6第五章 货币政策理论

第五章货币政策理论主讲教师：张建刚[e-mail]2引言货币政策（MonetaryPolicy）是中央银行运用货币政策工具，调节货币供求以实现宏观经济调控目标的方针和策略的总称。货币政策目标理论、工具理论、传导机制理论、操作理论、有效性理论等共同构成了当代完整的货币政策理论框架。3主要内容货币政策目标理论货币政策工具理论货币政策传导机制理论货币政策操作理论货币政策有效性的影响因素研究41.货币政策目标理论货币政策目标的含义货币政策目标的冲突货币政策目标的选择51.1货币政策目标的含义货币政策目标（goalofmonetarypolicy）是货币政策的制定者通过实施货币政策所希望达到的最终结果。货币政策目标并不是凭空想象出来的，而是经济的发展对货币当局提出的客观要求，其形成也经历了一个逐步演化扩展的过程。6货币政策目标的演化在20世纪30年代以前的国际金本位制时期，各国中央银行货币政策的主要目标就是稳定币值及汇率。30年代，资本主义世界出现大危机。中央银行的货币政策目标即稳定币值和实现充分就业。自50年代起，整个世界的经济都得到了迅速的恢复和发展。这时各国中央银行的货币政策目标逐渐发展成为稳定币值、实现充分就业和促进经济增长三大目标。60年代开始平衡国际收支逐渐发展成为各国货币政策的第四个目标。但是，自1972年美元与黄金脱钩以后许多国家的中央银行都把稳定币值的目标改为稳定物价目标。71.1.1稳定物价其含义是将一般物价水平的变动控制在一个比较小的区间内，在短期内不发生显著的或急剧的波动。反映指标包括：消费品物价指数（CPI）国民生产总值平减指数批发物价指数（WPI）综合资产指数8价格稳定：货币政策的首要目标各国中央银行法对中央银行职责的规定政策目标国别价格或币值稳定促进经济增长维持充分就业便利国内外收支金融体系稳定调节通货与信用供给资源有效利用增进民众福利美国*****英国***德国****法国***意大利（待核）*加拿大****日本****新西兰*澳大利亚****瑞典**芬兰***新加坡***智利***巴西**墨西哥**阿根廷**韩国****土耳其*南非***中国***欧洲中央银行*资料来源：根据各国中央银行网站披露的信息整理，2003年5月。**表示在法律规定上的表述是“币值稳定”。91.1.2充分就业指将失业率降到一个社会能够接受的水平。对失业率最高限的确定也没有一定的标准可循。弗里德曼等提出了“自然失业率”的概念。101.1.3经济增长一般用不变价格计算的国民生产总值增长率来表示。从理论上来说，最适度的经济增长率应当是经济增长的边际成本和边际收益相等时的经济增长率。然而，这样的经济增长率是难以确定的，因为经济增长的成本和收益无法测度，而且成本和收益之间也无法进行比较。111.1.4国际收支平衡指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出相抵之后略有顺差或略有逆差的状态。在开放型经济中，国际收支是否平衡将对一国货币供应量和物价产生较大影响。121.2货币政策目标的冲突货币政策同时实现四大终极目标当然是最理想的。但理论和实践都表明，货币政策各项目标之间的关系是比较复杂的，四大目标往往不能兼顾。经济增长和充分就业是基本统一的，存在正相关关系。但除此之外，其余目标之间都存在矛盾。131.2.1稳定物价与充分就业的矛盾菲利普斯曲线141.2.2稳定物价与经济增长的矛盾现代市场经济的实践表明，经济的增长大多伴随着物价的上涨。原因在于经济增长要求增加货币供应以刺激产出和社会总需求的增加，而社会总需求的增加则会引起物价水平的上涨。151.2.3稳定物价与国际收支平衡之间的矛盾本国物价稳定，如果其他国家出现了通货膨胀现象，则会促进本国出口增加，进口减少，国际收支发生顺差，从而影响本国的国际收支平衡。若本国出现通货膨胀，其他国家物价稳定，则会促使进口增加，出口减少，会造成国际收支逆差。只有全世界都维持大致相同的物价稳定水平，而且贸易状况不发生大的变化时，物价稳定与国际收支平衡才能同时存在，但实际上是不可能的。161.2.4经济增长与国际收支平衡之间的矛盾一般说来，经济增长会增加对进口商品的需求，同时由于经济增长带来货币支付能力的增强，又可能增加一部分本来是本来是出口商品的需求。两方面的作用的最终结果是进口的增长快于出口的增长。171.3货币政策目标的选择基本原则：趋利避害，两利相权取其重，两弊相权取其轻。相机抉择“临界点原理”选择轮番突出选择18物价稳定成为货币政策目标的主流1980年主要发达国家中央银行目标目标描述目标值国家数国家只以物价稳定为目标且超越政府1.02德国（联邦德国）只以物价稳定为目标0.86芬兰、希腊、爱尔兰、荷兰物价稳定及与之相适应的其它目标0.617奥地利、丹麦、卢森堡、西班牙物价稳定及与之相冲突的其它目标0.422澳大利亚、冰岛、新西兰、美国无目标0.210加拿大、意大利、瑞典、英国物价稳定以外的目标015比利时、法国、日本、挪威合计7221资料来源：Cukierman,WebbandNeyapi（1992）,MeasuringtheIndependenceofCentralBanksanditsEffectonPriceStability,WorldBankEconomicReview,6,3（Sept）,353-398.19新西兰、加拿大和英国通货膨胀率和通货膨胀率目标，1980-2008年202.货币政策工具理论货币政策工具是中央银行为实施货币政策所采取的各项措施、手段和方法。准备金政策再贴现政策公开市场操作212.1准备金政策将存款准备金集中于中央银行，最初始于英国。但是以法律形式规定商业银行必须向中央银行缴存存款准备金，则始于1931年美国的联邦储备法。法定准备率作为中央银行调节货币供给的政策工具，普遍始于20世纪30年代经济大危机之后。值得注意的是，20世纪80年代以来，在一些西方国家，由于公开市场操作业务的广泛运用等原因，准备金工具的运用开始呈弱化之势。222.1准备金政策优点：法定准备金率的变动可以对准备金数量及货币供给量产生深远的影响，可以以微小的法定准备率变动来实现货币供给量的重大改变。其效果十分明显，且收效极其迅速。232.1准备金政策不足：容易导致银行资金严重周转不灵，使银行限于困境；冲击太大，只要法定准备率稍有变动，就会导致货币供给量的剧烈变动。弗里德曼的反对意见凯恩斯主义者托宾的改进主张24中国历次调整准备金一览25112611272.2再贴现政策一般包括两个方面的内容：一是有关利率的调整；二是规定向中央银行申请再贴现或贷款的资格。效果体现在两个方面：一是告示效应。二是通货影响商业银行的资金成本和超额准备来影响商业银行的融资政策。282.2再贴现政策有效性利率刺激效应理论在古典经济学家们看来，利率对借款人存在着“利率刺激效应”。即古典利率理论中的投资与利率的负相关关系。凯恩斯在肯定利率的微观调节机能的同时，又提出了货币供求关系决定利率的流通偏好理论，从而赋予利率以调节货币需求和社会有效需求的宏观调节机能。并由此主张由中央银行采用利率政策，调节社会需求，促进经济发展。292.2再贴现政策有效性一般流动性效应理论由罗萨等人提出。中央银行可以通过利率政策来影响市场利率，并进而影响贷款人金融资产的流动性，改变贷款人的信用可供量和整个社会的货币供给量。302.2再贴现政策有效性质疑萨耶认为，贴现率变动只影响一部分经济活动，而不是影响整个经济活动。弗里德曼认为如今利率政策发挥作用的条件已经不复存在。斯密斯主张将再贴现率与国库券等市场利率挂钩。31例：美国降低再贴现率美国联邦储备委员会2007年8月17日宣布，将再贴现率下调0.5个百分点，即从6.25％降到5.75％，以帮助金融市场恢复稳定。起因：美国次级债危机引发全球股市震荡。321997—2007年中国人民银行再贴现05001000150020002500300019971998199920002001200220032004200520062007再贴现累计发生额再贴现余额331997—2007年中国人民银行再贴现利率6.034.323.962.162.973.242.973.244.324.32012345671998.3.251998.7.011998.12.071999.06.102001.02.212004.03.252005.6.282006.8.152007.12.212008.10.09342.3公开市场操作指中央银行通过买进或卖出有价证券，吞吐基础货币，调节货币供应量的活动。分类进攻型防卫型优点主动性灵活性时效性35中国公开市场操作在多数发达国家，公开市场操作是中央银行吞吐基础货币，调节市场流动性的主要货币政策工具，通过中央银行与指定交易商进行有价证券和外汇交易，实现货币政策调控目标。中国公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。外汇公开市场操作1994年3月启动，人民币公开市场操作1998年5月26日恢复交易，规模逐步扩大。1999年以来，公开市场操作已成为中国人民银行货币政策日常操作的重要工具，对于调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势发挥了积极的作用。——中国人民银行网站36中国公开市场操作中国人民银行从1998年开始建立公开市场业务一级交易商制度，选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象，目前公开市场业务一级交易商共包括40家商业银行。这些交易商可以运用国债、政策性金融债券等作为交易工具与中国人民银行开展公开市场业务。从交易品种看，中国人民银行公开市场业务债券交易主要包括回购交易、现券交易和发行中央银行票据。其中回购交易分为正回购和逆回购两种，正回购为中国人民银行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，正回购为央行从市场收回流动性的操作，正回购到期则为央行向市场投放流动性的操作；逆回购为中国人民银行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为，逆回购为央行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则为央行从市场收回流动性的操作。现券交易分为现券买断和现券卖断两种，前者为央行直接从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币；后者为央行直接卖出持有债券，一次性地回笼基础货币。中央银行票据即中国人民银行发行的短期债券，央行通过发行央行票据可以回笼基础货币，央行票据到期则体现为投放基础货币。——中国人民银行网站年我国国债年发行额单位：亿元数据来源：《中国人民银行统计季报》中央银行票据发行额中央银行票据发行额年份年末余额（亿元）20033376.820049742.0200520662.0200630300.0200734900.02003-2007年中央银行票据年末余额数据来源：《中国货币政策执行报告》39局限性•需要以发达的证券市场为前提广度深度流通中有足够数量的有价证券，以供有选择地买卖，并且大量买卖不至于对有价证券价格造成剧烈冲击；另一方面是指央行应持有足够数量的有价证券市场参与者众多，既有机构投资者，也有个人投资者40货币政策三大工具总结扩张性货币政策，经济萧