XXXX年秋季酿酒行业投资策略

上海证券powerpoint规范消费升级把握优势子行业——2010年秋季酿酒行业投资策略消费升级把握优势子行业——2010年秋季酿酒行业投资策略上海证券研究所滕文飞2010.0922目录2010年1-8月酿酒行业发展回顾2010年秋季行业发展前瞻半年报业绩综述估值仍具优势白酒子行业投资机会大行业评级、投资策略及重点公司31.11-8月酿酒行业继续保持高景气度行业景气度高企09年以来酿酒行业景气度持续走高，今年1-8月份行业景气度保持高企。酿酒行业无论是营业收入增速还是利润增速均好于饮料制造业的平均水平。图1酿酒行业营业收入及利润总额累计同比增长率走势图数据来源：国家统计局，上海证券研究所41.2各子行业表现不一白酒、葡萄酒子行业营收持续大幅度增长；黄酒子行业今年以来收入增速反弹明显。各子行业利润增长较为平稳；啤酒行业相对波动较大；黄酒利润增速依旧低迷。图2各子行业营业收入累计增长率走势图(%)图3各子行业利润总额累计增长率走势图(%)51.3今年酿酒板块表现抢眼板块表现出良好的防御性受多种因素影响，1-8月酿酒行业指数表现远强于沪深300指数；同期酿酒板块上涨7.03%；沪深300指数下跌-18.81%。随着酿酒行业临近销售旺季，差距将进一步拉大。二线白酒股依然涨幅居前。图4酿酒板块走势图及个股涨幅数据来源：Wind，上海证券研究所61.4影响酿酒板块因素分析利空散尽业绩增长强劲支撑估值09年的消费税调整、严查酒驾等不利因素影响未延续到今年。上半年行业整体业绩的强劲增长支撑估值水平。区域性特征明显的公司表现抢眼，抬高板块溢价。二线区域性白酒股表现较好受益于产品结构升级、营销体制改革及酒类消费结构转变等有利因素，今年以来二线白酒股表现普遍较好，如洋河股份、山西汾酒、酒鬼酒、金种子酒等均取得超额收益。72目录2010年1-8月酿酒行业发展回顾2010年秋季行业发展前瞻半年报业绩综述估值仍具优势白酒子行业投资机会大行业评级、投资策略及重点公司82.1宏观经济形势对酿酒行业影响自09年以来，酿酒行业随着整体经济的复苏，增长出现强劲反弹。在GDP增速平稳上升阶段，酿酒行业的利润增速也将随之上升。目前来看，行业四季度业绩继续保持平稳增长无悬念。图51999年-2010年8月酿酒行业利润增速与GDP增速比较图(%)数据来源:Wind资讯99-1200-1201-1202-1203-1204-1205-1206-1207-1208-1209-1299-12酒的制造:利润总额:累计同比GDP:累计同比(右轴)-8081624324048789101112131492.2消费者信心指数企稳回升图62008-2010年7月社会消费品零售总额走势及消费者信心月度指数图7月社会消费品零售总额为12,253亿元，同比增长17.90%，增速基本保持平稳。今年以来消费者信心及预期指数继续保持了回升趋势，消费者信心逐渐增强。102.3政府及居民收入增速保持回升图72000-20010年7月财政收入月收入增速图(%)财政收入增速维持高位，城镇及农村居民收入增速小幅攀升，均为未来酒类消费提供支撑。图9城镇及农村居民收入增速图图8储户当期收入感受及未来收入信心指数图数据来源：国家统计局，上海证券研究所112.4酿酒行业长期向好趋势不变我国城镇居民人均年度酒和饮料消费支出自1995年以来一直保持稳定增长。我国酒类消费尚处于消费升级的初期阶段，对于高品质酒类产品的需求仍呈刚性，中高端酒类产品需求增长将最为迅速。图10过去15年城镇居民人均年度酒和饮料消费支出图122.5餐饮业的发展与酿酒业关系密切从1999年-2010年7月间的数据来看，除了2003年非典时期住宿和餐饮消费增速同比为负增长外，餐饮消费的增长一直是比较稳定的。图112006年-2010年7月餐饮业社会消费品零售总额图132.6各子行业09年-10年7月产量数据白酒1-7月累计增速达到26.30%。预计四季度白酒产量将继续保持高速增长态势。啤酒1-7月累计增速为6.00%；符合我们年初5-6%左右的预期。图12白酒09年-10年7月产量（万千升）图13啤酒09年-10年7月产量（万千升）142.7各子行业09年-10年7月产量数据葡萄酒1-7月累计产量增速为17.50%。预计四季度葡萄酒产量增速有望保持在20%。黄酒1-7月累计增速13.80%，略高于09年增速。黄酒行业产量增速历来波动较大，预计四季度行业产量仍将保持小幅增长。图14葡萄酒09年-10年7月产量（万千升）图15黄酒09年-10年7月产量（万千升）152.8啤酒行业将长期保持平稳增长中国啤酒销量连续多年居世界第一。随着收入水平的提高，我国人均酒消费量逐年增长，农村居民酒消费比例高于城镇居民。预计2010全年啤酒行业将保持平稳增长，行业集中度将进一步提高。图161989年-2010年6月我国啤酒产量图17城镇居民及农村居民人均酒消费量0.002.004.006.008.0010.0012.0020032004200520062007城镇居民家庭人均酒消费量（千克）农村居民家庭人均酒消费量(千克)数据来源：Wind，上海证券研究所162.9年内原料成本已锁定图182008年-2009年10月我国进口大麦数量及价格进口大麦价格自08年10月高点以来持续回落；国内大麦价格目前仍在低位徘徊。目前成本下降带来的利润提升有望持续到今年四季度，行业龙头公司的毛利率水平仍有进一步提升的空间。图19行业龙头公司-青岛啤酒毛利率走势图（%）数据来源：Wind，上海证券研究所172.10葡萄酒行业寡头垄断未来发展空间广阔我国人均葡萄酒消费量不足世界平均水平的1/3，行业长期发展空间广阔。1-8月份葡萄酒产量呈现回升趋势。国际葡萄酒价格指数创出新高。国内目前葡萄酒行业竞争呈现寡头垄断格局，行业龙头公司未来发展潜力巨大。图212009年-2010年7月进口葡萄酒数量（千升）图22Liv-ex国际葡萄酒指数数据来源：Liv-ex.com182目录2010年1-8月酿酒行业发展回顾2010年秋季行业发展前瞻半年报业绩综述估值仍具优势白酒子行业投资机会大行业评级、投资策略及重点公司19酿酒行业中报业绩整体符合预期，白酒子行业多家公司业绩大幅增长。3.1中报业绩符合预期指标名称2010年中报沪深3002010年一季报沪深300酿酒行业酿酒行业营业总收入合计(同比增长率)（%）19.7844.0223.5348.97归属母公司股东的净利润合计(同比增长率）（%)29.1138.6423.9057.27净资产收益率(整体法)(同比增长率)（%）-3.1720.971.4334.74销售毛利率(整体法)（%）58.3220.2559.6620.71资产负债率(整体法)（%）34.9688.4132.8987.08每股收益EPS-基本（元）0.420.370.260.19数据来源：Wind，上海证券研究所2010年中报及一季报酿酒行业与沪深300成分股数据比较203.2重点关注公司业绩预测及评级重点关注公司的业绩预测与相对估值公司名称股票股价EPSPEPBR投资评级代码09A10E11E09A10E11E泸州老窖00056836.141.201.471.7530.1224.5920.6511.85跑赢大市古井贡酒00059657.950.601.061.6896.5854.6734.4916.32跑赢大市燕京啤酒00072922.160.520.670.7542.6233.3229.553.55跑赢大市五粮液00085831.720.861.261.5836.8825.1720.087.55超强大市张裕A00086992.462.142.472.9543.2137.4331.3420.68跑赢大市洋河股份002304196.483.044.625.8564.6342.5333.5915.29跑赢大市伊力特60019719.290.250.440.6377.1643.8430.628.61跑赢大市金种子酒60019917.220.270.460.6063.7837.4328.7012.13跑赢大市贵州茅台600519159.234.576.597.8234.8424.1620.369.14跑赢大市青岛啤酒60060036.800.951.191.4638.7430.9225.295.83跑赢大市山西汾酒60080958.080.821.361.8870.8342.7130.8914.24跑赢大市数据来源：Wind，上海证券研究所股价采用8月31日收盘价212目录2010年1-8月酿酒行业发展回顾2010年秋季行业发展前瞻半年报业绩综述估值仍具优势白酒子行业投资机会大行业评级、投资策略及重点公司224.1行业估值比较以8月31日收盘价计算，目前酿酒行业自身的PE水平为45.24倍，过去5年平均水平为62倍。酿酒指数相对沪深300指数PE溢价为2.53倍，接近过去5年的中位，过去5年的溢价中值为2.63倍,仍有上升空间。酿酒行业指数相对沪深300指数PB溢价倍数创出新高。图24酿酒行业指数相对沪深300指数PE溢价关系图25酿酒行业指数相对沪深300指数PB溢价关系234.2四季度酿酒板块历史收益比较对比2005年-2009年间4季度酿酒板块与沪深300指数收益，我们发现酿酒板块取得正的超额收益的概率极高。图26酿酒行业指数相对沪深300指数收益图根据历史数据，我们发现酿酒板块在四季度-一季度的走势通常强于沪深300指数。在经济上行周期，酿酒板块相对大盘的估值溢价倍数也被相应提高。数据来源：上海证券研究所4.3把握白酒行业投资机会24行业景气度高企严查酒驾对白酒消费影响淡化254.4中高端白酒投资机会最好8月，主要城市高端白酒零售价格有所上涨。估值弹性较高的中高端白酒具有较好的投资机会。四季度的销售旺季已经到来，白酒行业有望迎来量价齐升。高端白酒提价预期再起，预计部分厂家提价时点中秋-春节前。贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份等公司提价能力较强。图202008年-2010年8月部分白酒终端价格262目录2010年1-8月酿酒行业发展回顾2010年秋季行业发展前瞻半年报业绩综述估值仍具优势白酒子行业投资机会大行业评级、投资策略及重点公司5.1酿酒行业投资评级——“有吸引力”酿酒行业投资评级——“有吸引力”酿酒行业今年1-7月的生产经营及利润增长情况均十分理想。主要子行业-白酒、葡萄酒即将进入消费旺季，我们认为目前酿酒行业的估值有业绩支撑，未来仍有上行空间。建议重点关注估值弹性较大的中高端白酒公司及受益于行业前景广阔的葡萄酒公司27285.2消费升级+旺季销售有望超预期消费持续升级今年以来，中档酒的增长远快于高档及低档酒，显示在消费持续升级的背景下，中档酒的空间依然很大。消费结构的调整将继续由“中低档”向“中高档”转变。旺季销售有望超预期中秋节的提前将延长酿酒行业的销售旺季，白酒、葡萄酒子行业将延续产销两旺格局，销售有望再超预期。预计酿酒行业整体景气度高企趋势仍将延续。估值仍具相对优势酿酒板块目前估值处于行业历史中部区间，较沪深300指数溢价倍数合理，在经济平稳上升期酿酒板块应享有较高的溢价。295.3高档白酒增长平稳中档白酒呈现“双高”白酒：四季度至明年一季度是白酒的销售旺季，销量预计会呈现同比、环比均上升的态势。高档白酒确定性公司：贵州茅台、五粮液、泸州老窖；中档白酒“双高”公司：山西汾酒、洋河股份、金种子酒、酒鬼酒。葡萄酒：行业景气度回升将使业内竞争力强、规模大的公司受益。确定性公司:张裕A；成长性公司：莫高股份、通葡股份。305.4贵州茅台（600519）跑赢大市酱香型市场霸主地位稳固品牌强势具有不可复制性拥有极强的定价权具有提价预期估值相对较低风险因素：旺季销售情况未达预期。项目2009A2010E2011E营业收入