图告诉我们：在其它因素不变的情况下,下一年里，NeedOil公司的利润与石油价格成负相关关系。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20118二、利用买入期权套期保值•假定NeedOil公司不愿意承担石油价格超过15美元/桶给自己带来的风险。•交易:NeedOil公司可以与ABC公司签订一份合同。该合同规定:当石油价格超过15美元/桶时，由ABC向NeedOil支付超出的部分，同时约定石油桶数为25万桶。•根据该合同:如果未来6个月内石油价格上涨至16美元/桶，则ABC向NeedOil支付25万美元；如果未来6个月内石油价格上涨至17美元/桶，则ABC向NeedOil支付50万美元；如果未来6个月内石油价格低于15美元/桶，则ABC无需向NeedOil支付。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,20119•显然，NeedOil公司通过这项交易将石油涨价风险转移给了ABC公司,ABC公司应该得到承担风险的回报。•也可以说，ABC公司为NeedOil公司由于石油价格上涨而承受的高成本风险进行了保险。因为出售了这份保险，NeedOil应该支付“保险费”，假定为10万美元。•考虑保费，忽略时间价值，计算NeedOil在石油价格分别为14、15、16美元/桶的情况下，从ABC得到的支付和总利润。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201110•买入期权合约(calloptioncontract):购买买权合约的一方只有当基础资产的价格超过一定阀值后才能得到正的收益。其中的阀值称为执行价格(exerciseprice)。•为了购买一个期权所需付出的费用(保险费)称为期权价格(optionprice)。•对于购买人来说，购买买入期权的效果：当基础资产的价格低于执行价格时，由此获得了负收益(期权价格)，收益曲线是平坦的。当基础资产的价格高于执行价格时，由此获得了正收益，收益随着基础资产的价格呈线性增长。•对于卖出人来说,卖出买入期权的效果：当基础资产的价格低于执行价格时，由此获得了正收益(期权价格)，收益曲线是平坦的。当基础资产的价格高于执行价格时，由此获得了负收益(支付对方的价格损失)，负收益随着基础资产的价格呈线性增长。上下对称，双方收益的总和永远为零。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201111三、利用卖出期权套期保值•商品的卖方往往害怕价格下跌，为了抑制价格下跌风险，可以购买卖出期权合约(putoptioncontract)。•卖出期权：购买卖出期权合约的一方只有在基础资产的价值跌落到执行价格之下时才能获得正收益。•卖权合约既有买方,也有卖方，在同一基础资产价格下，双方的收益数额相等,但符号相反。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201112•总结:买权合约和卖权合约都可以用来保护公司价值，即以一定的代价防止某种价格的变化导致公司价值的下跌(降低风险)。•对于那些基础资产价值上升时公司价值下跌的公司，买权合约可以帮助它们保护价值；•对于那些基础资产价值下跌时公司价值下跌的公司，卖权合约可以帮助它们保护价值。•期权合同与保险合同类似:当某一造成公司价值损失的事件发生时，期权合约和保险合同均可以提供现金补偿。就像公司要为保险支付保险费一样，公司也必须为期权合约支付费用。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201113四、期权价格的影响因素•基础资产在时刻t的价格；•每一单位时间里基础资产收益的波动性(标准差)；•执行价格；•距离到期日的期限；•政府债券的利率•1，2属于基础资产特性；3，4属于合约特性，5反映经济环境特性。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201114•期权价格取决于该期权合约能够给购买者带来的期望收益，期望收益增大,期权价格就升高。•基础资产的价格若其他四因素不变，基础资产的价格上涨,则买入期权的价格随之上涨。原因:基础资产当前价格的上涨意味着，买入期权到期时基础资产价格的期望值增大了，通过购买该买入期权获得的收益也增加了。•波动性基础资产价格波动性越大，买入期权的价格越高。原因:购买买入期权获得的收益的不对称性。当基础资产价格上涨超过执行价格时,收益也不断增长；当基础资产价格下跌到执行价格以下时，收益不会持续下跌。所以，波动性越大，收益越大，买入期权的价格越高。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201115•执行价格其他因素不变,执行价格越低，一个买入期权合约的价格就越高。原因：直觉判断，对于买入期权的购买者来说，执行价格越低,未来期望收益越高，所以期权价格也越高。•距离到期日的期限其他因素不变,距离到期日的时间越长，期约合约的价格就越高。原因：可见,期权价格不仅取决于执行价格，还取决于执行价格的现值。显然，离到期日时间越长，执行价格的现值越低，买入期权价格越高；距离到期日时间越长，可以认为基础资产价格的波动性就越大，买入期权价格越高。•利率其他因素不变，利率水平越高，期权价格越高。原因：与到期日中的讨论类似，高利率降低了执行价格的现值，因而提高了期权的价格。•以上讨论了买入期权价格的影响因素，对于卖出期权来说，一些因素起的作用正好相反。•东方航空套保案例–2003年，东航开始通过场外市场与多家投行和外资银行签订一系列价格不同的结构性期权合约来进行航油的套期保值，在油价持续上涨之时，其收益可观。2007年，东航航油套保收益达到投资收益的62.23%。东航在2008年扩大了航油套保的规模。全年航油套保量占耗油量的35.9%。但随着全球金融危机的加剧，国际油价的直线下跌使套保合约中潜在的风险不断暴露，套保亏损数额如雪球一般越滚越大。2009年1月12日，东方航空股份公司发布公告称，公司航油套期保值合约于2008年12月31日的公允价值损失约为人民币62亿元。–为什么会亏损？厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201216•交易情况–2007年东航年报显示，截至2007年12月31日，根据签订的航油期权合约，集团需以每桶50美元至95美元的价格购买航油约798万桶，并以每桶43美元至115美元的价格出售航油约230万桶，此等合约将于2008年与2009年间到期。2008年东方航空半年报又显示“公司在2008年6月30日签订的航油期权合约是以每桶62.35美元至150美元的价格购买航油约1135万桶，并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶，此等合约将于2008年至2011年间到期。”•没有免费的午餐！厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201117厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201118第三节利用期货、远期套期保值•一、现金交割的远期合约•二、实物交割的远期合约•三、期货合约实例•四、远期合约与期货合约的区别•五、远期/期货合约与期权合约的区别厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201119一、现金交割的远期合约•案例：仍然是NeedOil公司，它从经营中得到的利润与石油价格之间是负相关的。NeedOil公司希望能够防止石油价格上涨超过15美元/桶时给自己带来的利润损失。•措施包括：ABC公司购买买入期权，该期权为超过15美元/桶时造成的石油成本上涨进行支付，期权价格为10万美元。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201120•现在考虑另一种交易:•假设一家名为DEF的公司可以为石油价格的上涨提供保护，但是，与ABC公司不同的是，DEF不要求NeedOil支付固定的期权费(保险费)，而是双方约定:当到期日那天石油价格下跌到15美元以下时，NeedOil付钱给DEF，下跌越厉害支付越多:支付额=(15-P)250000当到期日那天石油价格超过15美元时，DEF付钱给NeedOil，支付额=(P-15)250000厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201121•NeedOil与DEF达成的交易属于现金交割合约，合约到期日按照当地石油价格的变化情况进行现金交割。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201122二、实物交割的远期合约•假定NeedOil购买一个远期合约:NeedOil承诺在6个月后(合约到期日)以15美元/桶的价格购买25万桶石油；DEF出售一个远期合约：DEF就承诺在6个月后(合约到期日)以15美元/桶的价格出售25万桶石油。•如果合约到期日时，石油市场价格与远期价格不同，则一方获益，一方受损。•例如，若到期时市场价为17美元/桶，则NeedOil能够以低于市场价的15美元/桶买进，获利了。DEF必须按15美元/桶出售，受损了。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201123•实例1：上海联合汽车电子公司的原材料的80%左右来自欧洲，而产品却有80%在国内销售。公司的销售收入是人民币，支出的却是欧元，汇率变化对公司经营的影响不言而喻。2002年1月，公司与中行上海市分行做了一笔6个月的欧元远期售汇交易，当时远期售汇价为7.289，半年后欧元大幅上涨，对人民币即期汇率达8.226，此时公司却仍可以按7.289的价格购汇，大大降低了财务风险。厦门大学金融系CopyrightbyXuli,201124•实例2：绍兴锦丰纺织品公司在2005年