06第四章第3节资本结构

高级财务管理学1第4章资本成本杠杆原理资本结构高级财务管理学24.3资本结构高级财务管理学34.3资本结构4.3.1资本结构概述4.3.2最佳资本结构的确定4.3.3资本结构的调整4.4资本结构理论*高级财务管理学44.3.1资本结构概述1.资本结构的概念2.资本结构中负债的意义3.影响资本结构的因素高级财务管理学54.3.1资本结构概述1.资本结构的概念资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系狭义的资本结构是指长期资本（长期负债、优先股、普通股）的构成及其比例关系；广义的资本结构是指全部资金（包括长期资金和短期资金）的结构。财务管理中的资本结构多指狭义的资本结构。高级财务管理学64.3.1资本结构概述2.资本结构中负债的意义（1）一定程度的负债有利于降低企业资本成本。（2）负债筹资具有财务杠杆作用。（3）负债资本会加大企业的财务风险。高级财务管理学74.3.1资本结构概述3.影响资本结构的因素（1）企业财务状况（2）企业资产结构（3）企业产品销售情况（4）投资者和管理人员的态度（5）贷款人和信用评级机构的影响（6）行业因素（7）所得税税率的高低（8）利率水平的变动趋势高级财务管理学84.3.2最佳资本结构的确定所谓最佳的资本结构是指在一定条件下使企业综合资本成本最低，企业价值最大的资本结构。最佳资本结构的标准：①企业综合资本成本最低；②普通股每股收益最大；③企业总体价值最大。确定最佳资本结构的核心是根据衡量资本结构优劣的某一标准来确定合适的负债比率。高级财务管理学94.3.2最佳资本结构的确定确定最佳资本结构的方法：1.比较资本成本法2.息税前利润—每股收益分析法3.企业价值最大分析法高级财务管理学104.3.2最佳资本结构的确定1.比较资本成本法即：企业在作出筹资决策之前，先拟定若干个备选方案，分别计算各方案的综合资本成本，并根据计算出的综合资本成本的高低来确定最佳资本结构的方法。高级财务管理学114.3.2最佳资本结构的确定【例5-20】华夏公司原来的资本结构如表5-9所示。普通股每股面值1元，发行价格10元，目前价格也为10元，今年期望股利为1元/股，预计以后每年增加股利5%。假设该企业所得税税率为30%，发行多种证券均无筹资费用。表5—9筹资方式金额债券（年利率10%）普通股（每股面值1元，发行价10元，共80万股）800800合计1600高级财务管理学124.3.2最佳资本结构的确定该企业现拟增资400万元，以扩大生产经营规模，现有如下两个方案可供选择。甲方案：增加发行400万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至12%才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元/股。乙方案：发行债券200万元，年利率为10%，发行股票20万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。试确定上述哪个方案最好？高级财务管理学134.3.2最佳资本结构的确定2.息税前利润—每股收益分析法每股收益无差别点分析，分析息税前利润与每股收益之间的关系，进而来确定合理的资本结构的方法，叫息税前利润—每股收益分析法，简写为EBIT—EPS分析法。所谓的无差别点是指使不同资本结构的普通股每股收益相等时的息税前利润。EPS1=EPS2高级财务管理学144.3.2最佳资本结构的确定2211)1)(()1)((NtIEBITNtIEBITEPS1=EPS2高级财务管理学15【例5-21】某公司目前有资金75万元，现因生产发展需要准备再筹集25万元资金。现有两个方案可供选择：A方案是全部发行股票，发行价格为每股25元，面值10元；B方案是全部发行债券来筹集，债券利息率为8%。表5—10列示了公司原资本结构和筹资后资本结构的情况。表5—10公司资本结构变化情况表筹资方式原资本结构增加筹资后资本结构增发普通股（A）增发公司债公司债（8%）普通股（面值10元）资本公积留存收益资本总额合计10000020000025000020000075000010000030000040000020000010000003500002000002500002000001000000普通股股数200003000020000例题高级财务管理学164.3.2最佳资本结构的确定EPS3210.82.86.8EBIT(万元)债券线股票线股票筹资优势债券筹资优势无差别点0图5-1EBIT—EPS分析图高级财务管理学174.3.2最佳资本结构的确定3.企业价值最大分析法企业的市场总价值V应该等于其股票的总价值S加上债券的价值B。V=S+B假设：B=MKS=RF－β（RM－RF）1S=SEBITITK（）（）WBS:BSK=K1TKVV公司的综合资本成本高级财务管理学184.3.2最佳资本结构的确定【例5-22】某公司年息税前盈余为500万元，资本全部由普通股资本组成，股票账面价值2000万元，所得税税率40%。该公司认为目前的资本结构不够合理，准备用发行债券购回部分股票的办法予以调整。经咨询调查，目前的债务利率和权益资本的成本情况见表5—12所示：高级财务管理学194.3.2最佳资本结构的确定表5—12不同债务水平对公司债务资本和权益资本成本的影响债券的市场价值B（百万元）税前债务资本成本KB股票β值无风险报酬率RF平均风险股票必要报酬率RM权益资本成本KS0246810—10%10%12%14%16%1.201.251.301.401.552.1010%10%10%10%10%10%14%14%14%14%14%14%14.8%15%15.2%14.6%16.2%18.4%高级财务管理学204.3.2最佳资本结构的确定表5—13公司市场价值和资本成本债券的市场价值B（百万元）股票市场价值S（百万元）公司的市场价值V（百万元）税前债务资本成本KB权益资本成本KS综合资本成本KW024681020.2719.2018.1616.4614.3711.0920.2720.1022.1622.4622.3721.09—10%10%12%14%16%14.8%15%14.2%14.6%16.2%18.4%14.8%14.15%13.54%13.46%13.41%14.23%高级财务管理学214.3.3资本结构的调整1.存量调整2.增量调整3.减量调整高级财务管理学22资本结构例题点评：一、单项选择题1最佳资本结构是指企业在一定时期最适宜其有关条件下（）A、企业价值最大化的资本结构B、企业目标资本结构C、加权平均资本成本最低的目标资本结构D、加权平均资本成本最低、企业价值最大的资本结构高级财务管理学23资本结构例题点评：二、多项选择题1资金结构中的负债比例对企业有重要影响，表现在（）A、负债比例影响财务杠杆作用的大小B、适度负债有利于降低企业资金成本C、负债有利于提高企业净利润D、负债比例反映企业财务风险的大小高级财务管理学24资本结构练习题：一、选择题1．下列能够引起公司资本结构发生改变的是（）a.发放10%的股票股利b.按2：1的比例进行股票反分割c.以50元的市价购回全部股票的1/3d.调整古董权益总额的内部构成2.最佳资本结构是指（）a.每股盈余最高时的资本结构b.财务风险最小时的资本结构c.利润最大化时的资本结构d.资金成本最低，企业价值最大时的资金成本结构高级财务管理学25资本结构练习题：二、判断题1．根据每股盈余无差别点，可以判断在什么样的销售水平下适于采用何种融资方式来安排和调整资本结构（）2、一般情况下，公司通过发放股票股利增加普通股股本，普通股本增加前后，资本成本不变。（）高级财务管理学26资本结构练习题：三、计算题1．某公司资金结构如下：长期债券4000万，每年利息480万，普通股500万股，每股发行6元，预计每股股利30%，以后每年增长2%，优先股3000万，年息15%，求该公司加权平均资金结构。2．某公司普通股100万（每股1元）已发行10%利率债券400万元。打算融资500万。新项目投产后每年EBIT增加到200万。融资方案（1）发行年利率12%的债券（2）按每股20元发行新股。（T=40%）。计算两方案每股收益高级财务管理学274.4资本结构理论*4.4.1早期的资本结构理论1.净收益理论（theMethodofNetIncome）2.净营业收益理论（theMethodofNetOperatingIncome）3.传统理论4.4.2现代资本结构理论1.无税情况下的MM理论2.有企业所得税时的MM理论3.权衡理论高级财务管理学284.4资本结构理论*4.4.1早期的资本结构理论早期资本结构理论是由美国经济学家戴兰德于1952年提出的。他认为，资本结构可以按净利理论、经营利润理论和传统理论来建立。1.净收益理论（theMethodofNetIncome）净收益理论认为，企业增加负债，提高财务杠杆度，可以降低其加权平均资本成本，增加企业的总价值。因此，举债越多，资本成本越低，倘若举债100%，则公司价值越大。该理论的缺陷是，没有考虑财务风险对资本成本和企业价值的影响。高级财务管理学294.4资本结构理论*4.4.1早期的资本结构理论2.净营业收益理论（theMethodofNetOperatingIncome）该理论认为，无论企业财务杠杆如何变动，综合资本成本和企业价值都是固定的。其假设是，资本成本越低的债务资本增加，从而使权益资本成本上升。因此，资本结构与资本成本和企业价值无关，资本结构的选择也毫无意义。该理论的缺陷是，过分夸大了财务风险的作用，并忽略了资本成本与资本结构之间的内在联系。高级财务管理学304.4资本结构理论*4.4.1早期的资本结构理论3.传统理论该理论认为，财务杠杆的利用伴随着财务风险、债务资本成本和权益资本成本的提高；同时，综合资本成本与负债权益比率密切相关，资本成本不能独立于资本结构之外。因此，最佳资本结构是客观存在的。负债在一定范围之内，债务资本成本与权益资本成本不会显著增加，并且相对稳定，一旦超过该范围，则开始上升。所以，最佳资本结构就在债务资本的边际成本等于权益资本的边际成本那一点上。（即：企业增加负债资本有利于提高企业价值，但负债资本规模必须适度。）高级财务管理学314.4资本结构理论*4.4.2现代资本结构理论1MM理论。MM理论是由莫迪里亚尼（FrancoModigliani）和米勒（MertoMiller）于1958年在《资本成本、公司财务和投资理论》中提出的。MM理论包括无公司税的MM理论和有公司税的MM理论。它们具有以下基本假设：风险是可以衡量的，且经营风险相同的企业处于同一个风险等级；投资者对企业未来收益与风险的预期相同；股票和债务在完全的资本市场上交易；负债的利率为无风险利率；投资者预期的息前税前利润不变。高级财务管理学324.4资本结构理论*4.4.2现代资本结构理论1MM理论。无公司税的MM理论的结论是：资本结构不影响企业价值和资本成本。有公司税的MM理论的结论是：负债会因税赋节约而增加企业价值，负债越多，企业价值越大，权益资本的所有者获得的收益也越大。高级财务管理学334.4资本结构理论*2权衡理论。在MM理论的基础上，充分考虑财务拮据成本和代理成本两个因素来研究资本结构。权衡理论认为，负债企业的价值等于无负债企业价值加上税赋节约，减去预期财务拮据成本的现值和代理成本的现值。最优资本结构存在于税赋节约与财务拮据成本和代理成本相互平衡的点上.从中可以看出，现代资本结构的构思是精巧而新颖的，这对于我们寻求最佳资本结构大有益处。但也应该看到，现在资本结构理论是建立在一系列假设条件上的理论推导，其中的许多假设条件在我国现实的经济条件下尚不具备。高级财务管理学34【本章小结】资本成本是指企业筹集和使用资本而付出的代价。包括筹资费用和用资费用两部分。个别资本成本综合资本成本边际资本成本取决于两个因素：