案例一：1997年泰铢的暴跌

案例一：1997年泰铢的暴跌在20世纪80年代至90年代期间，泰国作为亚洲最有活力的四小虎之一而崛起。1985～1995年间，泰国经济年均增长率为8.4％，而将每年的通货膨胀率保持在5％（相比较美国在此期间的经济增长率为1.3％，通货膨胀率为3.2％）。泰国经济增长主要是靠出口。例如，1990～1996年泰国出口值按复利计算每年增长16％。出口导向型的经济增长所创建的财富，促使泰国对商业用房和居民用房、工业资产和基础建设的大量投资。随着对房地产需求的增加，曼谷的商业用房和居民用房的价格急剧上升。这种情况导致泰国出现了以前从未有过的房地产繁荣。在曼谷，办公楼和公寓楼如雨后春笋般拔地而起，向银行拼命借债支持着建筑业。由于房地产价格不断提高，银行非常乐意贷款给房地产公司。然而到1997年初，过度投资的热潮显然造成了商业用房和居民用房过剩。在1996年末，估计曼谷有365000套单元住房空置。而1997年还有10万套单元住房计划完工。泰国房地产市场由供不应求转变为供过于求。根据一项估计，1997年泰国房地产过热期间所造的商业用房和居民用房，至少可以满足以后5年的需求。同时泰国在基础设施、工业生产设备和商业房地产方面的投资以空前的速度进口了大量的外国商品。在建设基础设施、工厂和办公楼时，泰国从美国、欧洲和日本购买了生产设备和材料。最后的结果是，到90年代中期，泰国的国际收支经常项目出现了巨额逆差。尽管出口强劲，但是进口速度更快。到1995年，泰国的经常项目逆差已占其国内生产总值的8.1％。到1997年2月5日，情况更加恶化，泰国的一家房地产开发商──宋普拉宋地产宣布它无法按期偿付一笔800亿美元欧洲债券的310万美元利息，实际上就是债务违约。在整个曼谷房地产市场中，宋普拉宋地产是投机性过度建房的第一个受害者。泰国的股票市场自1996年初的最高峰以来，已经下跌了45％，主要就是投资者担心有几家房地产公司会被迫破产。现在其中一个已成为事实。由于这个信息，股票市场又下跌2.7％，而这还仅仅是开始。随着宋普拉宋地产以及其他几家房地产开发商的债务违约，显然，该国的许多金融机构，包括第一金融（FinanceOne）也濒临债务违约。第一金融是泰国最大的金融机构，它首先发行美元债券，以后泰国其他金融机构纷纷效仿，所得款项又用于贷款给国内不断扩大投资的房地产开发商。从理论上讲，该行为是合理的，因为第一金融可以获取利率差价（即第一金融可以以低利率借来美元，以高利率借出泰铢）。现在该金融战略惟一的问题是，1996年和1997年泰国房地产市场开始破碎，而开发商们再也无法用现金偿付从第一金融借得的贷款。这使得第一金融难以将借款偿还债权人。到1996年房地产已明显过热，第一金融的不良贷款已经翻倍，到1997年第一季度再次翻倍。1997年2月，第一金融的股票交易被中止，政府试图通过泰国中央银行的协助，由一家泰国小银行来收购该问题严重的企业。然而问题没能解决。在5月份第一金融的股票复牌时，一天中跌去70％。当时泰国房地产市场的不良贷款与日俱增，已经高达300亿美元。第一金融宣布破产，更令人担心的是其他公司将步其后尘。就在这时，外汇交易商开始联合对泰币发起进攻。过去13年以来，泰铢一直按1美元=25泰铢的汇率钉住美元。然而这种钉住汇率越来越难以维持。外汇交易商注意到泰国经常项目逆差不断上升，美元债务负担持续增长，得出的结论是，在泰国美元需求会增加，而泰铢的需求会下降。（企业和金融机构将以泰铢兑换美元以偿付债务和购买进口商品）。从1996年末到1997年初，出现了几次试图使泰铢贬值的情况。这些投机性攻击通常表现为外汇交易商卖空泰铢，而从未来泰铢对美元汇率下跌中获利。在这种情况下，卖空涉及到外汇交易商从金融机构借取泰铢，同时立刻在外汇市场出售以换取美元。理论上讲就是将来泰铢对美元汇率下跌，外汇交易商必须买回泰铢还给金融机构，那时她所花费的美元将少于最初卖出泰铢时所得到的美元。举例来说，一个交易商可以从银行借得为期六个月的100泰铢。交易商然后将100泰铢换成4美元（按1美元=25泰铢的汇率）。如果以后汇率下降到1美元=50泰铢，交易商6个月后只需2美元买回100泰铢付给银行，交易商就可得到100％的利润！1997年5月，卖空的交易商全盯上了泰铢。为了保卫钉住汇率，泰国政府动用了外汇储备（全以美元标价）购买泰铢。泰国政府花费了50亿美元来保卫泰铢，从而将其外汇储备降低到“官方报道的”两年来最低的330亿美元。另外泰国政府还将主要利率从10％提高到12.5％以提高泰铢的吸引力；同时也提高了公司的借款成本，于是恶化了债务危机。国际金融界此时还不清楚的是，由于其上级的包容，泰国中央银行的一名外汇交易员已经在远期合约中锁定了泰国大部分外汇储备。现实的情况是泰国只有11.4亿美元的外汇储备可用来保卫钉住美元的汇率。因此，要想维持钉住汇率已不可能。到1997年7月2日，泰国政府向不可避免的结果低头，宣布允许泰铢对美元自由浮动。泰铢汇率立即下跌18％，随之一路滑落，到1998年1月汇率跌到1美元=55泰铢。正当泰铢下跌时，泰国的债务炸弹爆炸了。泰铢对美元汇率下跌50％使泰国金融机构和企业承诺的以美元计价的债务猛增一倍。于是导致更多的企业破产，衰弱的泰国股市也进一步下跌。泰国股票SET指数最终从1997年1月的787点跌到当年12月的337点，而这还是1996年下降45％的基础上计算的！思考题：1.明确导致1997年泰铢崩溃的主要因素。投机商在泰铢下滑中起了什么作用？是他们造成泰铢下滑的吗？2.你是否认为泰铢突然崩溃可以用购买力平价理论进行解释？3.泰国政府有可能采取什么步骤以期在1997年席卷全国的金融危机中抢得先机？4.泰铢崩溃会如何影响泰国的企业，特别是那些进口国外来料或是出口最终产品的企业？二：广场协议上世纪80年代初期，美国财政赤字剧增，对外贸易逆差大幅增长。美国希望通过美元贬值来增加产品的出口竞争力，以改善美国国际收支不平衡状况。1985年9月22日，美国、日本、联邦德国、法国以及英国的财政部长和中央银行行长在纽约广场饭店举行会议，达成五国政府联合干预外汇市场，诱导美元对主要货币的汇率有秩序地贬值，以解决美国巨额贸易赤字问题的协议。因协议在广场饭店签署，故该协议又被称为“广场协议”。“广场协议”签订后，上述五国开始联合干预外汇市场，在国际外汇市场大量抛售美元，继而形成市场投资者的抛售狂潮，导致美元持续大幅度贬值。1985年9月，美元兑日元在1美元兑250日元上下波动，协议签订后不到3个月的时间里，美元迅速下跌到1美元兑200日元左右，跌幅20％。在这之后，以美国财政部长贝克为代表的美国当局以及以弗日德·伯格斯藤（当时的美国国际经济研究所所长）为代表的金融专家们不断地对美元进行口头干预，表示当时的美元汇率水平仍然偏高，还有下跌空间。在美国政府强硬态度的暗示下，美元对日元继续大幅度下跌，最低曾跌到1美元兑120日元。在不到三年的时间里，美元对日元贬值了50%，也就是说，日元对美元升值了一倍。有专家认为，日本经济进入十多年低迷期的罪魁祸首就是“广场协议”。但也有专家认为，日元大幅升值为日本企业走向世界、在海外进行大规模扩张提供了良机，也促进了日本产业结构调整，最终有利于日本经济的健康发展。因此，日本泡沫经济的形成不应该全部归罪于日元升值。思考题：1、从国际贸易的角度分析广场协议对美国和日本的影响2、从国际投资的角度分析广场协议对美国和日本的影响。