企业并购动因

第二讲企业并购的动因Page2第二讲企业并购的动因一，为什么要并购并购从本质上说是一项微观的决策，即是企业的决策，是企业在考虑自身发展战略时作出的一项决策。因此，一般地说，对于企业或公司为什么要并购、其并购的目的是什么这样的问题，我们可以极其扼要地回答：是为了获得更好的经济效益，赚取更多的利润。当然，这不是说所有的并购案或多数并购案都获得了很好的效益，有关并购成功与否的研究根据不同的标准、不同的数据得出的结论都很不相同，但是多数研究认为有1/3左右的并购是失败的。Page31,公司并购的目的对于企业或公司来说，并购的具体目的实际上是多种多样的。人们常常将并购的具体目的归纳为三类：(1)通过实现规模效应以降低成本获得效益的并购；(2)通过扩大市场份额以增加效益的并购；(3)实现多元化经营，迅速进入新领域以获得收益的并购。这样的归纳应该说是十分经典的，但是，也是不充分的。因为，从中国的并购现状可以看到，除以上三点之外，并购的目的还有买壳上市（实际上这大概占了中国并购案的最大比率），还有调整经济结构，还有希望大型国企做大做强，最好能进入世界500强。为什么在中国一些很宏观的目的（譬如，经济结构调整和国企做大做强）会成为公司并购的目的？很简单，因为在中国，很多上市公司的控股股东是各级政府，它们的思考和意志常常就是国企的思考和意志。所以，我们在试图回答企业为什么要并购时必须将中国自身的特点补充进来。Page42,公司并购的分类⑴横向并购。这是同行业之间的并购。横向并购的好处是可以扩大生产规模、节省管理费用、共用营销渠道、降低生产成本、获得规模效应。横向并购也是并购的最早形式，在1895-1904年的美国第一次并购浪潮中，大约有78.3%的并购为横向并购。美国许多垄断巨头就是在这一时期通过大规模并购形成的。譬如，摩根创建的美国钢铁公司收购了卡内基创办的卡内基钢铁公司以及其他784家独立公司，最后形成钢铁巨人即美国钢铁集团，它的产量曾一度占美国钢铁行业生产总量的75%。第一次并购浪潮彻底改变了美国的经济结构，使一些大公司控制了美国许多产品的生产。美国烟草公司当时已占有90%的市场份额；洛克菲勒的标准石油公司当时占有美国市场份额的85%，它仅通过三个炼油厂就控制了世界石油产量的40%。美国经济史学家拉穆鲁统计，在当时有72家大公司分别控制了各自市场份额的40%，42家大公司至少控制了市场的70%。如果说，横向并购的古典经典案例是美国早期的钢铁业之间、石油业之间的合并，则其现代的经典案例就是美国波音公司与麦道公司的合并，其中国版是太极集团收购桐君阁案。Page5案例：波音公司与麦道公司的合并案1996年12月15日，美国波音飞机公司宣布收购麦道飞机公司，其收购方案为：每一麦道股份折为0.65股波音股份，总值为133亿美元。收购后，除保留100座MD-95的麦道品牌，麦道的民用客机一律改用“波音”品牌。新波音拥有500亿美元资产，净负债额为10亿美元，员工达20万人。成为世界上最大的民用和军用飞机制造企业。麦道之所以不得不接受波音的兼并，其主要原因是在市场上难敌波音的竞争。麦道是世界第三大航空制造公司，1993年全球公司排名位列第83位。1990-1994年间，曾占有15%的全球民用客机的市场份额﹙波音占60%，空中客车占20%﹚。然而，1994年后，在与波音和空中客车的竞争中，麦道一路败北，市场份额下降到不足10%。1996年麦道只卖出40架民用客机，无论是300座MD-11，还是生产440座MD-II的计划都无力与波音747及其变型机型相抗衡。Page6麦道曾是最大的军用飞机制造商，生产著名的F-15.FA-18和“猎兔狗”战机，然而1996年11月，在与美国新一代战机——“联合歼击机”的竞争中，麦道再度失手。这时，麦道开始考虑寻找出路了。当然，当时麦道的情况还没有到“惨不忍睹”的境地。1996年，麦道在与空中客车的竞争中斩获甚丰，110架订货中，106架在欧洲。麦道70%的利润来自军用飞机，仅美国海军1000架改进型FA-18战斗机的订货，就需干20年。1996年1-9月，麦道民用客机的销售虽然从1995年同期的30亿美元下降为19亿美元，但麦道基本上还是个赢利的公司，1996年有利润9000万美元，是上年同期的两倍多，麦道之所以愿意出售自己，是因为公司管理层认识到，就民航机而言，今后由一家公司提供从100座到550座的完整客机系列已成趋势，因为统一的电子操作系统可以大大节约航空公司培训、维修和配件的成本。在此领域，它自知难以与波音或空中客车竞争。就军机而言，自己曾是龙头老大。但是，1994年，美国马丁·玛丽埃塔与洛克希德合并，1996年，又用91亿美元吞并了洛勒尔的防务系统分部。“三合一”的洛克希德—马丁公司今非昔比，年销售额巳达300亿美元，为自己的两倍。在联合歼击机的合同竞争中的出局，意味着自己在军机的研制方面再无优势可言。这样，寻找新靠山就是很自然的事了。Page7而波音收购麦道是希望获得更多的技术员工和更大的生产能力。1996年是波音6年来订货最多的一年，共得645架订货，价值470亿美元。收购麦道，明显有助于波音扩大生产和加强新机型的研制。更重要的是，波音需要增强自身实力，与欧洲空中客车展开竞争。早在1970年，英、法、德、西四国组建空中客车时，以波音为首的美国公司，占领着世界市场份额的90%。但是，时至1994年，欧洲空中客车的订货首次超过波音，占市场份额的48%（波音为46%），俨然成长为与波音旗鼓相当的竞争对手。面对空中客车来势凶猛的进攻，波音收购麦道，无疑有助于波音与空中客车一决雌雄。问题：1．波音与空中客车的当前竞争局势如何？如果波音没有收购麦道，它们之的竞争局面又会如何？你有什么证据支持你的说法？2，有人讲，波音收购麦道违反了美国的反托拉斯法，也有人说并没有违反，你持什么观点？Page8⑵纵向并购。这是产业链中上下游企业之间的并购，即那些具有购买与销售关系的企业之间的并购。纵向并购的好处是可以通过上下游企业的结合获得更稳定的原料供给或产品销售、更紧密的联系和更低的经营成本，在市场中有更强的竞争力，可以获得更大的市场份额，从而得到更好的经济效益。在美国1916-1929年的第二次并购浪潮中，有相当一部分并购属于纵向并购。美国芝加哥大学教授，诺贝尔奖得主施蒂格勒曾指出，如果说美国的第一次并购浪潮带来了许多垄断企业集团，美国第二次并购浪潮的结果最多是多了一些寡头集团。之所以有这样的差别，是由于第一次并购浪潮后，美国政府采取了更严格的反垄断措施，1914年国会通过的《克莱顿法案》，成为阻止垄断形成的重要工具。这迫使意图并购的公司减少对同业的收购，作为替代，它们开始更多地收购与其有上下游关系的企业，以期获得尽可能好的效益。Page9纵向并购的案例非常多，譬如在第二次并购浪潮中，美国联合化学公司通过并购拥有了通用化学、巴雷特、索尔韦、西梅特和全国苯胺化工等五家公司的控制权。通用化学拥有12家硫磺酸生产企业；巴雷特销售氨水的副产品以及煤焦油产品；索尔韦是美国最大的纯碱制造商；西梅特销售煤焦油产品；全国苯胺化工则是美国最大的染料销售商。联合化学公司通过统一协调管理，获得了良好的经济效益。在当代，美国花旗银行收购旅行者集团、美国时代华纳收购美国在线、美国摩根土丹利收购丁威特公司都称得上是纵向并购的典型案例。Page10案例：时代华纳与美国在线合并案2000年1月，时代华纳与美国在线公司宣布合并的消息轰动了全世界。不仅因为这是20世纪末世界最大的并购案，并购规模高达1660亿美元，新公司的价值在合并后高达3500亿美元，成为世界第七大公司，年销售额达300亿美元以上。其基本思路是两公司合二为一，以便将时代华纳拥有的全方位的信息资源通过美国最大的门户网站美国在线的网路传向千千万万的网络用户，使最新的网络代替传统的各种媒体，这既体现了时代的潮流、技术的发展方向，又开创了新的赢利模式。时代华纳公司1999年度资本总额970亿美元，利润为1.68亿美元，雇员达7万人。该公司拥有包括《时代》杂志、《财富》杂志、《人物》杂志、《体育画报》杂志、华纳兄弟电影公司、CNN、家庭有线网、卡通电视网、TNT有线网，可以24小时利用纸媒、有线电视、广播向全球或多个国家传送新闻与各种娱乐节目。尽管时代华纳既有庞大的内容资源，又有宽带，但是，它认为自己缺乏将两者整合在一起的能力，因为它已花费数千万美元作过多次尝试，都失败了。为此，它想到了与美国在线的合并，请美国在线来整合。Page11美国在线创建于1985年，1999财政年度时公司资本总额为1640亿美元，年收入48亿美元，利润7．62亿美元，雇员12100人，是世界最大的网上服务公司，其市值为IBM的两倍。美国在线的巨大成功在很大程度上要归功于董事长凯斯，他关心收入更甚于市值，重视服务胜过追求技术发明，他的务实风格成就了美国在线。他通过向遍布全球的2300万注册用户每月征收订费、向企业收取广告费、在线开展电子商务，不仅获得了丰厚的回报，更开创了互联网赢利的模式。两公司合并对美国在线来说，可以一举弥补其电话线接入和缺乏信息娱乐内容的两大弱点：可以利用时代华纳的有线电视网络，改电话线接入为宽带接入；可以充分利用时代华纳的内容资源。Page12根据两公司达成的合并协议，美国在线股东将拥有新公司55%的股份，时代华纳股东拥有45%的股份。美国在线董事长出任新公司董事长，时代华纳董事长出任新公司的CEO。尽管美国在线的市值是时代华纳的两倍，但按照合并条款，每一股美国在线股票只能换一股新公司股票，而每一股时代华纳股票可以换1．5股新公司股票。这显然低估了美国在线的股价，是个罕见的妥协。但两公司董事会均全票批准了该合并计划，合并后凯斯主导了新公司。两公司的合并对美国在线来说，不仅获得了宽带与内容，并适时地将“泡沫”（高估的股票）换成了现金（时代华纳的赢利能力）。这一合并对传统的传媒意味着是一场革命，令世界各国媒体都不得不严肃地思考，如何面对以互联网技术为代表的新时代。Page13⑶混合并购。这是指对不同行业公司的并购，并购不同行业的公司是为了更迅速地进入该行业或该领域。企业根据其发展战略进入新行业或新领域是为了获得新的产品或服务市场、新的发展动力和新的赢利能力，而且进入新行业或新领域还能够降低单一行业经营的风险。我们知道，这里所说的进入新行业或新领域就是管理学所讨论的多元化或多角化经营策略。有些企业采用这一策略成功，也有些企业采用这一策略失败。对于那些适合采用多元化或多角化策略的企业，通过并购的方式进入新行业或新领域有可能获得更高的进入效率。在市场经济条件下，通过收购是进入某些行业或领域的最迅速有效的方式，只要收购达成协议，就获得了现成的厂房设备、有经验的技术人员与职工，甚至还包括现成的产品和配件，需要做的只是改换产品的商标、引入本公司的管理制度和产品售后服务条约等。实际上那些著名的企业在发展、扩展进入新行业时，多数都是这样做的。Page143,公司并购的其它类型⑴买壳上市。即非上市公司通过控股上市公司获得上市公司地位的并购。10年来在中国发生并购多数属于这一情况，这与长期以来政府相关部门对公司上市采取批准制有关。在批准制下，谁可上市，谁不可上市；谁优先，谁基本不考虑，都可以在当年发行计划的方中得到体现。因此，那些上市无门的民营公司、集体所有制企业、所在行业得不到优先考虑的企业和那些尽管够条件但数量有限难以安排的企业不得不考虑通过并购的方式上市。由于已上市公司绝大多数都是由不能流通的国有股、国有法人股和一般法人股控股，没有相关国资管理部门的同意，这类并购是无法发生的。而近年来在中国发生了如此多的买壳上市并购案，其实是中央政府与各地政府支持的结果。Page15证监会规定，上市公司如果两年连亏会被特别处理，连亏三年会被摘牌退市；1994年时又提出只有连续三年净资产收益率达到10%的上市公司才有资格进行配股。1995-1996年，大量上市公司亏损，其中有些已连亏