中国PE的法律解读

第一节私募股权基金概述一、私募股权基金的要素剖析私募股权基金（privateequityfund），又称私募股权投资基金，简称ＰＥ。其概念可从私募、股权投资、基金３个方面解读。（一）私募１．募集的对象不同私募的募集对象为特定人，或者少于２００人的不特定人，而公募的募集对象为不特定人。２．募集信息的传播方式不同私募一般通过投资者之间的熟人关系，即以熟人推介的形式传播募集信息，而公募可以通过公众媒体进行公开宣传和传播。３．对投资者的要求不同私募对于投资者的要求高于公募。４．承担的信息披露义务和接受的政府监管不同私募比公募承担更少的信息披露义务，面临更少的政府监管，这也是私募形式备受欢迎的主要原因。私募股权基金的投资对象是企业的股权。（二）股权投资１．股权投资的收益十分丰厚股权投资以出资比例获取公司收益的分红，而且一旦被投资公司成功上市，私募股权投资基金的获利便可能是几倍或几十倍。２．股权投资伴随着高风险股权投资通常需要经历若干年的投资周期，因为通常投资于发展期或成长期的企业，如果被投资企业最后以破产惨淡收场，私募股权基金就有可能血本无归。３．股权投资可提供全方位的增值服务私募股权投资在向目标企业注入资本的时候，也注入了先进的管理经验和各种增值服务，这也是其吸引企业的关键因素。（三）基金基金是一种专家管理的集合投资制度。1.基金具有固定性基金的投资者和管理者以及资金规模，在一定时间内是固定的。2．基金具有集合性基金将众多投资者的资金集中起来，委托基金管理人进行共同投资。3.基金具有独立性基金投资者是基金的所有者，基金管理人负责基金的投资运作，其本身并不经手基金财产的保管。（四）小结综上所述，私募股权投资基金，即PE，是向特定人募集资金或者向少于200人的不特定人募集资金，并以股权投资为运作方式，主要投资于非上市企业股权，以对非上市企业注入资金和管理经验，从而推动非上市企业价值增长，最终通过上市、并购、股权置换等方式退出的一种投资组织。二、私募股权基金的特征（一）私募资金，渠道广阔1．募集对象之一：个人投资者2．募集对象之二：机构投资者（二）股权投资，方式更加灵活私募股权基金通常以非上市公司股权为投资对象，通过增资扩股或者股权转让，抑或增资扩股与股权转让相结合的方式投资与目标公司。股权投资的风险相对较大，这是因为其流动性相对较差，且收益依赖于被投资公司日后的经营状况。（三）风险大，回报丰厚私募股权投资的运作周期相对较长，最少也要3~5年，这对基金本身的风险承受能力、融资能力是个严峻考验。PE锁定目标企业后的投资程序包括：1）请专家团对目标企业进行初步考察；2）聘请中介机构对目标企业进行详尽具体的专业尽职调查；3）由PE内部决策团队根据尽职调查结果单方面设定投资方案，并以投资方案为指导与目标企业反复接触、磋商、谈判，最终确定投资条款清单；4）由中介机构起草各类投资文书，并由双方在约定的条件和时间下签订；5）投资者依照投资协议确定的日期向目标企业注资，企业收到注资后进行工商登记变更。（四）参与管理，但不控制企业一般而言，私募股权基金中有一支专业的基金管理团队，具有丰富的管理经验和市场运作经验，能够帮助企业制定适应市场需求的发展战略，对企业的经营和管理进行改进。三、私募股权基金与近似概念的甄别（一）与私募证券投资基金私募证券投资基金是相对我国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言的。（二）与产业投资基金产业投资基金一般有浓厚的官方色彩，是在国家或地方政府支持下设立的，资金来源一般为国有大型企业或社保基金，投资于基础设施建设或特定行业。（三）与政府引导基金政府引导基金是由政府出资，并吸引有关地方政府、金融机构、投资机构和社会资本参与，以股权或债权等方式投资于创业风险投资机构或新设创业风险投资基金，不以营利为目的的而以支持创业企业发展为目的的专项基金。（四）与创业投资企业是指在我国境内注册设立的，向创业企业进行股权投资，以期在所投资企业发育成熟或相对成熟后通过股权转让获得资本增值收益的企业组织。第二节私募股权基金的发展历程一、稳步推进——国际PE从初现到兴盛私募股权基金起源于美国。19世纪末，有不少富有的私人银行家通过律师、会计师的介绍和安排，将资金投资于风险较大的石油、钢铁、铁路等新兴产业，这类投资完全是由投资者个人决策，没有专门的机构进行组织，这就是私募股权基金的雏形。国际私募股权投资基金经过50多年的发展，成为仅次于银行贷款和ＩＰＯ的重要融资手段。国际私募股权投资基金规模庞大，投资领域广泛，资金来源多样化，众多机构参与。目前西方国家私募股权投资基金占其ＧＤＰ的份额已达到４％—５％。迄今为止，全球已有数千家私募股权投资公司，黑石、ＫＫＲ、凯雷、贝恩、阿波罗、德州太平洋、高盛、美林等机构是其中的佼佼者。二、迂回前进——中国PE从展露到繁荣中国探索发展创业投资的历程始于２０世纪８０年代。其后１０多年间，由于受制于法律体制和市场环境等因素，PE一直未能取得实质性的进展。此时的中国私募股权基金，人在学习、摸索阶段。时至2009年，金融危机余波影响下的中国PE迎来了第二个投资小高潮。创业板的推出使PE看到了上市退出的希望；有限合伙证券开户障碍的排除，使得设立有限合伙PE这一问题再前进了一步；保险业、银行业纷纷呼吁业务创新，希望直接投资于PE或者加强与PE的多层次合作；而限制红筹上市的“10号文”，也频频传出松动的消息。中国PE在一轮轮政策浪潮的推动下，又恢复了热情，气势随之高涨。第三节私募股权在中国一、中国PE的生态环境（一）良好的生态环境（二）企业融资渠道不畅（三）社会投资需求强烈（四）渐进式的政策环境二、中国PE的生存现状（一）人民币基金开始主导市场（二）金融机构开始进军PE（三）政府对PE发展鼎力支持（四）PE退出途径趋于多样化第二章机构VS个人：PE资金募集渠道与法律政策分析谁可以投资基金——机构？还是个人？国际上，机构投资者主要是指各类养老金、捐赠基金、大型企业、保险公司、投资银行等，个人投资者则是指一些富裕的个人和家庭。在中国，虽言私募股权基金刚起步，股权投资对于大多数人还是一个比较陌生的概念，但是对于广大投资机构而言，这无疑是一块普遍看好的蛋糕，投资者都希望从中分得一份，于是出现了一段时间“言必私募”的局面。原来很多做实业的企业家也都纷纷投身于私募行业，好像这是无往而不利的投资，正如有人戏称“这是一场PE的全民试错活动”，只是希望繁华过后不是落花缤纷。谁在投资PE一、PE市场上的个人与机构投资者（一）投资者综述私募是以“私”的方式来募集资金，即不能借助传媒、商业广告或者网络等公开宣传方式，而是通过私人关系或有商业信誉的券商、投行、咨询公司来锁定投资者。根据投资者形态的不同，可以将私募股权基金投资者划分为个人投资者和机构投资者。1.个人投资者在私募股权基金发展初期，富裕的个人投资者是私募股权基金的主要力量。即使是现在，富裕的个人投资者所提供的资本依旧在私募股权基金中占相当的分量。以美国为例，富有家庭和个人提供的风险资本至今仍然在全美私募股权基金资金总额中占10%以上。2.机构投资者机构投资者是以机构的名义参与私募投资的投资人。在美国，私募股权基金的机构投资者的范围十分广泛，包括各类养老基金、捐赠基金、大型企业、保险公司、投资银行等。（二）对投资者的一般要求1.风险辨别能力从理论上讲，投资者的风险辨识能力集中体现为其选择适当的私募股权投资基金的能力。而在中国，由于投资者往往直接参与基金运作，对投资者风险辨别能力的要求也扩大到了具有选择适当投资项目的能力。2.风险承受能力私募股权投资的长周期及资金规模大的特点，对投资者所提供资金的稳定性和持续性提出相当高的要求。投资者需要有相当雄厚的资金实力以保证在项目投资期间不会因为特殊事由而抽回投资，甚至能够在私募股权基金需要的时候跟进投资，而在私募股权基金投资失败的时候不会对基金失去继续投资的信心。3.承诺资金及时到位的能力在募集资金时，私募股权基金并不一定要求投资者将全部资金一步到位，它一般会要求投资者先承诺投资多少资金，然后在它寻找值得投资的企业项目以后，再要求投资者将其承诺的资金兑现。这种投资模式要求私募股权基金的投资者具有承诺资金及时到位的能力。二、外资PE投资者（一）何为外资ＰＥ外资ＰＥ并不是一个法律上的概念。在外资ＰＥ刚进入中国的时候，其资金全部来自海外，并且在境外设立，但其资金可以是外币，也可以是人民币，我们称此类ＰＥ为纯粹的外资ＰＥ。纯粹的外资ＰＥ最重要的特点就是其人民币资金（如果有的话）与其外币资金都来源于同一群体，ＰＥ管理人在管理时不会发生潜在的利益冲突。（二）外资ＰＥ的投资者资质如果外国投资者想要在中国进行股权投资，可以按照中国法律，主要是根据《外商投资创业投资企业管理规定》，设立外商投资创业投资企业。根据该规定，在中国进行投资活动的外资ＰＥ一般由以下３类投资者组成：1.中方投资者外商投资企业不一定都有中方投资者，但是也允许中方投资者的参与。2.外方投资者外商投资创业投资企业中的外方投资者，范围极为广泛，可以是国外的创业投资基金，也可以是其他投资者，其中包括个人投资者。该规定亦未对外商投资方的资格提出太高要求，每个投资者的最低认缴出资额为１００万美元，且以可自由兑换的货币出资。3.必备投资者法律对必备投资者提出了较高的要求，比如，要求外方必备投资者是以创业投资为主营业务的机构投资者，在申请前３年其管理的资本累计不低于１亿美元，且其中至少有５０００万美元已经用于创业投资等。法律通过对必备投资者提出较高要求，以防范外商投资企业在运作过程中由于资金不足、管理经验缺乏等问题带来的风险。4.外资ＰＥ的投资者特点1.广泛性外资ＰＥ投资者分布的范围十分广泛，其既可能来自境内，也有可能来自境外。2.偏向性从世界范围内来看，外国PE极少允许自然人作为投资者，除非该自然人有相当多的财富。故而，外资PE具有明显的对机构投资者的偏向性。3.专业性外资PE必须具备一定的私募股权投资管理经验。二、本土PE投资者（一）本土PE的投资者“配置”1.政府投资比例过高政府资金在本土PE中所占比例过高，这是不利于中国私募股权基金发展的。一方面，私募股权投资具有长期性，投资期限一般会持续3~10年不等，而政府资金的持续性无法保证，受制于政府政策、官员决策、财政收入总量、财政收入分配计划等，政府资金一般无法持续、稳定地对私募股权基金提供资金支持。如果一笔资金投入后经常变动，不利于被投资企业的发展，自然也不利于原有资金的增值。另一方面，私募股权投资是市场行为，而政府资金又先天缺乏市场性。政府资金的主要功能不是投资增值获利，而主要是在满足政府日常工作和管理的基础上，引导资金流向或者鼓励特定行业发展。可以说，政府资金非商业的经营目的限制了其运作的市场性和有效性。2.个人投资者比例过高3.机构投资者束缚多1）全国社会保障基金。2008年4月，全国社保基金获批可以投资经发展改革委批准的产业基金和在发展改革委备案的市场化股权投资基金，但是总体投资比例不得超过全国社保基金总资产（按成本计算）的10%。2）商业保险公司。2008年11月，国务院批准保险公司可以投资非上市公司股权。3）信托公司。2007年3月，《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》（简称“新两规”）正式实施，在此条件下，与私募股权基金合作成为信托公司的业务突破口。4）券商公司。2007年9月，中国证监会允许中信证券股份有限公司、中国国际金融有限公司开展直接投资业务试点。除此之外，银行及未被授予试点资格的大量券商仍不得进入PE市场。（三）本土PE的投资者特点1.分散性与外国PE主要集中于机构投资者不同，中国本土PE投资者类别呈现分散性，分布为政府、企业和个人。2.短期性本土PE投资者的投资期限都比较短。政府资金由于受政策影响，投资变动较大，因而难以长期提供资金支持；企业资金由于预期回报期限短，一般也会要求PE管理人投资与回报期限短的项目，所以本土ＰＥ多投资与成熟的企业项目；个人投资资金一般受宏观经济形势影响，