国药股份中金报告

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合FinancialAdvisersRegulationsandtheSecuritiesandFuturesActandRegulations定义下的accreditedinvestorsand/orinstitutionalinvestors。发布本报告于此类投资者,有关财务顾问将不需要根据新加坡之FinancialAdvisersAct第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询,新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。业绩回顾研究报告2010年10月27日医疗保健研究部推荐国药股份(600511.CH)孙亮分析员，SAC执业证书编号：[e-mail]周峰联系人[e-mail]投资收益推动业绩快速提升主要财务信息2010年3季度业绩符合预期：2010年1-9月份公司取得收入44亿元，同比增长13.4%，前三季度取得净利润2.66亿元，同比增长41%，折合每股EPS0.56元，符合预期。正面：•主营业务恢复上升。医院纯销业务同比增长15％，商业批发业务同比增长16％，精神麻醉类药物同比增长15％，增速较中期均提升2－3个百分点，显示业务处于逐步恢复过程中。•投资收益助推业绩。报告期实现投资收益6403万元，同比增长168％，其中减持联环药业获取收益2000万元左右，参股的青海制药和宜昌人福贡献收益也大幅提高。负面：•应收款项和存货余额持续上升，运营效率降低。报告期公司应收账款余额和存货余额持续上升，已超过09年全年水平，周转天数也有所增加，反应公司运营效率有所降低。预计招标结束有望改善。发展趋势：从去年下半年开始公司经营出现波动，中期领导班子进行了调整，8月份开始公司业务开始步入恢复上升通道。伴随着北京地区招标采购结束，预期公司经营将会进一步提升。盈利预测调整：我们维持2010、2011年的经营业绩预期为0.63和0.84元，对应动态市盈率37x和28x，考虑公司估值水平和在国药集团中的地位，维持“推荐”评级。风险：北京市医药政策变动影响业务发展。(百万元)2008A2009A2010E2011E主营业务收入4,3855,1956,1907,354(+/-)22.7%18.5%19.2%18.8%营业利润196239333445(+/-)15.0%21.6%39.7%33.4%净利润194227299402每股收益(元)0.4050.4730.6250.840市盈率57.649.237.327.7市净率12.810.38.76.9EV/EBITDA23.843.731.724.0净资产收益率23.3%21.7%24.1%25.7%现金分红收益率0.3%0.4%0.8%1.1%股票信息A股当前股价人民币23.3元股票代码600511.CH日成交量（百万股）6.8152周最高价/最低价人民币29.14/16.92总市值(百万元)11,156发行股数（百万股）479其中：流通股（百万股）278主要股东(持股比例）国药控股股份有限公司(44.01%)累计收益率比较最近估值走势Lastweek1m3mYTD[国药股份]+3.834+4.816[沪深300指数]+2.68+21.30+23.307[沪深300医药指数]+7.54+8.37+26.55+27.21-4.7-8.5-3.070809010011012013014015016009-1009-1210-0210-0410-0610-0810-10RelativeValue(%)沪深300国药股份资料来源：彭博资讯、公司信息、中金公司研究部近来事件国药股份：2010年10月27日本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合FinancialAdvisersRegulationsandtheSecuritiesandFuturesActandRegulations定义下的accreditedinvestorsand/orinstitutionalinvestors。发布本报告于此类投资者,有关财务顾问将不需要根据新加坡之FinancialAdvisersAct第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询,新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。2图表1：2010年3季度业绩分析资料来源：公司报告，中金公司研究部图表2：历史P/E和P/B-bandP/EP/B资料来源：WIND,中金公司研究部1Q20092Q20093Q20094Q20092009A1Q20102Q20103Q20101-3Q2010（百万元）主营业务收入1,2461,2341,3971,3175,1951,3931,4211,5854,399同比增长率17.0%13.8%26.6%16.3%18.5%11.7%15.2%13.4%13.4%环比增长率10.0%-1.0%13.3%-5.8%5.8%2.0%11.5%主营业务成本1,1311,1151,2751,2104,7301,2621,2911,4373,990成本率90.7%90.4%91.3%91.9%91.1%90.6%90.9%90.6%90.7%同比增长率18.2%13.0%27.0%17.2%18.9%11.6%15.8%12.7%13.3%主营业务税金及附加344313134主营业务利润112115119104451130127144401毛利率9.0%9.3%8.5%7.9%8.7%9.3%8.9%9.1%9.1%同比增长率5.5%19.7%20.3%7.0%13.0%15.6%9.7%21.5%15.7%环比增长率15.3%2.6%2.9%-12.0%24.5%-2.7%14.0%资产减值损失-4-4-87-9-3-2-3-8营业费用121922288021252572营业费用率0.9%1.5%1.5%2.1%1.5%1.5%1.8%1.6%1.6%管理费用2419234310823182061管理费用率2.0%1.5%1.6%3.2%2.1%1.7%1.3%1.3%1.4%财务费用345516845营业利润70716236239747791243营业利润率5.6%5.7%4.5%2.7%4.6%5.3%5.4%5.8%5.5%同比增长率15.5%23.7%13.3%51.6%21.6%7.0%8.8%47.0%243.1%环比增长率193.1%1.7%-12.1%-42.1%106.8%3.5%18.7%投资收益7107103414173464营业外收入08114230329营业外支出00001001税前利润768981492958896153337税前利润率6.1%7.2%5.8%3.8%5.7%6.3%6.8%9.7%7.7%同比增长率19.9%13.2%36.9%-0.6%17.7%15.9%8.2%89.4%37.3%环比增长率53.1%16.6%-9.0%-38.8%78.5%8.9%59.3%所得税171918116618203068有效税率22.7%21.4%22.7%22.5%22.3%20.1%21.3%19.7%20.3%少数股东权益12003111净利润58.167.962.538.0226.669.974.2122.0266.1净利润率4.7%5.5%4.5%2.9%4.4%5.0%5.2%7.7%6.0%同比增长率22.1%13.8%38.6%-8.2%16.9%20.2%9.2%95.2%41.1%环比增长率40.2%16.8%-8.0%-39.1%83.6%6.2%64.5%每股收益（元）0.1210.1420.1310.0790.4730.1460.1550.2550.556817321305101520253007/0107/0708/0108/0709/0109/0710/0110/07Price15X25X35X45XPEband-5101520253007-0107-0708-0108-0709-0109-0710-0110-07Price3X5X7X10XPBband研究部图表3：历史和预测的财务指标单位：人民币百万元2008A2009A2010E2011E损益表主营业务收入4,3855,1956,1907,354主营业务成本-3,979-4,730-5,575-6,609主营业务利润399451609738营业费用-71-80-124-125管理费用-106-108-126-146财务费用-24-16-14-10营业利润196239333445税前利润251295392526净利润194227299402现金流量表经营活动现金流217255298427营运资本的增加-816-25-2投资活动现金流5-20-30-31资本支出-10-21-30-31自由现金流207234268396融资活动现金流-276253-365-77货币资金增加额-53488-97320资产负债表货币资金274762666986应收款项7278591,0071,175存货412561653765固定资产205215218228短期借款5191919应付款项1,0011,3381,5771,870股东权益8311,0431,2411,567总资产1,9972,7772,9333,5322008A2009A2010E2010E财务指标成长性指标主营业务收入增长率22.7%18.5%19.2%18.8%主营业务利润增长率10.7%13.0%35.1%21.0%净利润增长率47.6%16.9%32.1%34.4%盈利性指标毛利率9.1%8.7%9.8%10.0%三项费用率4.6%3.9%4.3%3.8%税前利润率5.7%5.7%6.3%7.1%净利润率4.4%4.4%4.8%5.5%收益率指标资产收益率9.7%8.2%10.2%11.4%净资产收益率23.3%21.7%24.1%25.7%营运效率性指标应收款项回收期(天)60605958存货周转期(天)37434242负债指标净债务/所有者权益净现金净现金净现金净现金资产负债率56.5%61.0%55.7%54.2%流动比率1.421.651.511.60速动比例1.041.241.101.20估值指标摊薄每股收益（元）0.400.470.630.84每股经营现金流（元）0.450.530.620.89市盈率57.649.237.327.7市净率12.810.38.76.9EV/EBITDA23.843.731.724.0现金分红收益率0.3%0.4%0.8%1.1%资料来源：公司报告，中金公司研究部图表4：可比公司估值（2010-10-26）公司名称代码收盘价总市值PEG10-10-26(百万元)2009A2010E2011E2009A2010E2011E2009A2010E2009A2009A2010ELTM2010E丽珠集团00051341.9810,375