上财-管理经济学6-投资决策剖析

第六讲投资决策投资决策投资决策概念和过程货币/资本的时间价值资本成本的估计投资方案的评价方法Why降低成本扩大产量开发新产品和/或开拓新市场政府管制资本投资？资本投资方案指预期在1年以上的时期里得到回报的方案，资本预算工作只提出投资方案，筹集资金并把资源有效分配给这些方案的过程。投资决策过程提出备选投资项目投资项目选择估计项目现金流量投资项目评估后评估项目实施©PrenticeHall,20029-5返本期法PP内部收益率IRR净现值法NPV估计项目资本成本问题债务资本成本权益资本成本加权资本成本收益率%投资资本MCABCCDE增加投资支出直到最后1美元投资的边际回报等于其边际成本。现金流量任何一个经济系统所从事的活动，从货币形态上讲就是货币的流入与流出，即现金流入流出；经及活动的目的就是要使货币在流入流出的过程中得到增值经济系统请大家想想下列商品的价格？10年前的价格？5年前的价格？现在的价格？我什么时候能买什么？买多少？t0t1t2t3tn-1tntn+1r货币的时间价值——现值VS.终值PV（presentvalue）FV（futurevalue）1+r（1+r）2（1+r）3（1+r）nnr)(11r11211）（r债券估值承诺每年支付固定数量的利息，直到T年止，到期支付F（面值）给持有者。年末123…T-1T收入$x$x$x$x$x$F现值$xr1$()xr12$()xr13…$()xrT11$()FrT1债券估值TiiTTrxrFrxrxrxPV112)1()1()1()1(1债券估值万年公债一种没有到期期限的债券，它承诺每年支付$x年末123…t…收入$x$x$x$x$x$x现值$xr1$()xr12$()xr13…$()xrt1…债券估值PVxrxrxrt1112()().PVxrxrxrrxxrxrrxPV111111111232()()().rxPV货币的时间价值假定你买的“彩票”中奖了，奖金是$10万，每年付你$1万，10年付清，奖金的实际价值是多少？100001000010000100001000010000100001000010000100009,090.918,264.467,513.156,830.136,209.215,644.745,131.584,665.074,240.983,855.4361,445.678,333.336,944.445,787.044,822.534,018.783,348.982,790.822,325.681,938.071,615.0641,924.72t0t1t2t3tn-1tntn+1r估算现金流PVFV投资决策中最重要也是最难的一步，涉及很多变量、涉及很多部门注意事项1：与其它相关部门协调和一致2、每个参与估计的人使用统一的经济假设和标准；3、估计中没有稳定性偏差遵循的原则：只有增量现金流量才是与项目相关现金流量时，即接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此而发生的变动。估算现金流：实例一个企业考虑增加一个新的生产线新设备按5年寿命直线折旧机器设备15000000改装2000000营运资本3000000总计20000000估算现金流年12345销售1000000011000000121000001331000014641000减：可变成本40000004400000484000053240005856400固定成本100000100000100000100000100000折旧30000003000000300000030000003000000税前利润290000035000004160000048860005684600减：所得税11600001400000166400019544002273840税后利润17400002100000249600029316003410760加：折旧30000003000000300000030000003000000净现金流47400005100000549600059316006410760加：设备剩余价值4000000重新获得的营运资本3000000净现金流（5年）13410760管理者的投资决策目标公司价值最大化。公司价值公式为t期收入为t期成本，r是贴现率tttntrCRV)(11tRtC资本成本使用净现值法和内部回报率法要求企业按用于投资的资金成本对未来的现金流量进行折现，这种资金成本称为资本成本通常，资本成本是投资者对于公司的债务和股票的回报要求资本成本资本成本指使用企业外部资金（如通过借债或出售股票而获得的资金）必须支付的费率，或企业自有资金的机会成本。企业用于资本支出的资金来源有留存收益发债发股资本成本——债券资本成本债务税前成本求解方法：企业支付债券利息要从厂商应税收入扣除，税后债务成本dK为本金为利息其中MIkMkIVndnttd)()(1110)(tKKdi1资本成本——股权资本成本厂商用两种方式筹集股权资本保留盈余形成资本——内部股权发新股筹集资本——外部股权资本成本——内部股权资本成本红利股价模型——内部股权成本股东财富为厂商形成的预期未来收益，以股东要求的收益率进行贴现后的现值期支付的红利是厂商在第其中t)(tttetDKDV101eK资本成本——内部股权资本成本红利股价模型——内部股权成本对于永久持有股票的股东（买一只股票慢慢变老），如果厂商的红利预期按每年不变的复利利率g永久性增长，厂商价值表现为eK场价格代表每股普通股票的市期支付的红利是厂商在第其中00VDKDVe1g-11gVDKe01资本成本——股权资本成本资产定价模型CAPM不同股票的风险溢价不同股票之间的相对风险由β系数来衡量，β系数是一种风险指数，指某只给定股票的回报变动与所有股票的回报变动性比率，具有平均风险的股票的β值为1无风险投资市场投资资本成本——股权资本成本资本资产定价模型CAPM投资者所要求的收益率是由无风险收益加上一个补偿投资者承担风险的溢价；利用资本资产定价模型，股权成本等于无风险利率加上经过加权的风险成分政府债券）无风险利率（国债普通股的平均回报率/)(frmKfmferKrK外部股权资本成本外部股权资本成本一般情况下大于内部股权成本A.新股发行成本较高B.出售新股的价格必须低于发行之前的股票市场价格C.股票发行意味着供给增加与债券收益的差值是估值，公司股票收益是公司债券利率是政府债券利率其中0.04.)(dffdffeKrrKreerK04021eK外部股权资本成本外部股权资本成本外部股权资本成本当厂商未来红利支付预期永远以一个固定的时期比率g增长时，外部股权资本eK为第一期红利为厂商每股净收入其中净净1/DgVVDke1gVDKe01资本成本——加权资本成本通常资本的筹集总是定期的通过借债和出售股票来进行。资本结构上的差异反映了所有者和管理者的风险偏好和企业的性质加权资本成本计算权数量为目标资本结构中的股务数量，为目标资本结构中的债其中EDieaKEDDKEDEK证监会简化公司债发行审核程序(2010.10.26)证监会简化公司债发行审核程序权威人士25日向中国证券报记者表示，证监会已经简化了公司债券发行的审核程序，支持上市公司利用公司债券募集资金。权威人士介绍，证监会将大力推进公司债券市场建设，目前已经从多个方面简化了公司债券发行的审核程序，例如申请发行公司债券不再要求召开见面会；反馈问题直接发给保荐代表人，一般情况下不再召开反馈会，直接召开评审会；最近一期财务数据不强制审计。他表示，上市公司发行公司债券时，发行条件中涉及的可分配利润、净资产，以合并报表口径计算，并扣除少数股东权益、损益。子公司的债券余额按母公司持股比例计算，计入发行人的累计债券余额。累计债券余额以账面余额计算，而非按债券面值计算，企业债应纳入计算口径，短期融资券不需要纳入计算，公司累计债券余额（含本次发行量）占净资产比重不超过40%。这位人士还表示，发行公司债券对上市公司没有现金分红的要求，不需要前次募集资金专项报告，但期末未分配利润为负数的公司，不能发行公司债券。评估方法返本期法内部回报率法净现值法返本期法使用净现金流量（未经折现的）等于投资方案成本所需的年数称为返本期。决策规则是：选择返本期最短的方案；失效原因：该方法没有考虑所有的现金流量，并且未进行折现。返本期法项目初始成本12345返本期A10005005001000100010002B10002502505005000100003内部回报率法IRR内部回报率指使现金流量的现值和期初投资成本相等的贴现率；决策规则：如果r*大于资本成本，采用该投资；在有多个备选方案的互斥选择决策中，选用内部报酬率超过资本成本最多的投资项目。是项目的周期是项目的初始成本年的净现金流是nCt]*)([AtCrAnttt11内部回报率法IRR问题:当n很大时，手工计算就变得很困难，需要借助计算机，或者采取试算法；试算法：先任意选择一个贴现率，然后估计现金流量现值，如果现值大于成本，就提高贴现率再计算，反之，降低，通过逐步调整贴现率，这一反复过程最终得出贴现率。内部回报率法IRR474000051000005496000593160013410760200000001+r*（1+r*）2（1+r*）3（1+r*）4（1+r*）5++++=r*=0.179=17.9%净现值法NPV净现值法，就是将所有净现金流量的现值（以企业的资本成本作为贴现率进行折现），与期初的投资成本进行比较。是项目的周期是资本成本是项目的初始成本年的净现金流是nCt])([rACrANPVtnttt011净现值法NPV决策规则：在只有个备选方案时，NPV0方案接受在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选用净现值为正值中的最大者净现值大于零意味着投资收益率超过资本成本，该项投资将增加公司价值。使用净现值法时，投资回报率并未明确确定，所以被称为隐含回报率，如果净现值为负，隐含回报率就小于资本成本。净现值法474000051000005496000593160013410760200000001.121.1221.1231.1241.125NPV==23589040-20000000=3589004-++++NPV0三种评估方法的比较返本期法IRRNPVNPVi0i*0？为了最大化公司价值，投资评估需包括：把所有相关的现金流量都考虑进去；用企业资金的机会成本对现金流量进行折现；从一组互斥的方案中选出一个能使企业价值最大化的方案；允许对每个方案做出独立于其他备选方案的评价实例分析A公司准备购人一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6000元，每年的付现成本为2000元。乙方案需投资12000元，另外在第一年垫支营运资金3000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收人2000元。5年中每年的销售收入为8000元，付现成本第一年为3000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元。假设所得税率为40％，投资项目的现金流量表如下表所示。试评估两种方案t012345甲方案：固定资产投资营业现金流量-1000032003200320032003200现金流量合计-1000032003200320032003200乙方案：固定资产投资营运资金垫支营业现金流量固定资产残值营运资金回收-12000-30003800356033203080284020003000现金流量合计-15