5第五章 项目融资的资金成本与资金结构

第五章项目融资的资金成本与资金结构目录资金成本资金结构一、资金成本1.资金成本概述2.个别资金成本3.综合资金成本4.边际资金成本1.资金成本概述资金成本又称融资成本，是企业为完成某项目筹集和使用资金而付出的代价。现代经济条件下，项目筹集资金的两大途径为权益资金和债务资金。投资者或权益人将资金投入到项目，其目的是为了取得一定的投资报酬，而债务人将资金借贷出去的目的也是为了能获得一定的利息。由此可见，资金的使用，必须付出代价，这个代价就是资金成本。资金成本的构成：由资金筹集费用和资金占用费用两部分组成。资金筹集费用：在资金筹集过程中发生的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费、手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资金占用费用：指支付给资金所有者的资金使用报酬，如股票的股利、贷款和债券的利息等。资金筹集费用一般属于一次性发生，在计算资金成本时通常作为筹资金额的一项扣除。资金占用费是筹资过程中经常发生的，是资金成本的主体部分，也是降低资金成本的主要方向。通常以项目资金资金占用费用与筹集资金净额的比值来表示资金成本的大小，公式如下：K为资金成本（%），D为资金占用费用，P为筹集资金总额，F为资金筹集费用，f为资金筹集费率。f－＝－＝1PDFPDK资金成本的作用①资金成本是选择资金来源、确定筹资方案的重要依据，应选择资金成本最低的筹资方式；②资金成本时评价投资项目、决定投资取舍的重要标准。影响资金成本的主要因素①总体经济环境（整个经济体中资金的供给与需求、预期通货膨胀的水平）；②证券市场条件；③项目公司的经营和融资状况；④融资规模。2.个别资金成本个别资金成本是指使用各种长期资金的成本。个别资金成本可以分为长期借款成本、债券成本、优先股成本、普通股成本、留存收益成本等。按照国际惯例和各国税法的规定，借款利息允许在所得税前支付，具有抵税作用，因此，项目长期借款实际支付的利息为：利息*（1－所得税率）则，长期借款成本为：①长期借款成本)F(1T)(1R＝)FL(1T)(1IKllltlKl为长期借款成本；It为长期借款年利息；T为所得税率；L为长期借款筹资额；Fl为长期借款筹资费用率；Rl为长期借款利率。说明：长期借款的融资费用主要是借款手续费，数额很小。【练习】某项目公司取得长期借款1500万元，年利率10%，期限5年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2%，所得税率为33%。问长期借款成本为多少？6.71%)0.2%1(1500)33%1(10%1500K＝l债券成本中的利息也在税前列支，具有抵税作用，所以实际利息支出为：利息*（1－所得税率）债券的融资费用即债券发行费用一般较高，包括申请发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费及推销费等。在实际中，由于债券利率水平通常高于长期借款，同时债券发行费用较多，因此，债券成本一般高于长期借款成本。债券成本计算公式如下：②债券成本)1()T1(KbbbFBI注意：债券利息按面额和票面利率确定，但债券的融资额是按照发行价格计算的。Kb为债券成本；Ib为债券年利息；T为所得税率；B为债券筹资额；Fb为债券筹资费用率。【练习】某工程公司发行总面额为4000万元的债券8000张，总价格4500万元，票面利率12%，发行费用占发行价值的5%，公司所得税税率为33%。则该债券成本可计算如下：7.48%)5%1(4500)33%1(12%4000K＝b前面长期借款成本和债券成本的计算都没有考虑资金的时间价值。那么，考虑资金的时间价值时，长期借款成本和债券成本如何计算？*考虑资金时间价值时的长期借款成本和债券成本为了精确的计算长期借款资金成本，可以采用计算现金流的办法确定长期借款的税前成本，然后再计算其税后成本。公式如下：P为第n年末应该偿还的本金；K为税前的长期借款资金成本；Kl为税后的长期借款资金成本。【练习】某项目公司取得长期借款100万元，年利率8%，期限5年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.5%，所得税率为25%。问长期借款的资金成本为多少？根据复利系数表可知：（P/A,7%,5）=4.1002，(P/F,7%,5)=0.7130（P/A,9%,5）=3.8897，(P/F,9%,5)=0.6499当K=7%时，左边式子=4.60160当K=9%时，左边式子=-3.89240当K=7%时，左边式子=4.60160当K=9%时，左边式子=-3.89240使用线性插值法可得：计算税后资金成本：%08.80808.0)8924.3(6016.406016.4%9%7%7KK得到：%06.6%)251%(08.8)1(TKKl同理，在考虑资金时间价值的情况下，精确计算债券的资金成本，公式如下：K为税前的债券资金成本；Kb为税后的债券资金成本。【练习】某一新建项目发行面额为1000万元的10年期债券，债券票面利率为12%，发行费用率为5%，发行价格为800万元，所得税率为25%，用考虑时间价值的方法计算债券资金成本。且根据复利系数表已知：（P/A,16%,10）=4.8332，(P/F,16%,10)=0.2267（P/A,18%,10）=4.4941，(P/F,18%,10)=0.1911答案：12.92%公司发行优先股融资时，需支付发行费用和优先股股利，而优先股股利通常是固定的。测算优先股成本时，优先股融资额就按优先股的发行价格确定。成本计算式如下：③优先股成本ppppF1PDK－＝Kp为优先股成本；Dp为优先股股息；P为优先股发行价格；Fp为优先股筹资费用率。【练习】某工程公司发行优先股总面额为1000万元，总发行价为1250万元，融资费用率为6%，规定年股利率为14%。求优先股资金成本。11.91%6%1125014%1000Kp＝－＝④普通股成本普通股成本，就是普通股投资者要求的必要报酬率测算方法有三种：①股利折现模型②资本资产定价模型③债券投资报酬率加股票投资风险报酬率①股利折现模型公司采用固定股利政策公司采用固定增长股利政策，股利固定增比率为Gcccc－FPD＝K1G－FPDKccc＋1＝1Kc为普通股成本；Dc为每年固定股利；D1为第一年股利；Pc为普通股市价；Fc为普通股筹资费用率；G为股利增长率。【练习】某工程公司发行普通股总价格为5000万元，融资费用率为4%，第一年股利率为12%，以后每年增长5%。求普通股资金成本。17.5%5%4%1500012%5000Kc＝＋－＝⑤留存收益成本留存收益由公司税后净利形成股东将留存收益用于公司而不作为股利取出投资于他处，总是要求得到与普通股等价的报酬。因此，留存收益也有成本，不过是一种机会成本。它的成本确定方法与普通股成本基本相同，只是不考虑融资费用。GPDKc1r＋＝Kr为留存收益成本；D1为第一年股利；Pc为普通股市价；G为股利增长率。3.综合资金成本是指项目全部长期资金的总成本，通常是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定，也称为加权资金成本。njjjwWKK1Kw为综合资金成本；Kj为第j种个别资本成本；Wj为第j种个别资本占全部资本的比重（权数）。【练习】某项目公司共有长期资金（账面价值）10000万元，其中长期借款1500万元、债券2000万元，优先股1000万元、普通股3000万元、留用利润2500万元，其中成本分别为5%、6%、10%、14%、15%。解：该公司的加权平均资金成本可分两步分别计算如下：长期借款：Wt＝1500/10000=0.15债券：Wb＝2000/10000=0.20优先股：Wp＝1000/10000=0.10普通股：Wc＝3000/10000=0.30留用利润：Wr＝2500/10000=0.25加权平均资金成本：Kw=5%×0.15＋6%×0.20＋10%×0.10＋14%×0.30＋15%×0.25=10.85%注意：如债券和股票的市场价值已脱离账面价值许多，则应以市场价值或项目的目标价值确定为宜。4.边际资金成本个别资金成本和综合资金成本是过去筹集的或目前使用资金的成本。然而，随着时间推移或筹资条件的变化，个别资金成本会随之变化，综合资金成本也会变化。因此，在未来追加筹资时，不能仅仅考虑目前所使用的资金成本，还要考虑新筹资金的成本，即边际资金成本。边际资金成本：是指资金每增加一个单位而增加的成本。注意：项目追加融资，有时可能采取某种融资方式。但如所筹资金数额较大，需通过多种上融资方式的组合来实现，这时，边际资金成本需按加权平均法来计算，其权数必须为市场价值的权数，不应采用账面价值权数。边际资金成本的计算①追加融资额确定的边际成本计算②追加融资额不确定的边际资金成本计算①追加融资额确定的边际成本计算【例题】某公司目标资金结构为：债务0.2、优先股0.05、普通股权益（包括普通股和留存收益）0.75。现拟追加融资3000万元，仍按此资金结构来筹资。个别资金成本预计分别为债务7.5%，优先股11.5%，普通股权益14.5%。按加权平均法计算追加融资3000万元的边际资金成本。资金种类目标资金结构（W）追加筹资（市场价值）个别资金成本（K）加权平均边际资金成本债务0.26007.5%1.500%优先股0.0515011.5%0.575%普通股权益0.75225014.5%10.875%合计13000――12.95%②追加融资额不确定的边际资金成本计算【例题】某项目公司目前拥有长期资本10000万元，其中，长期债务2000万元，优先股500万元，普通股权益7500万元。为了适应扩大投资的需要，公司准备筹措新资。测算建立追加融资的边际资本成本率。按下列五个步骤进行:第一步：确定目标资本结构【要求】在今后增资时要保持公司目前的资本结构长期债务：2000/10000＝20%优先股：500/10000＝5%普通股：7500/10000＝75%第二步：测算各种资金的成本率资本种类目标资本结构追加融资数额范围（万元）个别资本成本率长期债务20%10000以下10000-4000040000以上6%7%8%优先股5%2500以下2500以上10%12%普通股权益75%22500以下22500-7500075000以上14%15%16%第三步：测算融资总额分界点资本种类个别资本成本率各种资金融资范围融资总额分界点融资总额范围长期债务6%7%8%10000以下10000-4000040000以上优先股10%12%2500以下2500以上普通股权益14%15%16%22500以下22500-7500075000以上根据公司目标资金结构和各种资金的成本率变动的分界点测算10000/0.2＝5000040000/0.2＝20000050000以下50000-200000200000以上2500/0.05＝5000050000以下50000以上22500/0.75＝3000075000/0.75＝10000030000以下30000-100000100000以上第四步：测算边际资金成本率序号融资总额范围资金种类目标资金结构个别资金成本率边际资金成本率130000以内长期债务优先股普通股权益20%5%75%6%10%14%1.2%0.5%10.5%第一个融资总额范围的边际资金成本率＝12.20%230000-50000长期债务优先股普通股权益20%5%75%6%10%15%1.2%0.5%11.25%第二个融资总额范围的边际资金成本率＝12.95%350000-100000长期债务优先股普通股权益20%5%75%7%12%15%1.4%0.6%11.25%第三个融资总额范围的边际资金成本率＝13.25%第四步：测算边际资金成本率（续表）序号融资总额范围资金种类目标资金结构个别资金成本率边际资金成本率4100000-200000长期债务优先股普通股权益