股权融资案例分析

股权融资案例分析——如何打造大陆首富2006年胡润财富榜排名姓名财富(亿元)公司总部行业年龄1张茵270玖龙纸业香港包装纸及原料492黄光裕200鹏润投资北京家电零售373朱孟依165合生创展广东房地产474许荣茂160世茂集团上海房地产565施正荣155无锡尚德江苏光伏436荣智健145中信泰富香港综合647陈卓林家族136雅居乐广东房地产448钟声坚110仁恒集团新加坡、上海房地产489张力108富力集团广东房地产5310许家印100恒大集团广东房地产4811丁磊90网易广东门户网站352007年胡润财富榜排名财富(亿元)姓名公司总部行业年龄11300杨惠妍碧桂园广东房地产262770张茵家族玖龙纸业香港，包装纸503550许荣茂世茂集团上海房地产574450黄光裕鹏润投资北京家电零售，房地产385420张力富力地产广东房地产546400彭小峰江西赛维江西太阳能326400荣智健中信泰富香港综合656400许家印恒大集团广东房地产499380张近东苏宁电器江苏家电零售、房地产4410360郭广昌复星集团上海综合40碧桂园催生的百亿富豪（2007）排名财富(亿元)姓名公司总部行业年龄出生地06排名06财富11300杨惠妍碧桂园广东房地产26广东2811222225杨二珠碧桂园广东房地产56广东4058.559115区学铭碧桂园广东房地产58广东4058.559115苏汝波碧桂园广东房地产52广东4058.559115张耀垣碧桂园广东房地产61广东4058.58180吴亚军龙湖地产重庆房地产43重庆2462杨国强与碧桂园•杨国强出生于1954年，家境贫穷。1978年进入建筑队做泥瓦工。•1986年，杨国强担任顺德北滘（jiao)建筑工程公司总经理•1992年，涉足房地产开发。顺德北滘镇政府属下的北滘经济发展总公司和广东发展银行广发房地产珠海分公司，以及一家颇有人脉背景的港商，组顺德三和物业发展有限公司，开发碧桂园项目（项目位于碧山之侧、桂江之畔，占地1300亩。）杨国强当时是北滘建筑工程公司总经理，同时又代表北滘经济发展总公司出任三和董事总经理。•1993年初，收购建筑企业。北滘建筑工程公司转制，杨国强和杨贰珠等拍档出资3395万元，将其收购转为私企。北滘建筑工程公司是碧桂园的承建商，先垫资，为三和盖别墅。•1993年中，碧桂园停工国家宏观调控，全国房地产热退烧。银行被勒令与自办房地产企业脱钩。碧桂园项目停工，杨国强追要工程款未果。三和让杨国强销售别墅以抵工程款。•1994年~1995年入主碧桂园杨国强和杨贰珠、苏汝波、张耀恒、区学铭，逐步完成了对三和的收购，并将其改为碧桂园物业发展有限公司。杨国强占60%股份，其余4人各占10%。开办贵族学校收取教育储备基金，筹集3亿元的资金，并借机销售别墅。•招股说明书对碧桂园起源的介绍：“1997年，我们的创办股东杨国强、杨贰珠、苏汝波、张耀恒及区学铭在顺德市发展房地产业务，并成立了顺德碧桂园公司，从事建设及开发顺德碧桂园。”上市之前的碧桂园利润2004年：2.37亿元2005年：5.895亿元2006年：16.725亿元净资产2004年：17.47亿元2005年：23.22亿元2006年：14.75亿元经营特点“低成本土地、规模化生产、快速销售”。碧桂园的资本运作一、选定拟上市的资产，产权清晰化资产组合•资产组合的内容：25家房地产开发项目公司12家酒店公司1家物业管理公司1家建筑公司、1家装修及装饰公司和1家主题公园公司•组合的原因：房地产业务的高溢价。房地产开发及建筑、装修装饰业务占总资产的比例达93%。酒店及主题公园能提供稳定的现金流，一定程度上可熨平房地产开发业务周期性波动带来的风险。二、补缴税金补缴2001年~2004年企业所得税约6亿元，并缴纳滞纳金3000多万元。补税的作用说明公司一直有较高的盈利水平说明公司守法经营三、内资企业到外资的转变在英属维京群岛（BVI）注册离岸公司。•注册四家过桥公司：恒宙、柏辉、集裕、伊东，每家公司注册资本都为100美元，由100股每股面值1美元的股份组成。•转让拟上市资产：2006年4月-6月，碧桂园集团与恒宙、柏辉、集裕、伊东等四家BVI公司（以下称之为“前四家过桥公司”）签署了多份股权转让协议，分别将四块上市资产转让给这四家公司，其中恒宙受让14家地产项目公司，柏辉受让10家酒店公司，集裕受让1家物业管理公司，伊东受让2家地产装修公司以及1家主题公园公司资产离岸之后的股权结构图设立多家离岸公司的作用•不同业务之间设立防火墙不同业务之间可以有合作，但所有的经营都是相对独立的，任何一个业务遭遇市场、经营、法律、管理等风险均不会影响到其他业务。•可将不同业务拆分上市•2006年9月，公司在补缴税款后办理了外资身份的转变四、设立缓冲区再在英属维京群岛（BVI）注册离岸公司。•注册四家过桥公司：富高、兴辉、智发及永柏四家公司，每家公司注册资本都为100美元，由100股每股面值1美元的股份组成。•海外再收购富高、兴辉、智发及永柏四家BVI公司分别收购了恒宙、柏辉、集裕、伊东这“前四家过桥公司”100%股权。海外再收购之后的股权结构设立缓冲区的作用•以后海外股权重组的灵活性•缓冲国内业务的波动对上市公司的影响五、上市资产股权集中再在英属维京群岛（BVI）注册离岸公司：豪华公司，注册资本为100美元，由100股每股面值1美元的股份组成。•股权集中豪华通过换股的方式从五股东手里收购后四家过桥公司的全部股权，以及此前杨国强在香港注册的香港碧桂园公司。本次收购完成后，豪华成为集中统一管理各业务板块的机构。资产集中后的股权结构六、收购国内资产的资金从哪里来？国内法律的规定（《外国投资者并购境内企业暂行规定》）•收购价格的确定：一般为净资产对拟转让的股权或资产要采用国际通行的评估方法进行评估，交易双方不得以明显低于评估结果的价格转让股权或出售资产。•股东的所得税2005年末的净资产值23.22亿元、股本值7.65亿元，“前四家过桥公司”应向“五股东”支付的股权转让款至少应达到23.22亿元，而相应地，“五股东”将会由于股权的转让价格和股本值之间15.57亿元的价差收入，被征收20%的巨额个人所得税。•支付时间海外控股公司可于并购后之外商投资企业营业执照颁发之日起3个月内向转让方支付完毕，特殊情况在审批机关批准后可延长至6个月内付60%以上、一年内全部付清。过桥贷款的安排•伟嘉公司：在英属维京群岛成立，注册资本为100美元，由100股每股面值1美元的股份组成。•资产转让：伟嘉公司以换股的方式收购豪华公司100%的股权。国内资产加两层过桥公司伟嘉出现后的股权结构•豪华及其以下八家过桥公司增资扩股，都由100美元扩至300美元。•安排伟嘉的过桥贷款伟嘉通过一项总值约为6200万港元的贷款安排及认购豪华的新股，而这笔金额被豪华用于认购“后四家过桥公司”的新股，然后又由“后四家过桥公司”认购“前四家过桥公司”的新股。通过这一系列击鼓传花般的操作，最初由伟嘉提供的这笔资金最终变成“前四家过桥公司”收购“五股东”所持国内相关资产股权的收购款项。•前四家过桥公司支付给五股东的收购款在2006年底支付完成，符合我国法律规定。•遗留问题：前四家过桥公司支付的收购款到底是多少？应该是按股本价格转让，五位股东都无需因股权增值而缴纳个人所得税。七、伟嘉公司的消失五股东分别在英属维京群岛注册全资子公司。必胜、多美、日皓、伟君、喜乐五家公司成立，每家公司注册资金都是100美元。资产转让2007年3月21日，必胜、多美、日皓、伟君、喜乐（以下称“股东五公司”）从伟嘉手中收购豪华股份，总代价约为7.477亿港元，定价依据是豪华截至2006年9月30日的净资产。“股东五公司”从伟嘉手中收购豪华支付的7.477亿港元代价，实际上也就是“前四家过桥公司”收购国内资产的代价，而按当时港元兑人民币1：1.02的汇率计算，这一收购代价恰好等于碧桂园7.64亿元的股本。伟嘉公司就此消失。股东五公司登场后的股权结构八、打造上市公司法律要求开曼群岛的法律环境符合香港联交所的上市要求，开曼公司也是理想的上市主体。碧桂园控股有限公司成立2006年11月10日，碧桂园控股有限公司在开曼群岛注册成立为受豁免有限公司。通过一系列资本运作后，股东五公司分别按70%、12%、6%、6%、6%的比例持有碧桂园控股有限公司的股份。主角登场2007年3月26日，碧桂园控股有限公司以换股的方式从“股东五公司”收购豪华全部已发行股份。碧桂园控股有限公司正式成为上市的主体。注册于开曼群岛，在香港上市九、重组阶段的财务安排大额分红，降低公司的净资产。单位：亿元年度200420052006净利润2.375.9016.72股息4.143.8325.14净资产17.4723.2214.75股本7.657.657.65上市前豪华再次向原股东发放5.13亿元股息预收账款的巧妙运用•大幅分红提高了资产负债率，不利于估值。•大量预收账款意味美好的市场前景，很高的预期收益年度200420052006预收账款19.80亿元38.30亿元74.82亿元十、股票发行1、上市公司：碧桂园控股有限公司2、股票发行时间：2007年4月13日3、保荐人：摩根斯丹利、瑞银投资银行4、拟发行股份：全球发售24亿股，其中香港公开发行2.4亿股，其余配售给机构投资者。5、发行价格：4.18~5.38港元之间（最终定价5.38港元/股）6、认购与发行：香港：冻结资金3330亿港元，超过250被认购共出让16.5%的股份，最终筹集资金148.49亿港元，扣除发行费用后余144.25亿港元。7、公开发行股票后碧桂园控股有限公司的股权结构（预计）：公司共160亿股，每股面值0.1港元。公众持股15%，“五股东公司”的持股比例分别为59.5%、10.2%、5.1%、5.1%及5.1%。实际：超额配售3.6亿股，公司共163.6亿股。杨惠妍间接持有碧桂园控股有限公司95.2亿股。十一、股票上市1、正式上市时间：2007年4月20日2、上市当天情况：小幅高开，平稳上升，收盘于7.27港元/股。多项奇迹的诞生•国内最大的房地产IPO案•国内市值最高的房地产公司（1189.37亿港元），万科当天的市值只有碧桂园的66%。在香港上市的地产股中，碧桂园市值第三，仅次于李嘉诚的和记黄埔和郭炳湘的新鸿基。•大陆最年轻的女首富就此诞生（692亿港元）十二、高估值之谜1、公司的市盈率和筹资远远高于同类公司2、土地是财富之母“劳动是财富之父，土地是财富之母”——英国著名经济学家威廉·配第300多年的至理名言。前车之鉴2003年，上海复地第一次赴港上市失败的最大原因，就是其在招股书中提到，“只有维持足够相对较短时期的两至三年发展所需的土地储备，并且无法确定是否可以获得土地使用权证”。2004年，该公司财务状况无变化，但土地储备大幅增长，上市成功。为上市而加速储备土地2005年下半年公司储备土地998万平方米，为迎合公司上市而加速收购土地，招股说明书显示碧桂园上市前的土地储备达到了1870万平方米（2.8万亩），97%都取得了土地许可证，足够5年以上开发所需。上市筹资加速收购土地•筹资使用规划：60%用于项目开发；30%用于土地储备；10%用于营运资金。•加速收购土地2007年7月末，该公司总土地储备量已经达到4500万平方米，是万科地产的3倍，是SOHO中国的10倍。即使碧桂园今后不再拿地，按照一年销售约200万平方米住宅计算，其手上的储备用地可以开发二十几年。土地收购价格远远低于竞争对手十三、后续发展隐患犹存快速扩张是否可持续土地增值税是否清算是否存在法律风险（2002年7月以前，取得226宗土地使用权。）2006年底碧桂园储备土地可开发约2000万平方米建筑面积；重庆市2006年商品住宅销售总面积为2011.7万平方米。年报概况07年报：总收入177.35亿元，净利润42亿元08年报：总收入157.13亿元，净利润13.78亿元，净利